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8월 5일 글로벌 증시는 역사상 기록에 남을 만한 성과를 냈다. 충격 이후 기적적으로 대대적인 반격에 나섰다. 닛케이225는 '블랙 먼데이'에 모든 손실을 완전히 만회했고, 미국 증시도 급등세를 이어갔다.

해외시장은 7월 미국 비농업 고용지표가 샘룰(Sam Rule)을 촉발해 경기침체에 대한 극심한 패닉을 촉발한 바 있다. 그러나 7월 서비스업 PMI, 초기 실업수당 청구 및 기타 데이터가 발표된 후 불황은 더 이상 발효되지 않고 억제되었으며 시장은 다시 진정되었습니다.

그렇다면 미국 경제침체의 블랙스완은 정말로 소멸된 것인가?

01

경제 회복력의 수수께끼

미국은 세계 최대의 경제대국이다. 경기 침체가 발생하면 세계 경제와 금융시장에 미치는 영향은 분명 엄청날 것이다.

미국 경제는 1960년대 이후 총 9번의 경기침체를 겪었고, 그때마다 주식시장의 격동을 벗어나지 못했다. 1973년, 2008년, 2020년에 세 번의 심각한 불황이 있었는데, 이때 S&P 500은 각각 48%, 57%, 34%나 하락했습니다. 이전의 모든 경기 침체를 합산하면 S&P 500 지수는 중앙값 34% 하락했습니다. 이 기간 동안 글로벌 주식시장은 하락세를 보였다.

역사적으로 미국 경제 침체를 촉발한 주요 요인은 두 가지였습니다. 하나는 연준의 금리 인상으로 인해 자산가격이 하락하고 이는 주민과 기업의 자산과 부채가 위축되어 경기침체를 촉발한다는 점이다. 또 하나는 2020년 코로나19 사태가 실물경제에 직접적으로 영향을 미치고, 이후 금융시장으로 전이될 것이라는 점이다.

자산 가격의 상승과 하락은 주민과 기업의 경제 행위에 직접적인 영향을 미치며 경기 침체에 대한 지표 효과가 점점 더 강력해지고 있습니다.

(미국 거주자의 총자산 및 가처분소득, 출처: 중국초상은행연구소)

2002년 인터넷 버블 당시 미국 주식시장은 경기침체를 반년 앞두고 정점을 찍었다. 2002년 1분기부터 2002년 3분기까지 미국 주식시장의 급격한 하락은 미국 거주자들의 부의 급격한 감소로 이어져 소비자 소매 판매가 비선형적으로 약화되고 경기 침체의 강도가 심화되었으며, 이는 결국 미국 시장은 새로운 불황 거래를 시작했고 궁극적으로 경제 및 금융 악순환의 악화를 촉발했습니다. 닷컴 버블은 완전히 붕괴되었습니다.

주식시장에 큰 혼란을 가져온 중요한 요인은 의심할 바 없이 연준의 금리 인상 정책이었다. 1999년부터 2000년까지 연방 기준 금리는 4.75%에서 6.5%로 대폭 인상됐다.

2007년 서브프라임 모기지 사태 당시 부동산 시장은 경기침체를 3분기 앞두고 정점을 찍었다. 당시 미국 주택가격의 최종 하락세도 연준의 지속적인 금리 인상으로 촉발됐다. 2007년 3분기부터 2009년 1분기까지 부동산 및 주식 시장으로 인해 미국 주민의 부가 급격히 줄어들었고, 이는 가계 소비의 심각한 위축을 가져왔고 더 큰 경기 침체를 촉발시켰으며, 이는 서브프라임 모기지 사태의 위력을 심각하게 악화시켜 결국에는 재앙.

이번 정책주기에서 연준은 초기에 '인플레이션의 일시적 이론'을 결정하는 데 실수를 저질렀고, 이후 40년 만에 가장 공격적인 금리 인상을 채택했다. 자본시장도 이에 대응해 2022년 S&P 500이 19% 하락해 2008년 이후 가장 큰 연간 하락폭을 기록했다.

이 기간 미국 거주자의 부도 어느 정도 줄어들면서 소비자 소매판매 등 핵심 지표가 크게 약화됐다. GDP도 1분기와 2분기 연속 마이너스 성장을 기록해 시장은 전반적으로 미국 경제를 예상했다. 2023년에는 경기침체에 빠진다.

그러나 시장이 예상했던 경기 침체는 현실화되지 않았고, 미국 경제는 턴어라운드하며 강한 모멘텀을 이어갔다.그 이유는 미국 주식시장과 부동산 시장의 지속적인 자산가격 상승이 높은 인플레이션과 고금리가 경제에 미치는 영향을 크게 상쇄하면서 추세에 반하는 확장을 이뤘기 때문이다. 중국초상은행연구소 통계에 따르면 2023년 1분기부터 2024년 1분기까지 미국 주택 부문 대차대조표는 11%, 기업 부문 금융자산은 9% 증가했다.

그렇다면 지난해 초부터 미국 주식이 급등한 이유는 무엇일까?

가장 중요한 엔진은 Chat GPT로 대표되는 인공지능 혁명의 출현에서 비롯되며, 이로 인해 시장은 계속해서 인공지능을 과대평가하게 되었으며, AI가 생산 효율성을 향상시키고 새로운 경제 확장을 지원할 것이라는 매우 낙관적인 기대가 있습니다. .. 또한, 시장에서는 가장 공격적인 금리 인상 주기가 지나갔고, 향후 금리 인하 주기도 충분히 반영했다고 예상하기 시작했습니다. 이 두 가지 점은 미국 주식시장이 추세를 벗어나는 계기가 되었고, 추세에 맞서는 경제의 확장을 뒷받침하기도 했습니다.

그러나 이는 향후 시장 반전이나 경기 침체의 원인이 될 수도 있습니다.

02

재정적 취약성

역사를 지침으로 삼아 연준의 상당한 금리 인상은 종종 경기 침체에 해당합니다. 이번 금리 인상은 경기침체의 저주를 피할 수 있을까?

현재 공개된 거시자료로 볼 때 미국 경제는 크게 둔화되고 있다. 지난 7월 미국 고용시장은 비선형적으로 냉각됐다. 실업률은 4.3%에 달하고 4개월 연속 상승해 3년 내 최고치를 경신했다. 이 가운데 주식시장에 민감한 정보기술(IT)과 금융업 취업자는 각각 2만 명, 4000명 감소했다.

아울러 7월 ISM 제조업 PMI는 46.8%로 예상치(48.8%)와 종전치(48.5%)를 크게 밑돌며 8개월 만에 최대 감소폭을 기록했다.

미국 경제의 둔화는 객관적인 사실이지만 앞으로 몇 달 안에 경기 침체에 빠질 것이라고 추론할 수는 없습니다. 미국 주식시장이 극심한 조정을 겪게 되면 주민 부의 감소를 통해 실물경제에 전이될 것이 거의 확실해 경기침체로 이어질 가능성이 높다.

그렇다면 미국 주식시장이 조정을 받을 가능성은 높은가?

먼저 밸류에이션을 살펴보겠습니다. S&P 500의 최신 PER은 26.45배로 지난 10년 간 밸류에이션 상한선에 속하며, 중앙값인 23.2배보다 훨씬 높다. 나스닥 지수 최신 PER은 41.82배로 10년 분위수 대비 78.7%, 중앙값은 35배다.

시장구조를 보면 굉장히 불균형한 상태입니다. S&P 500의 7개 거대 기업은 2023년 75% 상승을 기록해 지수 상승에 약 77% 기여한 반면, 나머지 493개 구성종목은 12% 상승에 그쳤다. 현재 빅세븐의 전체 시장가치는 15조 달러를 넘어 S&P 500 전체 시장가치의 3분의 1, 나스닥 100 지수의 절반 이상을 차지하고 있다.

현재 엔비디아의 최근 가치평가액은 67배, 테슬라는 53.6배, 아마존은 40배, 애플과 마이크로소프트는 모두 30배를 넘고 있다.

(미국 7대 주식의 시장가치와 PER, 출처: Wind)

이 가운데 시가총액 1위 애플의 주가는 평균 18.7배에 불과해 10년 만에 절대 높은 수준이다. 성능 기대치는 낙관적이지 않습니다. 중화권은 세계 최대 아이폰 시장으로 올해 1분기에는 -8%로 부진한 성적을 기록했고, 2분기에도 전년 동기 대비 6.5% 감소세를 이어갔다.

애플은 2023년 17.3%로 중국 스마트폰 판매 1위를 차지할 예정이지만 불과 2분기 만에 5위권 밖으로 밀려나 '기타'가 됐다. 화웨이가 복귀한 덕분에 2분기에는 전년 동기 대비 50% 이상 성장하며 시장 2위로 올라섰다.

엔비디아를 살펴보겠습니다. 지난 회계연도 실적이 급등한 것은 미국의 몇몇 주요 기술 대기업들이 AI 고지를 장악하기 위해 실질 자금을 지출한 데 따른 것이다. 올해 2분기 마이크로소프트의 자본 지출은 190억 달러( 2025년 예상 영업이익의 70% 이상 차지) 전년 대비 78% 증가해 거의 전액 AI 관련 지출에 사용됐다. 또 구글과 아마존의 2분기 자본지출은 전년 동기 대비 91%, 54% 증가해 현재 이익이 월스트리트 기대만큼 좋지 않은 것으로 나타났다.

폭력적인 지출, 하지만 AI 상용화 전망은 불투명향후 몇 분기 동안 높은 투자와 낮은 생산량의 상황이 계속된다면 거대 기술 기업의 자본 지출이 급격히 줄어들 가능성이 높으며, Nvidia의 향후 성능 급격한 증가의 지속 가능성은 의문의 여지가 있습니다.

또한 Google이 TPU 칩을 개발하고 Meta가 MTIA 칩을 개발하는 등 미국의 여러 주요 기술 회사가 자체 AI 칩을 개발하고 있습니다. 물론 중국의 강력한 라이벌 화웨이도 포함돼 있다. 최신 소식은 차세대 AI 칩 '어센드 910C'가 준비 중이라는 것이다. NVIDIA의 신제품 반복의 둔화는 자연스럽게 경쟁업체가 따라잡는 데 도움이 될 것입니다.

지난해 엔비디아 칩 가격은 계속 급등하며 실적 성장을 이끄는 원동력이 됐다. 그러나 이는 부분적으로는 주요 기술 기업의 자본 지출이 미미하게 감소하고 경쟁사의 해당 제품이 따라잡으면서 향후 엔비디아의 메인 칩 가격이 하락할 여지가 더 커질 수 있기 때문입니다. .

이번 미국 주식 라운드에서 7개 거대 기술 기업은 높은 금리 환경에서 기대를 훨씬 뛰어넘는 이익을 달성했습니다. 주요 원동력은 시장이 인공 지능의 장기적인 전망에 대해 극도로 낙관적이라는 것입니다.

대부분의 주요 기술 기업의 2분기 실적이 기대에 미치지 못하고 주가가 전반적으로 조정세를 보이면서 시장은 인공지능 개발의 기본 논리인 막대한 투자, 최소한의 수익, 매우 불투명한 상용화 전망과 완전한 비즈니스 폐쇄 루프가 없습니다. AI에 대한 자본 시장의 과대광고와 업계의 성숙 주기 사이에는 상당한 시차가 있을 수 있습니다. 2000년 인터넷 혁명의 시장 호황과 마찬가지로 생산성과 경제 성장의 실질적인 향상은 수년 후에 일어났습니다.

미국의 주요 기술 기업들의 이익이 계속해서 기대에 미치지 못하고, 미국의 주요 경제 지표가 계속 차가워지고, 일본 은행이 기대 이상으로 금리를 다시 인상하거나, 중동, 러시아, 우크라이나의 지정학적 전쟁이 더욱 치열해지고 있습니다. 이 모든 것이 미국 주식의 더 큰 반등을 촉발할 수 있습니다.

03

혼자 있으세요?

8월 초, 미국 핵심 경제 지표가 비선형적으로 차가워지면서 글로벌 주식 시장이 활기를 띠게 되었고, 일본, 한국, 유럽 주식 시장은 크게 영향을 받은 반면, A주와 홍콩 주식은 훨씬 차분했습니다.

해외주식시장은 연속 급등 이후 역사적 기록을 반복해왔고, 밸류에이션은 절대적으로 높은 수준이고, 주요 대형주들은 경기침체 등 큰 악재가 거래되면 쉽게 거래된다. 짓밟히려고. 홍콩과 A는 3년 넘게 지속적으로 조정을 해왔고, 이들의 가치 평가는 다년간 최저치를 기록했기 때문에 당연히 영향은 훨씬 작습니다.

앞으로 6개월 안에 미국 경기침체라는 슈퍼블랙스완이 정말로 탈출한다면 세계 증시는 큰 조정을 받을 가능성이 적지 않다. 그래서 일반 시장에서는 어떤 시장도 면역되기 어렵습니다.

한편으로 글로벌 주식시장이 공황상태에 빠지면 QFII 자금 흐름에 영향을 미치고 감정에도 영향을 미치게 된다. 반면, 대외시장이 급락하면 경기침체를 동반하는 경우가 많아 수출을 통해 국내경제의 펀더멘털에 영향을 미치고 시장에 압박을 가하게 된다.

현재 좋은 경기 회복에 대한 기대는 무너졌고 A주는 이러한 논리로 계속 거래되고 있습니다. M1을 살펴보면 다음과 같은 사실을 알 수 있습니다.

(M1, M2 전년 대비 추세 차트)

그러므로 우리는 미국 경기침체라는 블랙스완을 경계해야 하고, 전략도 좀 더 보수적으로 할 수 있다. 주인의 행동은 우리에게 최고의 지침을 제공했습니다. 주식의 신 버핏은 자신이 보유한 Apple의 최대 보유 지분 중 절반을 현금화하여 현금 규모를 크게 늘렸습니다. NVIDIA의 Huang Renxun은 단 7거래일 만에 매일 매도하고 있습니다. 8월에도 소로스는 다양한 테마의 숏 사이즈를 꾸준히 늘리고 있습니다.

폭풍이 곧 올 것이므로 예방 조치를 취하는 것에 대해 걱정할 필요가 없습니다.