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Photo en direct de Lu Ting participant au séminaire du New Economist Think Tank. Du 1er au 2 août 2024, le « Forum des économistes en chef de la Chine et le troisième sommet économique de la région de la Grande Baie (Huangpu) » se sont tenus à Guangzhou. Cet article a été compilé par le groupe de réflexion des nouveaux économistes de l'économiste en chef de la Chine de Nomura Securities Lu. Discours de Ting au sommet. Il y a eu des suppressions et des modifications sans ma confirmation.

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Ma tâche principale est d'étudier la Banque populaire de Chine, pas la Réserve fédérale, il est donc un peu trop difficile pour moi de parler de ce sujet. Mais comme c'est l'ordre du Secrétaire général, je vais m'y prendre et en parler. la Réserve fédérale, mais à la fin j'en parlerai. Quel type de relation entretient-elle avec l'économie chinoise ?

Selon nos habitudes orientales, nous nous concentrons toujours sur les réalisations et secondairement sur les défauts. Permettez-moi d’abord de parler de ce que nous avons observé, des réalisations de la Réserve fédérale au cours des dix dernières années et des domaines dans lesquels elle a commis certaines erreurs. Parlons d’abord de ses résultats.

En termes de performance, regardons d'abord l'image de gauche. À partir des années 1930, le PIB des États-Unis. Vous pouvez voir que pendant la Grande Dépression aux États-Unis, le taux de croissance du PIB était négatif. était d'environ 4 années consécutives entre -5% et 13%.

Une telle situation ne s'est pas produite aux États-Unis au cours des dix dernières années. Nous savons tous que la crise financière mondiale a éclaté aux États-Unis en 2008. Beaucoup de gens étaient particulièrement inquiets du fait qu'à cette époque, l'économie mondiale et l'économie américaine étaient en danger. connaîtrait des années consécutives de déclin. Mais en fin de compte, l’économie américaine a reculé pendant seulement un an, et seulement de 3 %. Quelle en est la raison ? Je pense que cela a beaucoup à voir avec les mesures de relance et d’assouplissement monétaires très fortes aux États-Unis à cette époque.

Le marché boursier américain s'est bien comporté au cours de la dernière décennie. Par rapport à avant 2008 et avant la crise de Lehman, le marché boursier américain a augmenté plus de quatre fois. Ainsi, du point de vue du PIB, des prix des actifs et des prix de l'immobilier, le marché boursier américain s'est bien comporté. D’un point de vue, il faut dire que du point de vue d’une banque centrale, la contribution de la Réserve fédérale à l’économie américaine devrait effectivement être vue par tous. Alors, quelle en est la raison ?

Premièrement, la Réserve fédérale américaine a réduit les taux d’intérêt à deux reprises en 2008 et en 2020. L’ampleur et l’intensité des réductions des taux d’intérêt ont été particulièrement importantes. Deuxièmement, les réductions des taux d’intérêt ne suffisent pas à elles seules. Il y a aussi l’assouplissement monétaire, y compris le QE qui a été mis en œuvre à trois reprises depuis 2009. Après le déclenchement de l’épidémie en 2020, le bilan de la Réserve fédérale a doublé en un mois seulement. .

Troisièmement, à un certain moment, notamment après 2010, la Réserve fédérale a appelé le gouvernement fédéral américain à maintenir une politique budgétaire proactive. En fait, les États-Unis ont obtenu des résultats considérables en termes de croissance économique conventionnelle, d’autant plus que l’Europe est embourbée dans la crise de l’euro.

Quatrièmement, relever les taux d'intérêt et réduire les bilans en temps opportun, au moment opportun, notamment en 2015.

Cinquièmement, nous avons renforcé la gestion macroprudentielle et effectué des tests de résistance chaque année. De tels tests de résistance devraient en fait améliorer considérablement le niveau global de réglementation des États-Unis. C'est la performance de la Réserve fédérale.

Nous avons également vu que le niveau de gestion des urgences en 2023 s’est pleinement reflété aux États-Unis.Banque de la Silicon Valley Lorsque des problèmes sont survenus avec d’autres banques, la Réserve fédérale a agi très rapidement et de manière décisive, ce qui a permis d’éviter une crise inutile. Quelle est la base de cette théorie ? Lorsque la crise de Lehman s'est produite en 2008, j'étais chez Merrill Lynch. Il y avait deux banques qui avaient de gros problèmes à cette époque. L'une était Merrill Lynch, où je travaillais à l'époque, et l'autre était Lehman, qui était en fait la mienne. Je travaille maintenant. Quel genre de livre nous sommes-nous empressés de lire à cette époque ? C'était un livre sur la période de la Grande Dépression aux États-Unis, car nous savons que Bernanke était en fait l'un des plus grands experts de la Grande Dépression aux États-Unis. À cette époque, Bernanke était le président de la Réserve fédérale, et la Grande Dépression Dit à la Fed et dit à Bernanke quoi faire ?

Nous devons sauver les intermédiaires financiers, nous ne devons pas laisser les banques faire faillite à grande échelle, nous devons garantir l’offre de crédit et nous devons garantir la masse monétaire. C’est, je pense, l’expérience et la leçon que nous avons tirées de la Grande Dépression. Nous avons eu beaucoup de chance à cette époque. On peut dire que la Réserve fédérale était aux mains de Bernanke.

La seconde découle d'une série de leçons et d'expériences au Japon après les années 1990, qui consistent non seulement à mettre en œuvre un QE, mais également à augmenter les dépenses budgétaires du gouvernement central.

Troisièmement, si nous parlons des résultats de 2020, surtout s’ils sont relativement bons, la crise de Lehman nous a également appris comment réagir rapidement, comment être le dernier emprunteur et comment coopérer avec les États-Unis dans ce processus. C'est la faute de la Fed si elle augmente les dépenses budgétaires et sauve les institutions et les individus qui doivent être secourus.

Si l’on parle de la faute de la Réserve fédérale, avant 2008, la crise de Lehman n’était pas un choc externe mais endogène, même si Bernanke lui-même était un expert de la Grande Dépression aux États-Unis. Aux États-Unis, il a pris ses fonctions à la Réserve fédérale en 2006. Après en être devenu président, la Réserve fédérale essayait en fait d'empêcher qu'une telle bulle ne se produise aux États-Unis. Nous avons dit qu'elle était au milieu de la bulle immobilière et de la crise financière. En fait, ses performances auraient dû être médiocres entre 2006 et 2008. C'est la première histoire.

La deuxième histoire est l’inflation qui a commencé au second semestre 2021. De nombreuses raisons expliquent une inflation élevée. Certaines des raisons peuvent être exogènes, comme la guerre entre la Russie et l’Ukraine en 2022, mais une partie considérable des raisons sont endogènes. Oui, à mon avis, il y a trois aspects qui montrent que la Réserve fédérale est en réalité imparfaite à bien des égards.

Premièrement, il a peut-être oublié que dans une nouvelle situation, sur fond de choc particulier du côté de l’offre, les divers problèmes macroéconomiques causés par une demande insuffisante dans le passé sont différents.

Après 2009, qu'il s'agisse des États-Unis, de l'Europe ou du Japon, qui sont en déflation ou proches de la déflation depuis longtemps, beaucoup de gens pensent que l'impression de monnaie et l'augmentation des dépenses budgétaires n'entraîneront pas une inflation élevée. La faible inflation à terme fait que je pense que bon nombre de nos banques centrales, y compris la Réserve fédérale, sont un peu engourdies. C'est la première raison.

La deuxième raison est qu'il n'a pas dissuadé le gouvernement fédéral américain à temps. En 2022, le taux de croissance du PIB était déjà dans le contexte d'une reprise rapide après l'épidémie de 2020, ce qui l'a persuadé de réduire le déficit budgétaire. En fait, l’ampleur du déficit budgétaire américain atteindra 13 % du PIB en 2021. En fait, il semble que cela soit désormais totalement inutile.

Le troisième aspect est qu’ils n’ont pas été en mesure d’ajuster leur cadre de prévision et d’analyse en temps opportun et n’ont pas augmenté les taux d’intérêt à temps après l’apparition des premiers signes d’inflation.

C'est une erreur. Je pense que cette erreur causera en fait de nombreux problèmes à l'avenir, notamment les prix élevés actuels de l'immobilier aux États-Unis, les taux hypothécaires élevés et la forte inflation aux États-Unis. En fait, l'industrie manufacturière nationale aux États-Unis pourrait le faire. faire face à un creusement supplémentaire. Bien que le gouvernement fédéral américain De nombreux efforts aient été déployés pour réindustrialiser,

Le deuxième problème est en fait l’autre aspect du problème dont nous venons de parler : le déficit budgétaire excessif des États-Unis. Je viens de dire que la Réserve fédérale a contribué à ce processus. L'aspect de son crédit est qu'après 2008, au cours de ces années-là, elle a même persuadé le gouvernement fédéral américain de mettre en œuvre une relance budgétaire relativement élevée et active. politique.

En fait, comparé à l'Europe et à d'autres pays, le déficit budgétaire des États-Unis était à cette époque relativement élevé, toujours entre 5 et 7 %. Nous pouvons voir que la partie que j’ai encerclée était très nécessaire à cette époque, mais en 2021 et les années suivantes, à mon avis, une relance budgétaire excessive n’est pas nécessaire. Au cours de ce processus, la Réserve fédérale n’a pas réellement joué le rôle qu’elle était censée jouer. Au cours de ce processus, la dette publique des États-Unis a également augmenté rapidement. En 2014, la dette publique des États-Unis a commencé à dépasser son PIB. Et maintenant, sa dette publique de 35 000 milliards de dollars dépasse de loin son PIB.

Si nous regardons la comparaison des déficits entre les États-Unis et l’Europe, nous pouvons le constater très clairement. L’Europe a un tel mécanisme interne dans la zone euro, qui fait qu’il est impossible que son déficit soit trop élevé, alors que les États-Unis y sont. Au milieu de ce processus, à mon avis, il est un peu inapproprié d'abuser de son dollar spécial comme réserve monétaire internationale. Un tel statut de la monnaie abuse de l'hégémonie du dollar.

Pourquoi les mesures de relance budgétaire des États-Unis sont-elles si élevées après 2020 ? La Réserve fédérale a une certaine responsabilité. Bien entendu, la plus grande responsabilité réside peut-être dans la politique intérieure des États-Unis, en particulier dans la montée des conflits intérieurs aux États-Unis et leur élargissement. L'écart entre les riches et les pauvres et l'écart croissant entre les deux partis espèrent tous augmenter le déficit ou gagner le soutien du public en réduisant les impôts. Dans le processus, le déficit augmentera inévitablement, surtout après la fin de l'ère Trump. Biden arrive au pouvoir, ils se concentrent en fait sur la relance budgétaire jour et nuit, bien sûr, il y a un certain soutien théorique derrière cela. Bien sûr, cette théorie est aujourd’hui en faillite, à mon avis, mais elle était autrefois très populaire dans notre pays. C'est la théorie monétaire moderne (MMT). Bien entendu, aux États-Unis, presque personne n’évoque désormais cette théorie.

En fin de compte, le problème causé par la Réserve fédérale était de graves déséquilibres extérieurs.Ce graphique montre que le déficit commercial américain a manifestement atteint un niveau plus élevé au cours des quatre ou cinq dernières années. Dans le passé, il s'élevait à environ 60 milliards de dollars de déficit commercial par mois. Aujourd'hui, il atteint près de 100 milliards de dollars. Si l'on regarde la relation entre le déficit commercial et le PIB est peut-être relativement stable, tous deux autour de 4 %, mais les États-Unis ontQualcommIl existe un PIB nominal artificiellement élevé, nous devons donc examiner les déséquilibres internationaux. Nous devons également examiner le déficit commercial absolu. Il est évident que le déficit commercial augmente.

Une telle hausse entraînera également de nombreux problèmes pour l’économie américaine, d’autant plus que dans le contexte actuel de mondialisation, les capitaux peuvent affluer et les afflux de capitaux aux États-Unis font grimper les prix de l’immobilier, les cours des actions et diverses industries aux États-Unis. Dans le cadre de ce processus, un tel effet lucratif attire davantage de capitaux vers les États-Unis. Si le dollar américain reste élevé, cela augmentera encore davantage le coût de la fabrication nationale aux États-Unis, ce qui entravera son autoréglementation. mécanisme, qui peut rendre certains déséquilibres commerciaux de plus en plus graves au fil du temps, mais en fin de compte, ces déséquilibres seront inévitablement corrigés, mais parfois la correction entraînera divers problèmes, notamment nos conflits commerciaux internationaux, ainsi que des problèmes de l’économie intérieure et le marché des capitaux des États-Unis.

Après avoir parlé des États-Unis, parlons ensuite de la Chine, car l'un des problèmes que je viens de mentionner à propos de la Réserve fédérale au cours des dernières années a conduit à des déséquilibres aux États-Unis et à des déséquilibres mondiaux. on le voit clairement quand on regarde la photo de gauche. Le déficit commercial mensuel actuel des États-Unis est d'environ 100 milliards de dollars, ce qui en fait le pays le plus déficitaire au monde. Alors, quel pays est le pays le plus excédentaire au monde ? Il s’agit de la Chine, la deuxième économie mondiale. Si l'on ajuste en fonction de la PPA, l'agrégat économique de la Chine peut être similaire à celui des États-Unis, voire comparable. Quel est notre excédent commercial mensuel actuel ? À l’opposé de ce chiffre, notre excédent commercial actuel est d’environ 100 milliards de dollars américains.

Le taux de croissance de nos exportations en Chine a été positif ces dernières années, à l'exception de quelques années, et s'est amélioré rapidement pendant l'épidémie. Au premier semestre de cette année, nous avons enregistré une croissance de nos exportations de 6 % en juin dernier. nous avons eu un taux de croissance des exportations de 8,6%. Derrière une telle croissance se cache en réalité l’autre face du déséquilibre commercial. Nous sommes un pays avec un fort excédent commercial. Notre monnaie s’est dépréciée par rapport au RMB au cours des deux dernières années. ce que nous avons appris Du point de vue économique le plus élémentaire du commerce international, cela ne devrait pas se produire. D'un autre côté, nous sommes un pays avec un énorme excédent commercial, et notre IPC est maintenant proche de 0, tandis que l'IPC des États-Unis était de plus de 9% alors qu'il était le plus élevé des deux dernières années, et c'est toujours autour de 3% maintenant.

Si l'on regarde les données sur les prix des douanes américaines, le prix des importations en provenance de Chine a baissé en moyenne de 3 % par an au cours des deux dernières années, tandis que les importations en provenance d'autres pays ont augmenté en moyenne de 2 à 3 % par an. nous avons donc assisté à un phénomène très étrange. Nous avons maintenant un déséquilibre commercial, mais derrière ce déséquilibre, nous n'avons pas de mécanisme pour le résoudre. Nous avons des pays qui sont rentables dans le commerce, mais nos monnaies sont sous pression pour se déprécier. d'énormes déficits commerciaux semblent avoir une marge d'appréciation, du moins sa monnaie reste élevée. C’est un phénomène plutôt étrange auquel nous assistons actuellement.

La raison derrière cela, si nous regardons la Chine, c'est que nous venons de mentionner que la demande intérieure de la Chine est insuffisante. Bien que nous ayons un énorme excédent commercial, tout le monde sait que notre économie chinoise n'est pas un idéal particulier. L'immobilier, qui représentait 1/4 du PIB chinois, est un secteur très important qui a connu un déclin ces dernières années. Un secteur aussi important s'est rétréci à une si grande échelle en si peu de temps, même à un degré dépassant celui du Japon, ce qui aura inévitablement un impact extrêmement important sur la demande intérieure d'un pays.

Quel impact cela aura-t-il au final ? Affecter les finances d'un pays. Car avant l’éclatement de la bulle immobilière cette fois-ci, 38 % de nos recettes fiscales provenaient autrefois du secteur immobilier, notamment de la vente de terrains, ce qui aura également un grand impact sur notre consommation. Parce que notre consommation dépend des revenus, et ces derniers sont largement liés à la demande intérieure et à nos dépenses fiscales locales.

D'un autre côté, la consommation est liée à la richesse.Au cours des dernières années, les prix de l'immobilier en Chine ont chuté d'environ 30 %. D'un autre côté, après le ralentissement de l'immobilier, les gouvernements locaux ont investi massivement dans de nouveaux produits. D'une part, cela a grandement amélioré le niveau technique de notre pays et la productivité dans le nouveau secteur énergétique a inévitablement provoqué une forte baisse des prix. En fait, ce processus a également aggravé nos déséquilibres car il a fait augmenter les exportations.

Mais d’un autre côté, qu’adviendra-t-il des investissements à grande échelle de ces dernières années et de cette année ? Une croissance négative des investissements aura également un impact négatif sur notre demande intérieure.

Après avoir évoqué ces questions, permettez-moi enfin d'aborder quelques points. Quelle est notre réponse ? Tout d’abord, je voudrais dire que nous devons sérieusement nous attaquer à ce déséquilibre. Pourquoi ?

Premièrement, la forte croissance des exportations n'est pas durable, qu'elle soit due au cycle économique international ou à certains cycles industriels internationaux, une croissance aussi élevée n'est pas durable, surtout d'ici la fin de cette année ou de l'année prochaine. le taux de croissance des exportations pourrait revenir en dessous de 5 %, voire autour de 0 %.

Deuxièmement, avec nos exportations à grande vitesse et nos exportations à bas prix, les prix seront inévitablement bloqués par d'autres pays pendant le processus de baisse.

Troisièmement, pendant la campagne électorale américaine, il y aura inévitablement une concurrence entre les partis démocrate et républicain. Le Parti républicain a proposé que s’il était élu, il augmenterait les droits de douane de 50 % supplémentaires, annulerait le traitement de la nation la plus favorisée pour la Chine et réduirait progressivement les importations de produits clés en provenance de Chine. Donc pour nous, je pense à notre gouvernement central. Ce qui est clair, c'est que nous ne pouvons pas trop compter sur les investissements étrangers et que nous ne pouvons pas placer tous nos espoirs dans le maintien d'exportations à grande vitesse pour la croissance stable de l'économie chinoise. Alors, que devons-nous faire ?

Premièrement, à mon avis, nous devons maintenir la stabilité du RMB et éviter une dépréciation importante. Au cours de la période écoulée, nous avons entendu à plusieurs reprises des suggestions politiques, même une suggestion politique très populaire, à savoir permettre la dépréciation du RMB. À mon avis, dans la situation actuelle où le déséquilibre est déjà très grave, si nous déprécions le RMB trop rapidement ou trop, cela ne contribuera pas à résoudre ce déséquilibre ni à entretenir de bonnes relations avec les autres pays.

D’un autre côté, notre demande intérieure actuelle est en fait en baisse dans un certain sens, car notre marché intérieur des capitaux et notre marché immobilier sont instables. Une dépréciation accrue de notre RMB ne favorise pas non plus la stabilité de la demande intérieure. Donc, du point de vue de notre analyse, je pense qu'en fait nous ne devrions pas encourager la dévaluation du RMB, mais plutôt maintenir la stabilité du RMB. C'est la première.

Deuxièmement, si l’on considère l’expérience et les enseignements de la Réserve fédérale au cours de la dernière décennie, nous devrions effectivement réduire les taux d’intérêt de manière modérée. Bien sûr, il n’y a peut-être pas de place pour une réduction substantielle des taux d’intérêt, mais nous devrions réduire les taux d’intérêt de manière modérée. , notamment à cause de notre histoire, pour diverses raisons.Les taux d’intérêt des prêts hypothécaires existants sont relativement élevés, ce qui, à mon avis, devrait être le premier problème à résoudre.

Réponse trois,Il faut stabiliser l’immobilier. Il est tellement tombé, à mon avis, que la bulle a disparu. , En fait, la Chine est toujours en processus d'urbanisation et la population va continuer à se rassembler. Au cours de ce processus, l'immobilier a encore une certaine marge de développement. En fait, une leçon ou une expérience importante que la Réserve fédérale a tirée de la stabilisation de l'économie américaine au cours de la dernière décennie est, à mon avis, comment stabiliser l'immobilier de son pays. industrie.

À mon avis, nous devrions nous concentrer sur la fourniture de logements pour maintenir la stabilité de notre secteur immobilier. Pourquoi? Cela implique une autre expérience et leçon de la Réserve fédérale,Derrière la garantie de livraison de la maison se cache en fait un sujet de garantie, qui consiste à maintenir la confiance de l'ensemble du marché, car le système central de l'ensemble du marché immobilier en Chine est le système de logement sur plan si la livraison de la maison n'a pas lieu. une telle garantie, tout le monde perdra inévitablement confiance dans les promoteurs immobiliers.

Si nous considérons les sociétés immobilières chinoises comme des banques américaines, alors en fait les acheteurs de logements chinois sont des déposants. Dans ce processus, nous devrions en réalité apprendre de la Réserve fédérale comment mettre en œuvre la gestion macroprudentielle nécessaire.

La dernière est qu'en termes de politique budgétaire, nous devons d'une part maintenir une politique budgétaire proactive, mais d'autre part, nous devons également lier la politique budgétaire aux réformes nécessaires.

Permettez-moi de faire rapidement quelques remarques à cet égard. La première est la suivante : qu’espérons-nous réaliser avec nos réformes ?À court terme, les dépenses totales du gouvernement central et des collectivités locales ne devraient pas ralentir ni même diminuer. Nous devrions maintenir les dépenses normales, voire les accélérer.

Au cours de ce processus, si nous voulons stimuler la demande intérieure, nous devrions, à mon avis, réformer raisonnablement le système de sécurité sociale et améliorer l'assurance retraite de base et l'assurance maladie de base pour les résidents urbains et ruraux. Nous devrions encourager les naissances au cours de ce processus. fournir une telle subvention aux personnes les plus pauvres de la classe moyenne, à la classe aux revenus les plus faibles de notre société, afin que nous puissions maintenir les dépenses budgétaires. De cette manière, la Réserve fédérale et le gouvernement fédéral américain ont fait de grands progrès au cours des dix dernières années. On peut dire que certaines des pratiques adoptées ces dernières années, notamment après 2020, permettent d’en tirer certaines leçons et d’en éviter certaines leçons.

D'un autre côté, nous devrions mieux organiser les paiements de transfert dans toute la Chine afin de les adapter aux flux de population, de manière à pouvoir, d'une part, augmenter les dépenses budgétaires et, d'autre part, empêcher que les dépenses budgétaires n'aillent trop vite. dans certains endroits, en hausse, ce qui entraîne une baisse déraisonnable du retour sur investissement.

En bref, nous arrivons à la conclusion que la Réserve fédérale a enregistré des gains et des pertes au cours des dix dernières années. Au final, un déséquilibre international a été exporté de notre côté. valent la peine d’être appris. Nous y prêtons attention, merci à tous.■