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Immagine dal vivo di Lu Ting al seminario del New Economist Think Tank. Dall'1 al 2 agosto 2024, si è tenuto a Guangzhou il "China Chief Economist Forum e il terzo vertice economico della Greater Bay Area (Huangpu)". Questo articolo è stato compilato dal New Economist Think Tank del capo economista cinese di Nomura Securities Lu Il discorso di Ting al vertice. Ci sono state cancellazioni e modifiche senza la mia conferma.

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La mia attività principale è studiare la Banca popolare cinese, non la Federal Reserve, quindi è un po' troppo difficile per me parlare di questo argomento, ma poiché è un ordine del Segretario generale, stringerò i denti e ne parlerò la Federal Reserve, ma alla fine ne parlerò. Che rapporto ha con l’economia cinese?

Secondo le nostre abitudini orientali, ci concentriamo ancora sui risultati e in secondo luogo sui difetti. Vorrei innanzitutto parlare di ciò che abbiamo osservato, dei risultati ottenuti dalla Federal Reserve negli ultimi dieci anni e dei punti in cui ha commesso alcuni errori. Per prima cosa parliamo dei suoi risultati.

In termini di performance, guardiamo prima l'immagine a sinistra. A partire dagli anni '30, il PIL degli Stati Uniti. Potete vedere che durante la Grande Depressione negli Stati Uniti, il tasso di crescita del PIL era negativo è stato di circa 4 anni consecutivi tra -5% e 13%.

Una situazione del genere non si è verificata negli Stati Uniti negli ultimi dieci anni. Sappiamo tutti che la crisi finanziaria globale è scoppiata negli Stati Uniti nel 2008. Molte persone erano particolarmente preoccupate per l’economia globale e per l’economia americana in quel momento. subirebbe anni consecutivi di declino. Ma alla fine, in realtà, l’economia americana si è contratta solo per un anno, e solo del 3%. Qual è la ragione di ciò? Penso che abbia molto a che fare con il forte stimolo monetario e l’allentamento monetario negli Stati Uniti in quel momento.

Il mercato azionario statunitense ha registrato buoni risultati negli ultimi dieci anni circa. Rispetto a prima del 2008 e prima della crisi di Lehman, il mercato azionario statunitense è aumentato più di quattro volte, quindi dal punto di vista del PIL, dei prezzi delle attività e dei prezzi delle case Il mercato azionario statunitense ha registrato una buona performance. Dal punto di vista di una banca centrale, il contributo della Federal Reserve all’economia statunitense dovrebbe infatti essere visto da tutti.

Innanzitutto, la Federal Reserve americana ha tagliato i tassi di interesse due volte rapidamente nel 2008 e nel 2020. L’entità e l’intensità dei tagli dei tassi di interesse sono stati particolarmente grandi. Lo si può vedere a colpo d’occhio. In secondo luogo, i soli tagli dei tassi di interesse non sono sufficienti. C’è anche un allentamento monetario, compreso il QE che è stato implementato tre volte dal 2009. Dopo lo scoppio dell’epidemia nel 2020, il bilancio della Federal Reserve è stato raddoppiato in un solo mese .

In terzo luogo, ad un certo punto, soprattutto negli anni successivi al 2010, la Federal Reserve ha chiesto al governo federale degli Stati Uniti di mantenere una politica fiscale proattiva. Si può dire che, dal punto di vista della politica fiscale in quel momento, la Federal Reserve ha effettivamente aiutato gli Stati Uniti a ottenere risultati considerevoli rispetto alla performance della crescita economica convenzionale, soprattutto perché l’Europa è impantanata nella crisi dell’euro.

Quarto, aumentare i tassi di interesse e ridurre i bilanci in modo tempestivo al momento opportuno, soprattutto nel 2015.

In quinto luogo, abbiamo rafforzato la gestione macroprudenziale e condotto stress test ogni anno. Tali stress test dovrebbero effettivamente migliorare notevolmente il livello normativo generale degli Stati Uniti. Questa è la performance della Federal Reserve.

Abbiamo anche visto che il livello di gestione dell’emergenza nel 2023 si è pienamente rispecchiato negli Stati Uniti.Banca della Silicon Valley Quando sono sorti problemi con altre banche, la Federal Reserve ha agito in modo molto rapido e deciso, evitando così una crisi inutile. Qual è la base di questa teoria? Quando si verificò la crisi di Lehman nel 2008, ero alla Merrill Lynch. C'erano due banche che avevano grossi problemi in quel momento. Una era Merrill Lynch, dove lavoravo all'epoca, e l'altra era Lehman, che in realtà era la mia Io lavoro ora. Che tipo di libro ci siamo precipitati a leggere in quel momento? Era un libro sull'era della Grande Depressione negli Stati Uniti, perché sappiamo che Bernanke era in realtà uno dei massimi esperti della Grande Depressione negli Stati Uniti tempo, Bernanke era il presidente della Federal Reserve, e la Grande Depressione Dire alla Fed e dire a Bernanke cosa fare?

Dobbiamo salvare gli intermediari finanziari, non dobbiamo lasciare che le banche falliscano su larga scala, dobbiamo garantire l’offerta di credito e dobbiamo garantire l’offerta di moneta. Questa è l’esperienza e la lezione che penso abbiamo imparato dalla Grande Depressione. Siamo stati molto fortunati in quel momento. Si può dire che la Federal Reserve era nelle mani di Bernanke.

Il secondo deriva da una serie di lezioni ed esperienze acquisite in Giappone dopo gli anni '90, che non riguardano solo il QE, ma anche l'aumento della spesa fiscale del governo centrale.

In terzo luogo, se parliamo della performance nel 2020, soprattutto se relativamente buona, allora abbiamo imparato anche dalla crisi di Lehman come rispondere rapidamente, come essere l’ultimo mutuatario e come cooperare con gli Stati Uniti in questo processo. È colpa della Fed espandere la spesa fiscale e salvare istituzioni e individui che devono essere salvati.

Se parliamo della colpa della Federal Reserve, prima del 2008, la crisi di Lehman non era uno shock esterno ma endogeno. Si può dire che anche se Bernanke stesso era un esperto della Grande Depressione negli Stati Uniti Negli Stati Uniti, è entrato in carica presso la Federal Reserve nel 2006. Dopo essere diventato presidente, la Federal Reserve stava effettivamente cercando di impedire che una simile bolla si verificasse negli Stati Uniti. Abbiamo detto che era nel mezzo della bolla immobiliare e della crisi finanziaria In effetti, la sua performance avrebbe dovuto essere scarsa tra il 2006 e il 2008. Questa è la prima storia.

La seconda storia riguarda l’inflazione iniziata nella seconda metà del 2021. Ci sono molte ragioni dietro un’inflazione elevata. Alcune delle ragioni possono essere esogene, come la guerra Russia-Ucraina nel 2022, ma una parte considerevole delle ragioni sono endogene. Sì, secondo me ci sono tre aspetti che dimostrano che la Federal Reserve è effettivamente difettosa sotto molti aspetti.

In primo luogo, potrebbe aver dimenticato che in una nuova situazione, sullo sfondo di uno speciale shock dal lato dell’offerta, i vari problemi macro causati dall’insufficienza della domanda in passato sono diversi.

Dopo il 2009, che si tratti degli Stati Uniti, dell’Europa o del Giappone, che sono stati in deflazione o vicini alla deflazione per molto tempo, molte persone pensano che stampare denaro dal QE e aumentare la spesa fiscale non porterà ad un’inflazione così elevata. La bassa inflazione a lungo termine mi fa pensare che molte delle nostre banche centrali, inclusa la Federal Reserve, siano un po’ insensibili. Questa è la prima ragione.

La seconda ragione è che non ha dissuaso in tempo il governo federale americano. Nel 2022, il tasso di crescita del PIL si trovava già in un contesto di rapida ripresa dopo l’epidemia del 2020, convincendolo a ridurre il deficit fiscale. In effetti, l’entità del deficit fiscale statunitense raggiungerà il 13% del PIL nel 2021. In effetti, sembra che ora ciò sia completamente inutile.

Il terzo aspetto è che non sono stati in grado di adeguare tempestivamente il quadro delle previsioni e delle analisi e non hanno alzato tempestivamente i tassi di interesse dopo la comparsa dei primi segnali di inflazione.

Questo è un errore. Penso che questo errore causerà effettivamente molti problemi in futuro, inclusi gli attuali prezzi elevati delle case negli Stati Uniti, gli alti tassi ipotecari e l’elevata inflazione negli Stati Uniti. In effetti, l’industria manifatturiera nazionale negli Stati Uniti potrebbe farlo affrontare un ulteriore svuotamento Sebbene il governo federale degli Stati Uniti abbia compiuto molti sforzi per reindustrializzarsi,

Il secondo problema è in realtà l’altro lato del problema di cui abbiamo appena parlato: è l’eccessivo deficit fiscale negli Stati Uniti. Ho appena detto che la Federal Reserve ha dato un contributo in questo processo. L’aspetto del suo credito è che dopo il 2008, in quegli anni, va detto che ha addirittura convinto il governo federale degli Stati Uniti ad attuare uno stimolo fiscale relativamente elevato e attivo. politica.

Infatti, rispetto all’Europa e ad altri paesi, il deficit fiscale degli Stati Uniti in quel periodo era relativamente elevato, sempre compreso tra il 5% e il 7%. Possiamo vedere che la parte che ho cerchiato era molto necessaria in quel momento, ma nel 2021 e negli anni successivi, a mio avviso, non sono necessari stimoli fiscali eccessivi. Durante questo processo, la Federal Reserve non ha effettivamente svolto il ruolo che avrebbe dovuto svolgere. Durante questo processo, anche il debito pubblico degli Stati Uniti è aumentato rapidamente. Nel 2014, il debito pubblico degli Stati Uniti ha iniziato a superare il suo PIL. E ora il suo debito pubblico di 35mila miliardi di dollari supera di gran lunga il suo PIL.

Se guardiamo al confronto dei deficit tra Stati Uniti ed Europa, possiamo vederlo molto chiaramente. L’Europa ha un tale meccanismo interno all’Eurozona, che rende impossibile che il suo deficit sia troppo elevato, mentre gli Stati Uniti sono dentro. nel mezzo di questo processo, a mio parere, è un po’ inappropriato abusare del suo dollaro speciale come riserva valutaria internazionale. Un tale status della valuta abusa dell’egemonia del dollaro.

Perché lo stimolo fiscale degli Stati Uniti è così elevato dopo il 2020? La Federal Reserve ha una certa responsabilità Naturalmente, la responsabilità maggiore potrebbe risiedere nella politica interna degli Stati Uniti, in particolare nei crescenti conflitti interni negli Stati Uniti e nell'ampliamento. divario tra ricchi e poveri e crescente divario tra i due partiti. Tutti sperano di aumentare il deficit o ottenere il sostegno pubblico riducendo le tasse. In questo modo, il deficit aumenterà inevitabilmente, soprattutto dopo la fine dell’era Trump Biden sale al potere, in realtà si concentrano sullo stimolo fiscale giorno e notte, ovviamente dietro c’è un certo supporto teorico. Naturalmente, questa teoria è fallita secondo me ora, ma una volta era molto popolare nel nostro paese Questa è la teoria monetaria moderna (MMT). Naturalmente, quasi nessuno negli Stati Uniti ora menziona questa teoria.

Alla fine, il problema causato dalla Federal Reserve sono stati i gravi squilibri esterni.Possiamo vedere da questo grafico che il deficit commerciale degli Stati Uniti ha ovviamente raggiunto un livello più elevato negli ultimi quattro o cinque anni. In passato, era di circa 60 miliardi di dollari al mese. Ora è quasi 100 miliardi di dollari Se guardiamo al rapporto tra deficit commerciale e PIL può essere relativamente stabile, entrambi intorno al 4%, ma gli Stati Uniti sìQualcommC’è un PIL nominale artificialmente elevato, quindi dobbiamo guardare agli squilibri e agli squilibri internazionali. Dobbiamo anche guardare al deficit commerciale assoluto. È ovvio che il deficit commerciale è in aumento.

Un simile aumento porterà anche molti problemi all’economia americana, soprattutto perché vediamo che nel nostro attuale contesto di globalizzazione, il capitale può fluire e gli afflussi di capitale negli Stati Uniti fanno salire i prezzi delle case, dei prezzi delle azioni e di varie industrie statunitensi Nel corso del processo, tale effetto di creazione di denaro attrae più capitali verso gli Stati Uniti. Se il dollaro USA rimane elevato, aumenterà ulteriormente il costo della produzione nazionale negli Stati Uniti, ostacolandone l’autoregolamentazione meccanismo, che potrebbe far sì che alcuni squilibri commerciali diventino sempre più gravi nel corso del tempo, ma alla fine tali squilibri saranno inevitabilmente corretti, ma a volte la correzione porterà a vari problemi, tra cui i nostri conflitti commerciali internazionali, nonché problemi in l’economia interna e il mercato dei capitali degli Stati Uniti.

Dopo aver parlato degli Stati Uniti, parliamo ora della Cina, perché uno dei problemi che ho appena menzionato riguardo alla Federal Reserve negli ultimi anni ha portato a squilibri negli Stati Uniti e gli squilibri globali possono esserlo chiaramente visibile quando guardiamo l'immagine a sinistra. L’attuale deficit commerciale mensile degli Stati Uniti ammonta a circa 100 miliardi di dollari, rendendolo il paese con il deficit più grande del mondo. Quindi, quale paese è il paese con il surplus più grande del mondo? Sembra essere la Cina, la seconda economia più grande del mondo. Se aggiustiamo in base alla PPP, l’aggregato economico della Cina potrebbe essere simile a quello degli Stati Uniti, o addirittura paragonabile ad esso. Qual è il nostro attuale surplus commerciale mensile? Esattamente l’opposto di quel numero, il nostro surplus commerciale attuale è di circa 100 miliardi di dollari.

Il nostro tasso di crescita delle esportazioni in Cina è stato positivo negli ultimi anni, tranne alcuni anni, ed è migliorato rapidamente durante l’epidemia. Nella prima metà di quest’anno abbiamo registrato una crescita delle esportazioni del 6%. abbiamo avuto un tasso di crescita delle esportazioni dell’8,6%. Dietro tale crescita, in realtà vediamo l’altro lato dello squilibrio commerciale. Siamo un paese con un forte surplus commerciale. La nostra valuta si è deprezzata rispetto al RMB. Il nostro RMB si è effettivamente deprezzato rispetto a un paniere di valute negli ultimi due anni cosa abbiamo imparato Dalla base dell'economia del commercio internazionale, questo non dovrebbe accadere. D’altro canto, siamo un paese con un enorme surplus commerciale, e il nostro CPI è ora vicino allo 0, mentre il CPI degli Stati Uniti era superiore al 9% quando era il più alto degli ultimi due anni, ed è ancora intorno al 3% adesso.

Se guardiamo i dati sui prezzi doganali statunitensi, il prezzo delle importazioni dalla Cina è diminuito in media del 3% all’anno negli ultimi due anni, mentre le importazioni da altri paesi sono aumentate in media del 2%-3% all’anno. quindi abbiamo assistito a un fenomeno molto strano. Ora abbiamo uno squilibrio commerciale, ma dietro questo squilibrio non abbiamo un meccanismo per risolverlo. Abbiamo paesi che sono redditizi nel commercio, ma le nostre valute sono sotto pressione per deprezzarsi Gli enormi deficit commerciali sembrano avere spazio per un apprezzamento, almeno la sua valuta rimane elevata. Questo è un fenomeno piuttosto strano a cui stiamo assistendo ora.

Se vogliamo guardare alla Cina, abbiamo appena menzionato il motivo che sta dietro a ciò: la domanda interna cinese è insufficiente. Anche se abbiamo un enorme surplus commerciale, tutti sanno che la nostra economia cinese non è un ideale speciale. Il settore immobiliare, che rappresentava 1/4 del precedente PIL cinese, è un settore molto importante che negli ultimi anni si è ridotto. Un settore così importante si è ridotto su così vasta scala in un periodo di tempo così breve, addirittura superiore a quello del Giappone, il che avrà inevitabilmente un impatto estremamente importante sulla domanda interna di un paese.

Che impatto avrà alla fine? Incidere sulle finanze di un paese. Perché prima che questa volta scoppiasse la bolla immobiliare, il 38% delle nostre entrate fiscali proveniva dal settore immobiliare, in particolare dalla vendita di terreni, che avrà un grande impatto anche sui nostri consumi. Perché il nostro consumo dipende dal reddito, e il reddito è in gran parte legato alla domanda interna e alle nostre spese fiscali locali.

D'altro canto, i consumi sono legati alla ricchezza. Negli ultimi anni i prezzi immobiliari in Cina sono diminuiti di circa il 30%. Dall'altro, dopo la crisi immobiliare, i governi locali hanno investito massicciamente in nuovi prodotti D'altro canto, ciò ha favorito notevolmente il livello tecnico e la produttività del nostro Paese nel nuovo settore energetico, provocando inevitabilmente un forte calo dei prezzi. In effetti, questo processo ha anche aggravato i nostri squilibri perché ha spinto al rialzo le esportazioni.

Ma d'altra parte, nei fatti, cosa accadrà ai grandi investimenti degli ultimi anni e di quest'anno? La crescita negativa degli investimenti avrà un impatto negativo anche sulla nostra domanda interna.

Dopo aver parlato di questi temi, vorrei parlare infine di alcuni punti. Qual è la nostra risposta? Innanzitutto voglio dire che dobbiamo affrontare seriamente questo squilibrio. Perché?

In primo luogo, l’elevata crescita delle esportazioni è insostenibile, sia che sia dovuta al ciclo economico internazionale o ad alcuni cicli industriali internazionali, una crescita così elevata non è sostenibile, soprattutto entro la fine di quest’anno o del prossimo anno il tasso di crescita delle esportazioni potrebbe tornare al di sotto del 5%, o addirittura intorno allo 0%.

In secondo luogo, con le nostre esportazioni ad alta velocità e a basso prezzo, i prezzi saranno inevitabilmente bloccati da altri paesi durante il processo di ribasso.

In terzo luogo, durante la campagna elettorale americana ci sarà inevitabilmente competizione tra i partiti democratico e repubblicano. Il Partito Repubblicano ha proposto che, se saranno eletti, aumenteranno le tariffe di un ulteriore 50%, annulleranno il trattamento della nazione più favorita per la Cina e ridurranno gradualmente le importazioni di prodotti chiave dalla Cina. Quindi, per noi, penso che sia il nostro governo centrale è molto importante a questo riguardo. Ciò che è chiaro è che non possiamo fare troppo affidamento sugli investimenti esteri e non possiamo riporre tutte le speranze nel mantenimento di un’esportazione ad alta velocità per la crescita stabile dell’economia cinese.

Innanzitutto, a mio avviso, dovremmo mantenere la stabilità del RMB ed evitare un deprezzamento significativo. Negli ultimi tempi, in molte occasioni, abbiamo ascoltato alcuni suggerimenti politici, anche un suggerimento politico molto popolare, che consisteva nel consentire il deprezzamento del RMB. A mio parere, nella situazione attuale in cui lo squilibrio è già molto grave, se svalutiamo il RMB troppo velocemente o troppo, in realtà non è favorevole alla risoluzione di questo squilibrio e non favorisce la gestione di buone relazioni con altri paesi.

D’altro canto, la nostra attuale domanda interna sta effettivamente diminuendo sotto un aspetto. Ciò è dovuto al fatto che il nostro mercato dei capitali interno e il mercato immobiliare sono instabili. Anche un ulteriore deprezzamento del nostro RMB non favorisce la stabilità della domanda interna. Quindi, dal punto di vista della nostra analisi, penso che in realtà non dovremmo incoraggiare la svalutazione del RMB, ma dovremmo mantenerne la stabilità. Questo è il primo.

In secondo luogo, se guardiamo all’esperienza e alle lezioni apprese dalla Federal Reserve negli ultimi dieci anni circa, dovremmo effettivamente tagliare i tassi di interesse moderatamente. Naturalmente, potrebbe non esserci spazio per un taglio sostanziale dei tassi, ma dovremmo tagliare i tassi di interesse moderatamente , soprattutto a causa della nostra storia vari motivi,I tassi d'interesse dei mutui ipotecari esistenti sono relativamente alti, il che secondo me dovrebbe essere il primo problema da risolvere.

Risposta tre,Dobbiamo stabilizzare il settore immobiliare. Secondo me la bolla è scomparsa. In effetti, la Cina è ancora in fase di urbanizzazione e la popolazione continuerà ad accumularsi. Durante questo processo, il settore immobiliare ha ancora un certo margine di sviluppo. In effetti, un’importante lezione o esperienza che la Federal Reserve ha imparato dalla stabilizzazione dell’economia statunitense negli ultimi dieci anni circa è, a mio avviso, come stabilizzare il settore immobiliare del proprio paese. industria.

A mio avviso, dovremmo concentrarci sulla garanzia della fornitura di alloggi per mantenere la stabilità del nostro settore immobiliare. Perché? Ciò comporta un’altra esperienza e lezione da parte della Federal Reserve,Dietro la garanzia della consegna della casa c'è in realtà un oggetto di garanzia, che è quello di mantenere la fiducia dell'intero mercato, perché il sistema centrale dell'intero mercato immobiliare in Cina è il sistema abitativo fuori piano se la consegna della casa non ha una tale garanzia, tutti inevitabilmente perderanno la fiducia negli sviluppatori immobiliari.

Se consideriamo le società immobiliari cinesi come banche americane, allora in realtà gli acquirenti di case cinesi sono depositanti. In questo processo, dovremmo effettivamente imparare dalla Federal Reserve come effettuare la necessaria gestione macroprudenziale.

L’ultimo è che in termini di politica fiscale, da un lato dovremmo mantenere una politica fiscale proattiva, ma dall’altro dobbiamo anche collegare la politica fiscale con le riforme necessarie.

Vorrei brevemente sottolineare alcuni punti a questo riguardo. Il primo è: cosa speriamo di ottenere con le nostre riforme?Nel breve termine, la spesa totale del governo centrale e dei governi locali non dovrebbe rallentare o addirittura ridursi. Dovremmo mantenere una spesa normale o addirittura una spesa accelerata.

Durante questo processo, se vogliamo stimolare la domanda interna, a mio avviso, dovremmo ragionevolmente riformare il sistema di previdenza sociale e migliorare l’assicurazione pensionistica di base e l’assicurazione medica di base per i residenti urbani e rurali. Dovremmo incoraggiare il parto durante questo processo fornire tale sussidio alle persone più povere del centro, alla classe a reddito più basso della nostra società, in modo da poter mantenere le spese fiscali. In questo modo, la Federal Reserve e il governo federale degli Stati Uniti hanno fatto grandi progressi negli ultimi dieci anni, si può dire che alcune delle pratiche adottate negli ultimi anni, soprattutto dopo il 2020, siano in grado di imparare alcune esperienze da esse ed evitare alcune delle loro lezioni.

D’altro canto, dovremmo organizzare meglio i trasferimenti in tutta la Cina per adattarli al flusso della popolazione, in modo da poter, da un lato, aumentare le spese fiscali e, dall’altro, evitare che le spese fiscali procedano troppo velocemente. in alcuni luoghi in aumento, con conseguente calo irragionevole del ritorno sull’investimento.

In breve, arriviamo alla conclusione che la Federal Reserve ha registrato guadagni e perdite negli ultimi dieci anni. Ci sono stati molti problemi nel mezzo. Alla fine, uno squilibrio internazionale è stato esportato dalla nostra parte vale la pena imparare. Stiamo prestando attenzione, grazie a tutti.■