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경기 침체란 무엇입니까?경제 활동의 포괄적이고 심각한 침체, 현재 경제는 경기 침체보다는 성장 둔화에 더 가깝습니다.

경기 침체를 예측하기 위해 일반적으로 사용되는 지표: 일부 모델이 촉발되었지만 이번 경제 사이클의 "특이성"으로 인해 많은 지표가 효과가 없게 되었습니다.

경기 침체로 이어지는 주요 요인: 통화 긴축, 재정 삭감, 높은 레버리지, 주식 시장 붕괴, 외부 충격은 현재 대부분 통제 가능합니다.

불황의 역사적 경험: 불황이 심화되면 위험 자산은 계속해서 압박을 받게 되며 불황 후반기에 점차 회복됩니다.

현재에 대한 시사점: 제도적 불황보다는 경기 둔화의 압박 속에서 안전자산은 기본적으로 금리 인하 이후 종료되고, 위험자산은 조정 이후 개입할 수 있는 기회가 더 많아질 것입니다.

예상보다 낮은 일련의 미국 경제 지표와 캐리 트레이드 역전, 글로벌 주식 시장의 급격한 변동과 함께 미국 경제의 경기 침체 및 '경착륙'에 대한 시장 우려가 크게 높아졌습니다. 이 기사에서는 경기 침체의 개념, 특성 및 유발 요인을 명확히 하여 이번 라운드의 잠재적인 경기 침체 위험을 판단하고 투자자의 핵심 질문에 답변합니다. 가격이 하락할 때 다음 거래는 무엇에 집중해야 합니까? , 아니면 추가 하락에 집중해야 할까요?

텍스트

7월 비농업 고용과 ISM 제조업 PMI 데이터 모두 예상보다 크게 낮아 미국 경제가 경기 침체와 '경착륙'을 향해 가고 있다는 시장 우려를 크게 가중시켰습니다. 금요일 비농업 급여자료 발표 이후,미국 부채 금리가 3.8% 아래로 급격히 떨어졌고, 미국 증시는 급락했고, S&P 지수는 2년 만에 최대 일일 하락폭을 기록했으며, 미국 달러 지수는 103까지 하락했는데, 이 모두는 '불황 거래'의 특성과 일치한다. 그러나 흥미로운 "예외"가 있습니다. 경기 침체 이야기가 뜨거워지면서 구리는 0.4% 소폭 상승했습니다. 금은 실질 금리와 미국 달러 지수가 하락했을 때 기본적으로 실질 기준 금 "피벗 포인트"에 근접했을 뿐만 아니라 하락했습니다. "예측 모델("2024년 하반기 전망: 완화가 절반을 지났습니다")에 제공된 범위는 거래 "경기 침체"에서 다양한 자산의 차이와 얽힘을 반영합니다.

분명히 현재의 성장 둔화 정도에 대한 판단은 매우 중요하며 자산 선택과 운영 전략을 직접적으로 결정합니다. 즉, 평범한 경기침체인가, 아니면 깊은 경기침체인가? '연착륙'인가, 아니면 '경착륙'인가? 성장 둔화는 부인할 수 없는 사실이며 현재 미국 경제 사이클과 긴축적인 금융 상황의 결과입니다. 그렇지 않으면 연준이 금리를 인하할 필요가 없을 것입니다.그러나 이것이 정상적인 경기 침체, 즉 충분히 깊은 경기 침체가 아니고 연준이 금리를 약간 인하하여 경기 침체를 완화할 수 있다면,통화 정책 중립으로 돌아가 수요 부양을 완화한다면(1995년, 2019년 등) 위험자산은 단기적인 압박을 받지 않고 점진적으로 분모 개선 논리로 전환될 것입니다. 조정은 개입을 위한 더 나은 기회를 제공합니다("현재 미국 주식이 불황에 거래되고 있습니까?"). 경기 침체 위험인 경우 이는 수요가 크게 감소했으며 연방준비은행도 이에 대비하기 위해 금리를 대폭 인하해야 함을 의미합니다. 금리를 인하하는 것만으로는 수요를 늘리기에는 역부족이라면 분모가 개선되기보다는 거래의 분자가 더 하락하는 논리, 즉 위험자산은 단기적으로 건드릴 수 없을 것이다. 용어." 예를 들어, 심각한 경기 침체 기간 동안 미국 주식의 최대 되돌림은 44%였으며, 이는 가벼운 경기 침체 기간 동안의 19% 하락보다 훨씬 더 컸습니다.

차트: 심각한 경기 침체에서 미국 주식의 최대 되돌림은 44%로, 이는 가벼운 경기 침체의 19%보다 훨씬 더 높습니다.

출처: Bloomberg, CICC 리서치

물론, '불황 서사'는 성장에 대한 더 큰 압력이 없을 때 사실상의 '불황 거래'를 달성할 것이며, 이는 감정의 축복과 증폭으로 반영됩니다. 과거에는 경제지표가 기대치를 상회할 때 인플레이션이 계속 높게 유지되는 것을 걱정했지만, 지금은 너무 약하기 때문에 경기침체를 우려하는 것은 누적된 이익의 양과 그 효과를 증폭시키는 감정이다. 경기 침체 이야기를 맹목적으로 강조하면 위험 자산에 대한 지나친 비관론과 안전자산에 대한 지나친 낙관론으로 이어질 수 있습니다.

이 기사에서는 경기 침체의 개념, 특성 및 유발 요인을 명확히 하여 이번 라운드의 잠재적인 경기 침체 위험을 판단하고 투자자의 핵심 질문에 답변합니다. 가격이 하락할 때 다음 거래는 무엇에 집중해야 합니까? , 아니면 추가 하락에 집중해야 할까요?

경기 침체란 무엇입니까?경제 활동의 포괄적이고 심각한 침체, 현재 경제는 경기 침체보다는 성장 둔화에 더 가깝습니다.

경제 불황은 경제 활동의 심각하고 광범위하며 장기적인 침체를 의미합니다. 미국의 경기침체 단계 분류는 오랫동안 전미경제조사국(NBER)에 의해 결정되어 왔으며, 주요 조사 지표로는 이전지불 공제 후 개인실질소득, 비농업 고용, 가계조사 고용, 실제 개인소비 등이 있다. 지출, 실제 제조 및 무역 판매, 산업 생산량. NBER는 불황을 식별할 때 깊이, 폭, 지속 기간을 종합적으로 고려합니다. 위의 세 가지 차원을 모두 충족해야 하지만 특정 기준의 극한 가치가 다른 기준의 단점을 보완할 수 있습니다. NBER는 구체적인 정량적 기준을 공개하지 않고, 발표 시기가 늦어지는 경우가 많기 때문에 위 차원의 판단을 실제 운용에서 경기 침체 거래에 대한 구체적인 참고 자료로 활용하기는 어렵습니다.

차트: NBER가 경기침체를 정의하는 데 조사한 주요 지표에는 이전지불 및 비농업 고용을 차감한 개인실질소득 등 6개 지표가 포함됩니다.

출처: Haver, CICC 리서치

현재 주요 지표로 볼 때 미국 경제의 펀더멘탈은 성장 둔화라고 밖에 볼 수 없으며, 이는 NBER가 정의한 경기침체와는 아직 거리가 멀다. NBER가 사용하는 지표의 차원을 살펴보면, 1) 소득과 소비를 보면 개인 가처분소득은 올해 초 4.0%에서 6월 3.6%로 소폭 둔화됐고, 개인소비지출은 올해 초 1.9%에서 증가했다. 6월까지의 연간 성장률은 2.6%로, 둘 다 2023년 이후 상대적으로 안정적인 성장률을 유지했습니다.

차트: 개인소비지출은 연초 1.9%에서 6월 2.6%로 증가해 2023년 이후 비교적 안정적인 성장률을 유지했다.

출처: Haver, CICC 리서치

2) 고용시장 전체가 진정 진정세를 보이고 있다. 특히 7월 신규 비농업 일자리는 11만4000개가 예상보다 크게 낮았다. 그러나 '우발적' 요인과 '일시적' 요인의 영향도 배제할 수 없다. 노동부 보고서에 따르면 실업률 0.2%포인트 증가의 3분의 2에 기여.

차트: 전체 고용 시장은 실제로 계속 냉각되고 있으며, 특히 7월에 추가된 114,000개의 새로운 비농업 일자리는 예상보다 크게 낮았습니다.

출처: Bloomberg, CICC 리서치

3) 생산과 산업생산이 모두 전년 동기 대비 개선되어 올해 6월에는 전년 동기 대비 1.6% 증가했다.

차트: 산업 생산량은 전년 동기 대비 개선되어 올해 6월에는 전년 동기 대비 1.6% 성장했습니다.

출처: Haver, CICC 리서치

차트: ISM 제조업 PMI는 7월에 급락하여 예상보다 낮았습니다.

출처: Haver, CICC 리서치

1970년 이후 NBER 불황 동안의 다양한 측면의 지표를 비교하면: 1) 소득과 소비, 불황 이전에 개인 소비 지출이 크게 둔화되었고, 7번의 불황 중 6번에서 개인 소비 지출이 전년 대비 마이너스로 전환되었습니다. 2) 고용, 실업률은 침체 상태 초기 평균은 5% 이상으로 상승했고, 비농업 신규 일자리 수는 마이너스로 돌아섰다. 3) 생산과 투자, 산업생산은 전년 동기 대비 급격히 감소해 마이너스로 돌아섰다. 비거주 고정투자 규모는 평균 약 8% 감소했다.

차트: 미국 경제 일치 지표(일치 지표)의 5가지 주요 차원 개요

출처: Haver, CICC 리서치

차트: 미국 경제 선행 지표(선행 지표)의 5가지 주요 차원 개요

출처: Haver, CICC 리서치

경기 침체를 예측하기 위해 일반적으로 사용되는 지표: 일부 모델이 촉발되었지만 이번 경제 사이클의 "특이성"으로 인해 많은 지표가 효과가 없게 되었습니다.

경기 침체를 예측하고 거래를 안내하기 위해 시장에서는 종종 다음을 사용합니다.국내총생산(GDP)성장, 미국 국채 기간 스프레드, Sahm Rule 및 일본 은행금리 인상 경기침체에 대한 미래지향적 지표로서 일부 지표는 이미 촉발되어 있지만, 이들 지표 역시 일정한 한계를 갖고 있어 단순히 적용할 수는 없습니다. 미국 경제 사이클의 이번 라운드의 특수성(각 링크의 "롤링"이 분명히 잘못 정렬되어 헤지를 형성함)으로 인해 일부 지표가 명백히 유효하지 않게 되었습니다. 예를 들어 마이너스 GDP 성장과 곡선 역전이 이미 나타났지만 경기 침체는 지속되었습니다. 아직 도착하지 않았습니다. 이는 이러한 "특수성"의 순환을 완전히 보여줍니다.

1) 2분기 연속 마이너스 GDP 성장. '기술적 불황'의 실증 모델로서 2024년 1분기와 2분기 실제 GDP 성장률은 여전히 ​​상대적으로 강해 이 정의를 충족하지 못합니다. 역사적 경험으로 볼 때, "기술적 불황"은 일반적으로 NBER가 정의한 실제 불황도 발생한다는 것을 의미하지만 그 반대는 사실이 아닙니다. 1948년 이후 NBER가 정의한 총 12번의 경기 침체와 실질 GDP가 2분기 연속 마이너스 성장을 경험한 총 10번의 기술적 경기 침체가 있었습니다. 모든 기술적 불황은 NBER 불황에 해당하지만 그 반대가 불가피하지는 않다는 것을 알 수 있습니다. 2024년 2분기 미국 실질 국내총생산(GDP) 초기 가치는 전분기 대비 2.8%로 1분기 1.4%보다 증가했고, 시장 기대치 2%보다 높았다. '기술적 불황'의 정의에 부합하지 않는다. 앞서 2023년 1분기와 2분기에는 2분기 연속 마이너스 성장이 나타나 경기침체 우려가 촉발됐지만, 이 경험이 적용되지 않은 것으로 나중에 입증됐다.

차트: 2024년 1분기와 2분기 실질 GDP 성장률은 여전히 ​​상대적으로 강하며 기술적 불황의 정의를 충족하지 않습니다.

출처: Haver, CICC 리서치

2) 수익률 곡선의 역전이 반드시 수요 약화 및 경기 침체와 관련되는 것은 아닙니다. 현재의 역전은 거의 2년 동안 지속되었습니다(2022년 7월 5일에 2s10s 스프레드가 마이너스로 전환되었고, 2022년 10월 27일에 3m10s 스프레드가 마이너스로 전환되었습니다). ). 민간 부문 신용은 크게 붕괴되지 않았습니다. 경기 침체 압력을 판단하는 측면에서 3m10s 스프레드는 뉴욕 연준의 경기 침체 예측 모델의 주요 참고 자료입니다. 이 모델은 본질적으로 단기 자금 조달 비용과 장기 수익률 간의 관계를 측정합니다. 그러나 연준이 이번 라운드에서 금리를 525bp 급격하게 인상한 이후 미국 채권수익률 곡선은 거의 2년 동안 역전 현상을 겪었으나 여전히 1980년대 이후 가장 깊은 역전 상태를 유지하고 있습니다. 연초 금융 상황 하에서 완화 당시 소액의 신용 확장도 시작되었습니다("이자율 인하 거래의 진자 및 최종 게임").

차트: 미국 국채 수익률 곡선은 2년 동안 역전되었습니다.

출처: Bloomberg, CICC 리서치

3) 삼 규칙은 현재 실업률 증가가 경기 침체를 촉발했음을 보여 주지만, 고성장 + 낮은 인플레이션이 결합되면 이 규칙이 실패할 수도 있습니다. 3개월 이동평균 실업률이 지난 12개월 최저치보다 0.50%포인트 이상 상승하면 경기 침체가 시작된다는 신호다. 그러나 이 지표는 미래 지향적인 지표가 아니며 경기 침체에 들어간 후에야 0.5를 초과하는 경우가 많습니다. 1960년 이후 경기 침체가 발생한 달의 데이터 평균 값은 0.26이지만 이 지표가 0.5에 도달하면 반드시 0.5 안에 들게 됩니다. 경기 침체 단계. 지난 금요일 밤 7월 실업률 자료가 공개된 이후 샘의 법칙 값이 0.5를 넘어섰습니다. 삼 총리의 법칙에 대해서는 경제성장이 좋고 인플레이션이 2% 정도로 낮다고 해서 반드시 경기 침체가 되는 것은 아니라는 평가도 있다. 또한 Sam은 최근 인터뷰에서 임박한 경기 침체의 위험에 직면하지 않는다고 말했습니다. 예를 들어 이민의 영향은 실업률 증가의 시작점을 고려해야 합니다. 그냥 규모 [1].

차트: Sam의 규칙은 현재의 실업률 증가가 경기 침체 상황을 촉발했음을 보여줍니다.

출처: Haver, CICC 리서치

4) 일본은행이 지난주 금리를 다시 인상했는데, 이는 시장 경험에 따르면 경기침체의 조짐이다. 그러나 이는 사후적 법칙이며 필연적인 상관관계가 결여되어 있다.이번을 포함해 일본은행의 4차례 금리 인상 주기는 모두 겹쳤다.연준이 금리를 인상하다기간이 거의 끝나가는 시점이므로 미국 경기 침체를 판단하기 위해 일본 은행을 이용해 금리를 인상하는 것은 실제로 "Fed의 금리 인상이 종종 경기 침체로 이어지는 것은 아니다"라고 판단하는 것입니다. 인상은 필연적으로 경기 침체로 이어질 것입니다.

차트: 일본 은행은 지난주 금리를 다시 인상했는데, 시장 경험에 따르면 이는 경기 침체의 조짐입니다.

출처: Bloomberg, CICC 리서치

각 지표에는 한계가 있고 심지어 실패한다는 것을 어렵지 않게 알 수 있습니다. 이는 역사적 규칙을 요약하여 규칙에 기계적으로 얽매이기보다는 그 메커니즘을 이해하고 특정 사항에 적용 가능한지 이해해야 함을 보여줍니다. 이번에는. 현재의 기본 시나리오는 긴축적인 금융 상황과 금리 인하에 앞서 경제가 완만하게 약화되는 것입니다. 금리인상주기 이후 금융여건은 그 자체로 성장과 수요를 억제하는 타이트한 상태를 유지하고 있으나, 통화정책과 수요에 대한 금융여건의 제한은 미미하므로 펀더멘탈 약화 정도가 지나치게 선형적으로 추정되어서는 안 됩니다.

경기 침체로 이어지는 주요 요인: 통화 긴축, 재정 삭감, 높은 레버리지, 주식 시장 붕괴, 외부 충격은 현재 대부분 통제 가능합니다.

미국은 1920년대 이후 18번의 불황을 겪었다. 불황은 단일 요인에 의해 발생하지 않는 여러 요인에 의해 촉발되는 경우가 많으며, 이를 하나하나 분석하고 요약한 결과, 유발 요인은 크게 통화 긴축, 재정 삭감, 높은 레버리지, 주식 등 5가지로 요약할 수 있음을 확인했습니다. 시장 붕괴 및 하나 이상의 외부 충격.

차트: NBER 정의에 따르면 미국은 1920년대 이후 18번의 경기 침체를 경험했습니다.

출처: Haver, CICC 리서치

차트: 이전 경기 침체의 촉발 요인으로는 통화 긴축, 재정 삭감, 높은 레버리지, 주식 시장 붕괴, 외부 충격 등이 있습니다.

출처: Haver, CICC 리서치

예를 들어, 1970년대와 1980년대는 공급충격으로 인한 높은 인플레이션에 대응하여 연준이 급격한 금리를 인상한 것이 대부분이고, 2000년의 기술버블 붕괴는 대부분 대규모 투기와 과대평가가 원인이었다. 이는 1920년, 1945년, 1953년, 1969년에는 금융 시스템적 위험을 촉발한 데서 비롯됐고, 전쟁 이후 정부 재정 지출이 대폭 삭감된 데서 비롯됐다. 정리하면, 18번의 경기 침체를 초래한 요인 중 14번은 통화 긴축, 5번은 재정 삭감, 2번은 높은 레버리지, 2번은 주식시장 붕괴, 7번은 외부 충격이다.

차트: 1920년대 이후 경기 침체 전후의 인플레이션과 실업률 개요

출처: Haver, CICC 리서치

차트: 1920년대 이후 경기 침체 전후의 통화 정책, 재정 정책 및 유발 요인 개요

출처: Haver, CICC 리서치

현재 환경과 결합하여 위에서 언급한 경기 침체 유발 요인의 대부분은 통제 가능합니다. 1) 통화 긴축이 주요 모순이지만, 한편으로는 연준의 7월 금리 회의의 '비유적'인 상황도 곧 완화될 것으로 예상됩니다. 회의성명서 및 회의 후 인터뷰 추진 9월 금리 인하가 시장의 컨센서스 기대로 자리 잡았고, 50bp 금리 인하 기대감도 커지고 있다. 반면, 미국 채권 금리가 3.8%를 넘어 하락하고 미국 달러 지수 약세로 인해 미국 주식 하락으로 인한 금융 상황 긴축에 대한 헤지 역할을 하는 등 시장은 상당한 거래 완화를 보였습니다.

차트: 주가 하락으로 인해 재정 상황이 더욱 엄격해짐

출처: Bloomberg, CICC 리서치

2) 올해 재정 확대 속도는 2023년보다 느리지만, IMF 전망에 따르면 2024년 미국의 구조적 적자율은 여전히 ​​상대적으로 긍정적이다. 여전히 6.7%에 가까울 것이며 이는 2015년보다 높은 수치입니다. - 2019년 전염병 이전 가장 높은 수준입니다.

차트: 2024년 미국의 구조적 적자율은 여전히 ​​6.7%에 가까울 것이며 이는 2015~2019년 전염병 이전 최고 수준보다 높을 것입니다.

출처: IMF, CICC 리서치

3) 민간부문 레버리지 비율이 낮고, 가계, 금융, 비금융기업 부문은 금융위기 이후 지속적으로 디레버리징을 진행하여 상대적으로 건전하다.

차트: 가계, 금융, 비금융 기업 부문은 금융 위기 이후 지속적으로 부채 축소를 진행해 왔으며 현재는 비교적 건전한 상태입니다.

출처: Haver, CICC 리서치

4) 주식시장 붕괴와 외부 충격은 위험할 수 있습니다. 펀더멘털 데이터 약화 이후의 불황 서술은 주식 시장 붕괴와 외부 충격으로 증폭될 수도 있습니다. 예를 들어, 1929년부터 1933년까지 주식 시장의 과도한 투기는 대공황으로 이어졌습니다. 대공황)과 2001년 기술버블 붕괴, 911 사건의 발발로 2차 세계대전 이후 10년간의 미국 경제 팽창주기가 중단됐다. 주식 시장의 하락. 거시적 서술과 감정이 결합되어 예상했던 경기 침체가 현실이 되었습니다. 그러나 한발 물러서서 대차대조표에 부채 문제가 없는 한 금리 인하 규모를 확대하고 금리 인하 속도를 높이는 것이 문제 해결에 도움이 될 수 있다.

불황의 역사적 경험: 불황이 심화되면 위험 자산은 계속해서 압박을 받게 되며 불황 후반기에 점차 회복됩니다.

경기 침체기에는 펀더멘털은 어떻습니까? 경기침체 기간 중 실질GDP의 분기별 기여도를 계산해 보면 소비, 투자, 정부지출의 평균 기여도는 각각 -0.6%, -2.7%, 0.6%로 나타났다. 이는 경기 침체로 인해 소비가 위축됐지만 비내구 소비재는 여전히 회복세를 보이고 있음을 보여준다. 정부 지출은 지난 12번의 경기 침체 중 단 한 번만 마이너스를 기록했는데, 이는 정부가 경기 침체에 대응하여 재정 지출을 늘리는 경향이 있음을 나타냅니다. 이와 대조적으로, 민간 부문 투자는 지난 12번의 경기 침체 동안 경제에 상당한 방해 요인이 되었으며 소비 및 정부 지출보다 훨씬 더 높았습니다.

차트: 민간 부문 투자는 소비와 정부 지출보다 경제를 훨씬 더 악화시킵니다.

출처: Haver, CICC 리서치

경기 침체기 자산 성과? 경기 침체가 심화되면 위험 자산은 계속해서 압박을 받게 될 것입니다. 우리는 실질GDP가 정점에서 하락한 정도를 기준으로 경기침체 정도를 정의합니다. 경험적으로 3% 이상이면 경기침체, 3% 미만이면 완만한 경기침체입니다. 1920년대 이래로 10번의 심각한 불황과 8번의 가벼운 불황이 있었습니다.

1) 전반적인 성과: 심각한 불황이 시작되기 전과 이후에 미국 S&P 500의 최대 되돌림 중앙값은 44%로, 가벼운 불황의 최대 되돌림인 19%보다 훨씬 컸습니다.

차트: 가벼운 불황에 비해 깊은 불황은 시장 하락폭이 더 높고 하락의 시작점은 불황 기간에 더 가깝지만 종료 시간은 정반대입니다.

출처: Bloomberg, CICC 리서치

2) 산업 성과: 회귀 기간 동안 일일 소비 및 방어 부문은 일반적으로 하락 폭이 작아 방어 부문의 특성과 일치하지만 부동산, 금융 서비스, 미디어, 공공 유틸리티, 보험 및 기타 부문은 하락폭이 더 컸습니다. 즉, 이 클래스와 유사한 부문은 불황의 정도에 더 민감한 반면, 성장형 기술 부문은 상대적으로 덜 민감합니다.

차트: 일일 소비 및 방어 부문은 방어 부문의 특성에 맞춰 일반적으로 미국 주식 시장 되돌림 기간 동안 하락 폭이 더 컸습니다. 그러나 부동산, 금융 서비스, 미디어, 유틸리티, 보험 및 기타 부문은 심각한 경기 침체 기간 동안 더 급격하게 하락했습니다.

출처: Datastream, CICC 연구

또한, 경기침체 단계에 따라 자산 성과에도 차이가 있습니다. 1) 초기에는 원유가 가장 좋고, 금과 국채, 미국 달러와 산업용 금속이 평균, 신흥 및 성장 순입니다. 주식, 신용채권 등이 뒤처져 있으며, 업스트림과 미드스트림 사이클이 앞서고 있으며, 그 중 국방/일상 소비가 포함되며, 금융 부동산, 기술 및 옵션 소비는 좋지 않습니다. 2) 중기적으로는 원유 및 산업 금속이 좋지 않습니다. 하락, 채권은 최고, 미국 주식은 회복, 국방/일일 소비는 최고, 업스트림 및 미드스트림 주기가 하락, 금융 부동산 및 기술 회복 3) 후기에는 미국 주식, 신흥 및 산업 금속이 회복됩니다. , 채권은 평균, 원유는 부진, 금은 최악, 금융부동산과 선택소비는 최고, 업스트림과 미드스트림 사이클과 기술미디어는 회복, 국방/일일소비는 최악이다.

차트: 불황 전후 기간의 자산 성과 살펴보기

출처: Bloomberg, CICC 리서치

차트: 불황 초기, 중간, 후기 단계의 미국 주식 산업 성과 개요

출처: Datastream, CICC 연구

현재에 대한 시사점: 제도적 경기침체보다는 경기둔화의 압력 속에서 안전자산 금리인하는 사실상 현실화되면 종료되고, 위험자산 조정은 더 나은 개입기회를 제공할 것이다.

우리는 통화 정책이 제한적인 범위에 있고 금융 상황을 긴축하면 성장이 감소하고 인플레이션이 둔화될 것이라는 점에 동의하고 알기 때문에 금리를 인하할 수 있다고 연준에 상기시켜 왔습니다. 그러나 우리는 경기 침체에 동의하지 않습니다. 지난 5월 글로벌 투자 사이클의 시작을 기대하며 구리 가격이 톤당 11,000달러까지 올랐을 때 시장의 흥분에 대한 이전의 불일치와 마찬가지로 시장 심리가 다른 극단에 도달했다는 우려"를 제기했습니다. 그러므로 단기적으로 시장에 저항하고 기대감이 소화될 때까지 기다릴 필요는 없지만, 3차례의 '온건한' 금리 인하라는 작은 사이클이 있는 2019년에도 지나치게 패닉을 과장할 필요는 없다. 시장과 구리는 금리 인하 전에 하락했습니다.

차트: 1995년 미국 주식은 금리 인하 전후에 하락하지 않았습니다. 2019년 미국 주식은 주기적인 조정을 겪었지만 빠르게 상승 모멘텀을 회복했습니다.

출처: Bloomberg, CICC 리서치

자산 관점에서 볼 때, 경제의 '연착륙'과 연준의 소폭 금리 인하라는 기본 가정 하에서, 금리 인하가 시행되기 전 분모측 자산(미국 채권, 금 등)은 분자 측면의 위험 자산(예: 미국 주식, 구리 등)은 계속해서 사용될 수 있으며 이는 모든 금리 인하 거래("이자")의 일반적인 "일상"이기도 합니다. 금리인하 거래 매뉴얼')을 참조하세요. 하지만 이번 '특이점'은 리듬에 있다. 경기침체가 아닌 경기둔화를 전제로 한다면 2019년과 마찬가지로 금리인하가 현실화되면 점차 끝나게 되고 자산도 급히 빠져나가게 되기 때문이다. 이것은 또한 금이 금요일에 하락했다는 것을 설명합니다.

차트: 조정은 금리 인하 거래에 개입할 수 있는 기회를 제공합니다. 현재 완화 거래의 절반 이상이 완료되었으며, 리플레이션 거래는 아직 완료되지 않았습니다.

출처: Bloomberg, FactSet, CICC 연구

► 금리인하 시작 전이라도 완화 혜택을 받는 금리인하 거래에 참여할 수 있습니다.금리인하 분모측면에서 유동성 개선으로 수혜를 받는 자산은 어느 정도 여지가 있고 유연성이 크지만, 다른 이익 논리가 없기 때문에 미국채, 금, 금 등 '투쟁과 후퇴'의 리듬을 파악해야 한다. 분자 최종위험자산은 조정압력을 받고 있으나 경기침체가 아니기 때문에 위험자산은 계속 압박을 받지 않을 것이며 조정은 후속 개입의 기회도 제공한다.

금리 인하가 실현된 후에는 분자와 분모 문제를 모두 해결하기 위해 금리를 인하하는 자산이 더 좋아질 것입니다. 금리인하 이후 금융비용 감소에 따른 수요 증가로 인한 분자측 수익성 개선으로 수혜를 입은 자산의 상대적 배분가치가 높아졌다. 금리인하가 현실화되면 금리인하 거래도 마무리될 수 있으며, 점차 미국 주식이나 구리, 석유 등 벌크 자원상품 등 리플레이션 수혜를 받는 자산으로 전환될 것이다.

[1] https://www.barrons.com/articles/sahm-rule-recession-4b114b90

[2] 구조적 적자는 경기조정재정적자, 즉 경기순환을 고려하지 않는 적자를 말한다.

원천

기사 출처: CICC Dianqing

이 글은 "경기침체 판단의 근거와 역사적 경험"에서 발췌한 것입니다.

Gang Liu, CFA 분석가 SAC 라이센스 번호: S0080512030003 SFC CE 참조: AVH867

Wang Zilin, 담당자 SAC 라이센스 번호: S0080123090053