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この記事は以下から転載されています。中信証券研究

PMIや非農業部門雇用者数など米国の統計は次々と悪化し、市場取引は「回復力」から「フラッシュクラッシュ」まで低下したが、何が問題になったのだろうか。

(1) 傾向にある懸念:雇用ギャップは埋まり、これまでの雇用と経済に対する最大の支えは消え去った可能性があり、高金利下で失業率が非直線的に上昇するリスクは大幅に高まっている。

(2) 短期的な妨害の 1 つ:選挙の年には、経済活動にもある程度の影響が出ることが予想され、今月の製造業PMIと雇用は選挙の前後で季節的に低下することが多く、これも選挙の不確実性の一因となっている可能性がある。

(3) 短期妨害 2:ハリケーンの影響で、非農業部門雇用統計では気象条件による一時失業者数と失業者数が大幅に増加し、ハリケーンが依然として今月のデータに影響を与えていることが示された。

全体として、総選挙や天候などの短期的な混乱は存在するが、雇用の弱体化の一般的な傾向はすでに形成されている可能性があり、消費と生産にも影響が及ぶだろう。現在のインフレリスクは基本的に解消されており、引き続きその傾向が続いている。 FRBが来年予想以上に利下げする可能性。

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製造業PMI、非農業部門雇用者数、小売売上高などの米国の経済指標はこのところ次々と悪化し、市場は景気後退取引モードに入った 第2四半期のGDPが予想を上回り、「フラッシュクラッシュ」に陥ったのはなぜだったのか。

第 2 四半期の米国の GDP は前期比年率 2.8% で成長し、これまでの 1.4% を大幅に上回りました。消費と固定投資が前年比 2.2% の成長をもたらしました。あまりリスクはないようです。しかし、7月以降の多くのデータは大幅に悪化した。ISM製造業景気指数は46.8で4カ月連続低下、非農業部門の新規増加数はわずか11万人にとどまり、失業率は4.3％に上昇した。 SAM 不況の引き金となる。小売売上高の伸びは予想外に約 0% に低下し、マイナス成長一歩手前となった。この影響を受けて、景気後退懸念が利下げの恩恵を大幅に上回り、米国株や商品相場は急落し、米国債利回りは水準を突破して低下した。

最近のデータの変更を理解するにはどうすればよいですか?トレンドへの懸念や短期的な混乱など、いくつかの視点を提供します。

(1) 動向の懸念：雇用ギャップは埋まり、これまでの雇用と経済への最大の支えが逆転した可能性があるが、高金利が維持されれば、その後の失業率の非線形上昇のリスクが増大する。大幅。

最近の経済指標は弱いものの、2022年末から2023年初めの底に比べればまだ最悪ではありません。しかし、現時点で米国経済が直面する景気後退のリスクは以前よりもはるかに高いと考えています。その理由は、過去 2 年間に労働市場の核心ロジックである労働力供給不足が逆転しつつあることです。感染症流行後、大量の退職や死亡により、米国の労働格差は一時は数百万にも上ったが、連邦準備理事会は2022年以降に急速に金利を引き上げ、投資や消費などの指標はすべて急激に低下した。過去の景気後退水準に比べて雇用市場は非常に回復力があり、人手不足が続いているため、企業は従業員をむやみに解雇することはせず、これが米国経済が常に低い水準にあることを理由にしている。不況。しかし、今年の第2四半期以降、状況は逆転し、雇用格差は2019年に比べて大幅に減少し、供給矛盾はもはや解消され、失業率も現れ始めている。急速に上昇しました。短期的には、供給の改善はトレンドの変化であるため、圧力の緩和は需要を安定させることからしか始まらず、金利引き下げがより迅速に行われる必要があるかもしれません。

(2) 短期的な混乱の一つ：選挙の年には米国株式市場の混乱が高まるだけでなく、製造業PMIは選挙前後で季節的に低下することが多い。今月のPMIと雇用は予想以上に減少しており、選挙への不安もあるかもしれない。

選挙が近づくと米国株のボラティリティが高まる現象は市場ではよく知られているが、見落とされがちなのは、実際に選挙によって経済活動が混乱するということだ。選挙年と非選挙年の製造業PMIの傾向を計算したところ、選挙年の後半には製造業の繁栄が体系的に衰退し、雇用サブカテゴリーが最も大きな打撃を受ける分野であることが判明した。 。選挙政策の不確実性により企業の投資意欲や生産意欲が低下したことが原因ではないかと推測されている。最近のPMIや雇用統計の予想外の低下も、今年は早期の選挙の影響が影響している可能性がある。

(3) 短期的な影響 2: ハリケーン天候の影響 非農業データにおける気象条件による一時失業者数は大幅に増加しており、ハリケーンが依然として今月のデータに影響を与えている可能性があることを示しています。 。

今月の非農業調査報告書で米国労働省は、ハリケーン・ベリアルはデータの変化にほとんど影響を及ぼさない可能性があると説明したが、実際のデータ構造を見ると、異常気象による短期的な影響を示す手がかりがまだ見つかる可能性がある。例えば、今月は一時的に失業している人の数が25万人近く増加しており、これは新規失業者のほぼ80％を占めており、この割合は過去2年間で極端であり、一時的な失業者の変化は歴史的に不安定であった。さらに、気象条件により出勤できない人の数も季節レベルを大幅に上回っており、今月の労働環境にはハリケーンによる可能性が最も高い異常要因が実際に存在していることを示しています。したがって、非農業部門雇用者数は今月も依然としてわずかに減速している可能性があるが、実際の悪化の度合いはデータが示すものよりもはるかに誇張されていない可能性がある。

一般的に言えば、総選挙や天候などの要因が短期的なデータ動向に大きな影響を与えているものの、供給サポートが低下した後は、雇用動向や消費、生産などの全体的な方向性が鈍化するとみられる。その後、FRBには十分な運用余地があり、需要安定化の緊急性が高まっているが、市場は9月の50bp利下げの可能性を依然として示唆している。来年には予想よりも早い利下げが行われるだろう。

リスク警告

米国のインフレ率は予想を超えて上昇し、米国の経済成長も予想を上回ったため、連邦準備制度による金融引き締め政策の継続、米ドルの急激な上昇、米国債金利の上昇、米国株の下落が続き、商業銀行の破産危機、新興市場における通貨危機と債務危機。米国の景気低迷が予想を上回り、金融市場の流動性危機につながり、連邦準備理事会（FRB）は緩和への転換を余儀なくされた。欧州のエネルギー危機は予想を上回り、ユーロ圏経済は深刻な不況に陥り、世界市場は混乱し、外需は縮小し、政策はジレンマに直面している。世界的な地政学的リスクは激化し、中米関係は予想を超えて悪化し、一次産品や輸送分野で制御不能な要因が出現し、脱グローバル化はさらに深まり、サプライチェーンは寸断され続け、関連資源を巡る競争は悪化している。