berita

한어Русский языкEnglishFrançaisIndonesianSanskrit日本語DeutschPortuguêsΕλληνικάespañolItalianoSuomalainenLatina

Gambar tersebut menunjukkan pemandangan malam Kota London.

Sebagai unicorn ritel teknologi populer, tren listing SHEIN telah menarik banyak perhatian.

Baru minggu lalu, berita lain muncul: Menurut Global Times, mengutip laporan media Inggris, SHEIN berencana menjual saham langsung ke publik Inggris, termasuk investor ritel dan lembaga investasi profesional. Artinya SHEIN mungkin menggunakan DPO dan bukan IPO untuk menyelesaikan pencatatan dengan cara yang tidak biasa.

Rencana pencatatan SHEIN bukan lagi rahasia, tetapi liku-liku selama rencana tersebut terlalu tidak terduga: dari Amerika Serikat hingga Inggris, dari IPO hingga DPO, semangat dan ketersembunyian yang tak terkatakan terlihat jelas.

Apa itu DPO, informasi apa saja yang tersirat di dalamnya, dan apa yang menjadi pertimbangan SHEIN? Proposisi-proposisi ini akan menjadi fokus laporan ini.

01

Semua jalan menuju ke Roma

Saat ini, di bawah kerangka SEC, sebenarnya terdapat lebih banyak metode penerbitan saham publik daripada yang diketahui investor biasa. Dalam hal metode arus utama, setidaknya ada enam jenis yang terlibat: IPO yang paling umum, selain pencatatan American Depositary Shares (ADR), pencatatan QIB ekuitas swasta, pencatatan merger terbalik (RTO), pencatatan langsung (DPO), dan pencatatan sebelumnya. Akuisisi dan pencatatan bertujuan khusus (SPAC) telah berkembang pesat selama dua tahun.

Semua orang sudah familiar dengan ADR. Menurut undang-undang sekuritas yang relevan di Amerika Serikat: perusahaan yang terdaftar di Amerika Serikat harus terdaftar di Amerika Serikat. Maka lahirlah bisnis bank komersial di Amerika Serikat, yang memfasilitasi perdagangan sekuritas asing di Amerika Serikat dengan menerbitkan sejenis sertifikat yang dapat dipindahtangankan, biasanya mewakili saham dan obligasi perusahaan non-AS yang diperdagangkan secara publik.

Sebagian besar perusahaan Internet Tiongkok awal yang terdaftar di Amerika Serikat mengadopsi formulir ADR. China Mobile, Sinopec, Alibaba, Baidu, New Oriental, dan perusahaan Internet Tiongkok lainnya semuanya telah mengadopsi metode ini.

Dana ekuitas swasta QIB lahir dari Aturan 144A yang diundangkan oleh SEC pada tahun 1990, yang mengizinkan sekuritas tertentu yang memenuhi syarat untuk dijual kepada investor institusi yang memenuhi syarat (QIB) tanpa memenuhi kewajiban untuk mengungkapkan undang-undang sekuritas. Tujuan awalnya adalah untuk menarik lebih banyak perusahaan untuk menerbitkan sekuritas di pasar modal AS. Ini dianggap sebagai metode pembiayaan yang paling efisien dan tercepat selain pencatatan. Namun kenyataannya sebagian besar penerbitan melalui 144A adalah obligasi.

Daftar merger terbalik RTO juga disebut pencatatan pintu belakang. Perusahaan yang tidak terdaftar membeli perusahaan tercatat dan menyuntikkan aset ke dalam perusahaan tercatat melalui reorganisasi, merger atau pertukaran saham, sehingga mencapai pencatatan de facto.

Ciri-ciri Special Purpose Acquisition and Listing (SPAC) adalah pertama kali diterbitkan dan dicatatkan, kemudian mengakuisisi bisnis utama masa depan melalui merger dan akuisisi go public, sebagai perusahaan start-up, pertama-tama mengumpulkan dana melalui IPO dan kemudian melikuidasinya. M&A perusahaan target dengan bisnis yang beroperasi dalam batasan, karena SPAC sendiri adalah cangkang kosong dan tidak memiliki masalah riwayat utang yang rumit, sehingga memungkinkan target tersebut. perusahaan untuk go public tanpa melalui proses IPO tradisional yang panjang.

Gambar: Jumlah IPO SPAC dalam dua tahun terakhir, sumber: Kyoto Lawyer

Adapun formulir pencatatan DPO yang sedang dipertimbangkan SHEIN baru-baru ini berarti penerbit efek mengeluarkan informasi pencatatan dan mengirimkan dokumen penerbitan melalui saluran non-tradisional (Internet atau media lain) tanpa bantuan atau melalui penjamin emisi atau perusahaan perbankan investasi. , sehingga langsung melepas saham perseroan ke publik.

Dari sini kita dapat melihat bahwa tujuan utama DPO tidak lebih dari dua: pertama, untuk menghindari proses peninjauan yang rumit, mempercepat pencatatan dan menurunkan ambang masuk, kedua, untuk menghindari hubungan perantara yang rumit, mengurangi beban pencatatan atau kemungkinan risiko Sunk cost; .

Semua jalan menuju Roma. Hanya penerbitan dan pencatatan di luar negeri yang memiliki begitu banyak cara untuk bermain. Saya harus menyesali bahwa modal benar-benar tahu cara bermain. Selanjutnya kita akan membahas kelebihan dan kekurangan DPO dibandingkan IPO tradisional.

02

Sejarah dan pro dan kontra DPO

DPO paling awal dimulai pada tahun 1984, Perusahaan Es Krim Ben & Jerry. Mereka membutuhkan sekitar $750.000 untuk menjalankan bisnisnya, jadi mereka beriklan melalui surat kabar lokal untuk menjual saham kepemilikan mereka dengan harga $10,50 per saham basis penggemar setia dan dana yang diperlukan dikumpulkan dalam hitungan bulan.

Namun baru pada tahun 1995 model DPO secara resmi diakui oleh pihak berwenang. SEC mengeluarkan laporan publik berjudul "Menggunakan Media Elektronik untuk Menyebarkan Informasi": Informasi yang dikirim dalam bentuk kertas juga dapat dikirim melalui email, dan mempunyai akibat hukum yang sama. Meskipun laporan ini tidak secara khusus merumuskan ketentuan yang jelas mengenai DPO, namun laporan ini memungkinkan penyebaran prospektus perusahaan melalui sarana elektronik, sehingga menandai pengakuan hukum SEC terhadap DPO.

Saat model DPO benar-benar dikenal adalah sekitar lima tahun yang lalu. Pada tahun 2019, Slack, "DingTalk versi Amerika", mendarat di Bursa Efek New York sebagai model DPO, media streaming musik terbesar di dunia; perusahaan terkenal Spotify, juga mendarat di Bursa Efek New York dalam bentuk DPO Exchange; perusahaan unicorn militer AI misterius Palantir juga memasuki pasar modal pada tahun 2020 dengan model DPO.

Melihat kesamaan di antara ketiganya, ciri yang paling umum adalah menghilangkan proses perantara, sehingga mempercepat laju pencatatan. Menurut informasi dari Xunshi International, jadwal pencatatan IPO Nasdaq menunjukkan bahwa keseluruhan proses pembiayaan (mulai dari persiapan hingga pencatatan) memakan waktu sekitar lebih dari satu tahun.

Gambar: Jadwal pencatatan Nasdaq, sumber: Xunshi International

DPO tidak perlu menjalani banyak uji tuntas dan audit institusional selama tahap persiapan, dan bahkan dikecualikan dari peraturan pendaftaran di beberapa negara bagian di Amerika Serikat. Pada saat yang sama, roadshow dan publisitas lebih sederhana, sehingga secara signifikan mempersingkat waktu pencatatan siklus.

Keuntungan lain dari proses sederhana ini adalah biaya yang rendah. Karena tidak perlu menyewa agen perantara khusus, beberapa media memperkirakan bahwa DPO dapat menghemat hampir 80% biaya proses.

Namun demikian, tidak adanya penjamin emisi membuat saham baru tidak bisa diterbitkan dan pembiayaan tidak bisa dilakukan. Spotify dan Palantir sama-sama pemilik yang tidak kekurangan uang suram Slack memiliki total US$792 juta tunai dan setara sebelum go public, sehingga memberikan likuiditas yang cukup.

Pada saat yang sama, tidak ada publisitas roadshow atau intervensi bank investasi. Tiga lembaga independen menentukan harga dan daftar secara langsung. Kinerja setelah pencatatan bergantung pada investor publik di pasar. memilih DPO kemungkinan besar akan menyebabkan undervaluation yang serius atau overvaluation yang serius. , sehingga kehilangan motivasi untuk berkembang. Baik Spotify, Palantir, atau Slack merupakan target bintang yang terkenal di pasar modal AS, mereka berani go public melalui model DPO.

Jadi ringkasannya:

Keunggulan DPO adalah:

Proses pencatatannya cepat dan singkat, sehingga uji tuntas dan peninjauan yang dilakukan oleh investor institusi relatif sedikit.

Tidak ada periode batasan penjualan bagi pemegang saham lama dan mereka dapat menguangkan dan memperdagangkannya segera setelah pencatatan.

Kekurangan DPO adalah:

Tanpa hubungan perantara seperti bank investasi dan penjaminan emisi, harga saham tidak memiliki kemampuan untuk mendukung pasar.

Sebagian besar tidak menerbitkan saham baru sehingga tidak dapat menambah modal

03

Apa yang sedang dipertimbangkan SHEIN?

Menurut laporan media, SHEIN sedang mempertimbangkan “penerbitan langsung kepada investor publik.” Teks asli laporan tersebut juga menyatakan secara langsung bahwa "masih dalam tahap awal pengambilan keputusan".

Namun secara kasar kita masih bisa memilah situasi unicorn ritel teknologi ini dengan "mempertimbangkan" hal ini sendiri:

1) Tidak kekurangan uang

Sebagai salah satu dari lima unicorn teratas di dunia, kemampuan pendapatan SHEIN tentu saja tidak diragukan lagi.

Baik itu Slack, Spotify, atau Palantir, semuanya menghadapi kerugian operasional sebelum go public. Namun menurut pemberitaan media, pendapatan operasional tahunan SHEIN pada tahun 2023 akan mencapai US$32,2 miliar, dengan laba melebihi US$2 miliar. Terlihat jelas bahwa SHEIN relatif lebih matang, dan laba operasionalnya dapat menutupi biaya.

Jumlah ini lebih besar dibandingkan dengan bantalan modal yang dimiliki oleh lebih dari 90% perusahaan yang menunggu untuk dicatatkan di pasar. Oleh karena itu, Anda lebih percaya diri memilih model DPO.

2) Berpacu dengan waktu untuk membangun jalur keluar modal

SHEIN, yang tidak kekurangan uang, terus beroperasi di pasar perdagangan arus utama dunia. Logika intinya kemungkinan besar adalah membangun saluran keluar modal. Dilihat dari waktu pendiriannya, ibu kota yang mendampingi Xiyin selama masa pendiriannya sudah kurang lebih 10 tahun. Tekanan permintaan keluarnya modal sudah jelas terlihat.

Ambil contoh Spotify. Pada tahun 2016, Spotify mengumpulkan sekitar US$1 miliar dari bank investasi seperti TPG, Dragoneer, dan Goldman Sachs melalui utang konversi. Menurut perjanjian obligasi, jika perusahaan gagal untuk go public pada waktunya, obligasi ini akan menjadi dapat menerima diskon yang lebih tinggi. Jika Spotify gagal melakukan IPO tepat waktu, Spotify dapat menikmati diskon sebesar 20% jika obligasi setara dikonversi menjadi saham, serta diskon tambahan dan bunga 5% per tahun.

Meskipun tidak diketahui apakah ada klausul batas waktu yang serupa dalam proses pembiayaan SHEIN, setiap orang harus dengan senang hati menyelesaikan "tugas" modal tersebut secepatnya, sehingga dapat dimaklumi untuk mempertimbangkan memilih DPO.

3) Mungkin menghadapi tekanan peraturan dari opini publik

Merujuk pada tekanan pengawasan opini publik yang dihadapi Spotify saat itu, mungkin juga menjadi alasan Shein lebih memilih DPO.

Dunia Barat memiliki tekanan opini publik yang kuat terhadap apa yang disebut "persamaan hak" dan "perlindungan lingkungan". Hal ini terutama berlaku di Inggris, tujuan yang dipilih oleh SHEIN untuk dicantumkan: kereta api berkecepatan tinggi Inggris High Speed ​​​​2 telah tertunda dalam memulai pembangunan karena keluhan dari sejumlah besar yang disebut "pecinta lingkungan". Penanggung jawab akhirnya mengetahui bahwa tuntutan para pemerhati lingkungan mungkin hanya demi uang (Anda dapat mengeluarkan uang untuk membangun hutan lindung baru, tetapi Anda masih harus membayar badan perlindungan lingkungan).

Sebelum Spotify go public, Spotify menghadapi masalah seperti gagal bayar utang, tidak menghasilkan keuntungan, dan penolakan dari pembuat musik skala kecil dan menengah. BBC bahkan menerbitkan laporan berjudul "The Bell Tolls for Spotify". Pilihan DPO Spotify telah mengurangi biaya lobi dalam proses modifikasi dan peninjauan kembali sampai batas tertentu.

SHEIN saat ini menghadapi banyak tekanan. Mulai dari perlindungan lingkungan, persamaan hak, dumping, dan hak cipta, proteksionisme Eropa telah menggunakan hampir semua alat yang ada untuk memberikan tekanan pada SHEIN.

Jika Shein harus melalui proses pencatatan formal, mulai dari tinjauan back-end hingga road show, Shein harus mengeluarkan banyak uang untuk melobi. Shein mungkin juga akan mengalami insiden opini publik tambahan selama tinjauan akhir dan road show di tempat tertentu panggung. .

Pertimbangkan untuk memilih DPO, yang mungkin merupakan cara paling efektif untuk menghindari proses peninjauan yang panjang.

4) Tidak akan mendilusi ekuitas pemegang saham asli

Keuntungan lain dari DPO adalah tidak akan mendilusi ekuitas pemegang saham lama tanpa menerbitkan saham baru.

Seperti disebutkan dalam artikel sebelumnya, SHEIN saat ini menguntungkan dibandingkan dengan kebanyakan perusahaan teknologi yang membutuhkan pembiayaan untuk pengembangan, pertumbuhan selanjutnya tidak bergantung pada pembiayaan.

SHEIN telah mengalami perkembangan melalui tiga model: Tiongkok, Singapura, dan Amerika Serikat. Tujuan investor di pasar yang sudah matang seperti Singapura dan Amerika Serikat adalah berharap bahwa perusahaan dapat beroperasi dalam jangka panjang daripada hanya menghasilkan uang tunai satu kali saja. .

Jika terdaftar dalam mode DPO, tidak hanya dapat melindungi hak investor jangka panjang, tetapi juga memenuhi kebutuhan likuiditas untuk keluarnya modal.

Saat ini belum ada informasi publik yang dapat memperjelas struktur ekuitas SHEIN saat ini. Mungkin pertimbangan DPO juga merupakan keputusan yang diambil SHEIN berdasarkan kepentingan jangka panjang pemegang saham internal.

04

Masalah yang mungkin Anda hadapi saat memilih DPO

Segala sesuatu selalu memiliki pro dan kontra, dan tidak ada solusi yang tepat. Dengan asumsi bahwa ketika akhirnya memutuskan untuk mengadopsi DPO, SHEIN pasti akan menghadapi dua masalah: likuiditas dan penilaian.

1) Likuiditas pasar modal

Karena DPO tidak memiliki penjamin emisi, menghadapi pasar secara langsung justru akan menguji pengakuan perusahaan dan likuiditas pasar, jika tidak mau tidak mau akan menghadapi penyusutan nilai.

Spotify, Slack, dan palantir semuanya terdaftar di Bursa Efek New York. Tak perlu dikatakan lagi, likuiditas di Bursa Efek New York tinggi. Meski begitu, perusahaan ternama Spotify masih menghadapi tekanan likuiditas yang cukup besar di hari pertama pencatatannya, hanya 5,6% sahamnya yang berpindah tangan, dan harga penutupan turun sekitar 10% dari harga pembukaan.

Tujuan yang dipilih SHEIN adalah London, jika berhasil dicatatkan, itu akan menjadi salah satu proyek IPO terbesar dalam sejarah Bursa Efek London. Total kapitalisasi pasar Bursa Efek London saat ini adalah sekitar 3,5 miliar yuan, yang pada dasarnya sama dengan Bursa Efek Shenzhen. Namun, volume transaksi yang dilaporkan hanya 1/5 dari volume perdagangan elektronik Bursa Efek Shenzhen (Choice data). Meskipun dibandingkan dengan pasar lain, Bursa Efek London memiliki peningkatan modal yang lebih rendah dan Likuiditas memiliki keunggulan tertentu, namun masih terdapat kesenjangan yang besar dibandingkan dengan Bursa Efek New York.

Gambar: Perbandingan kondisi dasar tiga pasar utama, sumber: Xingong Research, IFind

Oleh karena itu, jika SHEIN memilih DPO, kesenjangan likuiditas dapat menyebabkan valuasi menyusut, yang merupakan masalah yang harus diperhatikan.

2) Perselisihan penilaian mungkin relatif besar

Barry McCarthy, chief financial officer Spotify, pernah menulis di Financial Times dan mengungkapkan bahwa sebagian besar alasan memilih DPO adalah untuk menghindari underpricing IPO.

Yang disebut underpricing IPO adalah harga penerbitan awal yang jauh lebih rendah dibandingkan harga transaksi pencatatan. Jika harganya terlalu rendah maka akan berdampak pada kepentingan emiten dan sebaliknya pendapatan underwriter akan berkurang harganya terlalu tinggi, hal ini dapat menyebabkan kurangnya langganan dan kesulitan dalam penerbitan. DPO mempercayakan perusahaan penilai independen pihak ketiga untuk menerbitkan laporan evaluasi dan mengusulkan harga referensi ke bursa untuk dijadikan referensi oleh investor eksternal pada hari pencatatan perusahaan.

Hal ini juga berarti bahwa kekuatan penentuan harga tidak akan jatuh ke tangan perantara dan bank investasi. Namun kelemahannya adalah tidak adanya lock-up period dan investor institusi dapat menjaga kestabilan harga saham di pasar. Pemegang saham dapat menjual seluruh sahamnya sekaligus sehingga menyebabkan fluktuasi harga saham yang besar.

Valuasi SHEIN tidak stabil sejak tahun lalu. Tahun lalu, valuasi pembiayaan SHEIN sekitar US$66 miliar, turun hampir 1/3 dari tahun sebelumnya. Fluktuasi besar seperti itu pasti akan mempengaruhi persepsi pasar menyebabkan fluktuasi yang lebih besar, yang merupakan situasi yang tidak ingin dihadapi oleh para investor utama SHEIN.

3) Masih ada tekanan sensor

Meskipun DPO memiliki prosedur peninjauan yang lebih sedikit dibandingkan IPO, mereka masih akan menghadapi peninjauan selama mereka masuk ke bursa, dan kesulitan peninjauan tidak dapat sepenuhnya dihindari. Selain itu, terdapat kasus keberhasilan saham konsep Tiongkok yang dicatatkan melalui DPO di Bursa Efek New York (Saham Konsep Tiongkok pada tahun 2019). Informasi publik tidak menemukan preseden serupa di Bursa Efek London, sehingga mungkin menghadapi masalah peninjauan yang tidak terduga.

Tentu saja, semua pertimbangan saat ini masih dalam tahap awal, dan kemungkinan besar SHEIN tidak akan memilih model DPO pada akhirnya.

Bagi SHEIN, sangat baik untuk mencoba lebih banyak lagi. Jika SHEIN akhirnya memilih model DPO, meminjam lini paling populer dari Black Wukong, itu akan terasa seperti "menghadapi takdir Anda". Hanya dengan menyerahkan sebagian dari ketenaran dan kekayaan duniawi dan menyerahkan nilainya ke pasar untuk penilaian, Anda dapat melakukannya letakkan tekanan modal dan hadapi takdir Anda (daftar banding).

Lagi pula, dengan semakin dekatnya e-commerce lintas batas negara dan base camp Amazon di Amerika Utara, SHEIN hanya punya sedikit waktu tersisa untuk menghadapi gejolak di dunia.