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著者：シャオ・リー・フェイダオ、編集者：シャオ・シメイ

年初以来、A株自動車部品セクターは12％下落したが、福耀硝子はその傾向に逆らって33％上昇した。さらに驚くべきことは、ノースバウンドファンドが長年にわたり福耀硝子のポジションを増やし続けており、現在の株式保有額は230億ドルで、BYDの210億ドルを超えている。最新の持株比率は23.4％と高く、A株企業中第1位となっている。

今年5月末、福耀硝子は外資比率が最も高いトップ銘柄となった理由は何だろうか。

【業績は順調に成長】

福耀硝子は 1993 年に上場して以来、同社の業績は年間を通じて良好な成長の勢いを維持しています。売上規模は2023年に1億元強から331億6000万元に増加し、親会社に帰属する純利益は2023年に数千万元から56億元に拡大した。

もちろん、同社はいくつかの挫折にも遭遇しました。特に2018年から2020年にかけて同社の収益は停滞し、株主に帰属する利益は41億2000万元から26億元へと大幅に減少し、累積減少率は37％にも達した。

その理由は次のとおりです。まず、需要と供給の問題により、ガラスの価格が比較的低い水準にあります。第二に、2020年には新型コロナウイルス感染症（COVID-19）の流行が猛威を振るい、世界の自動車販売台数は10年ぶりの最低水準に達し、欧州の多くの国でも25％以上減少した。

2021年に入り、感染症はまだ収束していないものの、中国の新エネルギー車が爆発的に普及し始め、自動車用ガラスの需要が急回復している。さらに、ガラス価格も上昇しており、業績は再び高成長を取り戻しています。 2021 年から 2023 年にかけて、収益と利益の年間複合成長率は 18.5% と 33.8% に達すると予想されます。 2024 年の第 1 四半期には、前年同期比で 25% 以上、51% 以上増加しました。

収益性を見てみましょう。 2018年から2023年にかけて、福耀硝子の粗利益率は過去最高の42.6%から35.4%に低下した。純利益率は20.3％から17％に低下した。後者の減少幅は小さく、これは 3 手数料率がより適切に制御されていることを示しています。

同社の粗利率の低下は自動車用ガラス価格の下落によるものではなく、むしろ全体的な上昇傾向が維持されている。市場価値の観察によれば、これは主に上流のエネルギーとソーダ灰の価格の急騰によるものであり、収益性が一定の圧迫を受けていると考えられます。

実際、2023年の中国自動車部品部門の粗利益率はわずか約18％、純利益率は約5％にすぎず、福耀硝子の利益水準を大きく下回っている。同業他社と比較すると、同社の粗利益率は信義硝子を上回り、海外の競合他社である板硝子、旭硝子、サンゴバンよりもはるかに高い。

▲自動車用ガラス大手5社の粗利益率水準、出典：Wind

福耀ガラスの業績は、短期的な紆余曲折を経て、数年間で急速に回復していることがわかる。長期的に見ると、実際のファンダメンタルズは比較的強く、成長の可能性が高いことも、ノースバウンドファンドのポジショニングが重くなる理由の1つです。

【優良な独占ビジネス】

過去に業績が良かったからといって、今後もその業績が続くとは限りません。将来、福耀ガラスの業績が良好な成長を維持するには、業界レベルのサポートが必要です。幸いなことに、世界の自動車用ガラスは独占的なビジネスであり、高い障壁があります。

2023 年には、世界の自動車用ガラス市場は 150 億米ドルを超えると予想されます。自動車販売のわずかな増加とガラス価格の上昇により、今後もさらに多くのケーキが追加されるでしょう。

実際、世界の自動車用ガラス市場は高度に独占されています。マークラインズのデータ​​によると、2021年の世界トップ5メーカーは福耀硝子、旭硝子、板硝子、サンゴバン、信義硝子で、市場シェアはそれぞれ28％、26％、17％、15％、8％となっている。そのうち福耀硝子は中国市場の65％を握る。

これはまた、いくつかの大手メーカーが市場のパイを分割し続けることを意味します。社内的にも堅調な傾向は明らかであり、福耀硝子は今後も市場シェアを拡大​​し続けると予想されている。人民日報オンラインが引用した機関データによると、2023年にはその割合は34％に上昇した。

現在の独占構造の最も重要な理由は、自動車用ガラスの事業障壁が非常に高く、この資産重視のモデルが業界外からの資本流入を妨げることです。

ガラスは割れやすく、輸送コストが高いため、自動車用ガラスメーカーは自動車メーカーの近くに製造工場を設立するのが一般的です。これは、より多くの市場シェアを獲得するには、生産能力のレイアウトを分散化してグローバル化する必要があるという事実につながります。さらに、ガラス生産ラインへの投資は巨額です。欧州、米国、中国で年間生産能力400万平方メートルの生産ラインを構築するには、おおよそ4000万ユーロから6000万ユーロ、7000万米ドル、2億元が必要となる。

福耀ガラスは以前、米国で4億ドルを投資し、年間550万個の生産能力を持つ計画を立てていた。このような資産重視のモデルは、結果として得られる利益の不確実性が高いことと相まって、OTC 資本を困難なものにしています。

▲福耀ガラスの単独プロジェクト投資額、出典：国金証券

さらに、自動車用ガラスのカスタマイズの需要は高く、サプライヤーの設計、開発、サポート能力に高い要件が求められます。特に、自動車用ガラス製品は常にアップグレードされており、メーカーは市場の需要を満たす付加価値製品を推進するために研究開発に継続的に投資する必要があります。 2019年から2023年にかけて、福耀の研究開発投資は8億1,300万元から14億元に増加し、研究開発費率は4％にとどまった。

さらに、サプライヤーの認定からカスタマイズ製品の最終的な発売までのサイクルには、多くの場合、最大で数年かかります。両者が協力関係を築けば、新車のライフサイクル全体をカバーできる可能性が高く、競合他社の参入は難しくなる。

自動車用ガラス業界への障壁は非常に高く、市場構造は徐々に独占に向かっていくことがわかります。このような巨大な市場ケーキを独占的に享受できるのは、存在するプレーヤーだけです。この観点からすると、福耀硝子は今後も業界の利益を享受し続けることができます。

【量・価格ともにまだまだ上昇が期待できます】

世界の自動車用ガラス市場は巨大であり、市場構造は良好です。福耀硝子は世界最大のシェアを誇る自動車用ガラス会社として、今後も高い業績成長が期待されています。これは、量と価格の 2 つの側面から将来を見据えた分析を実行できます。

まず、新エネルギー車の爆発的な普及により自転車用ガラスの需要が高まり、福耀ガラスの売上成長を支えることになる。

2023年の世界の自動車総販売台数は9,272万台となり、前年比11.9％増、2019年比0.7％増、歴史的ピークだった2017年と比べて3.1％減となる見通しだ。感染症の傷跡が消え、世界経済が回復するにつれて、世界の自動車販売は引き続き増加すると予想されますが、全体的な成長率は比較的緩やかになるでしょう。

また、自転車ガラスとしての活用もまだまだ期待できます。歴史を振り返ると、1950年代には自動車や自転車のガラス面積はわずか2.2平方メートルでしたが、21世紀以降は4.2平方メートルまで増加しました。

今後、新エネルギー車用のキャノピーガラスの普及率が高まるにつれ、自転車用ガラスの面積はさらに拡大していくことが予想されます。ご存知のとおり、小さな天窓のガラス面積はわずか0.2〜0.6平方メートル、パノラマ天窓のガラス面積は0.5〜1.2平方メートル、パノラマ天窓のガラス面積は1〜2平方メートル。

2023年11月の中国自動車市場におけるキャノピーガラスの普及率は14%であったが、2021年初めにはわずか約2%であった。一部の機関は、その普及率は2025年までに55%以上に達すると予測している。この部門では、福耀ガラスが国内の燃料車と新エネルギー車の91％と89％を占めている（2021年のデータ）。福耀硝子はこのガラス製品のアップグレードトレンドの恩恵を受けることになる。

将来の潜在的な成長需要に対応するため、福耀硝子は現在も世界中の多くの場所で生産能力を拡大しています。現在、海外生産能力は米国とロシアを中心に680万台、国内生産能力は3,400万台で福清、長春、重慶、上海、広州などに分布している。 2024年の初め頃、福耀硝子は福建省と合肥市のガラス生産能力を精力的に拡大するために、それぞれ32億5000万ドルと57億5000万ドルを費やした。

第二に、福耀ガラスの単価は上昇を続けており、さらなる成長の余地がある。

2016年から2023年にかけて、福耀ガラスの平方メートル当たりの価格は152元から213元に上昇し、年平均成長率は4.94%となった。

自動車の電化とインテリジェンスの急速な発展に伴い、自動車のガラス製品、特にキャノピーガラスとAR-HUDフロントガラス（PS：拡張現実ヘッドアップディスプレイ、つまり、一部の運転情報がドライバーの視界に合理的に重ね合わされる）は大幅にアップグレードされています。領域（ダッシュボード データ、ナビゲーション画像など）。

過去には、伝統的な天窓ガラス自転車の価格は約100元、パノラマサンルーフガラスは300〜800元に上昇し、キャノピーガラスはさらに約900元に上昇しました。通常のフロントガラスの価格は約200元ですが、AR-HUDフロントガラスの価格は約1,000元です。ご存知のとおり、AR-HUDは中高級モデルに徐々に標準装備されつつあります。

価格面の観点から見ると、福耀硝子は製造コスト面でも早期に取り組みを進めている。供給を確保しコストを削減するために、福耀硝子は多くの場所にフロートガラス生産ラインを構築し、自主供給・販売比率は90％以上となっています（フロートガラスは自動車用ガラスのコストの34％を占めています）。さらに同社は、ガラス生産コストをさらに削減するために、すでに海南、湖南、内モンゴル、遼寧の4つの主要工場をさらに上流に展開し始めている。もちろん、フロートガラスに加えて、エネルギーやソーダ灰などの原材料のコストにも大きな変動リスクがあり、同社では制御できず、生産コストに大きな影響を与える可能性があります。

つまり、同社の自動車用ガラスの単価は製品のアップグレードにより今後も上昇すると予想されており、同社は生産コストの継続的な削減を目指して上流への事業拡大も行っており、これらが製品利益の増加につながっているということだ。利益率を高め、より強力な収益性を推進します。

要約すると、同社は長年にわたって良好な業績を維持しており、世界の自動車用ガラス市場は規模が大きく障壁が高く独占されがちであること、そして「量と価格の増加」という潜在的な成長期待がすべて中核要因となっている。外国投資家はあえて福耀ガラスに多額の投資をするだろう。さらに、同社の現在のPER評価額は20.8倍で、複数年の評価中心を下回っている。したがって、福耀ガラスの今後の資本パフォーマンスは期待に値するものであり、デイビスのダブルクリック効果の先駆けとなることが期待される。

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