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l’alcool continue de rencontrer des vents contraires, ce qui tourmente les investisseurs en matière de prix. depuis son sommet du 18 février 2021, l'indice csi liquor a chuté de 55 %. la profondeur du retracement est extrêmement rare dans l’histoire de l’industrie des alcools.

en regardant la valorisation, le dernier pe de china securities liquor n'est que de 18 fois, ce qui revient à il y a dix ans. parmi eux, les actions de luzhou laojiao et yanghe n'ont dépassé que 11 fois, wuliangye 14 fois et shanxi fenjiu 17 fois.

pourquoi les marchés financiers sont-ils si pessimistes ?

01

double jeu de davis

logiquement parlant, il n’y a que deux aspects qui expliquent pourquoi l’alcool est si populaire.

d’une part, avant février 2021, le marché s’était rassemblé de manière folle, ce qui a fait que la valorisation globale de l’alcool a été multipliée par 70. maintenant qu’il continue de baisser, il est important d’écraser la bulle des valorisations. d'autre part, le ralentissement de la croissance des performances est progressivement devenu une réalité et les attentes pessimistes sont selon lesquelles les performances à long terme reviendront à un rythme lent.

ici, nous prenons le shanxi fenjiu comme exemple d'analyse. vous savez, c'est l'entreprise qui a connu la meilleure croissance parmi les principales entreprises viticoles de ces dernières années, et elle est très représentative.

de 2017 à 2023, les taux de croissance annuels composés du chiffre d'affaires et du bénéfice net attribuable à la société mère de shanxi fenjiu étaient respectivement de 30,8 % et 49 %, tandis qu'au cours de la même période, moutai et wuliangye étaient de 16,2 %/18,4 % et 18,4 %/20,9. % respectivement.

figure : taux de croissance annuel composé des 10 principales valeurs marchandes des boissons alcoolisées, source : wind

au cours des sept dernières années, shanxi fenjiu a pu maintenir un taux de croissance aussi élevé, principalement grâce à deux aspects :

premièrement, le changement organisationnel.en 2017, li qiuxi, qui avait pris sa retraite, a de nouveau pris les commandes et a signé un « ordre militaire » de croissance des performances sur trois ans avec la commission provinciale de surveillance et d'administration des actifs publics du shanxi, lançant des réformes drastiques, notamment en matière de capitaux propres, de gestion, de produits, canaux et autres aspects.

parmi eux, l'introduction de china resources comme deuxième actionnaire de la société, détenant 11,45 % des actions, constitue un progrès important. vous devez savoir qu'en tant qu'entreprise publique, les activités de china resources couvrent la bière, l'eau potable, la nourriture, etc., et disposent d'un large éventail de ressources de canaux nationaux, ce qui a grandement contribué à l'expansion nationale du shanxi fenjiu.

deuxièmement, le shanxi fenjiu a récolté les dividendes du marché grâce à l'amélioration de la consommation d'alcool.en 2016, la production et les ventes d'alcool en chine ont atteint un sommet historique et ont continué de décliner depuis lors, avec une réduction cumulée de près de 50 % d'ici 2021. dans le même temps, les prix continuent d'augmenter : le prix moyen à la tonne des entreprises viticoles de taille supérieure à celle indiquée est passé de 45 100 yuans à 78 800 yuans en 2020, avec une augmentation cumulée de 75 %.

dans le contexte de l'amélioration de la consommation, les prix moyens des séries bleue et blanche et de la série bofen du shanxi fenjiu ont considérablement augmenté, ce qui a entraîné une augmentation significative de la rentabilité. parmi eux, la marge bénéficiaire brute est passée de 68,7 % en 2016 à 76,7 % au deuxième trimestre de 2024, et la marge bénéficiaire nette est passée de 14,6 % à 37 %.

aujourd'hui, les dividendes apportés par les changements organisationnels visant à améliorer l'efficacité opérationnelle ont presque disparu, et l'environnement macroéconomique a également changé, passant d'une hausse de la consommation à une baisse de la consommation. l'endurance qui a conduit la forte croissance du shanxi fenjiu dans le passé est insuffisante.

en termes de performances, shanxi fenjiu a commencé à montrer une tendance faible. au premier semestre de cette année, le chiffre d'affaires s'est élevé à 22,7 milliards de yuans, soit une augmentation de 19,65 % sur un an, et le bénéfice net attribuable à la société mère s'est élevé à 8,4 milliards de yuans, soit une augmentation de 24,27 % sur un an. le taux de croissance des bénéfices a atteint un nouveau plus bas depuis 2016.

en termes ventilés, la croissance des bénéfices au deuxième trimestre n'a été que de 10,2 %, ce qui est rarement inférieur à la croissance des revenus de 17 %. en termes de produits, les revenus des vins et autres alcools de prix moyen à élevé au deuxième trimestre se sont élevés respectivement à 4,567 milliards de yuans et 2,796 milliards de yuans, soit une augmentation sur un an de 1,5% et 58%. de ce point de vue, la dégradation de la consommation se reflète également dans l’industrie des spiritueux.

le ralentissement continu de la croissance du shanxi fenjiu est probablement une tendance irréversible. le marché des capitaux l’a déjà anticipé et il est inévitable que les valorisations élevées continuent de baisser.

02

trois difficultés commerciales majeures

la dernière fois que le marché des capitaux s’est montré aussi pessimiste à l’égard de l’alcool, c’était en 2013. à cette époque, l'interdiction de consommation de sangong a coupé environ 40 % de la demande d'alcool sur le marché. combinée à des facteurs négatifs majeurs tels que l'excès de plastifiants dans jiugui liquor et le déclin continu du marché, la valorisation du secteur de l'alcool était autrefois inférieure à celle du marché. 10 fois.

cette fois-ci, l'industrie des spiritueux a de nouveau rencontré des difficultés opérationnelles majeures, de sorte que les valorisations ont reculé par rapport à il y a dix ans.

premièrement, le risque d’inventaire.

au cours des trois années d'épidémie, les performances des entreprises vitivinicoles ont maintenu une croissance rapide. il semble que le ralentissement macroéconomique et la disparition des scènes de consommation provoqués par l'épidémie n'aient pas d'impact sur l'alcool. ce n'est pas le cas, car l'alcool est différent de nombreux autres biens de consommation. le produit n'a pas de date de péremption et la croissance des performances peut être maintenue en continuant à vendre des produits aux canaux de distribution.

mais ce n 'est pas une solution à long terme. la consommation finale continue de stagner, et les stocks de chaque chaîne augmentent progressivement et les prix du marché diminuent progressivement.

si l’on s’intéresse d’abord aux établissements vinicoles, les stocks continuent d’augmenter fortement. à en juger par les six plus grandes entreprises vitivinicoles, 2020 est un point d’inflexion. auparavant, la pente de croissance des stocks était relativement plate, mais elle a fortement augmenté depuis. parmi eux, les actions de yanghe sont passées de 14,4 milliards de yuans en 2019 à 19 milliards de yuans en 2023, et celles du shanxi fenjiu sont passées de 5,26 milliards de yuans à 11,6 milliards de yuans au cours de la même période.

figure : tendance des stocks des principales entreprises vitivinicoles, source : wind

il est impossible de savoir exactement combien d’inventaire de chaîne il existe. nous pouvons estimer approximativement l’état des stocks à partir des prix des grandes sociétés vitivinicoles.

à partir de 2023, l’industrie des spiritueux connaîtra une inversion zéro lot à grande échelle. même les prix de gros les plus élevés de moutai ont continué de baisser au premier semestre de cette année. parmi eux, le prix de gros du moutai 1935 a considérablement chuté à environ 800 yuans, ce qui est le même que le prix départ usine, nettement inférieur au prix de détail de 1 188 yuans, et a chuté de plus de 60 % par rapport au sommet historique. de 2 000 yuans.

de plus, les prix de gros de nombreux produits tels que le wuliangye de huitième génération, le fenjiu qinghua 20, le mengzhilan m9, le guojiao 1573, le shuijingfang jingtai, le jinshiyuan guoyuan sikai, etc. sont relativement faibles.

le phénomène d'inversion des lots zéro dure depuis un an. on peut supposer que l'inventaire des canaux n'est pas optimiste.

en outre, les stocks d'alcool comprennent également les stocks d'investissement et les stocks de consommation. parmi eux, les stocks d'investissement ont été anéantis en raison de l'augmentation attendue des prix des entreprises vitivinicoles et de l'inversion grave des lots de vente au détail, qui entraîneront naturellement des réactions négatives et auront une certaine force motrice pour exercer une pression de vente sur le marché.

en résumé, le stock global d'alcool est relativement important et le prix de gros reste faible. à cet égard, les principales sociétés vitivinicoles, dont moutai, ont réduit leurs expéditions pour stabiliser les prix de gros et réduire la pression sur les stocks des canaux, mais l'effet n'est pas évident.

en fait, le moyen le plus avantageux de résoudre le problème des stocks est d’augmenter la quantité du côté du consommateur. cependant, de multiples facteurs tels que le ralentissement macroéconomique et la baisse des prix à la consommation ont conduit à une consommation d'alcool atone, rendant difficile l'augmentation de la consommation.

par conséquent, le problème de la gestion des stocks élevés d'alcool est difficile à résoudre et il faudra peut-être plusieurs années pour le débloquer, ce qui aura un impact durable sur les performances des entreprises d'alcool haut de gamme.

deuxièmement, la demande à long terme d’alcool a tendance à diminuer.

la demande de consommation d’alcool est indissociable de la macroéconomie. au cours des 20 années précédant l'épidémie (2000-2019), le pib de la chine a augmenté en moyenne de 9,7 %. il s’agit d’un bonus de demande très important. après l'épidémie, la croissance macroéconomique est tombée à environ 5 % et le taux de croissance diminuera progressivement de manière irréversible.

au cours des dernières années, l'immobilier a été le principal moteur de la croissance économique de la chine et la plus grande industrie de consommation d'alcool. il faut savoir que l'immobilier anime une chaîne industrielle en amont et en aval particulièrement importante, et que sa contribution économique directe et indirecte peut représenter 30 à 40 %. le seuil pour ces industries n’est pas élevé, mais elles généreront et créeront une scène de consommation d’alcool assez vaste.

en 2021, le marché immobilier chinois a atteint un sommet et a depuis fortement décliné avec une forte pente. de janvier à juillet 2024, le volume des ventes de logements commerciaux a atteint 5 330 milliards de yuans, soit une forte baisse de 5 300 milliards de yuans, ou 50 %, par rapport à la même période de 2021. le marché immobilier est sous pression, ce qui entraîne un déclin continu de la prospérité des chaînes industrielles en amont et en aval, ce qui aura un impact important sur la consommation d'alcool, et l'impact sera à moyen et long terme.

par conséquent, la demande de consommation à long terme d’alcool est vouée à la baisse.

troisièmement, à quand la reprise de la consommation ?

dans le contexte d'attentes de consommation atones, la fourchette globale des prix des boissons alcoolisées a baissé. au cours du premier semestre de cette année, de nombreuses grandes entreprises vitivinicoles ont vu le vin bas de gamme croître plus rapidement et représenter une proportion plus élevée de leurs revenus. par exemple, la part des revenus des alcools de la série moutai est passée à 16 %, et la part des revenus des autres produits alcoolisés de wuliangye est passée à 16,78 %. de plus, la croissance des autres boissons alcoolisées et des vins ordinaires du shanxi fenjiu est supérieure à celle des produits de milieu à haut de gamme.

en conséquence, la logique de croissance des entreprises vitivinicoles de milieu et haut de gamme, qui s'emparent constamment des parts de marché des entreprises vitivinicoles de milieu et bas de gamme, a subi de profonds changements. cela signifie donc également qu'il deviendra de plus en plus difficile d'augmenter la part de marché des boissons alcoolisées de milieu à haut de gamme. au contraire, la part de marché des boissons alcoolisées de milieu à bas de gamme pourrait augmenter légèrement dans le contexte macroéconomique actuel. . cela nuit à la croissance des performances des principales entreprises vitivinicoles.

personne ne peut prédire combien de temps durera cette consommation atone. mais les investisseurs rationnels devraient rester suffisamment prudents quant au processus de reprise de la consommation.

03

en attendant le retour du cycle

en 2013, l’industrie des spiritueux a traversé une crise majeure. plus tard, alors que la consommation politique et commerciale s'est déplacée vers la consommation personnelle et professionnelle, l'alcool est sorti du creux et a marqué le début d'un cycle de boom qui a duré plusieurs années.

bien que l'industrie des alcools soit cette fois confrontée à des difficultés commerciales différentes, elle continue de croire que le temps peut changer d'espace et finalement sortir du creux.

par exemple, les dégradations de la consommation, qui ont un impact négatif majeur sur les performances, la rentabilité et les niveaux de valorisation des entreprises vitivinicoles, ne dureront pas éternellement. il s’agira d’un phénomène progressif, et le système de prix des biens de consommation finira par revenir à une inflation normale. niveau (2 %). en prenant l'histoire comme guide, l'ipc a continué à glisser vers des valeurs négatives d'avril 1998 à avril 2000, de novembre 2001 à décembre 2002, de février 2009 à octobre 2009, etc., mais est finalement revenu à une valeur négative à mesure que le cycle revenait à la normale. niveau.

pour revenir à la normale cette fois-ci, il faudra peut-être attendre que le marché immobilier atteigne véritablement son point bas et commence à se redresser.

cependant, la baisse du taux de croissance des performances des entreprises vitivinicoles est une tendance inévitable. le retour sur investissement attendu diminuera inévitablement et il y aura une différenciation interne évidente. l'ère où l'on gagnait de l'argent en achetant de l'alcool les yeux fermés est révolue pour toujours. .

à l'heure actuelle, la valorisation de l'alcool, multipliée par 18, tient pleinement compte de facteurs négatifs majeurs tels que les pressions sur les performances à long terme, à court terme et à court terme, et la marge de baisse pourrait être limitée. cependant, le marché continue de décliner et l'appétit pour le risque est très faible. il n'est pas réaliste de s'attendre à ce que l'alcool atteigne son plus bas niveau dans un court laps de temps.

bref, préparez-vous à une guerre de résistance à long terme et attendez le retour du cycle du roi de l’alcool.