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Qu'est-ce qu'une récession ?Ralentissement global et profond de l’activité économique, l’économie actuelle est plus proche d’un ralentissement de la croissance que d’une récession.

Indicateurs couramment utilisés pour prédire la récession : Certains modèles ont été déclenchés, mais les « particularités » de ce cycle économique ont rendu de nombreux indicateurs inefficaces.

Principaux facteurs conduisant à la récession : resserrement monétaire, coupes budgétaires, endettement élevé, krach boursier, chocs externes, la plupart des pressions sont actuellement contrôlables ;

Expérience historique de la récession : l'investissement diminue considérablement si la récession est profonde, les actifs risqués continueront d'être sous pression et se redresseront progressivement dans les étapes ultérieures de la récession.

Implications pour le présent : sous la pression du ralentissement économique plutôt que de la récession systémique, les actifs refuges disparaîtront une fois les baisses de taux d’intérêt réalisées, et les actifs à risque auront de meilleures opportunités d’intervenir après une correction.

Une série de données économiques américaines inférieures aux attentes, associées à l'inversion des opérations de portage et aux fortes fluctuations des marchés boursiers mondiaux, ont considérablement accru les craintes du marché concernant une récession et un « atterrissage brutal » de l'économie américaine. Dans cet article, en clarifiant le concept, les caractéristiques et les facteurs déclenchants de la récession, nous évaluons les risques potentiels de récession de ce cycle, répondant ainsi aux questions fondamentales des investisseurs : quelle devrait être la prochaine transaction ? Devons-nous nous concentrer sur les opportunités d'achat lorsque les prix baissent ? , ou devrions-nous nous concentrer sur de nouvelles baisses ?

texte

Les chiffres de l'emploi non agricole et les données ISM manufacturières du mois de juillet ont été nettement inférieures aux attentes, aggravant considérablement les craintes du marché selon lesquelles l'économie américaine se dirige vers une récession et un « atterrissage brutal ». Après la publication vendredi des données sur la masse salariale non agricole,Dette américaine Les taux d'intérêt sont rapidement tombés en dessous de 3,8 %, les actions américaines ont fortement reculé, le S&P a connu sa plus forte baisse en un jour en deux ans et l'indice du dollar américain est tombé à 103, ce qui est tous cohérents avec les caractéristiques du « commerce de récession ». Mais il existe des « exceptions » intéressantes alors que le récit de la récession s’intensifie, le cuivre a clôturé en légère hausse de 0,4 %. L’or a reculé lorsque les taux d’intérêt réels et l’indice du dollar américain ont chuté, non seulement à proximité de notre « point pivot » de l’or basé sur la valeur réelle. taux d'intérêt et le dollar américain. « La fourchette donnée dans le modèle de prévision (« Perspectives pour le second semestre 2024 : l'assouplissement a passé la moitié du temps ») reflète également les différences et les enchevêtrements des différents actifs dans la « récession » commerciale.

De toute évidence, le jugement actuel sur le degré de ralentissement de la croissance est crucial et détermine directement la sélection des actifs et les stratégies opérationnelles. En d’autres termes, s’agit-il d’un ralentissement ordinaire ou d’une profonde récession ? S'agit-il d'un « atterrissage en douceur » ou d'un « atterrissage brutal » ? Le ralentissement de la croissance est un fait incontestable et résulte du cycle économique actuel aux États-Unis et du resserrement des conditions financières. Dans le cas contraire, la Réserve fédérale n’aurait pas besoin de réduire les taux d’intérêt.Mais s’il s’agit simplement d’un ralentissement économique normal, c’est-à-dire pas assez profond, et que la Fed peut atténuer le ralentissement en réduisant légèrement les taux d’intérêt,Politique monétaire Si nous revenons à la neutralité et à l’assouplissement pour relancer la demande (comme en 1995 et 2019), les actifs à risque ne seront pas soumis à une pression systémique. Ils seront soumis à une pression à court terme mais se tourneront progressivement vers la logique d’amélioration du dénominateur, c’est-à-dire. la correction offre de meilleures opportunités d'intervention (« Les actions américaines se négocient-elles actuellement en récession ? » ) ; s'il s'agit d'un risque de récession, cela signifie que la demande a profondément chuté et que la Réserve fédérale doit également réduire considérablement les taux d'intérêt pour se protéger contre pression économique. Même la réduction des taux d'intérêt ne suffit pas à stimuler la demande, il y aura alors plus de logique à la baisse dans le numérateur de la transaction, plutôt qu'une amélioration du dénominateur, c'est-à-dire que les actifs risqués « ne peuvent pas être touchés à court terme. terme." Par exemple, le retracement maximum des actions américaines lors d’une profonde récession était de 44 %, ce qui était nettement supérieur à la baisse de 19 % enregistrée lors d’un léger ralentissement.

Graphique : Le retracement maximum des actions américaines en cas de profonde récession est de 44 %, ce qui est nettement supérieur aux 19 % en cas de léger ralentissement.

Source : Bloomberg, recherche CICC

Bien entendu, le « récit de la récession » aboutira également de facto à un « accord sur la récession » lorsqu’il n’y aura pas de pression plus forte sur la croissance, ce qui se reflète dans la bénédiction et l’amplification des émotions. Dans le passé, lorsque les données économiques dépassaient les attentes, nous craignions que l’inflation reste élevée, mais maintenant qu’elle est trop faible, nous craignons une récession économique. Derrière cela se cache la quantité de gains accumulés et d’émotions qui en amplifient l’effet. Mettre aveuglément l’accent sur le récit de la récession peut conduire à un pessimisme excessif à l’égard des actifs à risque et à un optimisme excessif à l’égard des actifs refuges.

Dans cet article, en clarifiant le concept, les caractéristiques et les facteurs déclenchants de la récession, nous évaluons les risques potentiels de récession de ce cycle, répondant ainsi aux questions fondamentales des investisseurs : quelle devrait être la prochaine transaction ? Devons-nous nous concentrer sur les opportunités d'achat lorsque les prix baissent ? , ou devrions-nous nous concentrer sur de nouvelles baisses ?

Qu'est-ce qu'une récession ?Ralentissement global et profond de l’activité économique, l’économie actuelle est plus proche d’un ralentissement de la croissance que d’une récession.

Une récession économique fait référence à un ralentissement grave, généralisé et prolongé de l’activité économique. La classification par étapes de la récession aux États-Unis est déterminée depuis longtemps par le Bureau national de recherche économique (NBER). Les principaux indicateurs examinés comprennent le revenu personnel réel après déduction des paiements de transfert, l'emploi non agricole, l'emploi provenant des enquêtes auprès des ménages et la consommation personnelle réelle. dépenses, ventes manufacturières et commerciales réelles et production industrielle. Lorsque le NBER identifie une récession, il prendra en compte de manière globale sa profondeur, son ampleur et sa durée. Les trois dimensions ci-dessus doivent être respectées, mais la valeur extrême d'une certaine norme peut compenser les lacunes d'autres normes. Étant donné que le NBER ne divulgue pas de normes quantitatives spécifiques et que les délais d'annonce sont souvent en retard, il est difficile d'utiliser le jugement des dimensions ci-dessus comme référence spécifique pour les opérations de récession dans les opérations réelles.

Graphique : Les principaux indicateurs examinés par le NBER pour définir la récession comprennent 6 indicateurs, dont le revenu personnel réel après déduction des paiements de transfert et de l'emploi non agricole.

Source : Haver, recherche CICC

A en juger par les principaux indicateurs actuels, les fondamentaux de l’économie américaine ne peuvent être considérés que comme un ralentissement de la croissance, encore loin de la récession définie par le NBER. En regardant les dimensions des indicateurs utilisés par le NBER, 1) revenu et consommation, le revenu personnel disponible a légèrement ralenti, passant de 4,0 % au début de cette année à 3,6 % en juin, et les dépenses de consommation personnelle ont augmenté de 1,9 % au début de l'année. année jusqu’en juin de 2,6%, les deux maintenant un taux de croissance relativement stable depuis 2023.

Graphique : Les dépenses de consommation personnelle ont augmenté de 1,9 % au début de l'année à 2,6 % en juin, maintenant un taux de croissance relativement stable depuis 2023

Source : Haver, recherche CICC

2) Emploi. Le marché du travail dans son ensemble continue en effet de se calmer. En particulier, les 114 000 nouveaux emplois non agricoles en juillet ont été nettement inférieurs aux prévisions. Toutefois, l'interférence de facteurs « accidentels » et « temporaires » ne peut être exclue. Selon le rapport du ministère du Travail, ou ont contribué pour les deux tiers à l'augmentation de 0,2 point de pourcentage du taux de chômage ;

Graphique : Le marché du travail dans son ensemble continue en effet de se calmer, en particulier les 114 000 nouveaux emplois non agricoles créés en juillet, soit un chiffre nettement inférieur aux prévisions.

Source : Bloomberg, recherche CICC

3) La production et la production industrielle se sont toutes deux améliorées d'une année sur l'autre, avec une croissance sur un an atteignant 1,6 % en juin de cette année.

Graphique : La production industrielle s'est améliorée d'une année sur l'autre, avec une croissance sur un an atteignant 1,6 % en juin de cette année

Source : Haver, recherche CICC

Graphique : L'indice PMI manufacturier ISM a fortement chuté en juillet et était inférieur aux attentes

Source : Haver, recherche CICC

En comparant les indicateurs de diverses dimensions lors des récessions du NBER depuis 1970 : 1) Les revenus et la consommation, les dépenses de consommation personnelle ont considérablement ralenti avant la récession, et les dépenses de consommation personnelle sont devenues négatives d'une année sur l'autre dans 6 des 7 récessions ; le taux de chômage est en récession. La moyenne initiale a augmenté à plus de 5% et le nombre de nouveaux emplois non agricoles est devenu négatif. 3) La production et l'investissement, la production industrielle ont chuté rapidement et sont devenus négatifs d'une année sur l'autre, et le taux de chômage réel est en récession. L'ampleur des investissements fixes non résidentiels a diminué d'environ 8 % en moyenne.

Graphique : Aperçu des cinq principales dimensions de l’indicateur coïncident de l’économie américaine (Indicateur coïncident)

Source : Haver, recherche CICC

Graphique : Aperçu des cinq principales dimensions des indicateurs économiques avancés des États-Unis (indicateur avancé)

Source : Haver, recherche CICC

Indicateurs couramment utilisés pour prédire la récession : Certains modèles ont été déclenchés, mais les « particularités » de ce cycle économique ont rendu de nombreux indicateurs inefficaces.

Afin de prédire la récession et de guider les échanges, le marché utilise souventPIBCroissance, écarts de taux du Trésor américain, Sahm Rule et la Banque du Japonhausse des taux d'intérêt En tant qu'indicateurs prospectifs de récession économique, certains indicateurs ont déjà été déclenchés, mais ces indicateurs présentent également certaines limites et ne peuvent pas être simplement appliqués. La particularité de ce cycle du cycle économique américain (le « roulage » de chaque maillon est évidemment mal aligné pour former une couverture) a rendu certains indicateurs évidemment invalides. Par exemple, une croissance négative du PIB et une inversion de courbe sont déjà apparues, mais la récession a eu lieu. pas encore arrivé, ce qui démontre pleinement que ce cycle de « particularité ».

1) Deux trimestres consécutifs de croissance négative du PIB. En tant que modèle empirique de « récession technique », la croissance réelle du PIB aux premier et deuxième trimestres de 2024 est encore relativement forte et ne répond pas à cette définition. À en juger par l'expérience historique, la « récession technique » signifie généralement qu'une véritable récession telle que définie par le NBER se produira également, mais l'inverse n'est pas vrai. Depuis 1948, il y a eu un total de 12 récessions définies par le NBER, et un total de 10 récessions techniques au cours desquelles le PIB réel a connu une croissance négative pendant deux trimestres consécutifs. On voit que toute récession technique correspond à une récession du NBER, mais l’inverse n’est pas une fatalité. La valeur initiale du PIB réel aux États-Unis au deuxième trimestre 2024 était de 2,8% en rythme trimestriel, en hausse par rapport au 1,4% du premier trimestre et supérieure aux 2% attendus par le marché, qui ne répond pas à la définition d’une « récession technique ». Auparavant, il y avait eu deux trimestres consécutifs de croissance négative au premier et au deuxième trimestre de 2023, suscitant des craintes de récession, mais il s’est avéré plus tard que cette expérience ne s’appliquait pas.

Graphique : La croissance du PIB réel aux premier et deuxième trimestres 2024 est encore relativement forte et ne répond pas à la définition d'une récession technique.

Source : Haver, recherche CICC

2) L'inversion de la courbe des taux n'est pas nécessairement liée à un affaiblissement de la demande et à une récession. L'inversion actuelle dure depuis près de deux ans (le spread 2-10 ans est devenu négatif le 5 juillet 2022, et le spread 3-10 ans est devenu négatif le 27 octobre 2022). ), le crédit au secteur privé ne s’est pas effondré de manière significative. En termes d'évaluation des pressions récessionnistes, l'écart de 3 à 10 ans est la principale référence du modèle de prévision de récession de la Fed de New York, qui mesure essentiellement la relation entre les coûts de financement à court terme et les taux de rendement à long terme. Cependant, depuis que la Fed a fortement augmenté ses taux d’intérêt de 525 points de base au cours de ce cycle, la courbe des rendements obligataires américains s’est inversée depuis près de deux ans. Elle se trouve toujours dans l’inversion la plus profonde depuis les années 1980. Cependant, l’investissement du secteur privé est resté relativement résistant. conditions financières au début de l'année. Au moment de l'assouplissement, une légère expansion du crédit a également commencé (« Le pendule et la « fin de partie » des échanges de baisse des taux d'intérêt »).

Graphique : La courbe des rendements du Trésor américain est inversée depuis deux ans

Source : Bloomberg, recherche CICC

3) La règle de Sahm montre que la hausse actuelle du chômage a déclenché des conditions de récession, mais que la règle peut échouer dans la combinaison d’une croissance élevée et d’une faible inflation. Lorsque la moyenne mobile sur trois mois du taux de chômage augmente de 0,50 point de pourcentage ou plus par rapport au plus bas des 12 mois précédents, cela signale le début d’une récession. Cependant, cet indicateur n'est pas prospectif et il ne dépasse souvent 0,5 qu'après une entrée en récession. Depuis 1960, la valeur moyenne des données dans le mois de récession est de 0,26, mais lorsque cet indicateur atteint 0,5, elle doit être dans le mois. phase de récession. Après la publication des données sur le taux de chômage de juillet vendredi soir dernier, la valeur de la règle de Sam a dépassé 0,5. Concernant le régime de Sahm, Sahm a également sa propre évaluation. Lorsque la croissance économique est bonne et que l'inflation est aussi basse que 2 %, cela ne constitue pas nécessairement une récession. En outre, Sam a également déclaré dans sa dernière interview qu'il n'était pas confronté au risque d'une récession imminente. Cette fois-ci, cela pourrait être différent. Par exemple, l'impact de l'immigration nécessite de considérer le point de départ de l'augmentation du taux de chômage. juste l'ampleur [1].

Graphique : La règle de Sam montre que la hausse actuelle du chômage a déclenché des conditions de récession

Source : Haver, recherche CICC

4) La Banque du Japon a encore augmenté ses taux d'intérêt la semaine dernière, ce qui, selon l'expérience du marché, est un signe de récession. Il s'agit cependant d'une règle a posteriori et sans corrélation inévitable.Les quatre cycles de hausse des taux d’intérêt de la Banque du Japon, dont celui-ci, se sont tous déroulés enLa Fed relève ses taux d'intérêtLa fin de la période approche, donc utiliser la Banque du Japon pour augmenter les taux d'intérêt afin de juger de la récession économique américaine revient en fait à juger que « les hausses de taux d'intérêt de la Fed conduisent souvent à une récession ». Cependant, tous les cycles de taux d'intérêt de la Fed ne le sont pas. les hausses conduiront inévitablement à la récession.

Graphique : La Banque du Japon a encore augmenté ses taux d'intérêt la semaine dernière, ce qui, selon l'expérience du marché, est un signe avant-coureur d'une récession.

Source : Bloomberg, recherche CICC

Il n'est pas difficile de voir que chaque indicateur a ses propres limites et même échoue. Cela montre qu'au lieu de s'enchevêtrer mécaniquement dans des règles basées sur le résumé des règles historiques, nous devrions comprendre le mécanisme qui les sous-tend et si elles sont applicables à la particularité. de cette époque. Le scénario de référence actuel table sur un affaiblissement modéré de l’économie, qui précèderait un resserrement des conditions financières et une baisse des taux d’intérêt. Les conditions financières sont restées tendues depuis le cycle de hausse des taux d’intérêt, ce qui en soi freinera la croissance et la demande. Toutefois, le caractère restrictif de la politique monétaire et des conditions financières sur la demande est marginal, de sorte que le degré d’affaiblissement des fondamentaux ne devrait pas être trop linéaire.

Principaux facteurs conduisant à la récession : resserrement monétaire, coupes budgétaires, endettement élevé, krach boursier, chocs externes, la plupart des pressions sont actuellement contrôlables ;

Les États-Unis ont connu 18 récessions depuis les années 1920. La récession est déclenchée par de multiples facteurs, qui ne sont souvent pas causés par un seul facteur. Après les avoir analysés et résumés un par un, nous avons constaté que les facteurs déclenchants peuvent être grossièrement résumés en cinq catégories : le resserrement monétaire, les coupes budgétaires, l’endettement élevé, les actions. krachs boursiers et chocs externes.

Graphique : Selon la définition du NBER, les États-Unis ont connu 18 récessions depuis les années 1920.

Source : Haver, recherche CICC

Graphique : Les déclencheurs des récessions précédentes comprennent le resserrement monétaire, les coupes budgétaires, l'endettement élevé, les krachs boursiers et les chocs externes

Source : Haver, recherche CICC

Par exemple, les années 1970 et 1980 ont été principalement causées par les hausses rapides des taux d'intérêt de la Réserve fédérale en réponse à une inflation élevée due à des chocs d'offre ; la Grande Dépression de 1929 et l'éclatement de la bulle technologique en 2000 ont été principalement causés par une spéculation massive et une surévaluation. Cela a fait grimper les actions américaines. Cela a été causé par le déclenchement de risques systémiques financiers ; en 1920, 1945, 1953 et 1969, cela a été davantage dû à la réduction drastique des dépenses budgétaires du gouvernement après la guerre. En résumé, parmi les facteurs qui ont conduit aux 18 récessions : 14 resserrements monétaires, 5 coupes budgétaires, 2 effets de levier élevés, 2 krachs boursiers et 7 chocs externes.

Graphique : Aperçu de l'inflation et du chômage avant et après les récessions depuis les années 1920

Source : Haver, recherche CICC

Graphique : Aperçu des politiques monétaires, des politiques budgétaires et des facteurs déclenchants avant et après les récessions depuis les années 1920

Source : Haver, recherche CICC

Combinés avec l'environnement actuel, la plupart des déclencheurs de récession mentionnés ci-dessus sont contrôlables : 1) Le resserrement monétaire est la principale contradiction, mais elle devrait également être bientôt atténuée. D'une part, le caractère « accommodant » de la réunion de juillet sur les taux d'intérêt de la Fed. Promotion de la déclaration de la réunion et des entretiens post-réunion Une baisse des taux d'intérêt en septembre est devenue l'attente consensuelle du marché, et les attentes d'une baisse des taux de 50 points de base se préparent également. D’un autre côté, le marché a connu un ralentissement significatif des échanges, les taux d’intérêt des obligations américaines étant tombés au-delà de 3,8 % et l’affaiblissement de l’indice du dollar américain aidant à se protéger contre le resserrement des conditions financières provoqué par la baisse des actions américaines ;

Graphique : La baisse des actions pousse à un resserrement des conditions financières

Source : Bloomberg, recherche CICC

2) L'ampleur des coupes budgétaires est limitée. Bien que le rythme de l'expansion budgétaire cette année soit plus lent qu'en 2023, le budget budgétaire reste globalement relativement positif. Selon les prévisions du FMI, le taux de déficit structurel des États-Unis en 2024[2] sera encore proche de 6,7%, ce qui est supérieur à celui de 2015. -Le niveau le plus élevé avant l'épidémie en 2019 ;

Graphique : Le taux de déficit structurel des États-Unis en 2024 sera toujours proche de 6,7 %, soit un niveau supérieur au niveau le plus élevé avant l'épidémie de 2015 à 2019.

Source : FMI, Recherche CICC

3) Le ratio de levier du secteur privé est faible et les secteurs des ménages, des entreprises financières et non financières ont continué à se désendetter depuis la crise financière et sont désormais relativement sains ;

Graphique : Les secteurs des ménages, des entreprises financières et non financières ont continué à se désendetter depuis la crise financière et sont désormais relativement sains

Source : Haver, recherche CICC

4) Les krachs boursiers et les chocs externes peuvent être risqués. Les récits de récession après l’affaiblissement des données fondamentales peuvent également être amplifiés par les krachs boursiers et les chocs externes. Par exemple, de 1929 à 1933, une spéculation excessive sur le marché boursier a conduit à la Grande Dépression ( la Grande Dépression), l'éclatement de la bulle technologique en 2001 et le déclenchement de l'incident du « 911 » ont interrompu le cycle d'expansion de 10 ans de l'économie américaine après la Seconde Guerre mondiale. Le déclin du marché boursier. Les discours macroéconomiques et les émotions se sont combinés pour faire de la récession attendue une réalité. Mais en prenant du recul, tant qu’il n’y a pas de problème d’endettement au bilan, une baisse des taux plus importante et une baisse des taux plus rapide peuvent aider à résoudre le problème.

Expérience historique de la récession : l'investissement diminue considérablement si la récession est profonde, les actifs risqués continueront d'être sous pression et se redresseront progressivement dans les étapes ultérieures de la récession.

Qu’en est-il des fondamentaux en période de récession ? En calculant la contribution trimestrielle du PIB réel pendant la récession, nous constatons que les contributions moyennes de la consommation, de l'investissement et des dépenses publiques étaient respectivement de -0,6%, -2,7% et 0,6%. Cela montre que la récession a supprimé la consommation, mais que les biens de consommation non durables résistent toujours. Les dépenses publiques n’ont été négatives qu’une seule fois au cours des 12 dernières récessions, ce qui indique que les gouvernements ont tendance à augmenter leurs dépenses budgétaires en réponse aux ralentissements économiques. En revanche, les investissements du secteur privé ont fortement freiné l’économie au cours des 12 dernières récessions et ont été nettement supérieurs à la consommation et aux dépenses publiques.

Graphique : Les investissements du secteur privé pèsent sur l’économie bien plus que la consommation et les dépenses publiques

Source : Haver, recherche CICC

Performance des actifs pendant la récession ? Si la récession s’aggrave, les actifs risqués continueront d’être sous pression. Nous définissons le degré de récession par l’ampleur de la baisse du PIB réel depuis son sommet. Empiriquement, une correction de plus de 3 % est une récession profonde, et une correction de moins de 3 % est une récession légère. Depuis les années 1920, il y a eu 10 récessions profondes et 8 récessions légères.

1) Performance globale : avant et après le début d’une profonde récession, le retracement maximal médian de l’indice S&P 500 américain était de 44 %, ce qui était bien supérieur au retracement maximal de 19 % lors d’une légère récession.

Graphique : Par rapport aux récessions légères, les récessions profondes entraînent des baisses de marché plus importantes et le point de départ du déclin est plus proche de la période de récession, mais l'heure de fin est exactement le contraire.

Source : Bloomberg, recherche CICC

2) Performance de l'industrie : la consommation quotidienne et les secteurs défensifs connaissent généralement des baisses plus faibles au cours de la période de retracement, ce qui est conforme aux caractéristiques des secteurs défensifs. Cependant, l'immobilier, les services financiers, les médias, les services publics, les assurances et d'autres secteurs ont chuté davantage ; fortement en période de récession profonde, ce qui signifie que les secteurs de type Catégorie sont plus sensibles au degré de récession, tandis que les secteurs technologiques de type croissance sont relativement moins sensibles.

Graphique : La consommation quotidienne et les secteurs défensifs ont généralement subi des baisses plus faibles lors du retracement du marché boursier américain, conformément aux caractéristiques des secteurs défensifs ; toutefois, l'immobilier, les services financiers, les médias, les services publics, l'assurance et d'autres secteurs ont chuté plus fortement lors de profondes récessions.

Source : Datastream, recherche CICC

En outre, il existe également des différences dans la performance des actifs selon les stades de la récession : 1) Au début, le pétrole brut est le meilleur, suivi de l'or et des bons du Trésor, le dollar américain et les métaux industriels sont moyens, émergents et en croissance. les actions et les obligations de crédit sont à la traîne ; les cycles en amont et intermédiaire sont en avance, la défense/la consommation quotidienne en font partie, et l'immobilier financier, la technologie et la consommation facultative ne sont pas bons 2) À moyen terme, le pétrole brut et les métaux industriels ; chute, les obligations sont les meilleures et les actions américaines se redressent ; la défense/la consommation quotidienne est la meilleure, les cycles en amont et intermédiaire chutent, l'immobilier financier et la technologie se redressent 3) Dans la période ultérieure, les actions américaines, les métaux émergents et industriels sont réparés ; , les obligations sont moyennes, le pétrole brut est à la traîne et l'or est le pire ; l'immobilier financier et la consommation facultative sont les meilleurs, les cycles en amont et intermédiaire et les médias technologiques sont réparés, et la défense/la consommation quotidienne est la pire.

Graphique : Un aperçu de la performance des actifs pendant les périodes d'avant, de milieu et d'après-récession

Source : Bloomberg, recherche CICC

Graphique : Aperçu de la performance du secteur boursier américain au début, au milieu et à la fin de la récession

Source : Datastream, recherche CICC

Implications pour le présent : sous la pression d'un ralentissement économique plutôt que d'une récession systémique, les baisses de taux d'intérêt sur les actifs refuges prendront fin une fois réalisées, et la correction des actifs risqués offrira de meilleures opportunités d'intervention.

Nous avons rappelé à la Réserve fédérale qu'elle peut réduire les taux d'intérêt parce que nous sommes d'accord et constatons que la politique monétaire se situe dans une fourchette restrictive et que le resserrement des conditions financières entraînera un déclin de la croissance et un ralentissement de l'inflation, mais nous ne sommes pas d'accord avec la « récession ». "Nous craignons que le sentiment du marché ait atteint l'autre extrême, tout comme le précédent désaccord avec l'enthousiasme du marché en mai lorsque les prix du cuivre ont grimpé à 11 000 $ US/tonne en prévision du début du cycle d'investissement mondial. Il n'est donc pas nécessaire de résister au marché à court terme et d'attendre que les attentes soient digérées, mais il n'est pas nécessaire d'exagérer la panique. Même en 2019, un petit cycle avec trois baisses « modérées » des taux d'intérêt, les actions. le marché et le cuivre ont chuté avant la baisse des taux d’intérêt.

Graphique : En 1995, les actions américaines n’ont pas chuté avant ni après la baisse des taux d’intérêt. En 2019, les actions américaines ont connu une correction périodique, mais ont rapidement retrouvé leur élan haussier.

Source : Bloomberg, recherche CICC

Du point de vue des actifs, dans l'hypothèse d'un « atterrissage en douceur » de l'économie et d'une légère réduction des taux d'intérêt par la Réserve fédérale, avant que la réduction des taux d'intérêt ne soit mise en œuvre, les actifs au dénominateur (tels que les obligations américaines et l'or) peuvent toujours être utilisés et sont plus flexibles. Les actifs à risque du côté du numérateur (tels que les actions américaines, le cuivre, etc.) seront mis sous pression, ce qui est également une « routine » typique pour chaque transaction de réduction des taux d'intérêt (« Intérêts »). Manuel de négociation de réduction de taux"). Cependant, la « spécialité » cette fois réside dans le rythme. Si elle repose sur l'hypothèse d'un ralentissement mais pas d'une récession, comme en 2019, la baisse des taux d'intérêt prendra progressivement fin une fois réalisée, et les actifs s'envoleront également. cela doit avoir un demi-pas d'avance. Cela explique également la chute de l'or vendredi.

Graphique : La correction offre l'opportunité d'intervenir dans les opérations de réduction des taux d'intérêt. Actuellement, plus de la moitié des opérations d'assouplissement sont terminées et l'opération de reflation n'est pas encore terminée.

Source : Bloomberg, FactSet, recherche CICC

► Avant le début de la baisse des taux d'intérêt, vous pouvez toujours participer aux opérations de réduction des taux d'intérêt qui bénéficient de l'assouplissement.Les actifs qui bénéficient d'une meilleure liquidité du côté du dénominateur des baisses de taux d'intérêt disposent d'une certaine marge de manœuvre et d'une plus grande flexibilité, mais comme il n'y a pas d'autre logique de bénéfice, ils doivent saisir le rythme du « combat et du repli », comme les obligations américaines, l'or, et les actions à petite capitalisation qui ne bénéficient pas de soutien aux bénéfices ; numérateur Les actifs à risque final sont confrontés à une pression de correction, mais comme il ne s'agit pas d'une récession, les actifs à risque ne continueront pas à être sous pression, et la correction offre également des opportunités d'intervention ultérieure.

Une fois les taux d’intérêt réduits, les actifs qui ont réduit les taux d’intérêt pour résoudre à la fois les problèmes du numérateur et du dénominateur se porteront mieux. Après la baisse des taux d’intérêt, la valeur relative de l’allocation des actifs qui ont bénéficié de l’augmentation de la demande provoquée par la baisse des coûts de financement et ont ainsi amélioré la rentabilité moléculaire a augmenté. Lorsque la réduction des taux d'intérêt sera réalisée, cela pourrait également signifier la fin de l'opération de réduction des taux d'intérêt, et elle se tournera progressivement vers les actifs qui bénéficient de la reflation, tels que les actions américaines et les produits de ressources en vrac tels que le cuivre et le pétrole.

[1] https://www.barrons.com/articles/sahm-rule-recession-4b114b90

[2] Le déficit structurel fait référence au déficit budgétaire ajusté du cycle, c'est-à-dire que le cycle économique n'est pas pris en compte.

Source

Source de l'article : CICC Dianqing

Cet article est extrait de : « La base du jugement sur la récession et l'expérience historique »

Gang Liu, analyste CFA Numéro de licence SAC : S0080512030003 Réf SFC CE : AVH867

Wang Zilin, personne à contacter Numéro de licence SAC : S0080123090053