um tiro no braço para estabilizar o mercado
2024-10-01
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(o autor deste artigo é xu gao, economista-chefe da boci securities)
na semana passada, o mercado de ações a subiu, impulsionado por políticas de flexibilização inesperadas a nível interno. há duas razões por trás do aumento no mercado de ações: primeiro, a inesperada política de flexibilização introduzida na semana passada alterou significativamente as expectativas do mercado relativamente à função de resposta política, reduzindo assim efectivamente as preocupações sobre as perspectivas de crescimento a médio e longo prazo da economia do nosso país. economia, melhorando assim significativamente a confiança do mercado. em segundo lugar, as duas ferramentas estruturais de política monetária criadas pelo banco central, "mecanismo de troca de seguros de fundos de títulos" e "recompra, aumento e reempréstimo de ações", mudaram até certo ponto a lógica de funcionamento do mercado de ações a , e a tendência das ações a será mais afetada.a política de flexibilização introduzida na semana passada não deverá ter um efeito tão significativo na estabilização do crescimento económico a curto prazo. aproxima-se agora o quarto trimestre e é difícil que o efeito de políticas flexíveis se reflicta nos dados económicos deste ano. o que é mais importante é que as políticas de flexibilização actualmente anunciadas são mais tendenciosas para as políticas monetárias, e os detalhes das políticas fiscais de flexibilização ainda não foram anunciados. em termos de estabilização do crescimento económico, a actual flexibilização da política fiscal é mais importante do que a flexibilização da política monetária. até que ponto a política fiscal será relaxada, especialmente a quantidade de obrigações adicionais que o governo central irá emitir, é um ponto de observação fundamental para a próxima política.a intensidade da flexibilização fiscal também determinará a tendência subsequente das taxas de juro internas: se a intensidade da flexibilização fiscal for maior, a economia melhorará e as taxas de juro aumentarão; se a intensidade da flexibilização fiscal for insuficiente, a fraqueza económica continuará e; a tendência descendente das taxas de juro será difícil de inverter.na semana passada (23 a 27 de setembro), o mercado de acções a subiu acentuadamente, impulsionado por políticas de flexibilização inesperadas a nível interno.nos cinco pregões da semana passada, o índice composto de xangai subiu 12,8%, o maior aumento semanal desde dezembro de 2008. afectado por isto, o índice hang seng de hong kong também subiu 13% na semana passada, o maior aumento semanal nos últimos 20 anos.
o que primeiro despertou o entusiasmo do mercado foi a conferência de imprensa realizada pelo gabinete de informação do conselho de estado em 24 de setembro[1].na reunião, os líderes do banco popular da china, da administração estatal de supervisão financeira e da comissão reguladora de valores mobiliários da china anunciaram cortes nas taxas de juro e rácios de reservas obrigatórias, reduziram as taxas de juro existentes para empréstimos à habitação, reabasteceram o capital principal de nível um para os seis principais bancos. e criou um "mecanismo de troca de seguros de fundos de valores mobiliários" de 500 bilhões de yuans e 300 bilhões de yuans de "recompras de ações, participações e reempréstimos" e outras políticas flexíveis. enquanto a conferência de imprensa ainda decorria, o mercado já tinha começado a subir significativamente. no final, o índice composto de xangai subiu 4,15% naquele dia.
no dia 26 de setembro, o bureau político do comité central realizou uma reunião extraordinária para discutir o trabalho económico.de acordo com a prática anterior, o bureau político do comité central realiza normalmente reuniões dedicadas à discussão do trabalho económico em abril, julho e dezembro de cada ano. pode-se perceber pelo momento da reunião que esta reunião do politburo é incomum. a julgar pelo comunicado emitido após a reunião,o comité central do partido está altamente preocupado com a pressão descendente sobre o crescimento económico e exige "enfrentar as dificuldades, fortalecer a confiança" e "esforçar-se para completar os objectivos e tarefas de desenvolvimento económico e social ao longo do ano". na reunião, o comité central do partido implementou várias políticas de flexibilização, exigindo que as políticas fiscais e monetárias fossem relaxadas, para promover o mercado imobiliário para parar de cair e estabilizar, e para se esforçar para impulsionar o mercado de capitais. para esta reunião do politburo, o mercado de capitais respondeu mais uma vez com aplausos calorosos, e o índice composto de xangai subiu 3,61% naquele dia.
em 27 de setembro, o banco popular da china anunciou uma redução de 0,5 pontos percentuais no rácio de reservas de depósitos. embora esta política tenha sido anunciada na conferência de imprensa do gabinete de informação do conselho de estado há três dias, a implementação das medidas ainda fez com que o índice composto de xangai subisse 2,89% naquele dia.
por duas razões, a divulgação intensiva de políticas de flexibilização na semana passada deu um impulso significativo ao mercado de capitais.
em primeiro lugar, a política de flexibilização maior do que o esperado introduzida na semana passada alterou significativamente as expectativas do mercado relativamente à função de resposta política, reduzindo assim efectivamente as preocupações sobre as perspectivas de crescimento a médio e longo prazo da economia chinesa, melhorando assim significativamente a confiança do mercado.as previsões macroeconómicas devem basear-se em certos pressupostos sobre as funções de resposta da política macroeconómica. por outras palavras, devemos saber como as políticas macroeconómicas se irão ajustar à medida que a situação económica muda, a fim de prever as tendências económicas sob o controlo da política macroeconómica. isto é especialmente verdade no nosso país, onde o governo tem uma influência considerável nas operações económicas. a introdução da política de flexibilização da semana passada alterou as expectativas do mercado relativamente à função de resposta política do meu país em dois aspectos importantes.
em primeiro lugar, a política da semana passada reforçou as expectativas de que a política manterá os resultados financeiros do crescimento económico.antes da introdução de políticas de flexibilização na semana passada, muitas pessoas no mercado acreditavam que as políticas macroeconómicas pareciam ser lentas a responder à pressão descendente sobre o crescimento económico e que as políticas para estabilizar o crescimento não eram suficientemente fortes. isto fez com que alguns participantes no mercado duvidassem da determinação e capacidade das políticas macroeconómicas para manter o resultado final do crescimento, e suspeitassem ainda que o meu país possa ter entrado num abrandamento de longo prazo no crescimento económico. a reunião do politburo de 26 de setembro mostrou que o comité central do partido está altamente preocupado com a pressão descendente sobre a economia e não está satisfeito com o abrandamento do crescimento económico e com o facto de o crescimento económico deste ano poder não atingir a meta de crescimento de 5% fixada em o começo do ano. isto deu ao mercado uma compreensão mais clara da determinação dos líderes seniores em manter os resultados financeiros do crescimento, aliviando assim significativamente as expectativas de que o crescimento económico continuará a diminuir no médio e longo prazo.
em segundo lugar, a política da semana passada também alterou as expectativas de uma resposta política lenta.durante muito tempo, do ano passado até este ano, a introdução das políticas macroeconómicas de crescimento estabilizadoras do meu país foi mais como "espremer pasta de dentes", sendo sempre forçado a sair sob a pressão da recessão económica. a experiência interna e externa há muito que demonstra que as divulgações de políticas de "espremer pasta de dentes" não serão muito eficazes e farão sempre com que as políticas fiquem atrás das mudanças na situação económica (atrás da curva). uma forma mais eficaz de libertar políticas é adoptar uma estratégia de “choque e pavor”, concentrando-se na libertação de políticas inesperadas para chocar o mercado. mesmo que o conteúdo da política seja o mesmo, a “estratégia de choque” será muito mais eficaz do que “espremer pasta de dentes”. obviamente, a divulgação de políticas de flexibilização na semana passada não foi um “aperto de pasta de dente”, mas uma introdução concentrada de múltiplas políticas, que surpreendeu o mercado. este método de divulgação de políticas será obviamente mais eficaz.
note-se que é pouco provável que os efeitos das alterações na função de resposta macropolítica se reflictam nos dados económicos deste ano. estamos actualmente a aproximar-nos do final do terceiro trimestre e resta apenas um trimestre no quarto trimestre para reflectir os efeitos de políticas flexíveis na economia real. além disso, o inverno está prestes a entrar no nosso país e as atividades de investimento na região norte também serão afetadas pelo inverno. portanto, é improvável que a divulgação de políticas flexíveis na semana passada altere significativamente a previsão do mercado para o crescimento económico deste ano. contudo, não podemos, portanto, ignorar o impacto das mudanças na função de resposta política no mercado de capitais.o que determina o desempenho do mercado de capitais não é apenas a situação económica actual, mas também as expectativas quanto às tendências económicas a longo prazo. depois de as expectativas do mercado de que o crescimento económico a médio e longo prazo do meu país continuará a diminuir terem enfraquecido significativamente, mesmo que a previsão de crescimento do pib deste ano não mude muito, o mercado de capitais também deverá fortalecer-se significativamente.
em segundo lugar, as duas ferramentas estruturais de política monetária criadas pelo banco central, "mecanismo de troca de seguros de fundos de títulos" e "recompra, aumento e reempréstimo de ações", mudaram até certo ponto a lógica de funcionamento do mercado de ações a . no passado, o mercado de acções a era o resultado da operação económica, não a causa da operação económica.no financiamento social total do meu país, a proporção de financiamento através de ações sempre foi muito baixa. de 2016 a 2023, o financiamento interno de ações das empresas não financeiras do meu país representou apenas 3% do financiamento social total. nos primeiros oito meses de 2024, esta proporção caiu ainda mais para 0,7%. uma vez que o montante do financiamento de ações é muito baixo, a ascensão e a queda do mercado de ações têm pouco impacto na macroeconomia do meu país. mas, por sua vez, as mudanças macroeconómicas têm um impacto significativo no mercado de ações. nos últimos dez anos, com excepção dos períodos de bolha do mercado de acções e de "crash do mercado de acções" em 2014 e 2015, a taxa de crescimento do índice composto de xangai tem sido altamente correlacionada positivamente com o pmi industrial que reflecte a prosperidade económica do meu país no longo prazo. prazo - a qualidade da economia afeta obviamente a tendência do índice a-share. por conseguinte, o abrandamento do crescimento económico do meu país no primeiro semestre deste ano conduzirá naturalmente a um declínio no índice de ações a-share. (quadro 1)
antes da semana passada, o mercado de ações a já se encontrava num estado anormalmente fraco devido ao declínio do crescimento económico e ao enfraquecimento das expectativas para as perspectivas económicas de médio e longo prazo.desde o início deste ano, devido às fracas necessidades de financiamento do sector imobiliário e dos governos locais, o caminho de transmissão de liquidez do mercado financeiro do meu país para a economia real foi bloqueado, e uma grande quantidade de fundos acumulou-se no financeiro mercado, formando um fenômeno óbvio de "escassez de ativos", resultando em rendimentos de títulos domésticos a taxa atingiu um novo mínimo na última década. no entanto, num mercado financeiro com liquidez abundante, o mercado de ações a registou saídas de capital devido a expectativas fracas e, em vez disso, tornou-se uma "ilha isolada" com liquidez anormalmente fraca no "oceano" de fundos.
uma prova disso é a divergência entre o índice composto de xangai e os spreads de crédito internos este ano. teoricamente, os spreads de crédito dos índices de ações e dos títulos de crédito refletem a preferência dos investidores do mercado financeiro por ativos de risco. quando os investidores preferem activos de risco, por um lado, tenderão a comprar mais obrigações de crédito no mercado obrigacionista, comprimindo assim os spreads de crédito; por outro lado, também comprarão mais acções, aumentando assim o índice de acções; portanto,os spreads de crédito e os índices de ações deverão mover-se em direções opostas. quando os spreads de crédito se estreitam, os índices de ações sobem. mas este ano, os spreads de crédito do meu país comprimiram-se para um novo mínimo nos últimos 10 anos devido à "escassez de activos", indicando que os investidores estão a comprar obrigações de crédito arriscadas em grande escala. mas, por outro lado, o índice composto de xangai caiu significativamente, reflectindo a saída de fundos do mercado de acções. (quadro 2)
neste contexto,as duas ferramentas recentemente estabelecidas do banco central, o "mecanismo de swap de seguros de fundos de valores mobiliários" e a "recompra, aumento e reempréstimo de ações", são como dois canais para introduzir liquidez no mercado de ações a. eles próprios trarão o. a influência do banco central no mercado de ações a também impulsionará o fluxo de fundos de mercado para o mercado de ações a.na conferência de imprensa do gabinete de informação do conselho de estado em 24 de setembro, o governador pan gongsheng do banco popular da china também disse: “planejamos ter uma escala operacional inicial de 500 bilhões de yuans para a facilidade de swap, e a escala será expandida dependendo da situação no futuro. presidente wu qing e eu falando nisso, desde que isso seja bem feito, a primeira fase de 500 bilhões de yuans, outros 500 bilhões de yuans e até mesmo a terceira fase de 500 bilhões de yuans podem ser arrecadados. acho que tudo é possível. nossa atitude está aberta a isso. os recursos obtidos com este instrumento só podem ser usados para investir no mercado de ações “em termos de “recompra de ações, participações e reempréstimos”, atitude do governador pan. é semelhante: depois de esgotada a primeira parcela da cota, pode haver uma segunda parcela e uma terceira parcela expect. você sabe, o banco central tem capacidade nominal ilimitada de criação de moeda. tal declaração do governador do banco central deu ao mercado muito espaço para a imaginação.
na nova situação em que a liquidez do banco central está ligada ao mercado de acções a, a liquidez poderá ter uma maior influência no funcionamento das acções a. isto é bastante diferente da lógica anterior de que “o mercado de ações a é o resultado de operações económicas”. quando a restrição da economia real à tendência do índice de acções a diminuir, será mais fácil para o índice de acções subir.
mas,embora a política de flexibilização introduzida na semana passada tenha impulsionado significativamente o mercado de capitais, não deverá ter em breve um efeito tão óbvio na estabilização do crescimento económico a curto prazo.por um lado, como mencionado acima, o quarto trimestre aproxima-se e o inverno está prestes a começar no norte do meu país. os efeitos de políticas flexíveis não serão facilmente reflectidos nos dados económicos deste ano. por outro lado, o aspecto mais importante é que as políticas de flexibilização actualmente anunciadas são mais tendenciosas para as políticas monetárias e os detalhes das políticas fiscais de flexibilização ainda não foram anunciados. em termos de estabilização do crescimento económico, a actual flexibilização da política fiscal é mais importante do que a flexibilização da política monetária. portanto, até que ponto a política fiscal será relaxada, especialmente a quantidade de obrigações adicionais que o governo central emitirá, é um ponto de observação fundamental para a próxima política.
desde o início deste ano, as necessidades de financiamento da economia real do meu país perderam obviamente a sensibilidade às taxas de juro.por um lado, as taxas de juro caíram para o nível mais baixo em mais de uma década. por outro lado, a procura de financiamento da economia real não se expandiu em conformidade. isto contrasta fortemente com a tendência dos ciclos anteriores, em que o crescimento do financiamento social se expandiu à medida que as taxas de juro caíram. isto mostra que a actual transmissão de financiamento do meu país do mercado financeiro para a economia real foi bloqueada. neste caso, embora a flexibilização da política monetária possa aumentar a liquidez no mercado financeiro, é difícil impulsionar a expansão da procura na economia real. actualmente, o que é mais necessário para estabilizar o crescimento económico é encontrar entidades económicas na economia real que possam aumentar os gastos (pedir dinheiro emprestado) de uma forma anticíclica. (quadro 3)
actualmente, o sector imobiliário do meu país está profundamente sob pressão descendente nas vendas e nos preços da habitação. na reunião do politburo de 26 de setembro, embora o comité central do partido tenha solicitado claramente “promover o mercado imobiliário para parar de cair e estabilizar”, também solicitou que “o aumento na construção de habitação comercial deve ser estritamente controlado”. sob a orientação de políticas que controlam estritamente os incrementos, o investimento em habitação comercial pode não melhorar e a procura de financiamento por parte dos promotores imobiliários pode não aumentar significativamente. também é necessário observar até que ponto o sector residencial está disposto a aumentar a alavancagem após a introdução desta política de flexibilização. além disso, os governos locais enfrentam actualmente fortes restrições de “dívida” e financiamento limitado. desta maneira,o governo central é provavelmente a única entidade económica na economia real do meu país que é capaz de exercer uma alavancagem anticíclica em grande escala, pelo que é naturalmente a única opção para estabilizar o crescimento económico. para que a actual ronda de flexibilização das políticas tenha um efeito significativo na economia real, o governo central precisa de aumentar significativamente a escala de emissão e despesas de obrigações.na reunião do politburo de 26 de setembro, o comitê central do partido solicitou que “títulos do tesouro especiais de ultralongo prazo e títulos especiais do governo local sejam emitidos e usados para melhor desempenhar o papel de investimento do governo na condução”, dando às expectativas do mercado de expansão fiscal.
num fórum económico realizado na universidade renmin da china, em 21 de setembro, liu shijin, ex-vice-diretor do centro de pesquisa para o desenvolvimento do conselho de estado, propôs a ideia de um estímulo fiscal de dois anos de 10 trilhões de yuans [3]. se a próxima flexibilização fiscal puder ser próxima desta magnitude, a estabilização e a recuperação do crescimento económico real estarão ao virar da esquina. contudo, se a escala da flexibilização orçamental for significativamente inferior a este nível, a pressão descendente sobre o crescimento económico poderá não ser significativamente atenuada. portanto, até que ponto a actual política frouxa pode levar à estabilização do crescimento económico real, resta analisar a intensidade da flexibilização orçamental no futuro.a intensidade da flexibilização fiscal também determinará a tendência subsequente das taxas de juro internas: se a intensidade da flexibilização fiscal for maior, a economia melhorará e as taxas de juro aumentarão. por outro lado, se a flexibilização fiscal for insuficiente, a economia fraca continuará e a tendência descendente das taxas de juro será difícil de reverter.
resumindo, a política de flexibilização mais do que esperada da semana passada irá impulsionar significativamente o sentimento do mercado de capitais, mas se poderá impulsionar o crescimento da economia real para a estabilização, resta saber a partir da próxima tendência da política fiscal. considerando a liquidez que as novas ferramentas de política monetária estrutural do banco central trarão ao mercado de ações a, o mercado de ações a pode aumentar, até certo ponto, independentemente das condições da economia real. embora este aumento possa ser considerado como tendo elementos de bolhas nos preços dos activos, por duas razões, este aumento também deverá ser razoável e sustentável.
em primeiro lugar, o declínio precoce do mercado de acções a não se deveu apenas ao enfraquecimento do crescimento económico de curto prazo, mas também em grande parte devido à esperada desordem da função de resposta macropolítica. a reunião do politburo de 26 de setembro reformulou claramente esta expectativa e melhorou a confiança de todas as partes nas perspectivas de crescimento económico a médio e longo prazo. isto deverá naturalmente reflectir-se no índice de acções a. em segundo lugar, como indicador de preços a que todas as partes prestam atenção, o índice de ações a é um cata-vento esperado mais importante. o declínio do índice de ações a pode facilmente aumentar as expectativas pessimistas do mercado e até formar um ciclo vicioso em que as expectativas pessimistas se auto-realizam. considerando tais riscos, é razoável que o governo tome medidas para estabilizar o índice a-share. este deverá ser um factor que o banco central irá considerar ao criar duas ferramentas estruturais de política monetária que sejam benéficas para as a-shares.
mas,depois de experimentar o “crash do mercado de ações” causado pelo rebentamento da bolha do mercado de ações em 2015, as bolhas nos preços dos ativos no mercado de ações serão um risco que os reguladores financeiros se concentrarão em prevenir. portanto, depois de esta política de flexibilização impulsionar o aumento das acções a, os reguladores devem controlar conscientemente a liquidez do mercado bolsista para evitar a expansão de bolhas de preços de activos no mercado.este ano, sob pressão do mercado, a escala do financiamento de capital no mercado de ações a caiu significativamente. nos primeiros oito meses deste ano, o financiamento total de capital interno das empresas não financeiras do meu país foi de apenas 157,6 mil milhões de yuans. nos primeiros oito meses de 2021, 2022 e 2023, o montante total do financiamento de ações foi de 737 bilhões de yuans, 771,7 bilhões de yuans e 641,7 bilhões de yuans, respectivamente. em comparação com o mesmo período dos três anos anteriores. a escala do financiamento de capital diminuiu significativamente nos primeiros oito meses deste ano. depois de a liquidez do mercado de acções a melhorar, a escala do financiamento de acções no mercado de acções a deverá expandir-se gradualmente sob a orientação dos reguladores. desta forma, por um lado, os fundos do mercado de ações podem ser introduzidos na economia real e o mercado de ações pode desempenhar melhor o seu papel no apoio ao crescimento da economia real. acumulação no mercado de ações e reduzir o risco de bolhas nos preços dos ativos. no futuro mercado de ações a, poderá surgir uma situação em que os reguladores realizem uma "gestão de gama" nos índices de ações com base no controlo das entradas de capital (através de ferramentas de política monetária estrutural) e das saídas (financiamento do mercado de ações). (sobre)
[1] banco popular da china, "o gabinete de informação do conselho de estado realizou uma conferência de imprensa para apresentar apoio financeiro ao desenvolvimento económico de alta qualidade", http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5466659/ index.html.
[2] xu gao, 21 de julho de 2024, "opções políticas para estabilizar o crescimento", https://finance.sina.com.cn/zl/china/2024-07-22/zl-inceyhuf9155160.shtml.
[3] liu shijin, 21 de setembro de 2024, "proposta para lançar um plano de estímulo econômico de 10 trilhões", https://finance.sina.com.cn/zl/china/2024-09-21/zl-incpxnci0015984. .
este artigo representa apenas as opiniões do autor.
