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「投資家ネットワーク」張静儀

河北省固安県の小麦粉生産・製造会社である神華実業控股有限公司（以下、神華実業/会社）は最近、香港証券取引所に3回目の目論見書を提出し、中台国際は香港証券取引所のメインボードに上場する予定。同社は2020年6月と2021年3月の2回、香港証券取引所に上場申請を提出したが、いずれも不合格となった。

小麦粉加工産業は、参入障壁が比較的低く、均質性が比較的高い低収益産業であると考えられており、2023 年には、年間の主要事業収入が 2,000 万を超える小麦粉製造業者が中国に約 3,000 ～ 4,000 社存在すると考えられています。

フロスト＆サリバンレポートによると、河北省では神華工業は特殊粉体の販売量で河北省第3位にランクされており、市場シェアは約3.7％となっている。全国の小麦粉売上高に基づくと、神華実業は中国の全小麦粉メーカーの中で 31 位から 35 位にランクされており、市場シェアはわずか 0.2% と低いです。

業界の深刻な変革の中で、神華工業は独自の競争力をまだ形成できておらず、単一の製品タイプ、単一の運用モデル、懸念される財務状況などの困難にも直面しています。それでは、同社が3回目の香港IPOの試みで勝利する可能性はどのくらいでしょうか?

単一製品タイプ、収益を支えるために価格上昇に依存

神華工業は、2002 年に設立された中国の河北省にある特殊粉末製品のメーカーです。同社は20年以上の歴史を持つ「高麗人参花」ブランドで小麦粉製品および小麦粉副産物を販売しており、主力製品には普通特殊粉、加熱処理特殊粉、中力粉などがある。

目論見書によると、神華実業は2021年から2023年までに、それぞれ売上高5億元、4億6,900万元、5億4,400万元、純利益はそれぞれ3,205万4,000元、4,525万6,000元、4,049万7,000元を達成した。同社は3期連続で黒字を計上しているものの、2023年の売上高は前年比16.09％増加したが、純利益は同10％減少したという課題がある。利益を増やさずに収益を増やすこと。

現在の市場環境では、製品の多様性が企業競争力の中核要素の 1 つとなっていますが、神華実業の現在の製品カテゴリーは比較的単一であり、主に小麦粉製品に焦点を当てています。同社の収益の80％以上は、普通の特殊小麦粉と加熱処理された特殊小麦粉である小麦粉製品から来ています。その中で、普通特殊粉体が最も高い収益の割合を占め、2021年から2023年の総収益のそれぞれ64.1%、55.9%、58.4%を占めています。

製品販売の観点から見ると、2021年から2023年までの神華工業の総販売量はそれぞれ168,900トン、137,100トン、160,600トンとなります。 2023年は神華実業の売上高にとって最良の年ではない 同社が2023年に過去3年間で最高の収益を達成できる理由は、普通特殊粉末と熱処理特殊粉末を含む2つの主力製品の価格上昇のためである。

2023年、神華実業の普通特殊粉の価格は前年比5セント上昇して1キログラム当たり3.68元となり、熱処理特殊粉の価格は1トン当たり50元上昇する。前年比1キログラム当たり、価格はトン当たり180元上昇する。

神華実業は過去 3 年間で収益と純利益の増加を達成しましたが、この成長傾向は小麦粉製品の売上に大きく依存していることがわかります。なお、同社製品の販売数量の変動は大きく、利益の伸びは販売数量の着実な増加によるものではなく、製品価格の値上げによる営業利益の増加によるものである。

大口顧客への依存度の増加

単一の製品ラインに加えて、神華工業の営業モデルには、主に食品加工業者と卸売業者の顧客 (B エンドの顧客) に販売しており、C エンドの市場が存在しないという 1 つの特徴もあります。一般に、To B ビジネスに依存する食品企業は顧客への依存度も相対的に高く、大手顧客の業績に制約されるリスクがあります。

目論見書によると、神華実業はこのような状況にある。同社は、2021 年から 2023 年にかけて、上位 5 社の顧客からの売上高がそれぞれ総収益の 48.6%、61.7%、63.2% を占めています。一方で、同社は顧客の3分の2以上を失い、顧客数は2021年の298社から2023年には92社に減少し、顧客の集中が大幅に増加した。

大口顧客への過度の依存は、顧客関係が変化したり需要が縮小したりした場合に、会社の将来の収益に不確実な影響を与えることになり、また会社の事業の安定性に影響を与える可能性があります。

有名な焼き菓子会社である大理グループも神華工業の5大顧客の1つであることは注目に値します。両者は2012年から協力しています。しかし、近年、同社の大理グループへの売上高は2021年の1億3,500万元から2023年には6,441万9,000元まで減少が続き、順位も第1位の顧客から第3位に下がった。

懸念される財政状況

神華実業は財務リスクの面で複数の課題に直面しており、その主な要因は高い資産負債比率、流動負債の増加、2年間の営業キャッシュフローのマイナス、支払能力の低下に反映されている。

まず、神華実業の営業キャッシュフローは2年連続でマイナスとなっている。目論見書によると、同社は2021年には依然として380万元のプラスのキャッシュフローを維持していたが、その後急転し、2022年と2023年にはそれぞれマイナス1億6,100万元、マイナス1億2,500万元に落ち込んだ。これは、同社の主要な事業活動における現金の流入と流出の不均衡が拡大し続けており、日々の営業資本チェーンに大きな圧力をかけていることを示している。

第二に、神華実業の負債比率は急激に上昇しており、2021年には104.9%でしたが、2022年には147.5%に上昇し、2023年には最高の166%に達しました。具体的には、同社の流動負債は2023年に約1億5,500万元から約4億2,900万元へと大幅に増加する。この一連の増額は、同社の資本構成における債務負担がますます重くなっていることを明らかにしているだけでなく、潜在的な財務レバレッジリスクと債務返済圧力を反映しており、これが同社の長期的な財務健全性に課題をもたらしている。

しかし、流動負債の急速な増加とは対照的に、同社の流動資産は徐々に減少している。神華実業の流動資産は2022年末の約5億2,200万元から2023年末には約4億3,700万元に減少した。

最後に、神華実業の「銀行およびその他の融資」も増加しています。 2021年から2023年までの同社の銀行融資とその他の融資はそれぞれ2億8,900万元、4億7,300万元、6億元で、2024年の第1四半期末には過去最高の6億8,200万元に達した。神華実業の支配株主である姚志湾氏が現在、河北冠農村商業銀行の取締役を務めていることは注目に値する。2024年3月31日現在、同社はまだ返済されていない3,000万元の負債を抱えている。銀行に返済しました。

おそらく、神華実業が株式公開と資金調達に熱心なのは、財務状況も関係しているのでしょう。同社は目論見書で、収益の一部を「銀行やその他の金融機関からの既存の借入の返済」に充当する予定であることを認めた。しかし、上記のような深刻な問題をすべて考慮すると、今回、神華実業は無事に香港証券取引所に上場できるだろうか。 「投資家ネットワーク」は今後も注目していきたい。 （制作：シンキングファイナンス）■

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