CICC: Grundlage für die Beurteilung der Rezession und historische Erfahrungen

2024-08-07

Was ist eine Rezession?Die derzeitige Wirtschaft ist ein umfassender und tiefgreifender Abschwung der Wirtschaftstätigkeit und nähert sich eher einer Wachstumsverlangsamung als einer Rezession

Gängige Indikatoren zur Vorhersage einer Rezession: Einige Modelle wurden ausgelöst, aber die „Besonderheiten“ dieses Konjunkturzyklus haben viele Indikatoren wirkungslos gemacht.

Hauptfaktoren, die zu einer Rezession führen: Straffung der Geldpolitik, Haushaltskürzungen, hohe Verschuldung, Börsencrash, externe Schocks; die meisten Belastungen sind derzeit kontrollierbar

Historische Erfahrungen mit einer Rezession: Wenn die Rezession tief ist, werden risikobehaftete Vermögenswerte weiterhin unter Druck stehen und sich in den späteren Phasen der Rezession allmählich erholen.

Implikationen für die Gegenwart: Unter dem Druck einer Konjunkturabschwächung und nicht einer systemischen Rezession werden sichere Häfen nach Zinssenkungen im Grunde genommen aufhören, und Risikoanlagen werden nach einer Korrektur bessere Möglichkeiten haben, einzugreifen.

Eine Reihe von US-Wirtschaftsdaten, die hinter den Erwartungen zurückblieben, gepaart mit der Umkehrung von Carry Trades und starken Schwankungen an den globalen Aktienmärkten haben die Marktsorgen hinsichtlich einer Rezession und einer „harten Landung“ der US-Wirtschaft erheblich verstärkt. In diesem Artikel klären wir das Konzept, die Merkmale und die auslösenden Faktoren einer Rezession, beurteilen die potenziellen Rezessionsrisiken dieser Runde und beantworten so die Kernfragen der Anleger: Was sollte der nächste Trade sein, wenn die Preise fallen? Oder sollten wir uns auf weitere Rückgänge konzentrieren?

Text

Sowohl die Beschäftigungszahlen außerhalb der Landwirtschaft als auch die ISM-PMI-Daten für das verarbeitende Gewerbe waren im Juli deutlich niedriger als erwartet, was die Marktbefürchtungen, dass die US-Wirtschaft auf eine Rezession und eine „harte Landung“ zusteuert, erheblich verstärkte. Nach der Veröffentlichung der Lohn- und Gehaltsdaten außerhalb der Landwirtschaft am FreitagUS-Schulden Die Zinssätze fielen schnell unter 3,8 %, US-Aktien brachen stark ein, der S&P verzeichnete den höchsten Tagesrückgang seit zwei Jahren und der US-Dollar-Index fiel auf 103, was alles mit den Merkmalen des „Rezessionshandels“ übereinstimmt. Aber es gibt interessante „Ausnahmen“. Als sich die Rezessionserzählung zuspitzte, schloss Kupfer mit einem leichten Plus von 0,4 % ab, als die Realzinsen und der US-Dollar-Index fielen, und zwar nicht nur im Grunde nahe an unserem Gold-„Drehpunkt“, basierend auf dem Realzins „Die im Prognosemodell angegebene Bandbreite („Ausblick für das zweite Halbjahr 2024: Die Lockerung ist zur Hälfte vorbei“) spiegelt auch die Unterschiede und Verflechtungen verschiedener Vermögenswerte in der Handels-„Rezession“ wider.

Offensichtlich ist die aktuelle Beurteilung des Ausmaßes der Wachstumsverlangsamung entscheidend und bestimmt direkt die Auswahl von Vermögenswerten und Betriebsstrategien. Mit anderen Worten: Ist es ein gewöhnlicher Abschwung oder eine tiefe Rezession? Ist es eine „sanfte Landung“ oder eine „harte Landung“? Das verlangsamte Wachstum ist eine unbestreitbare Tatsache und das Ergebnis des aktuellen US-Konjunkturzyklus und der Verschärfung der finanziellen Bedingungen. Andernfalls bestünde für die Federal Reserve keine Notwendigkeit, die Zinsen zu senken.Aber wenn es sich nur um eine normale Konjunkturabschwächung handelt, also nicht tief genug, und die Fed die Abschwächung abmildern kann, indem sie die Zinssätze leicht senkt,Geldpolitik Wenn wir zur Neutralität zurückkehren und die Nachfrage wieder ankurbeln (wie 1995 und 2019), werden Risikoanlagen nicht unter systemischem Druck stehen. Sie werden unter kurzfristigem Druck stehen, sondern sich allmählich der Verbesserungslogik des Nenners zuwenden, d. h. Die Korrektur bietet bessere Interventionsmöglichkeiten („Befinden sich US-Aktien derzeit in einer Rezession?“). Wenn es sich um ein Rezessionsrisiko handelt, bedeutet dies, dass die Nachfrage stark zurückgegangen ist und die Federal Reserve auch die Zinssätze deutlich senken muss, um sich dagegen abzusichern Wenn der wirtschaftliche Druck allein nicht ausreicht, um die Nachfrage anzukurbeln, wird es eher zu einer Abwärtslogik im Zähler der Transaktion als zu einer Verbesserung im Nenner kommen, d Begriff." Beispielsweise betrug der maximale Rückgang der US-Aktien während einer tiefen Rezession 44 %, was deutlich größer war als der Rückgang von 19 % während einer leichten Abschwächung.

Diagramm: Das maximale Retracement von US-Aktien in einer tiefen Rezession beträgt 44 %, was deutlich mehr ist als die 19 % bei einer leichten Abschwächung.

Quelle: Bloomberg, CICC Research

Natürlich wird das „Rezessionsnarrativ“ auch dann zu einem faktischen „Rezessionsdeal“ führen, wenn kein größerer Wachstumsdruck besteht, der sich in der Segnung und Verstärkung der Emotionen niederschlägt. Wenn die Wirtschaftsdaten in der Vergangenheit die Erwartungen übertrafen, machten wir uns Sorgen, dass die Inflation hoch bleiben könnte, aber jetzt, da sie zu schwach ist, befürchten wir, dass es zu einer wirtschaftlichen Rezession kommen könnte. Dahinter steckt die Menge an angehäuften Gewinnen und Emotionen, die den Effekt verstärken. Eine blinde Betonung des Rezessionsnarrativs kann zu übermäßigem Pessimismus gegenüber Risikoanlagen und zu übermäßigem Optimismus gegenüber sicheren Häfen führen.

In diesem Artikel klären wir das Konzept, die Merkmale und die auslösenden Faktoren einer Rezession, beurteilen die potenziellen Rezessionsrisiken dieser Runde und beantworten so die Kernfragen der Anleger: Was sollte der nächste Trade sein, wenn die Preise fallen? Oder sollten wir uns auf weitere Rückgänge konzentrieren?

Was ist eine Rezession?Die derzeitige Wirtschaft ist ein umfassender und tiefgreifender Abschwung der Wirtschaftstätigkeit und nähert sich eher einer Wachstumsverlangsamung als einer Rezession

Eine wirtschaftliche Rezession bezieht sich auf einen schwerwiegenden, weit verbreiteten und anhaltenden Abschwung der Wirtschaftstätigkeit. Die Einstufung der Rezession in den Vereinigten Staaten wird seit langem vom National Bureau of Economic Research (NBER) festgelegt. Zu den wichtigsten untersuchten Indikatoren gehören das persönliche Realeinkommen nach Abzug der Transferzahlungen, die Beschäftigung außerhalb der Landwirtschaft, die Beschäftigung in Haushaltsbefragungen und der tatsächliche persönliche Konsum Ausgaben, tatsächliche Produktions- und Handelsverkäufe sowie Industrieproduktion. Wenn NBER eine Rezession erkennt, berücksichtigt es umfassend Tiefe, Breite und Dauer. Die oben genannten drei Dimensionen müssen erfüllt sein, aber der Extremwert eines bestimmten Standards kann die Mängel anderer Standards ausgleichen. Da NBER keine spezifischen quantitativen Standards offenlegt und die Bekanntgabezeit oft verzögert wird, ist es schwierig, die Beurteilung der oben genannten Dimensionen als spezifische Referenz für den Rezessionshandel im tatsächlichen Betrieb zu verwenden.

Diagramm: Die vom NBER zur Definition einer Rezession untersuchten Hauptindikatoren umfassen sechs Indikatoren, darunter das persönliche Realeinkommen nach Abzug von Transferzahlungen und nichtlandwirtschaftlicher Beschäftigung.

Quelle: Haver, CICC Research

Den aktuellen Hauptindikatoren nach zu urteilen, können die Fundamentaldaten der US-Wirtschaft nur als Wachstumsverlangsamung betrachtet werden, die noch weit von der von NBER definierten Rezession entfernt ist. Betrachtet man die Dimensionen der von NBER verwendeten Indikatoren 1) Einkommen und Konsum, so verlangsamte sich das persönliche verfügbare Einkommen leicht von 4,0 % zu Beginn dieses Jahres auf 3,6 % im Juni, und die persönlichen Konsumausgaben stiegen von 1,9 % zu Beginn des Jahres Jahr bis Juni von 2,6 %, wobei beide seit 2023 eine relativ stabile Wachstumsrate beibehalten.

Grafik: Die privaten Konsumausgaben stiegen von 1,9 % zu Jahresbeginn auf 2,6 % im Juni und verzeichnen seit 2023 eine relativ stabile Wachstumsrate

Quelle: Haver, CICC Research

2) Der Beschäftigungsmarkt kühlt sich zwar weiter ab, insbesondere die Zahl der neu geschaffenen 114.000 Arbeitsplätze außerhalb der Landwirtschaft ist jedoch nicht auszuschließen. Laut dem Bericht des Arbeitsministeriums trugen zwei Drittel zum Anstieg der Arbeitslosenquote um 0,2 Prozentpunkte bei;

Grafik: Der gesamte Arbeitsmarkt kühlt sich tatsächlich weiter ab, insbesondere die Zahl der im Juli neu geschaffenen 114.000 Arbeitsplätze außerhalb der Landwirtschaft, was deutlich weniger als erwartet ausfiel.

Quelle: Bloomberg, CICC Research

3) Sowohl die Produktion als auch die Industrieproduktion verbesserten sich im Vergleich zum Vormonat, wobei das jährliche Wachstum im Juni dieses Jahres 1,6 % erreichte.

Diagramm: Die Industrieproduktion verbesserte sich im Vergleich zum Vormonat, wobei das jährliche Wachstum im Juni dieses Jahres 1,6 % erreichte

Quelle: Haver, CICC Research

Diagramm: Der ISM-Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe ging im Juli stark zurück und lag niedriger als erwartet

Quelle: Haver, CICC Research

Vergleich der Indikatoren verschiedener Dimensionen während NBER-Rezessionen seit 1970: 1) Einkommen und Konsum, die persönlichen Konsumausgaben verlangsamten sich vor der Rezession deutlich und die persönlichen Konsumausgaben fielen im Jahresvergleich in 6 der 7 Rezessionen ins Negative; 2) Beschäftigung; die Arbeitslosenquote befindet sich in einer Rezession. Der anfängliche Durchschnitt stieg auf mehr als 5 %, und die Zahl der neuen nichtlandwirtschaftlichen Arbeitsplätze wurde negativ. 3) Produktion und Investitionen, Industrieproduktion gingen rapide zurück und wurden im Vergleich zum Vorjahr negativ Der Umfang der Anlageinvestitionen außerhalb des Wohnungsbaus sank im Durchschnitt um etwa 8 %.

Diagramm: Überblick über die fünf Hauptdimensionen des wirtschaftlichen Koinzidenzindikators für die USA (Coincident Indicator)

Quelle: Haver, CICC Research

Diagramm: Überblick über die fünf Hauptdimensionen der wirtschaftlichen Frühindikatoren der USA (Frühindikator)

Quelle: Haver, CICC Research

Gängige Indikatoren zur Vorhersage einer Rezession: Einige Modelle wurden ausgelöst, aber die „Besonderheiten“ dieses Konjunkturzyklus haben viele Indikatoren wirkungslos gemacht.

Um eine Rezession vorherzusagen und den Handel zu leiten, wird der Markt häufig verwendetBIPWachstum, Laufzeitspannen des US-Finanzministeriums, Sahm Rule und die Bank of JapanZinserhöhung Als zukunftsgerichtete Indikatoren für eine wirtschaftliche Rezession wurden einige Indikatoren bereits ausgelöst, aber auch diese Indikatoren unterliegen gewissen Einschränkungen und können nicht einfach angewendet werden. Die Besonderheit dieser Runde des US-Konjunkturzyklus (das „Rollen“ jedes Glieds ist offensichtlich falsch ausgerichtet, um eine Absicherung zu bilden) hat einige Indikatoren offensichtlich ungültig gemacht. Beispielsweise sind bereits ein negatives BIP-Wachstum und eine Kurvenumkehr aufgetreten, aber die Rezession ist bereits aufgetreten noch nicht angekommen, was voll und ganz zeigt, dass dieser Zyklus der „Besonderheit“ ist.

1) Zwei aufeinanderfolgende Quartale mit negativem BIP-Wachstum Als empirisches Modell einer „technischen Rezession“ ist das tatsächliche BIP-Wachstum im ersten und zweiten Quartal 2024 immer noch relativ stark und entspricht nicht dieser Definition. Der historischen Erfahrung nach zu urteilen, bedeutet „technische Rezession“ normalerweise, dass auch eine echte Rezession im Sinne der NBER eintreten wird, aber das Gegenteil ist nicht der Fall. Seit 1948 gab es insgesamt 12 vom NBER definierte Rezessionen und insgesamt 10 technische Rezessionen, in denen das reale BIP in zwei aufeinanderfolgenden Quartalen ein negatives Wachstum verzeichnete. Es ist ersichtlich, dass jede technische Rezession einer NBER-Rezession entspricht, aber das Gegenteil ist nicht unvermeidlich. Der anfängliche Wert des realen BIP in den Vereinigten Staaten betrug im zweiten Quartal 2024 2,8 % im Vergleich zum Vorquartal, ein Anstieg gegenüber 1,4 % im ersten Quartal und mehr als die vom Markt erwarteten 2 % entspricht nicht der Definition einer „technischen Rezession“. Zuvor gab es im ersten und zweiten Quartal 2023 zwei aufeinanderfolgende Quartale mit negativem Wachstum, was Befürchtungen einer Rezession auslöste. Später stellte sich jedoch heraus, dass diese Erfahrung nicht zutraf.

Grafik: Das reale BIP-Wachstum im ersten und zweiten Quartal 2024 ist immer noch relativ stark und entspricht nicht der Definition einer technischen Rezession.

Quelle: Haver, CICC Research

2) Die Inversion der Zinsstrukturkurve hängt nicht unbedingt mit einer Abschwächung der Nachfrage und einer Rezession zusammen. Die aktuelle Inversion dauert fast zwei Jahre (der 2s10s-Spread wurde am 5. Juli 2022 negativ und der 3m10s-Spread wurde am 27. Oktober 2022 negativ). ). Die Kreditwürdigkeit des privaten Sektors ist nicht wesentlich eingebrochen. Wenn es um die Beurteilung des Rezessionsdrucks geht, ist der 3m10-Spread die Hauptreferenz für das Rezessionsprognosemodell der New York Fed, das im Wesentlichen das Verhältnis zwischen kurzfristigen Finanzierungskosten und langfristigen Renditen misst. Da die Fed in dieser Runde jedoch die Zinsen deutlich um 525 Basispunkte angehoben hat, ist die Renditekurve der US-Anleihen seit fast zwei Jahren invertiert. Allerdings sind die Investitionen des privaten Sektors immer noch relativ stabil unter den finanziellen Bedingungen zu Beginn des Jahres. Zum Zeitpunkt der Lockerung setzte auch eine kleine Kreditexpansion ein („Das Pendel und das „Endspiel“ des Zinssenkungshandels“).

Grafik: Die Renditekurve der US-Staatsanleihen ist seit zwei Jahren invertiert

Quelle: Bloomberg, CICC Research

3) Die Sahm-Regel zeigt, dass der aktuelle Anstieg der Arbeitslosigkeit rezessive Bedingungen ausgelöst hat, die Regel könnte jedoch bei der Kombination aus hohem Wachstum und niedriger Inflation scheitern. Wenn der gleitende Dreimonatsdurchschnitt der Arbeitslosenquote gegenüber dem vorherigen Zwölfmonatstief um 0,50 Prozentpunkte oder mehr ansteigt, signalisiert dies den Beginn einer Rezession. Dieser Indikator ist jedoch nicht zukunftsorientiert und überschreitet häufig erst nach Eintritt einer Rezession 0,5. Seit 1960 beträgt der Durchschnittswert der Daten im Monat der Rezession 0,26, aber wenn dieser Indikator 0,5 erreicht, muss er in der Rezessionsphase. Nachdem am vergangenen Freitagabend die Daten zur Arbeitslosenquote für Juli veröffentlicht wurden, hat der Wert von Sams Regel 0,5 überschritten. Bezüglich Sahms Herrschaft hat Sahm auch seine eigene Einschätzung: Wenn das Wirtschaftswachstum gut ist und die Inflation nur 2 % beträgt, handelt es sich nicht unbedingt um eine Rezession. Darüber hinaus sagte Sam in seinem letzten Interview, dass er nicht dem Risiko einer drohenden Rezession ausgesetzt sei. Diesmal sei es möglicherweise anders. Die Auswirkungen der Einwanderung erforderten beispielsweise nicht den Ausgangspunkt nur die Größe [1].

Grafik: Sams Regel zeigt, dass der aktuelle Anstieg der Arbeitslosigkeit rezessive Bedingungen ausgelöst hat

Quelle: Haver, CICC Research

4) Die Bank of Japan hat letzte Woche die Zinsen erneut angehoben, was laut Markterfahrung ein Zeichen einer Rezession ist. Dies ist jedoch eine a-posteriori-Regel und es fehlt ein zwangsläufiger Zusammenhang.Die vier Zinserhöhungszyklen der Bank of Japan, einschließlich dieses, waren abgeschlossenDie Fed erhöht die ZinsenEs nähert sich dem Ende des Zeitraums. Wenn man also die Zinsen der Bank of Japan anhebt, um die wirtschaftliche Rezession in den USA zu beurteilen, urteilt man tatsächlich, dass „die Zinserhöhungen der Fed oft zu einer Rezession führen“. Zinserhöhungen werden unweigerlich zu einer Rezession führen.

Grafik: Die Bank of Japan hat letzte Woche erneut die Zinsen angehoben, was den Markterfahrungen zufolge ein Vorbote einer Rezession ist.

Quelle: Bloomberg, CICC Research

Es ist nicht schwer zu erkennen, dass jeder Indikator seine eigenen Grenzen hat und sogar versagt. Dies zeigt, dass wir uns nicht mechanisch in die Regeln verstricken sollten, die auf der Zusammenfassung historischer Regeln basieren, sondern den Mechanismus dahinter verstehen und prüfen sollten, ob sie auf die Besonderheit anwendbar sind dieser Zeit. Das aktuelle Basisszenario geht von einer moderaten Abschwächung der Wirtschaft aus, der eine Verschärfung der Finanzierungsbedingungen und Zinssenkungen vorausgehen. Die finanziellen Bedingungen sind seit dem Zinserhöhungszyklus angespannt, was Wachstum und Nachfrage hemmen wird. Allerdings ist die restriktive Wirkung der Geldpolitik und der finanziellen Bedingungen auf die Nachfrage gering, sodass das Ausmaß der schwächeren Fundamentaldaten nicht übermäßig linear sein sollte.

Hauptfaktoren, die zu einer Rezession führen: Straffung der Geldpolitik, Haushaltskürzungen, hohe Verschuldung, Börsencrash, externe Schocks; die meisten Belastungen sind derzeit kontrollierbar

Die Vereinigten Staaten haben seit den 1920er Jahren 18 Rezessionen erlebt. Eine Rezession wird durch mehrere Faktoren ausgelöst, die oft nicht durch einen einzigen Faktor verursacht werden. Nachdem wir sie einzeln analysiert und zusammengefasst haben, haben wir festgestellt, dass die auslösenden Faktoren grob in fünf Kategorien zusammengefasst werden können: geldpolitische Straffung, Haushaltskürzungen, hohe Verschuldung, Aktien Marktcrashs und externe Schocks.

Diagramm: Gemäß der NBER-Definition haben die Vereinigten Staaten seit den 1920er Jahren 18 Rezessionen erlebt.

Quelle: Haver, CICC Research

Diagramm: Zu den Auslösern früherer Rezessionen zählen eine Straffung der Geldpolitik, Haushaltskürzungen, hohe Verschuldung, Börsencrashs und externe Schocks

Quelle: Haver, CICC Research

Beispielsweise wurden die 1970er und 1980er Jahre hauptsächlich durch die schnellen Zinserhöhungen der Federal Reserve als Reaktion auf die hohe Inflation aufgrund von Angebotsschocks verursacht, und das Platzen der Technologieblase im Jahr 2000 war größtenteils auf massive Spekulation und Überbewertung zurückzuführen Das hat die US-Aktien in die Höhe getrieben, was eher auf die drastische Kürzung der Staatsausgaben nach dem Krieg zurückzuführen ist. Zusammenfassend lässt sich sagen, dass zu den Faktoren, die zu den 18 Rezessionen führten, 14 geldpolitische Straffungen, 5 Haushaltskürzungen, 2 hohe Verschuldungen, 2 Börsencrashs und 7 externe Schocks gehörten.

Diagramm: Überblick über Inflation und Arbeitslosigkeit vor und nach Rezessionen seit den 1920er Jahren

Quelle: Haver, CICC Research

Diagramm: Überblick über Geldpolitik, Fiskalpolitik und auslösende Faktoren vor und nach Rezessionen seit den 1920er Jahren

Quelle: Haver, CICC Research

In Kombination mit dem aktuellen Umfeld sind die meisten der oben genannten Rezessionsauslöser kontrollierbar: 1) Die Straffung der Geldpolitik ist der Hauptwiderspruch, aber es wird auch erwartet, dass er bald gemildert wird. Einerseits ist die „lockere“ Zinssitzung der Fed im Juli zu beobachten. Erklärung zur Sitzung und Interviews nach der Sitzung beworben Eine Zinssenkung im September ist zur Konsenserwartung des Marktes geworden, und es brodelt auch die Erwartung einer Zinssenkung um 50 Basispunkte. Andererseits kam es auf dem Markt zu einer deutlichen Entspannung des Handels, wobei die Zinssätze für US-Anleihen auf über 3,8 % fielen und die Abschwächung des US-Dollar-Index dazu beitrug, sich gegen die Verschärfung der finanziellen Bedingungen abzusichern, die durch den Rückgang der US-Aktien verursacht wurde;

Diagramm: Aktienrückgänge führen zu strengeren finanziellen Bedingungen

Quelle: Bloomberg, CICC Research

2) Das Ausmaß der Haushaltskürzungen ist begrenzt. Obwohl das Tempo der fiskalischen Expansion in diesem Jahr langsamer ist als im Jahr 2023, ist der Haushaltshaushalt nach der Prognose des IWF im Jahr 2024 immer noch relativ positiv. wird immer noch nahe bei 6,7 % liegen, was höher ist als im Jahr 2015. -Der höchste Wert vor der Epidemie im Jahr 2019;

Grafik: Die strukturelle Defizitquote der USA wird im Jahr 2024 immer noch nahe bei 6,7 % liegen und damit über dem höchsten Wert vor der Epidemie in den Jahren 2015–2019 liegen

Quelle: IWF, CICC Research

3) Die Verschuldungsquote des Privatsektors ist niedrig, und die privaten Haushalte sowie die Finanz- und Nichtfinanzunternehmenssektoren haben seit der Finanzkrise ihren Schuldenabbau fortgesetzt und sind nun relativ gesund;

Diagramm: Die privaten Haushalte sowie die Finanz- und Nichtfinanzunternehmenssektoren haben seit der Finanzkrise ihren Schuldenabbau fortgesetzt und sind nun relativ gesund

Quelle: Haver, CICC Research

4) Börsencrashs und externe Schocks können riskant sein. Rezessionsnarrative nach sich abschwächenden Fundamentaldaten können auch durch Börsencrashs und externe Schocks verstärkt werden. Beispielsweise führten übermäßige Spekulationen auf dem Aktienmarkt von 1929 bis 1933 zur Weltwirtschaftskrise. Die Weltwirtschaftskrise) und das Platzen der Technologieblase im Jahr 2001 in Verbindung mit dem Ausbruch des „911“-Unfalls unterbrachen den zehnjährigen Expansionszyklus der US-Wirtschaft nach dem Zweiten Weltkrieg. Die beiden Runden wirtschaftlicher Rezessionen wurden hauptsächlich durch verursacht Der Rückgang des Aktienmarktes führte dazu, dass sowohl makroökonomische Narrative als auch Emotionen zur Realität wurden. Gehen wir jedoch einen Schritt zurück: Solange in der Bilanz kein Schuldenproblem vorliegt, können eine größere Zinssenkung und eine schnellere Zinssenkung zur Lösung des Problems beitragen.

Wie sieht es mit den Fundamentaldaten während einer Rezession aus? Bei der Berechnung des vierteljährlichen Beitrags des realen BIP während der Rezession stellen wir fest, dass der durchschnittliche Beitrag von Konsum, Investitionen und Staatsausgaben jeweils -0,6 %, -2,7 % und 0,6 % betrug. Dies zeigt, dass die Rezession den Konsum zurückgedrängt hat, Verbrauchsgüter jedoch immer noch widerstandsfähig sind. Die Staatsausgaben waren in den letzten zwölf Rezessionen nur einmal negativ, was darauf hindeutet, dass Regierungen als Reaktion auf Konjunkturabschwünge dazu neigen, die Staatsausgaben zu erhöhen. Im Gegensatz dazu haben die Investitionen des Privatsektors in den letzten zwölf Rezessionen die Wirtschaft erheblich belastet und waren deutlich höher als der Konsum und die Staatsausgaben.

Grafik: Investitionen des privaten Sektors belasten die Wirtschaft deutlich stärker als Konsum und Staatsausgaben

Quelle: Haver, CICC Research

Vermögensentwicklung in Rezessionsphasen? Sollte sich die Rezession vertiefen, werden Risikoanlagen weiterhin unter Druck stehen. Wir definieren den Grad der Rezession durch das Ausmaß des Rückgangs des realen BIP gegenüber seinem Höhepunkt. Empirisch ist eine Korrektur von mehr als 3 % eine tiefe Rezession und eine Korrektur von weniger als 3 % eine milde Rezession. Seit den 1920er Jahren gab es zehn tiefe Rezessionen und acht milde Rezessionen.

1) Gesamtleistung: Vor und nach Beginn einer tiefen Rezession betrug der mittlere maximale Retracement-Wert des US-amerikanischen S&P 500 44 %, was viel größer war als der maximale Retracement-Wert von 19 % in einer milden Rezession.

Diagramm: Im Vergleich zu milden Rezessionen weisen tiefe Rezessionen höhere Marktrückgänge auf, und der Startpunkt des Rückgangs liegt näher an der Rezessionsperiode, aber der Endzeitpunkt ist genau das Gegenteil.

Quelle: Bloomberg, CICC Research

2) Branchenleistung: Der tägliche Konsum und die defensiven Sektoren weisen im Allgemeinen kleinere Rückgänge während der Retracement-Phase auf, was mit den Merkmalen defensiver Sektoren übereinstimmt, jedoch sind Immobilien, Finanzdienstleistungen, Medien, öffentliche Versorgungsunternehmen, Versicherungen und andere Sektoren stärker gefallen Während schwerer Rezessionen ist der Rückgang deutlich ausgeprägter, was bedeutet, dass die Sektoren dieser Klasse empfindlicher auf das Ausmaß der Rezession reagieren, während wachstumsorientierte Technologiesektoren relativ weniger empfindlich reagieren.

Diagramm: Der tägliche Konsum und die defensiven Sektoren verzeichneten im Allgemeinen kleinere Rückgänge während des US-Aktienmarktrückgangs, was den Merkmalen defensiver Sektoren entspricht. Allerdings fielen Immobilien, Finanzdienstleistungen, Medien, Versorgungsunternehmen, Versicherungen und andere Sektoren während tiefer Rezessionen stärker

Quelle: Datastream, CICC Research

Darüber hinaus gibt es auch Unterschiede in der Wertentwicklung von Vermögenswerten in verschiedenen Phasen der Rezession: 1) In der Frühphase ist Rohöl am besten, gefolgt von Gold und Staatsanleihen, der US-Dollar und Industriemetalle sind durchschnittlich, Schwellen- und Wachstumsmetalle Aktien und Kreditanleihen hinken hinterher; die Upstream- und Midstream-Zyklen liegen vorn, Verteidigung/täglicher Konsum gehört dazu, und Finanzimmobilien, Technologie und optionaler Konsum sind mittelfristig nicht gut; fallen, Anleihen sind am besten und US-Aktien erholen sich; Verteidigung/täglicher Konsum ist am besten, die Upstream- und Midstream-Zyklen fallen, Finanzimmobilien und Technologie erholen sich 3) In der späteren Periode erholen sich US-Aktien, Schwellen- und Industriemetalle; , Anleihen sind durchschnittlich, Rohöl hinkt hinterher und Gold ist am schlechtesten, Finanzimmobilien und optionaler Konsum sind am besten, Upstream- und Midstream-Zyklen und Technologiemedien werden repariert und Verteidigung/täglicher Konsum ist am schlechtesten.

Diagramm: Ein Blick auf die Vermögensentwicklung in der Zeit vor, in der Mitte und nach der Rezession

Quelle: Bloomberg, CICC Research

Diagramm: Überblick über die Leistung der US-Aktienbranche in der frühen, mittleren und späten Phase der Rezession

Quelle: Datastream, CICC Research

Implikationen für die Gegenwart: Unter dem Druck einer Konjunkturabschwächung und nicht einer systemischen Rezession werden die Zinssenkungen für sichere Häfen grundsätzlich nach ihrer Umsetzung enden, und die Korrektur risikoreicher Vermögenswerte wird bessere Interventionsmöglichkeiten bieten.

Wir haben die Federal Reserve daran erinnert, dass sie die Zinssätze senken kann, weil wir damit einverstanden sind und sehen, dass die Geldpolitik in einem restriktiven Bereich liegt und eine Verschärfung der finanziellen Bedingungen zu einem Rückgang des Wachstums und einer Verlangsamung der Inflation führen wird, aber wir sind mit der „Rezession“ nicht einverstanden befürchtet, dass die Marktstimmung das andere Extrem erreicht hat, genau wie die vorherige Meinungsverschiedenheit mit der Aufregung des Marktes im Mai, als die Kupferpreise in Erwartung des Beginns des globalen Investitionszyklus auf 11.000 US-Dollar pro Tonne stiegen. Daher besteht kein Grund, sich kurzfristig dem Markt zu widersetzen und darauf zu warten, dass die Erwartungen verdaut werden, aber es besteht kein Grund, in Panik zu verfallen. Auch im Jahr 2019 ist ein kleiner Zyklus mit drei „fairen“ Zinssenkungen der Aktienmarkt und Kupfer fiel vor der Zinssenkung.

Grafik: Im Jahr 1995 fiel der US-Aktienmarkt weder vor noch nach der Zinssenkung. Im Jahr 2019 erlebte der US-Aktienmarkt eine periodische Korrektur, gewann jedoch schnell wieder an Aufwärtsdynamik.

Quelle: Bloomberg, CICC Research

Aus Vermögensperspektive werden unter der Grundannahme einer „sanften Landung“ der Wirtschaft und einer leichten Zinssenkung durch die Federal Reserve vor der Umsetzung der Zinssenkung Vermögenswerte auf der Nennerseite (z. B. US-Anleihen und Gold) Risikoaktiva auf der Zählerseite (z. B. US-Aktien, Kupfer usw.) werden unter Druck gesetzt, was auch eine typische „Routine“ bei jeder Zinssenkungstransaktion ist („Zinsen“) Rate Cut Trading Manual“). Die „Besonderheit“ liegt dieses Mal jedoch im Rhythmus. Wenn man ähnlich wie 2019 von einer Verlangsamung, aber nicht von einer Rezession ausgeht, wird die Zinssenkung nach ihrer Verwirklichung allmählich enden und auch die Vermögenswerte werden davonrauschen es muss einen halben Schritt voraus sein. Dies erklärt auch, dass Gold am Freitag gefallen ist.

Grafik: Die Korrektur bietet die Möglichkeit, in Zinssenkungstransaktionen einzugreifen. Derzeit sind mehr als die Hälfte der Lockerungstransaktionen abgeschlossen, und die Reflationstransaktion ist noch nicht abgeschlossen.

Quelle: Bloomberg, FactSet, CICC Research

► Vor Beginn der Zinssenkung können Sie noch an den Zinssenkungsgeschäften teilnehmen, die von der Lockerung profitieren.Vermögenswerte, die von einer verbesserten Liquidität auf der Nennerseite von Zinssenkungen profitieren, verfügen über einen gewissen Spielraum und eine größere Flexibilität. Da es jedoch keine andere Vorteilslogik gibt, müssen sie den Rhythmus von „Kampf und Rückzug“ verstehen, wie z. B. US-Anleihen, Gold, und Small-Cap-Aktien, denen es an Gewinnunterstützung mangelt; Zähler Endrisikoanlagen stehen unter Korrekturdruck, aber da es sich nicht um eine Rezession handelt, werden Risikoanlagen nicht weiterhin unter Druck stehen, und die Korrektur bietet auch Möglichkeiten für spätere Interventionen.

Nachdem die Zinssenkungen realisiert wurden, werden Vermögenswerte, die die Zinssätze senken, um sowohl das Zähler- als auch das Nennerproblem zu lösen, besser dran sein. Nach der Zinssenkung stieg der relative Allokationswert der Vermögenswerte, die von der durch den Rückgang der Finanzierungskosten bedingten Nachfragesteigerung und der dadurch verbesserten Rentabilität im molekularen Bereich profitierten. Wenn die Zinssenkung realisiert wird, könnte dies auch das Ende der Zinssenkungstransaktion bedeuten und sich nach und nach Vermögenswerten zuwenden, die von der Reflation profitieren, wie etwa US-Aktien und Massenrohstoffprodukte wie Kupfer und Öl.

[1] https://www.barrons.com/articles/sahm-rule-recession-4b114b90

[2] Strukturelles Defizit bezieht sich auf das konjunkturbereinigte Haushaltsdefizit, d. h. der Konjunkturzyklus wird nicht berücksichtigt

Quelle

Quelle des Artikels: CICC Dianqing

Dieser Artikel ist ein Auszug aus: „The Basis for Judgment of Recession and Historical Experience“

Gang Liu, CFA-Analyst SAC-Lizenznummer: S0080512030003 SFC CE Ref: AVH867

Wang Zilin, Ansprechpartner SAC-Lizenznummer: S0080123090053

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