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Texto | Hu Xiangyun

Editor｜Hai Ruojing

Em 4 de agosto, a Tasly anunciou a transferência de 28% de suas ações para a China Resources Sanjiu, tornando-se esta última seu acionista controlador. O preço total da transação ultrapassou 6,2 bilhões de RMB. Enquanto o mundo exterior lamenta a "mudança de propriedade" da selecção nacional, a principal empresa da medicina tradicional chinesa, o tema das fusões e aquisições de empresas farmacêuticas atraiu mais uma vez a atenção.

Atualmente, um consenso gradual na indústria é que o resultado final do valor dos ativos na área médica basicamente emergiu, e o momento de algumas empresas de biotecnologia serem fundidas e integradas está se aproximando: em meados do ano, o Grupo Haier adquiriu Shanghai RAAS, Boya Biotech e, mais recentemente, por 12,5 bilhões As duas fusões e aquisições em grande escala da Green Cross Hong Kong por 2 bilhões de yuans ainda estão frescas em nossas mentes no início deste ano, Serrano, Gracell Biotech, etc. empresas farmacêuticas multinacionais a preços elevados. Multinacionais como Johnson & Johnson, Sanofi e BMS também fizeram anúncios de alto nível em diferentes ocasiões de que estão prestando atenção às oportunidades de fusões e aquisições no mercado chinês.

A onda de fusões e aquisições de biotecnologia está realmente chegando?

Recentemente, 36Kr conversou sobre esse assunto com o advogado Guo Xiaoxing, sócio do departamento de investimentos e fusões e aquisições do Zhide Law Firm. A partir de 2019, Guo Xiaoxing começou a transferir "metade de sua energia" para áreas emergentes, como ciências biológicas, e forneceu design de estrutura de transações, due diligence legal e outros serviços para centenas de transações de investimento e financiamento de fusões e aquisições. As empresas farmacêuticas que atendem incluem China Resources Pharmaceuticals, Xiantong Pharmaceuticals, Jinfang Pharmaceuticals, Huahui Anjian, Vitalilon, etc.

Ao contrário das previsões de muitas pessoas, Guo Xiaoxing se comportou com muita calma em relação à “onda de fusões e aquisições de biotecnologia”. Ele acredita que nas dimensões práticas, como custos de integração e pressão no fluxo de caixa, as fusões e aquisições são mais difíceis. “Haverá casos, mas podem não representar necessariamente toda a indústria”.Depois de a biotecnologia da China ter sido perseguida pelo capital nos últimos dez anos, há um grande número de construções homogéneas em alguns campos, e o prémio de avaliação é relativamente elevado (houve até uma inversão de preços nos mercados primário e secundário). A saída das fusões e aquisições pode não se tornar necessariamente uma saída para muitas empresas.

Em comparação, o licenciamento de produtos ainda será o método de cooperação convencional; estão explorando, como a Jiahe Biotech nos últimos cinco anos. Autorizou produtos principais com anticorpos duplos por US$ 6 bilhões, a Hengrui Pharmaceuticals dividiu três pipelines de GLP-1 por US$ 6 bilhões e Connoya vendeu no exterior os direitos de dois produtos com anticorpos duplos por quase US$ 200 milhões.A escolha de desmembrar parte do pipeline de produtos no modo spin off para contar uma história mais “pura” dos novos medicamentos americanos está se tornando a escolha de muitas biotecnologias chinesas.

Entre os vários caminhos, cada trilha subdividida pode representar uma oportunidade.

O mercado está com falta de dinheiro e a situação do mercado de "água grande e peixe grande" é difícil de reproduzir

Estatísticas da Yikai Capital mostram que, embora nos últimos dois anos, devido a fatores como epidemias repetidas, pressão econômica e ambiente internacional, as transações domésticas de fusões e aquisições no setor médico e de saúde tenham diminuído, o mercado está aquecido e os fundos são abundantes a partir de 2019 para 2021. fase, as fusões e aquisições nesta área continuam a crescer, atingindo um pico de 243 em 2021, com um valor divulgado de 89,9 bilhões de yuans.

Durante esse período, os clientes que Guo Xiaoxing assumiu eram "principalmente empresas de dispositivos médicos, e pelo menos metade dos fundadores têm experiência em bancos de investimento". Eles estão bem cientes de que o mercado de capitais favorece empresas de grande porte e de alta renda, por isso continuam a realizar múltiplas rodadas de ciclos de "financiamento-M&A", formando equipes técnicas, obtendo rapidamente certificações e vendas, e até indo para o exterior para adquirir empresas no Sudeste Asiático e na Coreia do Sul. “Como compradores, muitas vezes eles conseguem alcançar um crescimento geométrico em tamanho após adquirirem empresas de tamanho igual ou menor.”

No entanto, essas regras do jogo são difíceis de replicar no atual mercado inovador de drogas.

A primeira é que no domínio dos medicamentos inovadores a integração é mais necessária e difícil. Guo Xiaoxing mencionou que, ao adquirir uma empresa de dispositivos médicos, as duas partes têm um entendimento tácito: depois que o comprador tiver compreendido basicamente o trabalho de pesquisa e desenvolvimento, os elos de produção e a cadeia de suprimentos, como a melhoria do produto, a equipe de gestão da parte adquirida irá retirar-se gradualmente da empresa.

“Naquela época, a estrutura da transação que fizemos baseava-se principalmente no modelo de 2/3 em dinheiro e 1/3 em capital, mas o patrimônio adquirido pelo vendedor seria basicamente comprado através da compra de ações antigas em financiamentos subsequentes e outros aspectos O vendedor A participação da administração na gestão corporativa também diminuirá gradativamente e não haverá problemas particularmente graves de integração da equipe, como encontrar um advogado para litigar depois de alguns anos.

No entanto, é diferente da lógica simples de aquisição de produtos e expansão do mercado pelas empresas de equipamentos. Do ponto de vista do momento das fusões e aquisições, os pipelines de produtos da Biotech estão frequentemente nos estágios iniciais quando são adquiridos, e a maioria deles ainda está. 2-3 anos antes de abrir o capital. “A equipe original é necessária para manter uma certa quantidade de investimento em P&D e promover o registro de pipeline, declaração de indicação, planejamento clínico nacional e estrangeiro, etc.”

Por outro lado, o dinheiro também é um problema.

A quantidade de aquisições de biotecnologia é muitas vezes relativamente grande. Por exemplo, em abril deste ano, o preço de aquisição da empresa ADC Pufang Biotech chegou a 1,8 mil milhões de dólares americanos. Actualmente, embora existam algumas empresas estatais centrais com forte solidez financeira no mercado, muitas empresas farmacêuticas multinacionais também manifestaram a sua vontade de fazer aquisições na China este ano, como Johnson & Johnson, Sanofi, BMS, etc., mas "do ponto de vista do mecanismo de pagamento, ainda há muito poucas pessoas que podem pagar centenas de milhões ou bilhões em aquisição de dinheiro de uma só vez.Estimo que não haverá mais de 20 compradores nacionais e estrangeiros no mercado chinês.”。

Em um mercado de compradores absolutos, “ou todos não têm como encontrar um comprador ou estão todos procurando o mesmo”., o que afeta diretamente a avaliação e o preço. Algumas empresas que adotam a troca de ações podem não conseguir sacar imediatamente.

Além disso, se uma transação de aquisição em bolsa de ações for realizada com uma empresa listada no exterior, a empresa-alvo geralmente precisa estabelecer uma estrutura de red-chip no exterior antes de trocar ações. Isso também significa muita comunicação com os acionistas para algumas empresas de biotecnologia cuja participação atual. as empresas estão na China.

Objectivamente falando, depois de 2022, embora a escala de financiamento de capital na área médica tenha começado a diminuir, houve de facto algumas aquisições complementares feitas por ambas as partes com base na premissa de que os objectivos são consistentes. "Mas na grande escala de mercado do campo biofarmacêutico da China, a representatividade não é forte e é difícil chamá-lo de um pico óbvio de fusões e aquisições. Essas aquisições que ocorreram em 2024 não podem ser consideradas durante o período de 2019-2021 É difícil atrair tanta atenção agora”, acredita Guo Xiaoxing.

Do ponto de vista dos dados, se 500 milhões de yuans forem usados ​​como limite, haverá apenas 22 casos de fusões e aquisições médicas nacionais que excederão esse limite em 2023, menos de 17% do total, uma diminuição de quase 40%; 2022.

Portanto, tanto os acionistas quanto as startups precisam estar preparados para não serem adquiridos e encontrar formas mais diversificadas de cooperação.

Comprador: Obtenha maiores oportunidades com menor investimento

De acordo com dados do Niu Krypton Research Institute, em 2023, o número total de licenças transfronteiriças na área biomédica da China atingiu 53, com um valor de transação divulgado de US$ 42,59 bilhões, em comparação, houve apenas 21 licenças em projetos, com valor divulgado de US$ 4,28 bilhões. O licenciamento de produtos para terceiros e a obtenção de fluxo de caixa tornaram-se formas reconhecidas pela indústria de "sobreviver ao inverno frio".

Guo Xiaoxing acredita que, em comparação com as fusões e aquisições corporativas, que foram altamente discutidas na indústria este ano, o licenciamento de produtos ainda será um método de transação mais convencional. “Não é que muitas empresas não queiram ser adquiridas, mas não ousam pensar nisso. Muitos dos meus clientes, especialmente empresas que atingiram as rodadas C e D, estão basicamente avaliados na casa dos bilhões, e todos sabem que não têm para onde ir. Encontrar e comprar uma casa, usar o BD para ganhar dinheiro e provar ao mercado de capitais que o produto é reconhecido pela indústria pode ser mais propício para atingir o seu objetivo de financiamento e listagem contínuos.”

Um fenômeno interessante em muitas transações de BD é que os métodos de cooperação estão se tornando “cada vez mais diversificados”. No passado, as transações de BD frequentemente exigiam um pagamento inicial e o estabelecimento de uma “parceria exclusiva”. Mas agora, as escolhas estão começando a se tornar diversas. Por exemplo, se você acha que o valor comercial subsequente do pipeline inicial é incerto, você não pagará primeiro o adiantamento, mas “pagará uma pequena quantia semelhante a um depósito, tal. como 1.000, na forma de um acordo." -20 milhões de yuans, compre uma opção." As duas partes assinarão uma cooperação BD quando forem produzidos dados clínicos subsequentes sobre este pipeline.

Entre as transações de licença de empresas farmacêuticas chinesas ocorridas este ano, Ascentage Pharma e Takeda chegaram a um acordo de opção de licenciamento global exclusivo para o "inibidor BCR-ABL de terceira geração, orebatinib", e Avenzo Therapeutics e Avenzo Therapeutics As cláusulas de opção no alcançado O acordo de transferência relativo a “projetos pré-clínicos a serem apresentados ao IND no início de 2025” reflete todos os princípios acima.

“Essencialmente, isto significa comprar uma oportunidade por menos dinheiro, "Guo Xiaoxing explicou:" O vendedor pode receber uma taxa para promover a prática clínica; o comprador, com fundos limitados, lança uma rede mais ampla. Porque o pré-pagamento envolve não apenas opções, mas também preço. Por exemplo, se os dados forem muito bons, o preço de mercado pode ser de 100 milhões, mas o licenciado já fixou um preço de 50 milhões ao pagar o depósito e o licenciante não pode mais aumentar o preço. "

Em algumas transações de BD envolvendo ações, as demandas também se tornaram diversas. Por exemplo, o comprador exigirá que o vendedor invista uma certa quantia do adiantamento na sua própria empresa. Ao mesmo tempo que reduz o custo de capital do comprador, os dois parceiros também podem aproximar-se um do outro para obterem ainda mais sinergia. "A ideia geral é usar vários termos e acordos de transação inovadores dentro da estrutura de transação tradicional para tentar o nosso melhor para atender às demandas comerciais de ambas as partes."

Do ponto de vista das entidades autorizadas, ser comprado por multinacionais significa naturalmente que a Biotecnologia obteve o apoio mais forte da indústria. No entanto, no actual ambiente de mercado, as ricas empresas estatais centrais também estão a tornar-se alvo de muitas escolhas de Biotecnologia. Guo Xiaoxing revelou que a equipa está a ajudar algumas empresas estatais centrais a adquirir produtos inovadores ou a cooperar com universidades na China continental e em Hong Kong para transformar as conquistas científicas e tecnológicas.

Ele mencionou que neste tipo de cooperação, os compradores basicamente olham apenas para “os resultados de pesquisas mais recentes e de ponta”. Portanto, na perspectiva de um consultor jurídico, ele e sua equipe se concentrarão na devida diligência em propriedade intelectual e patentes para garantir que “as patentes possam realmente ser solicitadas” e resolver problemas e falhas no processo de conformidade, como o processo de conformidade; estrutura de capital das empresas start-up É razoável? A divisão dos direitos de propriedade intelectual com as universidades?

Contando "Histórias Americanas", outro novo rumo para a expansão no exterior

Em comparação com o período de pico em 2021, as avaliações actuais das empresas farmacêuticas de Hong Kong e de acções A caíram principalmente para os seus níveis originais de 30% em comparação, embora o Índice de Biotecnologia Nasdaq também tenha diminuído, ainda pode permanecer em 30%; 70-80% do período de pico. “Observamos que atualmente, para o mesmo tipo de produtos biotecnológicos, existem de fato diferenças nos métodos e na lógica de cálculo de avaliação entre a China e os Estados Unidos”.

Portanto, no contexto do aperto geral dos IPOs nacionais, o "financiamento de empresas no exterior" está a tornar-se uma nova direcção explorada por algumas empresas farmacêuticas.

No passado, quando faziam negócios no estrangeiro, o pensamento das empresas farmacêuticas chinesas era criar directamente subsidiárias, transferir tecnologia e direitos para lá e realizar operações comerciais em seu nome. Mas atualmente, afetada por questões como a geopolítica, uma nova “arquitetura paralela” começou a atrair a atenção:Ou seja, não existe relação de capital entre empresas estrangeiras e empresas nacionais. A gestão, os acionistas e as equipas são todas estruturas localizadas, permitindo que a "Biotecnologia Chinesa" se transforme completamente em "Biotecnologia Americana", desfrutando assim de uma maior valorização das empresas biofarmacêuticas. no valor do mercado de capitais dos EUA e canais de financiamento mais amplos.。

A compreensão simples é contar uma “história americana”. Guo Xiaoxing sentiu este sinal pela primeira vez “depois que o financiamento do mercado esfriou completamente no ano passado”. Hoje, esta tendência tornou-se particularmente evidente entre os fundadores que “têm antecedentes estrangeiros, especialmente aqueles que trabalharam e estudaram nos Estados Unidos durante muitos anos”.

Este ano, acordos semelhantes de sucesso estão gradualmente a começar a dar frutos. Em 5 de agosto, a Jiahe Biotech acaba de anunciar que estabeleceu conjuntamente o TRC 2004 nos Estados Unidos com dois fundos em dólares americanos Wo River e Third Rock Ventures, e licenciou seu pipeline principal de anticorpos duplos CD3/CD20 GB261 para ele. atingiu US$ 442 milhões;

Em meados de maio, a Hengrui Medicine dividiu três ativos do gasoduto GLP-1 por um preço total de 6 mil milhões de dólares, e licenciá-los à Hercules também é um caso típico. Este último foi recentemente criado pelo veterano PE Bain Capital e outros no início de maio e detém 19,9% do capital, mas não constitui o verdadeiro controlador. Certa vez, alguns investidores disseram à 36Kr que se a Hercules continuar a seguir o caminho de desenvolvimento da American Biotech, isso significa que se espera que ela se torne a "plataforma de meio investimento" da Hengrui no futuro, e também pode desfrutar de sua autorização de ativos em pipeline, aquisição/IPO por Renda multinacional.

A “estrutura paralela” da empresa para expansão no exterior

Em comparação com o modelo subsidiário, a vantagem de tal "estrutura paralela" é que as entidades empresariais estrangeiras têm um maior grau de reconhecimento internacional, porque a maioria dos acionistas tem experiência no exterior, o caminho de saída do financiamento/IPO é mais suave e são menos afetados por fatores políticos.

No caso de um mercado interno frio, esta será uma forma importante de aliviar a pressão operacional das empresas.

Objectivamente falando, a exploração desta forma de ir para o exterior ainda está numa fase inicial e ainda existem algumas questões que precisam de ser respondidas. Por exemplo, para os investidores nacionais, como podem eles, como partes relacionadas, usufruir dos benefícios do exterior. negócio após a divisão dos ativos? Além disso, para a equipa fundadora, isto também significa que o grau de sinergia empresarial nacional e estrangeira será relativamente baixo e a gestão será mais difícil.

Guo Xiaoxing também mencionou que as empresas clientes que tentam este tipo de estrutura devem considerar como equilibrar os interesses dos investidores nacionais e estrangeiros. "Atualmente, muitos investidores em biotecnologia, especialmente os primeiros investidores, estão enfrentando o problema do vencimento dos fundos. Eles esperam obter alguns retornos primeiro, como distribuir parte do dinheiro após o BD aos acionistas. Caso contrário, eles não concordarão com a tentativa da empresa .Talvez não esteja muito motivado.”