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el licor sigue enfrentando obstáculos, lo que atormenta a los inversores en precios. desde que alcanzó su punto máximo el 18 de febrero de 2021, el índice de licores csi ha caído un 55%. la profundidad del retroceso es extremadamente rara en la historia de la industria de las bebidas alcohólicas.

en cuanto a la valoración, el último pe de china securities liquor es de sólo 18 veces, lo que ha vuelto a ser hace diez años. entre ellos, las acciones de luzhou laojiao y yanghe solo superaron 11 veces, wuliangye 14 veces y shanxi fenjiu 17 veces.

¿por qué los mercados de capitales son tan pesimistas?

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doble jugada de davis

lógicamente hablando, sólo hay dos aspectos que explican por qué el licor es tan popular.

por un lado, antes de febrero de 2021, el mercado se había reunido locamente, provocando que la valoración total del licor superara las 70 veces. ahora que sigue cayendo, exprimir la burbuja de valoración es un factor importante. por otro lado, la desaceleración del crecimiento del desempeño se ha convertido gradualmente en una realidad y las expectativas pesimistas son que el desempeño a largo plazo volverá a una velocidad baja.

aquí tomamos a shanxi fenjiu como ejemplo de análisis. ya sabes, es la empresa con mayor crecimiento entre las principales empresas vitivinícolas de los últimos años, y es muy representativa.

de 2017 a 2023, las tasas de crecimiento anual compuestas de los ingresos y el beneficio neto de shanxi fenjiu atribuibles a la empresa matriz fueron del 30,8% y 49% respectivamente, mientras que durante el mismo período, moutai y wuliangye fueron del 16,2%/18,4% y del 18,4%/20,9. % respectivamente.

figura: tasa de crecimiento anual compuesta del valor de mercado de los 10 principales licores, fuente: wind

en los últimos siete años, shanxi fenjiu ha podido mantener una tasa de crecimiento tan alta debido principalmente a dos aspectos:

primero, el cambio organizacional.en 2017, li qiuxi, que se había jubilado, una vez más tomó el mando y firmó una "orden militar" de crecimiento del desempeño de tres años con la comisión de administración y supervisión de activos estatales de la provincia de shanxi, lanzando reformas drásticas, que incluyen equidad, gestión, productos, canales y otros aspectos.

entre ellos, un gran paso fue la introducción de china resources como segundo mayor accionista de la empresa, con el 11,45% de las acciones. debe saber que, como empresa estatal, el negocio de china resources cubre cerveza, agua potable, alimentos, etc., y tiene una amplia gama de recursos de canal nacional, lo que ha contribuido en gran medida a la expansión nacional de shanxi fenjiu.

en segundo lugar, shanxi fenjiu ha cosechado dividendos de mercado gracias a la mejora del consumo de licor.en 2016, la producción y las ventas de licores de china alcanzaron un pico histórico y han seguido disminuyendo desde entonces, con una reducción acumulada de casi el 50% para 2021. al mismo tiempo, los precios continúan expandiéndose: el precio promedio por tonelada de las empresas vitivinícolas por encima del tamaño designado aumentó de 45.100 yuanes a 78.800 yuanes en 2020, con un aumento acumulado del 75%.

en el contexto de la mejora del consumo, los precios promedio de la serie azul y blanca de shanxi fenjiu y de la serie bofen han aumentado significativamente, lo que ha impulsado un aumento significativo de la rentabilidad. entre ellos, el margen de beneficio bruto aumentó del 68,7% en 2016 al 76,7% en el segundo trimestre de 2024, y el margen de beneficio neto aumentó del 14,6% al 37%.

hoy en día, los dividendos generados por los cambios organizacionales para mejorar la eficiencia operativa casi han desaparecido, y el entorno macro también ha cambiado de una mejora del consumo a una reducción del consumo. la resistencia que impulsó el alto crecimiento de shanxi fenjiu en el pasado es insuficiente.

en términos de desempeño, shanxi fenjiu ha comenzado a mostrar una tendencia débil. en el primer semestre de este año, los ingresos fueron de 22.700 millones de yuanes, un aumento interanual del 19,65%, y el beneficio neto atribuible a la empresa matriz fue de 8.400 millones de yuanes, un aumento interanual del 24,27%. la tasa de crecimiento de las ganancias alcanzó un nuevo mínimo desde 2016.

desglosado, el crecimiento de las ganancias del segundo trimestre fue solo del 10,2%, lo que rara vez fue inferior al crecimiento de los ingresos del 17%. en términos de productos, los ingresos por vinos y otras bebidas alcohólicas de precio medio a alto en el segundo trimestre fueron de 4.567 millones de yuanes y 2.796 millones de yuanes respectivamente, un aumento interanual del 1,5% y el 58%. desde este punto de vista, la caída del consumo también se refleja en la industria de licores.

es probable que la continua desaceleración del crecimiento de shanxi fenjiu sea una tendencia irreversible. el mercado de capitales ya lo ha anticipado y es inevitable que las elevadas valoraciones sigan cayendo.

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tres grandes dificultades empresariales

la última vez que el mercado de capitales fue tan pesimista sobre el licor fue en 2013. en ese momento, la prohibición del consumo de sangong cortó aproximadamente el 40% de la demanda del mercado de licores. combinado con importantes factores negativos como el exceso de plastificantes en jiugui liquor y la continua caída del mercado, la valoración del sector de licores alguna vez fue inferior. 10 veces.

esta vez, la industria de las bebidas alcohólicas ha vuelto a encontrarse con importantes dificultades operativas, por lo que las valoraciones han retrocedido a hace diez años.

primero, el riesgo de inventario.

durante los tres años de epidemia, el desempeño de las empresas vitivinícolas ha mantenido un rápido crecimiento. parece que la desaceleración macroeconómica y la desaparición de los escenarios de consumo provocada por la epidemia no tienen impacto en el licor. este no es el caso, porque el licor es diferente de muchos otros bienes de consumo. el producto no tiene fecha de vencimiento y el crecimiento del rendimiento se puede mantener si se continúa vendiendo bienes a los canales de distribución.

pero, después de todo, esta no es una solución a largo plazo. el consumo final sigue siendo lento. al final, se informa que el inventario de cada cadena es cada vez mayor y el precio de mercado está disminuyendo gradualmente.

si nos fijamos primero en las bodegas, los inventarios siguen aumentando considerablemente. a juzgar por las seis principales empresas vitivinícolas, 2020 es un punto de inflexión. anteriormente, la pendiente del crecimiento de los inventarios era relativamente plana, pero ha aumentado considerablemente desde entonces. entre ellas, las acciones de yanghe aumentaron de 14.400 millones de yuanes en 2019 a 19.000 millones de yuanes en 2023, y shanxi fenjiu aumentó de 5.260 millones de yuanes a 11.600 millones de yuanes durante el mismo período.

figura: tendencia del inventario de las principales empresas vitivinícolas, fuente: wind

es imposible saber exactamente cuánto inventario de canales hay. podemos estimar aproximadamente el estado del inventario a partir de los precios de las principales empresas vitivinícolas.

a partir de 2023, la industria de las bebidas alcohólicas experimentará una inversión de lote cero a gran escala. incluso los precios mayoristas más fuertes de moutai continuaron cayendo en el primer semestre de este año. entre ellos, el precio mayorista de moutai 1935 ha caído significativamente a unos 800 yuanes, que es el mismo que el precio de fábrica, significativamente más bajo que el precio minorista de 1.188 yuanes, y ha caído más del 60% desde el pico histórico. de 2.000 yuanes.

además, los precios mayoristas de muchos productos, como wuliangye de octava generación, fenjiu qinghua 20, mengzhilan m9, guojiao 1573, shuijingfang jingtai, jinshiyuan guoyuan sikai, etc., son relativamente bajos.

el fenómeno de la inversión de lotes cero se produce desde hace un año. se puede especular que el inventario del canal no es optimista.

además, los inventarios de licores también incluyen los inventarios de inversión y los inventarios de consumo. entre ellos, las acciones de inversión han sido eliminadas debido a los aumentos de precios esperados de las empresas vitivinícolas y la grave inversión de los lotes minoristas, lo que naturalmente generará retroalimentación negativa y tendrá una cierta fuerza impulsora para presionar las ventas en el mercado.

en resumen, el inventario general de licores es relativamente importante y el precio mayorista sigue siendo débil. en este sentido, las principales empresas vitivinícolas, incluida moutai, han reducido los envíos para estabilizar los precios mayoristas y reducir la presión del inventario del canal, pero el efecto no es obvio.

de hecho, la forma más beneficiosa de resolver el problema del inventario es aumentar la cantidad por parte del consumidor. sin embargo, múltiples factores, como la desaceleración macroeconómica y los recortes de precios al consumidor, han provocado un consumo lento de licor, lo que dificulta su aumento.

por lo tanto, el problema de la gestión de inventarios de licores de alta gama es difícil de resolver y puede llevar varios años desbloquearlo, lo que tendrá un impacto duradero en el desempeño de las empresas de licores de alta gama.

en segundo lugar, la demanda de licor a largo plazo tiende a disminuir.

la demanda de consumo de licor es inseparable de la macroeconomía. en los 20 años anteriores a la epidemia (2000-2019), el pib de china creció una media del 9,7%. esta es una bonificación de demanda muy grande. después de la epidemia, el crecimiento macroeconómico se redujo a aproximadamente el 5% y la tasa de crecimiento disminuirá gradualmente de manera irreversible.

en los últimos años, el sector inmobiliario ha sido el principal motor del crecimiento económico de china y la industria de mayor consumo de licores. debe saber que el sector inmobiliario impulsa una cadena industrial upstream y downstream particularmente grande, y su contribución económica directa e indirecta puede representar entre el 30% y el 40%. el umbral para estas industrias no es alto, pero generarán y crearán un escenario de consumo de licor bastante grande.

en 2021, el mercado inmobiliario de china alcanzó su punto máximo y desde entonces ha disminuido drásticamente con una pendiente pronunciada. de enero a julio de 2024, el volumen de ventas de viviendas comerciales alcanzó los 5,33 billones de yuanes, una fuerte disminución de 5,3 billones de yuanes, o el 50%, en comparación con el mismo período de 2021. el mercado inmobiliario está bajo presión, lo que hace que la prosperidad de las cadenas industriales upstream y downstream siga disminuyendo, lo que tendrá un gran impacto en el consumo de licor, y el impacto será a mediano y largo plazo.

por lo tanto, la demanda de consumo de licor a largo plazo seguramente tendrá una tendencia a la baja.

en tercer lugar, ¿cuándo llegará la recuperación del consumo?

en un contexto de expectativas de consumo débiles, la banda general de precios de las bebidas alcohólicas se ha movido a la baja. en el primer semestre de este año, muchas empresas vitivinícolas tradicionales han visto crecer más rápido el vino de gama baja y representar una mayor proporción de sus ingresos. por ejemplo, la participación en los ingresos del licor de la serie moutai aumentó al 16% y la participación en los ingresos de otros productos de licor de wuliangye aumentó al 16,78%. además, el crecimiento de otras bebidas alcohólicas y vinos comunes de shanxi fenjiu es mayor que el de los productos de gama media a alta.

como resultado, la lógica de crecimiento de las empresas vitivinícolas de nivel medio a alto que constantemente acaparan participación de mercado de las empresas vitivinícolas de nivel medio a bajo ha experimentado cambios profundos. por lo tanto, esto también significa que será cada vez más difícil aumentar la participación de mercado de las bebidas alcohólicas de gama media a alta. por el contrario, la participación de mercado de las bebidas alcohólicas de gama media a baja puede aumentar ligeramente en el contexto macroeconómico actual. . esto va en detrimento del crecimiento del rendimiento de las principales empresas vitivinícolas.

nadie puede predecir cuánto durará el lento consumo. pero los inversores racionales deberían seguir siendo lo suficientemente cautelosos respecto del proceso de recuperación del consumo.

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esperando que regrese el ciclo

en 2013, la industria de las bebidas alcohólicas atravesó una gran crisis. más tarde, cuando el consumo político y comercial pasó al consumo personal y empresarial, el licor salió del estancamiento y marcó el comienzo de un ciclo de auge que duró varios años.

aunque la industria del licor se enfrenta esta vez a diferentes dificultades comerciales, todavía cree que el tiempo puede cambiar el espacio y eventualmente salir del estancamiento.

por ejemplo, las rebajas del consumo, que tienen un importante impacto negativo en el desempeño, la rentabilidad y los niveles de valoración de las empresas vitivinícolas, no existirán para siempre. debería ser un fenómeno gradual, y el sistema de precios de los bienes de consumo eventualmente regresará a la inflación normal. nivel (2%). tomando la historia como guía, el ipc continuó cayendo hacia valores negativos desde abril de 1998 hasta abril de 2000, desde noviembre de 2001 hasta diciembre de 2002, desde febrero de 2009 hasta octubre de 2009, etc., pero finalmente volvió al valor negativo a medida que el ciclo se recuperaba. nivel.

para volver a la normalidad esta vez, puede que sea necesario esperar hasta que el mercado inmobiliario realmente toque fondo y comience a recuperarse.

sin embargo, es una tendencia inevitable que la tasa de crecimiento del rendimiento de las empresas vitivinícolas disminuya. el retorno de la inversión esperado inevitablemente disminuirá y habrá una diferenciación interna obvia. la era de ganar dinero comprando licor con los ojos cerrados se acabó para siempre. .

en la actualidad, la valoración de 18 veces del licor ha tenido en cuenta los principales factores negativos, como las presiones de rendimiento a corto y largo plazo, y el espacio a la baja puede ser limitado. sin embargo, el mercado continúa cayendo y el apetito por el riesgo es muy bajo. no es realista esperar que el licor toque fondo en poco tiempo.

en resumen, prepárese para una guerra de resistencia a largo plazo y espere el regreso del ciclo del rey de las bebidas alcohólicas.