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[Introducción] Los principales juicios de las tres principales firmas de valores: múltiples factores han llevado a profundos ajustes en el mercado de bonos y la tendencia a corto plazo puede ser volátil.

Cao Wenjing Mo Lin, reportero de China Fund News

Desde agosto, el mercado de bonos ha experimentado amplias fluctuaciones, con los rendimientos más bajos al vencimiento de los bonos gubernamentales a 10 y 30 años cayendo al 2,10% y 2,33% respectivamente, y continuaron fluctuando durante varios días de negociación. Afectados por esto, los productos financieros de renta fija con activos de bonos como asignación principal también han entrado en la etapa de ajuste de valor neto.

Reporteros de China Fund News entrevistaron a Zhang Jiqiang, subdirector del Instituto de Investigación de Valores de Huatai y analista jefe de renta fija, Jin Qianjing, analista jefe de bonos de Shenwan Hongyuan, y Xu Xu, analista jefe de renta fija de Huafu Securities, sobre las causas y el riesgo. Factores y tendencias futuras de esta ronda de mercado alcista de bonos. En general, creen que si la economía nacional se estabiliza y se recupera significativamente, la tendencia en el mercado de bonos puede revertirse. En general, se espera que el mercado de bonos sea volátil y débil en la segunda mitad de 2024.

Zhang Jiqiang, subdirector del Instituto de Investigación de Valores de Huatai y director de renta fija: En el corto plazo, las advertencias de riesgo del banco central, el ritmo de emisión de bonos especiales y la experiencia en gestión financiera e inversión pueden aumentar las fluctuaciones a corto plazo en el mercado de bonos. En el mediano plazo, existen diferencias naturales entre las viejas y las nuevas economías en su dependencia del financiamiento de la deuda, y el mercado de bonos seguirá teniendo inercia.

Jin Qianjing, analista jefe de Shenwan Hongyuan Research Bond: Se espera que el mercado de bonos sea volátil y débil en la segunda mitad de 2024. Las duraciones de los bonos de esta ronda de instituciones de gestión de activos son generalmente más largas y el apetito por el riesgo en el lado de los pasivos también es más débil. Es necesario centrarse en el riesgo de duración y el riesgo de reembolso del mercado de bonos.

Xu Liang, director de renta fija de Huafu Securities: Si las tasas de interés de los bonos continúan cayendo rápidamente como antes, y si la economía se recupera significativamente en el futuro, las tasas de interés pueden aumentar rápidamente, similar a los reembolsos financieros anteriores. En este momento, la mayoría de las carteras de inversión enfrentarán un gran retroceso de su patrimonio neto. y son propensos a una tendencia bajista extrema.

La "escasez de activos" y otros múltiples factores resuenan

Impulsando el impulso alcista del mercado de bonos en la primera mitad del año

Reportero de China Fund News: ¿Cómo ve la tendencia alcista de los bonos en la que los rendimientos de los bonos gubernamentales siguen cayendo?

Zhang Jiqiang:Creemos que el actual “toro de la deuda” puede explicarse por las tres líneas principales de “fundamentos + comportamiento institucional + política monetaria”. En primer lugar, desde el lado de la demanda, el impacto del ciclo económico en el gasto del gobierno, los residentes y las empresas se ha fortalecido, y la industria de servicios y la industria de la construcción han seguido cayendo, en particular, el riesgo de caída de la demanda externa debido a. se espera que las elecciones estadounidenses y la recesión económica de Estados Unidos aumenten desde el lado de la oferta, las actividades de producción manufacturera, que no fueron débiles en la primera mitad del año, comenzaron a verse afectadas por una demanda insuficiente y fue difícil para las empresas. Por el lado de los precios, tanto los precios iniciales como los finales enfrentaron recurrencias, y la reflación aún era difícil.

Desde una perspectiva a largo plazo, el mayor trasfondo al que se enfrenta el mercado de bonos es la transformación de las antiguas y nuevas fuerzas impulsoras de la economía china. Las necesidades de financiación de la vieja economía, como el sector inmobiliario, se han debilitado y la nueva economía todavía está en pie. el proceso de ser cultivado. A corto y medio plazo, los fundamentos muestran una tendencia de aumento del volumen y caída de los precios. La reunión del Politburó en julio afirmó que la reforma, el desarrollo y la estabilidad en la segunda mitad del año "tienen una tarea muy difícil" y que se deben hacer "más esfuerzos" para alcanzar los objetivos de desarrollo económico para todo el año.

En segundo lugar, la “escasez de activos” ha contribuido a la tendencia a la baja de los rendimientos. En abril, el Mecanismo de Autodisciplina de Depósitos emitió una iniciativa para prohibir los pagos manuales de intereses, lo que provocó que los principales bancos no cumplieran su promesa original de pagos de intereses. Esto, combinado con el inesperado recorte de las tasas de interés del banco central en julio, provocó que los depósitos se movieran y fluyeran hacia instituciones no bancarias. La reubicación de depósitos y las suscripciones a la gestión financiera también han impulsado aún más la escala de los fondos de renta fija.

Además, la demanda de crédito es insuficiente y los bancos pequeños y medianos no pueden competir con los grandes bancos. Sólo pueden centrarse en los negocios del mercado financiero y aumentar su asignación de bonos. Las instituciones de seguros también han aumentado sus inversiones en bonos bajo la presión de la expansión de las primas y los vencimientos de activos existentes. Al mismo tiempo, las necesidades de financiación de las empresas son débiles, el ritmo de emisión de bonos locales es lento y las instituciones no bancarias, como la gestión financiera y los fondos de deuda, siguen sometidas a una gran presión debido a la asignación insuficiente.

Jin Qianjing:La tendencia alcista de los bonos, en la que los rendimientos de los bonos gubernamentales han seguido cayendo desde 2024, se debe principalmente a dos factores.

En primer lugar, con la transformación y mejora de la economía de mi país y el desarrollo de alta calidad, la relación entre el crecimiento crediticio de mi país y el crecimiento económico tiende a debilitarse, y la tasa de crecimiento del crédito ha disminuido hasta cierto punto. La tasa de interés oficial se reducirá en julio de 2024, y la tasa de interés de capital también ha mostrado una tendencia unilateral a la baja desde principios de año, que es el factor central que impulsa la continua caída de los rendimientos de los bonos gubernamentales; en segundo lugar, la tasa de interés de los depósitos; continúa disminuyendo, junto con la prohibición del "suplemento de intereses manual", los bonos El rendimiento de los costos de los activos ha mejorado en comparación con los activos de depósito. Los depósitos se han transferido de los bancos a las instituciones de gestión de activos, como la gestión de patrimonio y los fondos. Este lado ha llevado a las instituciones de gestión de activos a aumentar en general su asignación de activos de bonos.

Además, los bancos y las compañías de seguros no son débiles en la asignación de bonos, y un fuerte poder de asignación es también un factor clave que impulsa esta ronda de mercado alcista de bonos.

Tenga cuidado con los alcistas de la deuda

Riesgo de desfase de diferenciales y duración

Reportero de China Fund News: ¿Cuáles son los riesgos sistémicos que el mercado alcista de bonos trae a los bancos y a los seguros?

Zhang Jiqiang:Desde la perspectiva de los bancos, la tendencia alcista de los bonos, consistente en una caída continua de los rendimientos de los bonos gubernamentales, generará riesgos de desfase de duración y margen de interés neto de los bancos.

Por un lado, en el contexto de débiles necesidades reales de financiación de las entidades, los principales bancos apoyan a la economía real aumentando la oferta de préstamos, e incluso lanzan una "guerra de precios" para conceder préstamos a bajos costes. Algunas tasas de interés de los préstamos son incluso más bajas. los de los bonos gubernamentales del mismo período, para competir por los recursos de los depósitos, los bancos han aumentado los tipos de interés de los depósitos de forma encubierta, eludiendo las restricciones del mecanismo de autorregulación de los depósitos, y el sector residencial también lo ha hecho. mayores rendimientos al alargar la duración de los depósitos. A partir del segundo trimestre de 2024, el margen de interés neto de la industria bancaria ha disminuido aún más hasta el 1,54%. El margen de interés neto de los principales bancos es el que más ha disminuido y la presión operativa de la industria bancaria ha aumentado aún más.

Los costos de responsabilidad de los bancos pequeños y medianos tampoco son bajos, y los rendimientos de los bonos generalmente no pueden cubrir sus costos de responsabilidad. Muchas instituciones están aumentando su asignación de tasas de interés a largo plazo con la esperanza de obtener ganancias de capital. Al mismo tiempo, el fuerte crecimiento de los préstamos de los principales bancos y bancos de políticas en los últimos dos años ha reducido hasta cierto punto el espacio comercial de los bancos pequeños y medianos, obligándolos a aumentar su asignación de bonos. Dado que los costos de la deuda no son bajos y los diferenciales de intereses están constantemente comprimidos, la proporción de las ganancias de capital en las ganancias de los bancos pequeños y medianos ha aumentado significativamente. Aunque la tasa de crecimiento general de los bonos de inversión de los bancos pequeños y medianos está disminuyendo este año, de los datos de las transacciones se puede ver que su duración no es baja. Después de todo, bajo la presión de los altos costos del lado del pasivo, solo los largos. -El juego a plazo tiene esperanzas de ganar. En el proceso, el calce de activos y pasivos puede debilitar y exacerbar los riesgos de descalce de duración.

Para la industria de seguros, por un lado, la inversión en seguros se enfrenta a múltiples impactos adversos, como la caída de los rendimientos de los bonos, la restricción de los depósitos de acuerdos, la insuficiencia de la oferta no estándar de las empresas de inversión urbana y el escaso auge inmobiliario. " se ha intensificado y la proporción de asignación de bonos ha sido pasiva. Levante. Por otro lado, el costo de las obligaciones de seguros ha ido disminuyendo lentamente y los seguros de ahorro tradicionales se han vendido más en los últimos años. Los productos de ahorro tienen las características de capital e intereses garantizados + altos costos de emisión. Son especialmente populares entre los inversores en el contexto de la gestión financiera neta y la caída de las tasas de interés de los depósitos. Sin embargo, la tasa de interés en el lado de los activos de seguros ha caído más rápido que en el lado de los pasivos, y el riesgo de pérdidas por diferencial ha comenzado a acumularse.

Jin Qianjing:Los bancos y los seguros son instituciones típicas de asignación de bonos, que tienden a asignar con altos rendimientos y se centran en estrategias de cupones; por lo tanto, durante los períodos en que los rendimientos aumentan y los precios de los bonos no son buenos, el poder de asignación de los bancos y los seguros será significativamente mayor;

Para los bancos, los rendimientos de los bonos siguen cayendo, y la disminución de los cupones reducirá los ingresos de los activos de los bancos e intensificará el riesgo de los márgenes de interés netos de los bancos; lo mismo ocurre con los seguros, con una fuerte caída de los intereses de los bonos gubernamentales a ultralargo plazo; tasas de interés, tasas de interés de bonos gubernamentales a ultra largo plazo. La tasa de interés predeterminada del seguro también se invierte, lo que también aumentará el riesgo de pérdidas por diferencial de seguros.

Xu Liang:Los riesgos sistémicos provienen principalmente del aumento de las tasas de interés y de los ajustes de precios. Si el mercado alcista de bonos es lento y el ritmo de caída de las tasas de interés es razonable, entonces la probabilidad de un rápido aumento posterior de las tasas de interés es baja y el riesgo sistémico es pequeño. Sin embargo, si las tasas de interés de los bonos continúan cayendo rápidamente como antes, y si la economía se recupera significativamente en el futuro, las tasas de interés pueden aumentar rápidamente, de manera similar a los reembolsos anteriores de la gestión financiera. En este momento, la mayoría de las carteras de inversión enfrentarán un gran retroceso. su patrimonio neto, y es fácil que se produzca una tendencia bajista extrema.

Preste atención a los fundamentos económicos, el comportamiento institucional, la política monetaria, el exterior y otros factores.

Reportero de China Fund News: Después de una serie de "golpes combinados", el mercado de bonos ha experimentado violentas fluctuaciones recientemente. ¿Cree que el mercado "alcista de la deuda" ha terminado debido a esto? ¿A qué factores hay que prestar atención?

Zhang Jiqiang:El núcleo que determina la tendencia a mediano y largo plazo sigue siendo la tendencia macroeconómica. Si las viejas y las nuevas fuerzas impulsoras se convierten con éxito, se mejora la vitalidad de la economía real o se expande enormemente la política fiscal y la redención y la gestión financiera. Si se superponen otras reacciones, el toro de la deuda realmente se verá sacudido.

Centrarse en cuatro variables fundamentales: desde una perspectiva fundamental, las características ondulatorias de la economía no han cambiado. Las variables del ciclo económico, como la solidez fiscal y las percepciones de los microsujetos, aún deben cambiar. ser observado.

Desde la perspectiva del comportamiento institucional, la clave para saber cuándo terminará la escasez de activos está en el lado de la oferta, es decir, cuándo aumentará la demanda de financiamiento, depende de la vitalidad de las microentidades, el apalancamiento gubernamental y la estructura de crecimiento económico. Otra idea es apalancar la demanda interna a través de la expansión fiscal. Este proceso aumentará la oferta de bonos con tasas de interés, haciéndolo más necesario, más probable y más factible en el corto plazo.

Desde la perspectiva de la política monetaria, de cara a la segunda mitad del año, en términos de política monetaria, en primer lugar, la dirección general sigue siendo "precisa y eficaz", pero en realidad es estable pero flexible; en segundo lugar, las herramientas estructurales >; herramientas agregadas, especialmente en la reducción de existencias de bienes raíces, tecnología Aún se pueden introducir medidas incrementales en áreas clave como la innovación. En tercer lugar, el período de ventana para los recortes de RRR (como un recorte de RRR del 0,25%) se centrará en el tercer trimestre para complementar las brechas de liquidez; + emisión de bonos gubernamentales de cobertura.

En el extranjero, en el pasado, desde la perspectiva de los diferenciales de tasas de interés entre China y Estados Unidos o la estabilidad cambiaria, el equilibrio externo planteaba una mayor restricción a la política monetaria. Sin embargo, esta situación se ha revertido recientemente. La inversión del diferencial de tipos de interés entre China y Estados Unidos se ha reducido, el RMB se ha apreciado y la presión cambiaria ha disminuido, lo que ha abierto espacio para la política monetaria hasta cierto punto, lo que es ligeramente positivo para el bono interno. mercado en el corto plazo. El impacto de las posteriores elecciones estadounidenses sobre el apetito por el riesgo y la demanda externa requiere atención continua.

Jin Qianjing:A medida que la economía nacional entra en una etapa de desarrollo de alta calidad y mi país se deshace gradualmente del modelo de crecimiento tradicional centrado en el sector inmobiliario y la infraestructura, todavía existe consenso en que el centro de tasas de interés libre de riesgo disminuirá en el mediano y largo plazo. término. Sin embargo, la caída a medio y largo plazo del centro de tipos de interés libre de riesgo no significa que los bonos siempre serán un mercado alcista. Ha habido ajustes sustanciales en los bonos en la segunda mitad de 2020 y finales de 2022.

Desde una perspectiva a corto plazo, se espera que el mercado de bonos esté relativamente agitado en el cuarto trimestre de 2024, principalmente por tres puntos: primero, la etapa más pronunciada de crecimiento del crédito ha pasado y la probabilidad de un recorte de las tasas de interés en el el cuarto trimestre de 2024 es bajo, lo que interpretará el mercado alcista de bonos. En segundo lugar, se espera que los fondos y los rendimientos a corto plazo toquen fondo a partir de finales de agosto de 2024, lo que también provocará ciertas perturbaciones en el tercero; La intervención del banco central en bonos a largo plazo ha entrado en un modo práctico, especialmente por parte de las instituciones. Comenzar desde el lado de la asignación debilitará el poder de asignación del lado de la demanda de bonos.

Xu Liang:A juzgar por la tendencia a la baja y el ritmo de las tasas de interés, la última ola de tasas de interés a la baja ha terminado y las tasas de interés a corto plazo han vuelto a condiciones volátiles, pero la tendencia a la baja de las tasas de interés aún no se ha roto. Necesitamos prestar atención a los fundamentos de la economía en el futuro. Si la economía continúa mostrando una estabilización y recuperación significativas, el mercado alcista de bonos puede terminar como resultado.

El mercado de bonos puede mostrar un patrón volátil y débil en la segunda mitad del año

Reportero de China Fund News: ¿Cómo cree que se comportará el mercado de bonos a corto, medio y largo plazo?

Zhang Jiqiang:El banco central recuerda al mercado de bonos los riesgos desde la perspectiva de la seguridad financiera y otros aspectos, con el objetivo de evitar que el mercado de bonos forme expectativas unilaterales y las fortalezca continuamente. Debido a la existencia de factores procíclicos en las finanzas, sumado a cuestiones como las pérdidas de tipos de interés provocadas por el tamaño de las instituciones, es necesario que el banco central advierta de los riesgos y evite incidentes similares en Silicon Valley Bank. El ritmo de funcionamiento del mercado de bonos se verá alterado en cierta medida.

A juzgar por la tendencia general, las fluctuaciones a corto plazo se amplifican y se mantiene la inercia a medio plazo. El nivel actual de tipos de interés ya se encuentra en un nivel bajo tanto horizontal como históricamente. En el corto plazo, las advertencias de riesgo del banco central, el ritmo de emisión de bonos especiales y la experiencia en gestión financiera e inversión pueden aumentar las fluctuaciones a corto plazo en el mercado de bonos. En el mediano plazo, durante el período de transición entre las viejas y las nuevas fuerzas impulsoras, la macroeconomía tiende a aumentar en volumen y disminuir en precio. Existe una diferencia natural en la dependencia de las viejas y nuevas economías del financiamiento de deuda. La tendencia todavía tiene inercia y la economía también necesita la ayuda de un entorno de tipos de interés bajos. Se recomienda que los inversores mantengan una duración neutral, aumenten la selección de productos y eviten una caída excesiva del crédito.

Jin Qianjing:Se espera que el mercado de bonos sea volátil y débil en la segunda mitad de 2024. Desde la perspectiva de la oferta, se espera que la oferta de bonos aumente en la segunda mitad de 2024, lo que aliviará en cierta medida la presión sobre la asignación de activos de bonos de las instituciones desde el lado de la demanda, que el banco central también ha seguido regulando; Se espera que el comportamiento de inversión en bonos de los bancos y las ofertas públicas recientes también debilite en cierta medida la búsqueda excesiva de bonos a largo plazo por parte de las instituciones.

Considerando que la probabilidad de recortes de las tasas de interés en el cuarto trimestre de 2024 es relativamente baja y que los rendimientos actuales de los bonos se desvían mucho de la tasa de interés oficial, el impacto de la convergencia de fondos y la implementación de políticas estabilizadoras del crecimiento en el mercado de bonos en El cuarto trimestre no puede subestimarse. Además, la duración de los bonos de esta ronda de instituciones de gestión de activos es generalmente más larga y el apetito por el riesgo en el lado de los pasivos también es más débil. También es necesario centrarse en el riesgo de duración y el riesgo de reembolso del mercado de bonos.

Xu Liang:En el futuro, desde la perspectiva de las tasas de interés a corto plazo, si la emisión posterior de bonos gubernamentales continúa acelerándose, las fluctuaciones en el financiamiento causarán que las bajas tasas de interés a corto plazo sigan el mismo camino. Además, con la disminución de los puntos de swap de divisas, la rentabilidad de los fondos extranjeros que mantienen bonos nacionales a corto plazo está disminuyendo. También se espera que su preferencia y compra de bonos nacionales a corto plazo disminuya marginalmente, y el corto plazo general. Las variedades finales también pueden mostrar un estado de shock.

Desde la perspectiva de las tasas de interés a largo plazo, mientras los fundamentos y las políticas se mantengan estables, la motivación para que las tasas de interés sigan subiendo no es fuerte. Desde la perspectiva de la prevención de riesgos, un fuerte aumento de las tasas de interés de los bonos no es un escenario adecuado. Se espera que después de que disminuya la acción contra las tasas de interés de los bonos a largo plazo, el comportamiento de venta de bonos de los bancos también se debilitará. será volátil en el futuro y las tasas de interés a corto plazo volverán a caer rápidamente. La probabilidad también está disminuyendo y existe una mayor probabilidad de que la tasa de interés a 30 años fluctúe entre 2,3% y 2,45%.

Editor: Capitán

Reseña: Muyu‍‍

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