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Estados Unidos em julhodesempregoA taxa subiu inesperadamente para 4,3%, de 4,1% no mês passado, desencadeandoSamregra Sahm, provocando temores de recessão no mercado. Acreditamos que, embora este relatório sobre o emprego tenha sido fraco, a reacção do mercado ao mesmo pode ter sido exagerada. O aumento da taxa de desemprego é parcialmente causado por factores climáticos temporários. Está também relacionado com o regresso dos jovens ao mercado de trabalho e com o afluxo de imigrantes que aumenta a taxa de participação no trabalho. .

Embora a Lei de Sam tenha sido acionada, desta vez ela teve suas peculiaridades. A recuperação da taxa de desemprego dos mínimos históricos é um processo de normalização do mercado de trabalho. Deve-se principalmente ao aumento da oferta de trabalho e não às demissões empresariais. ascensão linear". Além disso, o crescimento da economia e da procura total antes da aplicação da Lei de Sam era significativamente melhor do que antes da recessão histórica e não houve nenhum impacto negativo óbvio na economia. Os salários reais dos residentes cresceram de forma constante e os padrões de crédito bancário não o foram. ainda mais apertado. Portanto, isso não indica necessariamente uma recessão iminente.

No entanto, à medida que a normalização do mercado de trabalho avança,FedTambém iniciará o processo de normalização da política monetária. Com a premissa de arrefecer a inflação, esperamos que a Reserva Federal comece a cortar as taxas de juro em Setembro e reduza as taxas de juro duas vezes este ano. A Fed ainda não precisa de fazer um corte de emergência fora da sua reunião regular porque as condições económicas não se deterioraram ao ponto de tal acção ser historicamente justificada. Cortar as taxas de juro de forma demasiado proactiva pode facilmente causar pânico e exacerbar a volatilidade do mercado.

Fatores de curto prazo impulsionaram a taxa de desemprego em julho

A taxa de desemprego nos EUA subiu inesperadamente para 4,3% em julho, de 4,1% no mês passado. No entanto, uma pesquisa aprofundada descobriu que o aumento da taxa de desemprego se deveu principalmente a um aumento significativo no desemprego temporário (demissão temporária). o desemprego pode ser causado, em certa medida, por furacões. Dados do Ministério do Trabalho mostram que o número de desempregados temporários aumentou significativamente em 249.000 em Julho em relação ao mês anterior, para 1,062 milhões. As estimativas mostram que isto contribuiu com aproximadamente 0,15 pontos percentuais para o aumento de 0,2 pontos percentuais na taxa de desemprego (Gráfico 1). ). O desemprego temporário refere-se a pessoas que abandonaram temporariamente os seus empregos, mas que receberam uma data clara de regresso ou que deverão regressar aos seus empregos originais dentro de 6 meses. Este fenómeno de desemprego de curta duração pode ter sido afectado pelo furacão Beryl, no Texas, em Julho. Uma evidência é que o número de pessoas que “têm empregos mas não podem ir trabalhar devido a condições meteorológicas extremas” aumentou em Julho, atingindo um máximo histórico para o ano. mesmo período da história.

Não houve nenhum aumento significativo de perdas permanentes de empregos que estejam verdadeiramente relacionadas com demissões. Em comparação com o desemprego temporário causado por factores meteorológicos, o desemprego permanente causado por despedimentos empresariais é verdadeiramente digno de atenção. Os dados mais recentes mostram que o número de desempregados permanentes em Julho só aumentou menos de 40.000 em relação ao mês anterior, o que é um sinal de. a crescente taxa de desemprego A contribuição é pequena. Na verdade, desde que a taxa de desemprego subiu do ponto mais baixo em 2023, o número de desempregados permanentes não aumentou significativamente. O que está realmente a crescer são aqueles que reingressaram no mercado de trabalho e aqueles que são novos no mercado de trabalho. isto é, o desemprego causado pelo aumento da oferta de trabalho (Gráfico 3). Os dados do Inquérito sobre Vagas de Emprego e Rotatividade Laboral (JOLTS) do Departamento do Trabalho também mostram que a taxa de despedimentos das empresas dos EUA ainda é significativamente inferior aos níveis pré-epidemia, indicando que as empresas não estão a despedir despedimentos em grande escala (Gráfico 4). Estes dados confirmam a opinião do nosso relatório anterior, “Aumento Atípico do Desemprego”, de que o aumento do desemprego durante o ano passado se deveu mais a factores temporários e estruturais do que a despedimentos cíclicos causados ​​pela deterioração da procura económica.

O aumento do desemprego está também associado a um aumento da oferta de trabalho, reflectindo o regresso dos jovens ao mercado de trabalho e o afluxo de imigrantes. A taxa de participação na força de trabalho em Julho aumentou para 62,7%, face a 62,6% no mês anterior. Entre eles, a taxa de participação na força de trabalho dos jovens entre os 25 e os 54 anos aumentou de 83,7% para 84,0% (Gráfico 5). Isto mostra que a anterior “Grande Onda de Demissões” basicamente diminuiu e que cada vez mais jovens, especialmente a Geração Z e a Geração Millennials, estão retornando ao trabalho. Ao mesmo tempo, o número de mão-de-obra nascida no estrangeiro aumentou para 32,51 milhões em Julho, face a 32,22 milhões no mês anterior, um aumento de 290.000 (Gráfico 6). Isto também está de acordo com a nossa opinião no relatório "Aumento Atípico do Desemprego", ou seja, a política de imigração negligente da administração Biden desde a epidemia fez com que um grande número de imigrantes fluísse para os Estados Unidos e se transformasse na força de trabalho.

Qual é o impacto do fluxo de imigrantes na oferta de trabalho? De acordo com a última previsão populacional divulgada pelo Gabinete de Orçamento do Congresso dos EUA (CBO) em Janeiro de 2024, a imigração líquida pode ser de 2,6 milhões em 2022, 3,3 milhões em 2023 e 3,3 milhões em 2024, todos muito superiores aos de 2010-2019. a média anual é de 900.000 pessoas por ano[1]. As projeções de imigração do US Census Bureau são relativamente conservadoras, com 1,9 milhões de pessoas em 2022 e 2,5 milhões de pessoas em 2023. Tomamos a média destas duas estimativas e chegamos a um fluxo médio anual de imigrantes de 2,56 milhões em 2022-23. Subtraindo a tendência pré-pandemia de 900.000, obtemos um aumento anual adicional de 1,66 milhões de imigrantes. % da força de trabalho total dos EUA. De acordo com estimativas da Reserva Federal de São Francisco, para absorver totalmente o aumento da oferta de trabalho provocado por este afluxo de imigrantes e manter a taxa de desemprego estável, o número de novos empregos não agrícolas por mês precisa de atingir pelo menos 230.000. , que é superior ao número de novos empregos de maio a julho. O número médio é de 170 mil.

Teoricamente, um choque positivo na oferta de trabalho (como o fluxo de imigração) aumentará a taxa de desemprego natural, ou seja, a taxa de desemprego em equilíbrio também aumentará. Isto significa que o actual aumento da taxa de desemprego pode ser um processo de transição de um antigo ponto de equilíbrio para um novo ponto de equilíbrio, e tem muito a ver com mudanças nos factores do lado da oferta, e não inteiramente devido a uma procura insuficiente.

Gráfico 1: A taxa de desemprego aumentou em julho principalmente devido ao aumento do desemprego temporário

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Gráfico 2: Um aumento no número de pessoas que estão “empregadas, mas não podem trabalhar devido a condições meteorológicas extremas”

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Gráfico 3: O desemprego permanente não é a principal fonte do rápido aumento do desemprego

Nota: Os dados representam a repartição do contributo de vários factores para o aumento do desemprego desde Janeiro de 2023. Afectada por factores de ajustamento sazonal, a variação total é ligeiramente diferente da variação global.

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Gráfico 4: A taxa de layoff das empresas é significativamente inferior ao nível pré-epidemia

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Figura 5: Jovens que regressam ao mercado de trabalho aumentam a taxa de participação na força de trabalho

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Figura 6: Fluxos de imigrantes impulsionam a força de trabalho nascida no estrangeiro

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

A Lei de Sam pode não se aplicar desta vez

A regra Sahm afirma que quando a taxa média de desemprego de três meses é 0,5 pontos percentuais ou mais acima do mínimo dos 12 meses anteriores, a economia está nos primeiros meses de uma recessão. Após a taxa de desemprego ter subido para 4,3% em julho, foi acionada a Lei de Sam (Gráfico 7). Contudo, acreditamos que este aumento do desemprego é acompanhado por muitos factores não convencionais e que circunstâncias especiais requerem uma análise especial.

Em primeiro lugar, a escassez de mão-de-obra após a epidemia provocou um ambiente de taxa de desemprego ultrabaixa. A taxa de desemprego atingiu um mínimo histórico de 3,4% em Abril de 2023. Quando a taxa de desemprego recupera deste nível extremamente baixo em mais de 0,5 pontos percentuais, significa que o mercado de trabalho está a recuperar de um ambiente extremo. é normal que a taxa de desemprego aumente.

Em segundo lugar, o desemprego resultante do aumento da oferta de mão-de-obra poderá não conduzir a uma contracção na procura. Uma razão importante pela qual a “Lei de Sam” funciona é que o aumento do desemprego é causado principalmente por despedimentos empresariais. Os despedimentos levarão a uma diminuição do rendimento e do consumo dos trabalhadores, o que levará ainda mais a um declínio na procura agregada e desencadeará mais despedimentos e desemprego. Por outras palavras, os despedimentos terão um “efeito multiplicador” e criarão um ciclo vicioso, levando a um “aumento não linear” da taxa de desemprego.

No entanto, como mencionado acima, este aumento da taxa de desemprego tem muito a ver com o aumento da oferta de trabalho. Ao contrário dos despedimentos, este padrão de desemprego pode não levar a uma redução significativa do consumo e à diminuição da procura. Pelo contrário, um aumento na oferta de trabalho também poderá criar nova procura, o que aumentará a taxa de crescimento potencial da economia no longo prazo. Comparámos a trajetória deste aumento da taxa de desemprego com o rápido aumento histórico da taxa de desemprego e descobrimos que a taxa de aumento da taxa de desemprego desta vez foi significativamente mais lenta (Gráfico 8). Isto mostra que o aumento da taxa de desemprego não é acompanhado por uma contracção na procura económica total e, portanto, não apresenta uma característica de “aumento não linear”.

Prova 7: O aumento do desemprego desencadeia a “Lei de Sam”…

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Gráfico 8: …mas o desemprego está a aumentar significativamente mais lentamente desta vez

Nota: Os anos identificados com aumento do desemprego são 1953, 1957, 1970, 1973, 1980, 1990, 2001 e 2007. A forma específica de identificar períodos de desemprego crescente é primeiro identificar os períodos em que a taxa de desemprego aumentou pelo menos 0,5% ao longo de um período de 12 meses e, em seguida, combinar os pontos de desemprego mais baixos antes de todos os períodos de desemprego crescente desde 1950 (excluindo COVID -19). Definido como 0 meses após a taxa de desemprego ter começado a descer, como o mínimo antes deste aumento.

Fonte: Vento, Pesquisa CICC

Terceiro, o crescimento económico e da procura agregada antes de desencadear a Lei de Sam desta vez foi significativamente melhor do que na véspera de uma recessão histórica. O crescimento do emprego é o resultado das operações económicas e as suas razões advêm do crescimento económico e da expansão da procura agregada. Desta vez comparámos o desempenho económico dos EUA com o desempenho histórico antes da Lei de Sam ser desencadeada e descobrimos que a situação desta vez foi significativamente melhor do que fases semelhantes na história. O primeiro semestre real de 2024 (ou seja, os dois trimestres antes do acionamento da Lei de Sam)PIBA taxa média anualizada cadeia a mês é de 2,0%, e a taxa média anualizada cadeia a mês, uma medida da demanda total - vendas finais para o setor privado doméstico - é de 2,5%, nenhuma das quais é inferior ao potencial taxa de crescimento económico de 2,0%. Nos dois trimestres anteriores ao acionamento da Lei de Sam na história, as taxas de crescimento do PIB real e das vendas finais ao setor privado nacional foram significativamente inferiores aos níveis de crescimento potencial naquela época (Gráfico 9). Por outras palavras, a economia dos EUA tinha mostrado sinais óbvios de declínio antes da Lei de Sam ter sido desencadeada na história, mas desta vez não houve fenómeno semelhante. Além disso, não houve nenhum impacto negativo óbvio na economia dos EUA este ano, o rendimento salarial real dos trabalhadores cresceu de forma constante (Gráfico 10) e os padrões de crédito do sector bancário não foram ainda mais restritivos (Gráfico 11). Neste caso, acreditamos que mesmo o acionamento da Lei de Sam não indica necessariamente uma recessão iminente.

Gráfico 9: Comparação do crescimento económico e da procura agregada antes do acionamento da Lei de Sam.

Nota: os dados são do segundo trimestre de 2024

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Gráfico 10: O rendimento salarial real dos trabalhadores cresceu de forma constante

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

Gráfico 11: Inquérito da Fed não mostra que não haja mais restrições nos padrões de crédito bancário

Fonte: Haver, Pesquisa CICC

O corte da taxa de juros está chegando, mas não é urgente

À medida que a normalização do mercado de trabalho avança e a inflação arrefece, esperamos que a Fed reduza as taxas de juro em 25 pontos base em Setembro e Dezembro. Na sua declaração de política monetária na reunião de 31 de julho, o Fed afirmou que estaria "atento aos riscos para ambos os lados do seu duplo mandato", indicando que, além dos dados de inflação, o Fed também prestará muita atenção às mudanças no mercado de trabalho. Em 5 de Agosto, a Presidente da Fed de São Francisco, Daly, refutou a opinião de que dados de emprego mais fracos do que o esperado em Julho significavam que a economia estava a caminhar para uma recessão, mas também alertou que a Fed precisaria de cortar as taxas de juro para evitar tal resultado. Dado que foram feitos progressos na normalização do mercado de trabalho e que a Reserva Federal começou a prestar atenção aos riscos de emprego, acreditamos que um corte nas taxas em Setembro é mais provável, possivelmente em 25 pontos base, se os dados económicos ou de inflação abrandarem. cair mais do que o esperado, também poderá ser possível um corte da taxa de 50 pontos base.

A Fed ainda não precisa de fazer um corte de emergência fora da sua reunião regular porque as condições económicas não se deterioraram ao ponto de tal acção ser historicamente justificada. Analisámos o contexto dos cinco cortes de emergência nas taxas de juro por parte da Reserva Federal desde 1980 e descobrimos que os cortes de emergência nas taxas de juro foram causados ​​por um aumento acentuado dos riscos financeiros, como a "Segunda-feira Negra" do mercado de ações dos EUA em 1987 , o colapso da Gestão de Capital de Longo Prazo (LTCM) em 1998, e a crise financeira global em 2007. Nas vésperas da crise financeira, após a eclosão da nova epidemia da coroa em 2020 ou porque as perspectivas económicas se deterioraram significativamente; , como o estouro da bolha da Internet em 2001. Nestes tempos especiais, a Reserva Federal, enquanto banco central, intervém para “cobrir os resultados financeiros” e exercer a sua responsabilidade de estabilizar a economia e os mercados financeiros (Gráfico 12).

Actualmente, não vimos nem um aumento significativo nos riscos financeiros nem sinais de deterioração económica significativa, pelo que julgamos que a Reserva Federal não irá considerar um corte de emergência nas taxas de juro por enquanto. Na verdade, uma redução demasiado proactiva das taxas de juro intensificará a volatilidade do mercado. Isto ocorre porque existe uma assimetria de informação entre o banco central e o mercado. O mercado não sabe por que razão o banco central cortou repentinamente as taxas de juro, o que pode causar pânico no mercado. Por conseguinte, a Reserva Federal deve fornecer orientações claras ao mercado no processo de redução das taxas de juro e evitar enviar sinais errados para reduzir a incerteza política.

Gráfico 12: O pano de fundo dos cortes inesperados das taxas de juro ou das respostas de emergência da Reserva Federal na história

Fonte: Reserva Federal, Bloomberg, CICC Research

O Dr. Liu Zhengning também contribuiu para este artigo.