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L'immagine mostra la vista notturna della City di Londra.

Essendo un popolare unicorno di vendita al dettaglio di tecnologia, la tendenza alla quotazione di SHEIN ha attirato molta attenzione.

Proprio la scorsa settimana è arrivata un'altra notizia: secondo il Global Times, citando resoconti dei media britannici, SHEIN sta pianificando di vendere azioni direttamente al pubblico britannico, compresi gli investitori al dettaglio e gli istituti di investimento professionali. Ciò significa che SHEIN può utilizzare DPO anziché IPO per completare l'elenco in un modo insolito.

Il piano di quotazione di SHEIN non è più un segreto, ma i colpi di scena che lo accompagnano sono troppo inaspettati: dagli Stati Uniti al Regno Unito, dall'IPO al DPO, l'entusiasmo e l'indicibile occultamento sono evidenti.

Cos’è il DPO, quali informazioni sono implicite in esso e quali sono le considerazioni di SHEIN? Queste proposizioni costituiranno il fulcro di questo rapporto.

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Tutte le strade portano a Roma

Attualmente, nel quadro della SEC, esistono in realtà molti più metodi per l’emissione pubblica di azioni di quanto gli investitori ordinari siano a conoscenza. In termini di metodi tradizionali, ci sono almeno sei tipi coinvolti: l’IPO più comune, oltre alla quotazione di American Depositary Shares (ADR), la quotazione QIB di private equity, la quotazione di fusioni inverse (RTO), la quotazione diretta (DPO) e le precedenti L'acquisizione e la quotazione per scopi speciali (SPAC) è in forte espansione da due anni.

Tutti conoscono l'ADR Secondo le leggi sui titoli degli Stati Uniti: le società quotate negli Stati Uniti devono essere registrate negli Stati Uniti. Nacque così l’attività delle banche commerciali negli Stati Uniti, che facilitarono la negoziazione di titoli esteri negli Stati Uniti emettendo una sorta di certificato trasferibile, solitamente rappresentativo di azioni e obbligazioni quotate in borsa di società non statunitensi.

La maggior parte delle prime società Internet cinesi quotate negli Stati Uniti hanno adottato il modulo ADR. China Mobile, Sinopec, Alibaba, Baidu, New Oriental e altre società Internet cinesi hanno tutte adottato questo metodo.

I fondi di private equity QIB nascono dalla Rule 144A promulgata dalla SEC nel 1990, che consente di vendere determinati titoli qualificati a investitori istituzionali qualificati (QIB) senza adempiere all'obbligo di divulgazione delle leggi sui titoli. L'intenzione originale è quella di attrarre più aziende ad emettere titoli nel mercato dei capitali statunitense. È considerato il metodo di finanziamento più efficiente e veloce oltre alla quotazione. Ma in realtà la stragrande maggioranza delle emissioni tramite 144A sono obbligazioni.

Quotazione di fusione inversa RTO è anche la cosiddetta quotazione backdoor Una società non quotata acquista una società quotata e apporta beni nella società quotata attraverso la riorganizzazione, fusione o scambio di azioni, ottenendo così la quotazione di fatto.

La caratteristica dello Special Purpose Acquisition and Listing (SPAC) è che viene prima emesso e quotato, quindi acquisisce la futura attività principale attraverso fusioni e acquisizioni. È in qualche modo simile a RTO, ma la differenza è che prima crea un guscio e diventa pubblica. In quanto società start-up, prima raccoglie fondi tramite IPO e poi li liquida con fusioni e acquisizioni di società target con attività operative entro limiti, poiché la SPAC stessa è un guscio vuoto e non ha problemi di storia debitoria complessi, consentendo l'obiettivo. società a quotarsi in borsa senza passare attraverso il lungo processo di una IPO tradizionale.

Figura: Numero di SPAC-IPO negli ultimi due anni, fonte: Kyoto Lawyer

Per quanto riguarda il modulo di quotazione DPO che SHEIN sta prendendo in considerazione di recente, significa che l'emittente di titoli rilascia informazioni di quotazione e trasmette documenti di emissione attraverso canali non tradizionali (Internet o altri media) senza l'aiuto di o attraverso sottoscrittori o società di investment banking. , emettendo così direttamente al pubblico le azioni della società.

Da ciò possiamo vedere che gli scopi principali del DPO non sono altro che due: in primo luogo, evitare processi di revisione complessi, accelerare l’ingresso nella quotazione e abbassare la soglia di ingresso, in secondo luogo, evitare collegamenti intermediari complessi, ridurre l’onere della quotazione o i possibili rischi Costi irrecuperabili; .

Tutte le strade portano a Roma Solo un'emissione all'estero e la quotazione ha così tanti modi di giocare che devo lamentarmi che la capitale sappia davvero come giocare. Successivamente, discuteremo i vantaggi e gli svantaggi del DPO rispetto all’IPO tradizionale.

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La storia, i pro e i contro del DPO

Il primo DPO risale al 1984, Ben & Jerry's Ice Cream Company. Avevano bisogno di circa $ 750.000 per gestire l'attività, quindi pubblicizzarono attraverso i giornali locali per vendere le loro quote di proprietà a un prezzo di $ 10,50 per azione di Ben & Jerry's nel Vermont una fedele base di fan e i fondi necessari furono raccolti nel giro di pochi mesi.

Ma è solo nel 1995 che il modello DPO viene riconosciuto ufficialmente dalle autorità di regolamentazione. La SEC ha pubblicato un rapporto pubblico intitolato "Utilizzo dei media elettronici per diffondere informazioni": le informazioni inviate su carta possono essere inviate anche via e-mail e hanno lo stesso effetto legale. Anche se questo rapporto non formula specificatamente disposizioni chiare sul DPO, consente la diffusione dei prospetti aziendali tramite mezzi elettronici, segnando così il riconoscimento legale del DPO da parte della SEC.

Il momento in cui il modello DPO è diventato davvero noto è stato circa cinque anni fa. Nel 2019, Slack, la "versione americana di DingTalk", è sbarcato alla Borsa di New York come modello DPO il più grande media di streaming musicale del mondo; la nota società Spotify, anch'essa sbarcata alla Borsa di New York sotto forma di DPO Exchange, anche la misteriosa società militare AI Unicorn Palantir è entrata nel mercato dei capitali nel 2020 con il modello DPO.

Considerando i punti in comune tra i tre, la caratteristica più tipica è che elimina il processo di intermediazione, accelerando così il ritmo della quotazione. Secondo le informazioni di Xunshi International, il programma di quotazione dell'IPO sul Nasdaq mostra che l'intero processo di finanziamento (dalla preparazione alla quotazione) dura circa più di un anno.

Figura: programma di quotazione al Nasdaq, fonte: Xunshi International

Gli DPO non hanno bisogno di sottoporsi a un gran numero di due diligence e audit istituzionali durante la fase di preparazione e sono addirittura esentati dalle norme di registrazione in alcuni stati degli Stati Uniti. Allo stesso tempo, roadshow e pubblicità sono più semplici, abbreviando notevolmente la lista ciclo.

Un altro vantaggio di questo processo semplice è il basso costo. Poiché non è necessario assumere un'agenzia intermediaria speciale, alcuni media stimano che il DPO possa far risparmiare quasi l'80% delle spese del processo.

Di conseguenza, l'assenza di sottoscrittori significa che non possono essere emesse nuove azioni e non è possibile effettuare finanziamenti. Spotify e Palantir sono entrambi proprietari che non sono a corto di soldi Come società unicorno, hanno effettuato piccoli finanziamenti La desolante Slack deteneva un totale di 792 milioni di dollari in contanti ed equivalenti prima di quotarsi in borsa, garantendogli ampia liquidità.

Allo stesso tempo, non vi è alcuna pubblicità roadshow o intervento delle banche d'investimento. Tre istituzioni indipendenti stabiliscono direttamente il prezzo e la quotazione. La performance dopo la quotazione dipende dagli investitori pubblici sul mercato, pertanto, il prezzo delle azioni oscilla notevolmente. la scelta del DPO rischia di portare a una grave sottovalutazione o a una grave sopravvalutazione, perdendo così la motivazione allo sviluppo. Sia che Spotify, Palantir o Slack siano obiettivi famosi nel mercato dei capitali statunitense, osano diventare pubblici attraverso il modello DPO.

Quindi riassumendo:

I vantaggi del DPO sono:

Il processo di quotazione è veloce e breve, quindi c’è relativamente poca due diligence e revisione da parte degli investitori istituzionali.

Non esiste un periodo di restrizione delle vendite per i vecchi azionisti che possono incassare e fare trading immediatamente dopo la quotazione.

Gli svantaggi del DPO sono:

Senza collegamenti intermedi come le banche di investimento e la sottoscrizione, il prezzo delle azioni non ha la capacità di sostenere il mercato.

La maggior parte non emette nuove azioni e quindi non può raccogliere capitali

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Cosa sta considerando SHEIN?

Secondo quanto riportato dai media, SHEIN sta prendendo in considerazione “l’emissione diretta a investitori pubblici”. Il testo originale del rapporto affermava direttamente che "si trova ancora nella fase iniziale del processo decisionale".

Ma possiamo ancora risolvere approssimativamente la situazione di questo unicorno tecnologico al dettaglio "considerando" la questione stessa:

1) Non a corto di soldi

Essendo uno dei cinque migliori unicorni al mondo, le capacità di guadagno di SHEIN sono naturalmente evidenti.

Che si tratti di Slack, Spotify o Palantir, tutti hanno dovuto affrontare perdite operative prima di quotarsi in borsa. Tuttavia, secondo i resoconti dei media, l'utile operativo annuale di SHEIN nel 2023 raggiungerà i 32,2 miliardi di dollari, con profitti superiori a 2 miliardi di dollari. È ovvio che SHEIN è relativamente più matura e i suoi profitti operativi possono coprire le spese.

Questo è più consistente del cuscinetto di capitale di oltre il 90% delle società in attesa di essere quotate sul mercato. Pertanto, sei più sicuro di scegliere il modello DPO.

2) Corsa contro il tempo per costruire canali di uscita dei capitali

SHEIN, che non è a corto di soldi, continua a correre nei principali mercati commerciali mondiali. La logica principale è molto probabilmente quella di costruire canali di uscita dei capitali. A giudicare dal momento della sua fondazione, il capitale che ha accompagnato Xiyin durante tutto il periodo della sua fondazione è durato più di 10 anni. La pressione della domanda per l’uscita dei capitali è evidente.

Prendiamo l’esempio di Spotify. Nel 2016, Spotify ha raccolto circa 1 miliardo di dollari da banche di investimento come TPG, Dragoneer e Goldman Sachs attraverso debito convertibile. Secondo l’accordo sulle obbligazioni, se la società non riesce a quotarsi in borsa in tempo, queste obbligazioni lo saranno in grado di ricevere uno sconto più elevato. Convertire in azioni. Se Spotify non si quota in borsa in tempo, può usufruire di uno sconto del 20% se le obbligazioni equivalenti vengono convertite in azioni, nonché di sconti sovrapposti e di interessi del 5% all'anno.

Sebbene non sia noto se esistano clausole temporali simili nel processo di finanziamento di SHEIN, tutti devono essere felici di completare il "compito" di capitale il prima possibile, quindi è comprensibile prendere in considerazione la scelta di un DPO.

3) Potrebbe subire pressioni normative da parte dell'opinione pubblica

Facendo riferimento alla pressione della supervisione dell’opinione pubblica che Spotify ha dovuto affrontare in quel momento, potrebbe anche essere una ragione per cui Shein preferisce DPO.

Nel mondo occidentale la pressione dell'opinione pubblica sulla cosiddetta “parità dei diritti” e sulla “protezione dell'ambiente” è forte, soprattutto nel Regno Unito, la destinazione scelta da SHEIN per la quotazione: la ferrovia britannica ad alta velocità High Speed 2 ha ritardato l'inizio della costruzione a causa delle lamentele di un gran numero di cosiddetti "ambientalisti". Il responsabile ha finalmente scoperto che le richieste degli ambientalisti potrebbero essere solo di denaro (si possono spendere soldi per costruire nuove foreste di protezione , ma devi comunque pagare l'agenzia per la protezione ambientale).

Prima che Spotify diventasse pubblica, aveva dovuto affrontare problemi come default del debito, non redditività e resistenza da parte dei creatori di musica di piccole e medie dimensioni. La BBC ha persino pubblicato un rapporto intitolato "The Bell Tolls for Spotify". La scelta del DPO da parte di Spotify ha ridotto in una certa misura i costi di lobbying nei processi di modifica arretrata e di revisione.

SHEIN sta attualmente affrontando molte pressioni, dalla protezione dell’ambiente, alla parità di diritti, al dumping e al diritto d’autore, il protezionismo europeo ha utilizzato quasi tutti gli strumenti disponibili per esercitare pressioni su SHEIN.

Se Shein dovesse passare attraverso il processo formale di quotazione, dalla revisione back-end al road show, Shein dovrebbe spendere molti soldi in attività di lobbying. Shein potrebbe anche subire ulteriori incidenti di opinione pubblica durante la revisione finale e il road show palcoscenico. .

Prendi in considerazione la scelta di un DPO, che potrebbe essere il modo più efficace per evitare il lungo processo di revisione.

4) Non diluirà il capitale degli azionisti originari

Un altro vantaggio di DPO è che non diluirà il capitale degli azionisti esistenti senza emettere nuove azioni.

Come accennato nell’articolo precedente, SHEIN è attualmente redditizia. Rispetto alla maggior parte delle aziende tecnologiche che necessitano di finanziamenti per lo sviluppo, la sua successiva crescita non si basa sui finanziamenti.

SHEIN ha sperimentato lo sviluppo sotto tre modelli: Cina, Singapore e Stati Uniti. L'obiettivo degli investitori nei mercati maturi come Singapore e gli Stati Uniti deve essere quello di sperare che l'azienda possa operare a lungo termine piuttosto che realizzare liquidità una tantum. .

Se elencato nella modalità DPO, non solo può proteggere i diritti degli investitori a lungo termine, ma anche soddisfare i requisiti di liquidità per l'uscita dal capitale.

Al momento non ci sono informazioni pubbliche che possano chiarire chiaramente l'attuale struttura azionaria di SHEIN. Forse la considerazione del DPO è anche una decisione presa da SHEIN sulla base degli interessi a lungo termine dei detentori di azioni interne.

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Problemi che potresti incontrare quando scegli un DPO

Tutto ha sempre pro e contro e non esiste una soluzione perfetta. Supponendo che, una volta deciso di adottare il DPO, SHEIN dovrà inevitabilmente affrontare due problemi: liquidità e valutazione.

1) Liquidità del mercato dei capitali

Poiché DPO non ha un sottoscrittore, affrontare direttamente il mercato metterà effettivamente alla prova il riconoscimento dell'azienda e la liquidità del mercato, altrimenti andrà inevitabilmente incontro a una contrazione del valore.

Spotify, Slack e Palantir sono tutti quotati alla Borsa di New York. Inutile dire che la liquidità della Borsa di New York è elevata. Ciononostante, nel primo giorno di quotazione la nota società Spotify si è trovata a fronteggiare una notevole pressione sulla liquidità. Solo il 5,6% delle sue azioni è passato di mano e il prezzo di chiusura è sceso di circa il 10% rispetto al prezzo di apertura.

La destinazione scelta da SHEIN è Londra. Se quotata con successo, sarà uno dei più grandi progetti IPO nella storia della Borsa di Londra. L'attuale capitalizzazione di mercato totale della Borsa di Londra è di circa 3,5 miliardi di yuan, che è sostanzialmente la stessa della Borsa di Shenzhen. Tuttavia, il volume delle transazioni riportato è solo 1/5 del volume degli scambi elettronici della Borsa di Shenzhen (Choice dati). Sebbene rispetto ad altri mercati, la Borsa di Londra abbia una raccolta di capitali e un volume di scambi inferiori rispetto alla Borsa di Shenzhen, la liquidità presenta alcuni vantaggi, ma c'è ancora un grande divario rispetto alla Borsa di New York.

Figura: Confronto delle condizioni di base dei tre principali mercati, fonte: Xingong Research, IFind

Pertanto, se SHEIN sceglie DPO, il gap di liquidità potrebbe causare una riduzione della valutazione, il che è un problema che deve essere considerato.

2) La controversia sulla valutazione può essere relativamente ampia

Barry McCarthy, direttore finanziario di Spotify, una volta scrisse sul Financial Times e rivelò che gran parte del motivo per cui si sceglie DPO è evitare il sottoprezzo dell'IPO.

Il cosiddetto underpricing IPO si riferisce al prezzo di emissione iniziale notevolmente inferiore al prezzo dell'operazione di quotazione. Se il prezzo è troppo basso, ciò influenzerà gli interessi dell'emittente e il reddito del sottoscrittore sarà ridotto il prezzo è troppo alto, potrebbe portare a sottoscrizioni insufficienti e difficoltà di emissione. Il DPO ha incaricato una società di valutazione indipendente di emettere un rapporto di valutazione e di proporre alla borsa un prezzo di riferimento per gli investitori esterni il giorno della quotazione. L'aumento e la caduta del prezzo delle azioni derivano principalmente dalla popolarità del azienda.

Ciò significa anche che il potere di fissazione dei prezzi non cadrà nelle mani degli intermediari e delle banche di investimento. Ma lo svantaggio è che non esiste un periodo di lock-up e gli investitori istituzionali possono mantenere un prezzo azionario stabile sul mercato. Gli azionisti possono vendere tutte le loro azioni in una volta, causando ampie fluttuazioni del prezzo delle azioni.

La valutazione di SHEIN è stata instabile dallo scorso anno. L'anno scorso, la valutazione del finanziamento di SHEIN è stata di circa 66 miliardi di dollari, una diminuzione di quasi 1/3 rispetto all'anno precedente. Fluttuazioni così ampie influenzeranno inevitabilmente la percezione del mercato, se lo farà causare maggiori fluttuazioni, che è una situazione che gli investitori fondamentali di SHEIN non sono disposti ad affrontare.

3) C'è ancora la pressione della censura

Sebbene i DPO abbiano meno procedure di revisione rispetto alle IPO, dovranno comunque affrontare la revisione finché accedono all’exchange e le difficoltà di revisione non possono essere completamente evitate. Inoltre, ci sono casi di successo di concept stock cinesi quotati tramite DPO alla Borsa di New York (China Concept Stocks nel 2019 non trova precedenti simili sulla Borsa di Londra, quindi potrebbe dover affrontare problemi di revisione inaspettati).

Naturalmente, tutte le considerazioni sono attualmente nelle fasi iniziali ed è molto probabile che SHEIN alla fine non sceglierà il modello DPO.

Per SHEIN, è sicuramente positivo provarne di più. Se SHEIN scegliesse infine il modello DPO, prendendo in prestito la linea più popolare di Black Wukong, sembrerebbe di "affrontare il proprio destino". Solo rinunciando a parte della fama e della fortuna mondana e consegnandone il valore al mercato per il giudizio si può allenta la pressione del capitale e affronta il tuo destino (appello all'elenco).

Dopotutto, con l’attuale commercio elettronico transfrontaliero e il campo base nordamericano di Amazon che si avvicinano l’uno all’altro, a SHEIN resta pochissimo tempo per affrontare le turbolenze nel mondo.