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El reportero del Observador Económico Cai Yuekun A las 3 de la tarde del 1 de agosto, el mercado de bonos convertibles acababa de cerrar. Zhou Yuan miraba los datos de los bonos convertibles línea por línea en la pantalla de la computadora, contando cuidadosamente los bonos convertibles de bajo precio con un rendimiento al vencimiento de más del 5%. Entraron en su campo de visión aquellos bonos convertibles que se vieron influenciados por el sentimiento del mercado o sobrevendidos debido a fluctuaciones a corto plazo.

Desde mayo, el mercado de bonos convertibles, que tiene las características de bajo riesgo de "incumplimiento cero" en el mercado de inversión, repentinamente "cambió de cara". Los bonos convertibles de Soote y los bonos convertibles de Hongda entraron en default sucesivamente, rompiendo la historia de "incumplimiento cero" del mercado de bonos convertibles durante más de 30 años desde su creación a principios de los años 1990. A medida que el mercado de acciones A fluctúa, el mercado de bonos convertibles ha encontrado impactos en el riesgo crediticio. A mediados de julio, muy valorado.Bonos convertibles de GuanghuiDe repente debido a la cuestión de las acciones.gran automóvil(600297.SH) llegó a la situación de exclusión de la cotización por valor nominal y se bloqueó en la exclusión, añadiendo otro golpe a la ya frágil confianza del mercado.

Desde principios de este año, se han rebajado las calificaciones de 45 entidades de bonos convertibles. Además, los datos del índice de precios bajos de los bonos convertibles eólicos muestran que de los más de 500 bonos convertibles existentes en el mercado, 174 están incluidos en el índice. Entre ellos, hay más de 100 bonos convertibles cuyos precios cayeron por debajo de los 100 yuanes.

Cao Yuanyuan, jefe del departamento de investigación y desarrollo de Oriental Jincheng International Credit Rating Co., Ltd., dijo que la razón principal del reciente ajuste brusco en el precio de los bonos convertibles de bajo precio es que con el endurecimiento de la supervisión de exclusión de la lista y Debido a la acumulación de riesgos crediticios de los emisores, el mercado está impulsado por una fuerte aversión al riesgo. El riesgo crediticio de los bonos convertibles se revalorizará y ajustará, especialmente la reciente rebaja de la calificación crediticia de los bonos convertibles de alta calificación (.Bonos convertibles Wingtech、Bonos convertibles Shanyingetc.) y acontecimientos como la activación de la exclusión de la lista de tipos de negociación (bonos convertibles de Guanghui), provocaron aún más la atención del mercado y la revaluación del riesgo crediticio de los bonos convertibles.

Como administrador senior de inversiones de una empresa de capital privado en el este de China, Zhou Yuan considera que cuanto más volátil sea el entorno del mercado, más riesgos y oportunidades coexistirán. Se centró en estos bonos convertibles "injustamente asesinados" y realizó análisis e investigaciones en profundidad.

Los inversores institucionales como Zhou Yuan comenzaron a reevaluar el riesgo crediticio de los bonos convertibles. Sus ojos se centran en los fundamentos de la empresa y las tendencias generales del mercado, buscando objetivos con valor de inversión real.

La historia del "incumplimiento cero" está rota

Los bonos convertibles son bonos que el tenedor del bono puede convertir en acciones ordinarias de la empresa a un precio acordado en el momento de la emisión. El tenedor puede comprarlo y venderlo en el mercado, o conservarlo para obtener el rendimiento del principal y los intereses al vencimiento, o convertirlo en acciones bajo ciertas condiciones; el emisor también puede rescatar el bono obligatoriamente bajo ciertas condiciones;

Los bonos convertibles tienen las características tanto de acciones como de deuda, y los inversores los consideran activos de bajo riesgo que pueden adelantarse, retirarse o defenderse. Ahora, a medida que aumenta la probabilidad de incumplimiento de los bonos convertibles y aumenta el riesgo de exclusión de la lista, la creencia de los inversores de que "es difícil incumplir los bonos convertibles" está comenzando a flaquear.

A medida que se acerca el 13 de agosto, el "Retiro de deuda de Blue Shield" (404001.NQ), propiedad de Blue Shield Information Security Technology Co., Ltd. (en adelante, "*ST Blue Shield") está a punto de expirar. Sin embargo, *ST Blue Shield reveló el 29 de julio que el saldo actual de fondos monetarios disponibles para la empresa no es suficiente para cubrir el monto nominal total de los bonos que están a punto de vencer. Esta brecha de liquidez puede hacer que la empresa enfrente el riesgo de incumplimiento en un momento crítico a la hora de pagar el principal y los intereses.

En el mercado de bonos convertibles, hasta el momento, tres bonos convertibles, incluido el "Blue Shield Debt Retirement", han sido excluidos forzosos de la lista. El pago de la deuda de Blue Shield se debió al mal desempeño del emisor *ST Blue Shield durante varios años consecutivos y a la emisión de un informe de auditoría en el que no pudo expresar una opinión. *Las acciones y los bonos convertibles de ST Blue Shield dejaron de cotizar.

Los otros dos bonos convertibles que se vieron obligados a retirarse de la lista fueron "Sote Debt Refund" y "Hongda Debt Refund". En mayo, Souyute (002503.SZ) no pudo pagar el principal y los intereses debido a una liquidez insuficiente. El "Soute Debt Retirement" emitido por la empresa se convirtió en el primer bono convertible en incumplir materialmente. Esto fue como un trueno, rompiendo el mito del "incumplimiento cero" que había durado más de 30 años en el mercado de bonos convertibles.

En junio, "Hongda Debt Retirement" incumplió la recompra, convirtiéndose en el segundo bono convertible en sufrir un incumplimiento sustancial en el mercado de bonos de mi país desde "Sote Debt Retirement".

El 17 de julio, China Grand Automobile reveló que las acciones y los bonos convertibles de la compañía se suspenderán a partir del 18 de julio de 2024, porque el precio de cierre de las acciones de la compañía ha estado por debajo de 1 yuan durante 20 días hábiles consecutivos, alcanzando el indicador de exclusión comercial. Al mismo tiempo, la terminación de la cotización de los Bonos Gran Convertibles de China y otros derivados emitidos por China Grand Automobile también se implementará con referencia a las regulaciones pertinentes sobre la terminación de la cotización de acciones.

Afectado por la caída de los precios de las acciones y la liberación de los riesgos de incumplimiento, el precio de los bonos convertibles de Soute cayó un 74,43% en mayo (antes de la suspensión de las operaciones el 23 de mayo) y finalmente se fijó en 18 yuanes antes de la suspensión de las operaciones. A finales de mayo, el índice CSI de bonos convertibles comenzó a fluctuar a la baja. A medida que los riesgos en el mercado de bonos convertibles se liberaban cada vez más, el índice aceleró su caída en junio y luego se recuperó. Pero en julio, el índice CSI de bonos convertibles inició una vez más una ronda de rápida caída.

¿Por qué las variedades de bonos convertibles aparentemente estables quedaron desaparecidas una por una?

En el marco del sistema de registro integral, especialmente con la introducción de las nuevas "Nueve Regulaciones Nacionales" y una fuerte orientación regulatoria, las reglas de exclusión de las acciones A se han vuelto más detalladas y el fenómeno de la exclusión de las acciones ha aumentado significativamente. El riesgo de exclusión de la cotización de las acciones subyacentes ha aumentado, lo que hace que las correspondientes variedades de bonos convertibles asuman una "responsabilidad solidaria" por la exclusión de la cotización y el incumplimiento. Esto ha intensificado el pánico del mercado sobre los bonos convertibles y ha hecho que los inversores reexaminen los riesgos de los bonos convertibles.

CCXI dijo que desde mayo de 2024 se rompió la historia de "incumplimiento cero" del mercado de bonos convertibles. Después de la emisión de las nuevas "Nueve Regulaciones Nacionales", muchos bonos convertibles corrieron el riesgo de ser excluidos de la lista y sus calificaciones crediticias fueron rebajadas intensamente. Se produjeron ajustes importantes. El índice de los bonos convertibles cayó más del 20% desde principios de año. más de 100 bonos convertibles cayeron por debajo de su valor nominal.

A juzgar por los datos de salida de bonos convertibles,Valores de Huaan Los datos del informe de investigación muestran que el número y la escala de los retiros de bonos convertibles aumentaron drásticamente en 2019 y luego mostraron ligeras fluctuaciones. En el primer semestre de 2024, se eliminaron de la lista 32 bonos convertibles, un aumento interanual del 28%; la escala de la exclusión fue de 49,8 mil millones de yuanes, un aumento interanual del 11%; En correspondencia con la "ola de emisión" de bonos convertibles en 2019, un gran número de grandes bonos convertibles están a punto de expirar o afrontar el reembolso.

CCXI cree que el mercado de bonos convertibles en su conjunto todavía está dominado por entidades con calificaciones medias y altas. La valoración a la baja se ve afectada por el impacto de los eventos de riesgo crediticio a corto plazo y las rebajas de calificación. El riesgo general del mercado aún es controlable. La probabilidad de impagos a gran escala es pequeña.

rebajas intensivas

La crisis de exclusión forzosa del mercado de bonos convertibles, como una ficha de dominó, desencadenó rápidamente un efecto en cadena en el mercado.

El 27 de julio, Lingnan Ecoological Culture and Tourism Co., Ltd. (002717.SZ, en lo sucesivo denominado "acciones de lingnan") reveló que Lianhe Credit Rating Co., Ltd. (en lo sucesivo, "Lianhe Credit Rating") emitió recientemente el "Anuncio sobre la rebaja de la calificación crediticia de la entidad y los bonos relacionados de Lingnan Ecoological Culture and Tourism Co., Ltd. " y evaluó la calificación crediticia a largo plazo de la empresa como B -, "Bonos convertibles de Lingnan”tiene una calificación crediticia de B-.

Lingnan Shares declaró que a finales del primer trimestre de 2024, el saldo del fondo monetario de la compañía era de 247 millones de yuanes y el cobro general de cuentas por cobrar no cumplió con las expectativas. Al 19 de julio de 2024, el monto restante de los "bonos convertibles Lingnan" es de 645 millones de yuanes, y los fondos monetarios existentes de la compañía no son suficientes para cubrir el monto del pago de los "bonos convertibles Lingnan". Los fondos de la empresa son escasos y los "bonos convertibles Lingnan" tienen riesgos de reembolso.

“Bonos convertibles Tong22"Es el único bono convertible cuya calificación crediticia ha mejorado en el mercado de bonos convertibles. Lianhe CreditTongwei Co., Ltd.Sobre la base de un análisis y una evaluación exhaustivos de las condiciones operativas y otras situaciones relevantes, el 12 de junio se emitió el "Informe de calificación crediticia" Tongwei Co., Ltd. "Tong 22 Convertible Bonds". El principal resultado de la calificación crediticia de la empresa es "AAA"; El resultado de calificación de los "bonos convertibles Tong 22" es "AAA" y la perspectiva de calificación es "estable".

Según las estadísticas de China Securities Pengyuan Credit Rating Co., Ltd. (en lo sucesivo, "China Securities Pengyuan"), de enero a julio de 2024, 45 entidades de bonos convertibles vieron rebajados sus niveles de entidad, un aumento del 73% con respecto al año anterior. año. .

El informe de investigación de Minsheng Securities señaló que desde la perspectiva de las calificaciones previas a la rebaja, los bonos convertibles con calificación AA- y A+ tienen el mayor número absoluto de rebajas; sin embargo, desde una perspectiva de proporción relativa, la probabilidad de que los bonos convertibles con calificación A+ y A experimenten; Las rebajas de calificación han aumentado significativamente. Desde la perspectiva de la distribución industrial, las industrias de equipos eléctricos y farmacéutica y biológica tienen el mayor número de bonos convertibles degradados, y la proporción relativa es mayor en las industrias agrícola, forestal, ganadera y pesquera. el exceso de capacidad en la industria de la cría de cerdos y las grandes pérdidas de la mayoría de las empresas que cotizan en bolsa en 2023.

Shi Xiaoshan, investigador principal del Departamento de Investigación y Desarrollo de CSI Pengyuan, dijo que las razones de la rebaja de la calificación de los bonos convertibles incluyen principalmente los siguientes puntos: en primer lugar, la rentabilidad del negocio principal ha disminuido; en segundo lugar, el flujo de caja operativo se ha deteriorado; en tercer lugar, los defectos de gobierno corporativo, en cuarto lugar, el riesgo de deterioro de activos, en quinto lugar, el crecimiento de la deuda es rápido y de corto plazo, con una presión de rescate concentrada, los riesgos únicos de los bonos convertibles en séptimo lugar, otros aspectos incluyen la mejora del crédito externo El efecto es débil; , existe incertidumbre en la realización de los activos que mejoran el crédito, se emiten informes de auditoría con conclusiones no estándar, el monto involucrado en la demanda es grande y las deudas están muy vencidas.

Cao Yuanyuan cree que, tras la clasificación, se puede ver que la razón principal por la que las calificaciones de esta ronda de bonos convertibles han sido rebajadas intensamente es que, arrastradas por factores como la desaceleración macroeconómica o la industria, la rentabilidad de las entidades evaluadas ha disminuido drásticamente, el desempeño operativo ha seguido sufriendo pérdidas y el efectivo operativo se ha deteriorado significativamente, y el Banco enfrenta una mayor presión de pago centralizado en el corto plazo. Además, el creciente riesgo de deterioro del fondo de comercio a gran escala, el excesivo índice de compromiso de los principales accionistas, la continua deuda vencida de las empresas y una mayor incertidumbre en el control real también son razones importantes para la rebaja de las calificaciones de algunas entidades evaluadas.

Cao Yuanyuan dijo que aunque los factores que desencadenaron la rebaja de la calificación crediticia del emisor de esta ronda de bonos convertibles son relativamente complejos, el factor central que determina la calificación crediticia de los bonos convertibles es la continua rentabilidad y solvencia del emisor, mientras que otros Diversos eventos que desencadenan la atención de las calificaciones. Los impactos o situaciones adversas también tienen en cuenta el impacto negativo que pueden tener en la rentabilidad de la empresa o la presión de pago de la deuda a corto plazo.

enfriamiento de inversión

"Teniendo en cuenta la disminución de las variedades de bonos convertibles y los cambios del mercado en los últimos dos meses, la compañía no agregará más posiciones en bonos convertibles en este momento", dijo Zhou Yuan.

El informe de fondos públicos del segundo trimestre muestra que el número de fondos públicos que invierten en bonos convertibles en todo el mercado es de 2.031, un nuevo mínimo en los últimos cuatro años, el valor de mercado acumulado de los bonos convertibles en poder de fondos públicos es de 276.165 millones de yuanes; la tendencia al continuo descenso es obvia.

también,Valores de Guohai Los datos del informe de investigación señalan que los productos de "renta fija +" se dividen en tres categorías: baja, media y alta elasticidad en función de la posición promedio de acciones (acciones + 50% * bonos convertibles) en los últimos cuatro trimestres con 10% y 25% como valor crítico del Grupo. En el segundo trimestre de 2024, la inversión en la mayoría de los tipos de activos por parte del grupo de renta fija + fondos de alta elasticidad aumentó significativamente, con una variación intertrimestral. aumento de aproximadamente 378%. El fondo de renta fija + del grupo de flexibilidad media la inversión en bonos convertibles cayó un 22% intertrimestral, mientras que su inversión en certificados de depósito interbancarios y bonos de financiación a corto plazo aumentó significativamente, con incrementos intertrimestrales del 63% y 35% respectivamente.

A juzgar por la magnitud de la existencia de bonos convertibles, los datos de CSI Pengyuan señalaron que la exclusión de la lista y los eventos de incumplimiento de los bonos convertibles en 2023 traerán ciertas fluctuaciones en la valoración de los bonos convertibles, así como el endurecimiento de las políticas de emisión de bonos convertibles. la oferta y la demanda en el mercado de bonos convertibles. Desde 2023, la escala existente de bonos convertibles ha ido disminuyendo mes a mes. A finales de julio de 2024, la escala existente era de 792.700 millones de yuanes, una disminución del 9% con respecto a finales de 2023.

Shi Xiaoshan cree que, al igual que el impacto de cualquier evento de riesgo en el pasado, los inversores optarán por buscar objetivos de inversión nuevamente cuando los riesgos actuales no puedan evaluarse razonablemente en el corto plazo.

Dijo que, por un lado, desde 2024, las fluctuaciones de valoración de los bonos convertibles han aumentado, lo que ha provocado fluctuaciones en los rendimientos de los fondos, y los fondos públicos se han retirado estratégicamente de algunas variedades, por otro lado, el impacto del riesgo crediticio de los bonos convertibles; bonos ha afectado el sentimiento de las instituciones a la hora de aumentar las asignaciones. A juzgar por los cambios en las posiciones de los fondos en el segundo trimestre, los fondos públicos aumentaron sus posiciones en equipos eléctricos, automóviles, electrónica y otras industrias, y redujeron sus asignaciones a valores, bonos convertibles y productos con calificaciones crediticias débiles. Reducir el impacto de eventos negativos ajustando posiciones. En términos generales, las variedades de deuda parcial siguen siendo el foco de las tenencias de los fondos, pero el margen de adición se ha desacelerado y ha habido un ajuste en la dirección de la inversión interna.

Cao Yuanyuan dijo que con la apertura del canal de exclusión de la lista para las empresas que cotizan en bolsa, el riesgo de exclusión de la lista de bonos convertibles de alto riesgo y poco calificados ha aumentado significativamente, y el riesgo crediticio se ha convertido en un factor importante que los fondos públicos deben considerar al evaluar el valor de inversión de bonos convertibles. Sin embargo, debido a que la evaluación y fijación de precios del riesgo crediticio de los bonos convertibles por parte del mercado aún se encuentra en las primeras etapas de exploración, y la predicción de los riesgos de exclusión de la lista y de incumplimiento de los bonos convertibles es más complicada, esto hace que los bonos convertibles de bajo precio tengan más probabilidades de fluctuar. significativamente debido a la influencia del sentimiento del mercado, que también aumenta el riesgo de ofertas públicas. Es difícil para un fondo tomar decisiones de inversión basadas en el riesgo crediticio real de los valores individuales y los sesgos cognitivos del mercado.

Reestructuración del riesgo crediticio

A medida que aumenta la probabilidad de incumplimiento y el riesgo de exclusión de la lista, los inversores comienzan a reevaluar el riesgo crediticio de los bonos convertibles.

Antes de 2022, el mercado de bonos convertibles se convirtió en un lugar de moda para los inversores. "Cerrar los ojos y probar cosas nuevas" alguna vez fue una estrategia popular entre los inversores individuales e institucionales.

Zhou Yuan recordó que en 2021, los inversores individuales alguna vez estaban ansiosos por invertir en bonos convertibles. No necesitaban tener un conocimiento profundo de los fundamentos y podían obtener ganancias basándose en indicadores y estrategias simples, lo que sin duda contribuyó a la popularidad del mercado de bonos convertibles ese año. Sin embargo, a principios de 2022, el mercado de bonos convertibles se ha vuelto "caro" y los inversores que entran en el mercado en este momento equivalen a hacerse cargo a un precio elevado. En el pasado, los inversores institucionales podían "cerrar los ojos e innovar" en el mercado de bonos convertibles mediante diversos métodos, como el arbitraje de cuentas. Sin embargo, con el fortalecimiento de la supervisión, estos métodos de arbitraje que explotan las lagunas del sistema se han ido bloqueando gradualmente.

En opinión de Zhou Yuan, el mercado de bonos convertibles ha experimentado cambios significativos desde 2024. La desaparición del mecanismo de arbitraje ha hecho que el mercado preste más atención al análisis fundamental. Cree firmemente que el valor real de la inversión proviene de un análisis en profundidad de los fundamentos corporativos. Al persistir en la inversión de valor, en última instancia, puede obtener una ventaja relativa en el mercado.

Actualmente, Zhou Yuan ha agregado una nueva tarea diaria: comunicación intensiva con los clientes para garantizar que comprendan y acepten la alta volatilidad actual de las inversiones en bonos convertibles. Tomó las siguientes medidas para convencer a los clientes: primero, enfatizó la importancia de no realizar reembolsos en el corto plazo para evitar gastos fiscales y costos de mantenimiento causados ​​por los reembolsos; segundo, recordó a los clientes que la inversión en el mercado de bonos de crédito ha experimentado pérdidas significativas; En el pasado, los escenarios más severos ahora, como los impagos de bienes raíces, son mucho más nefastos que el entorno actual del mercado.

De cara al futuro, Cao Yuanyuan cree que el mercado de bonos convertibles seguirá siendo volátil en el corto plazo. Esto se debe principalmente al hecho de que el riesgo crediticio actual es un factor importante que afecta el sentimiento del mercado de bonos convertibles y las decisiones de inversión. La primera mitad del año se dio a conocer en julio y algunos datos micro de las empresas que cotizan en bolsa siguen siendo difíciles de proporcionar un fuerte apoyo positivo para el mercado de bonos convertibles. Sin embargo, entre los bonos actuales de bajo precio que han caído por debajo de su valor nominal, el 70% de las acciones subyacentes tienen un precio de más de 5 yuanes y el período restante promedio es de casi cuatro años. exclusión de la lista para negociación, reembolso al vencimiento e incumplimiento en la venta. La mayoría de ellos no tienen ningún riesgo crediticio obvio y el rendimiento promedio al vencimiento ha aumentado al 7,99%. En el corto plazo, en el actual entorno de bajas tasas de interés, la aversión al riesgo del mercado llevó a la eliminación injusta de bonos convertibles débilmente calificados y sin ningún riesgo crediticio evidente, lo que también brinda una oportunidad periódica para aumentar los rendimientos de la deuda.

Shi Xiaoshan cree que los bonos convertibles, como una combinación de acciones y bonos, no sólo proporcionan ingresos estables por bonos, sino que también tienen espacio para ingresos adicionales provenientes de la conversión de acciones. Esto tiene cierto atractivo para los inversores. En la actualidad, el mercado de bonos convertibles se encuentra en la etapa de rectificación de la industria y la gestión de riesgos se está volviendo más estricta, lo que ayudará a revelar y transferir rápidamente los riesgos y mejorar la eficiencia de los precios del mercado. A corto plazo, la recuperación del sentimiento del mercado todavía depende de la recuperación del mercado bursátil subyacente. Los bonos convertibles pueden mostrar un gran reembolso neto durante el año y los riesgos relacionados pueden seguir liberándose, lo que ayudará a promover la revaloración, reconstruir las estrategias de inversión y calmar el sentimiento del mercado. La inversión en el mercado de bonos convertibles mantendrá una tendencia diferenciada en la segunda mitad del año.

Aunque el mercado de bonos convertibles sigue estando lento, Zhou Yuan se mantiene cautelosamente optimista. En su opinión, a medida que la confianza del mercado se estabilice y los fundamentos mejoren, algunos bonos convertibles que han sido eliminados por error por el mercado todavía tienen posibilidades de recuperarse. Continuará prestando atención a la dinámica del mercado, buscará oportunidades comerciales adecuadas y hará un buen trabajo en la gestión de riesgos. Considera que el precio de estos bonos convertibles eventualmente reflejará su valor intrínseco. Incluso en las circunstancias menos ideales, obtienen valor al ser canjeados al vencimiento.

(A petición del entrevistado, en el artículo se utiliza el seudónimo de Zhou Yuan)