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No dia 13 de julho, na série mensal "In the Know", a conhecida investidora "Wooden Sister" Cathie Wood trouxe Tasha Keeney, diretora de análise de investimentos e estratégia institucional de sua subsidiária Ark Investment (ARK), e diretora autônoma da empresa pesquisa em tecnologia e robótica Sam Korus discutiu em conjunto como a ARK avalia empresas e toma decisões de investimento. A irmã Mu também expressou suas opiniões sobre questões como rendimentos de títulos dos EUA e concentração de ações nos EUA.

Este artigo contém as opiniões maravilhosas das três pessoas no programa:

1. ARK adere a um método de avaliação que combina top-down e bottom-up, e realiza avaliações por linha de negócio.

2. No sistema de classificação da ARK para empresas de 1 a 10, se uma pontuação for inferior a 7, é digno de atenção, mas se duas pontuações caírem, consideraremos seriamente se devemos reduzir os riscos da carteira de investimentos;

3、A maior parte do valor comercial da Tesla vem do Robotaxi,Este último mudará o modelo de negócios da Tesla: da atual receita única da venda de carros elétricos para a receita recorrente do RoboTaxi.

4、Achamos que a Tesla poderia ser a primeira montadora a lançar robotáxis em escala,Em escala, os robotáxis poderiam custar apenas 25 centavos por milha.

5、Os “altos e baixos” da Tesla dependem da sua execução, os principais fatores que podem afetar também incluem: pessoal-chave (Musk), mudanças de pessoal, fossos, impacto/adoção de tecnologias de ponta, custos de bateria, etc.

6. Graças ao dinheiro gerado pela tecnologia de condução autónoma e à sua escala de produção bem-sucedida, a Tesla deverá expandir das suas atuais vendas anuais de menos de 2 milhões de veículos para 6 milhões a 14 milhões de veículos.

7. Acreditamos que a Tesla provavelmente lançará uma rede de táxis robóticos nos próximos anos, pelo menos nos próximos três, dois ou três anos.

8. Espera-se que, até 2029, a relação entre a avaliação do negócio de veículos eléctricos da Tesla e o EBITDA diminua de 60 vezes para 19 vezes, e a taxa de crescimento do crescimento das receitas e da expansão dos lucros permaneça forte.

9、A longo prazo, a robótica, o armazenamento de energia, a inteligência artificial, a tecnologia blockchain e a tecnologia de sequenciação multimícron aumentarão o crescimento real do PIB de 3% paraFaixa de 6%.

A seguir está a transcrição da conversa:

Cathy Madeira:Olá a todos, hoje vamos fazer algo um pouco fora do normal - esperamos lançar um novo segmento todos os meses que ilumine algumas das ações e empresas em que nos concentramos no espaço de inovação.
Hoje, apresentaremos especificamente como conduzimos análises bottom-up. Acho que somos conhecidos por analisar os mercados de cima para baixo, usando leis de direitos. Mas queríamos esclarecer melhor a nossa análise, não apenas a análise de cima para baixo, mas também a análise de baixo para cima, especificamente o nosso sistema de pontuação de avaliação. Para isso, quero apresentar Tasha Keeney e Sam Korus, que estão fazendo um trabalho incrível na Tesla. Tasha é nossa Diretora de Análise de Investimentos e Estratégia Institucional, e Sam é nosso Diretor de Tecnologias Autônomas e Pesquisa Robótica.
Então, queremos apresentar nosso sistema de avaliação e vamos ilustrá-lo usando Tesla porque publicamos muito sobre ele. Embora ainda não tenhamos divulgado muitas informações sobre outras ações, discutiremos a Nvidia em outro webinar. Na próxima quinta-feira será nosso webinar trimestral, fique ligado. Depois disso, realizarei apresentações de casos não comerciais uma vez por mês. Agora, Tasha, Sam e eu iremos levá-lo através do sistema de avaliação. Tasha?
Tasha Keeney： Obrigado, Catie. Como todos sabemos, nós da ARK estamos muito focados em inovação disruptiva, e nosso time de investimentos é alocado por tecnologia. Então, Sam e eu trabalhamos juntos há quase dez anos e agora estamos trabalhando em tecnologia de direção autônoma e veículos elétricos. Consideramos todas as análises top-down que fizemos em ambas as áreas, que discutiremos mais tarde.
E assim que descobrimos nomes potenciais para o portfólio, trabalhamos de baixo para cima.Os esforços ascendentes incluem indicadores qualitativos e quantitativos baseados em avaliações. Numa base quantitativa, você está bem ciente de que publicamos um blog da Tesla com nossa meta de preço para 2029. Novamente, esta é uma combinação de cima para baixo e de baixo para cima. Então, Sam, por que você não começa nos contando sobre a pesquisa de cima para baixo que está fazendo sobre veículos elétricos?
Sam Korus： certamente. Isto está relacionado com o que Cathie disse anteriormente, realmente alavancando leis de empoderamento e agências de custos. Portanto, observe o declínio nos custos das baterias e diga o que pensamos que acontecerá aos VEs em termos de paridade de preços. Isto já está a acontecer na China, e podemos ver que as suas taxas de adoção estão bem à frente das dos EUA, onde esta mudança ainda não aconteceu em muitas áreas. Tudo isto nos leva a uma previsão de cima para baixo, onde esperamos que os veículos eléctricos se expandam de cerca de 10 milhões de unidades em 2023 para 74 milhões de unidades. Portanto, poderá capturar quase toda a quota do mercado automóvel até 2030. Depois combinamos de baixo para cima e é assim que obtemos a nossa visão diferenciada.
Tasha Keeney：Em termos das perspectivas para carros autônomos,Acreditamos que a indústria dos robotáxis poderá valer 28 biliões de dólares até ao final da década.É por isso que quando você olha para a nossa avaliação da Tesla,Acreditamos que a maior parte do valor da Tesla virá disso porque revolucionará o modelo de negócios--Mudança da atual receita única da venda de carros elétricos para um fluxo de receita recorrente da Robotaxi.
É claro que achamos que os robotáxis são perturbadores porque podem custar menos do que todas as opções atuais de transporte privado e muito menos do que custa hoje dirigir um carro particular nos EUA (cerca de 70 centavos por milha). Portanto, em escala, os robotáxis poderiam custar apenas 25 centavos por milha.
Mas inicialmente, nosso preço-alvo foi definido mais alto. Assim, quando avaliamos uma empresa como a Tesla, na nossa avaliação, procuramos que cada empresa atinja uma taxa composta de crescimento anual de pelo menos 15% ao longo de cinco anos na nossa avaliação. Na nossa avaliação inicial da Tesla, avaliamo-la qualitativamente. Então, vocês podem ver no slide, a primeira coisa que a gente olhou foi a gestão de pessoas e a cultura corporativa. Isso leva em consideração nossos pensamentos sobre a equipe de gestão. Sam, por que não começar com Tesla?
Sam Korus： Sim, só direi que essas pontuações qualitativas são geralmente apoiadas por medidas quantitativas. Portanto, você verá muitas discussões efetivas entre as equipes de investimento sobre isso.
Então, para as pessoas, para a gestão, para a cultura, vocês sabem que a maneira como olhamos para isso é através de lentes de inovação disruptiva. Então, na verdade, queremos um fundador que também seja um CEO que esteja disposto a apostar no longo prazo e talvez investir no curto prazo, o que pode não ser o que o mercado deseja ou aqueles que estão mais orientados para o curto prazo.
Mas para a Tesla ter alguém como Elon Musk com uma grande visão, elaborando plano mestre após plano mestre e estando disposto a sacrificar lucros de curto prazo para buscar grandes oportunidades como direção autônoma, achamos que isso é um enorme fator positivo. . Portanto, embora seja ótimo que Elon seja um fundador visionário, também olhamos para as pessoas que estão saindo e para a capacidade de adquirir talentos. Então, Cathie, você é um membro importante da equipe Tesla que revisou essas conversas que tivemos.
Cathy Madeira: Sim, as saídas de pessoal-chave são muito questionadas. Por exemplo, após a saída de JB Straubel (Nota: cofundador da Tesla e diretor de tecnologia de longo prazo), quem é a pessoa real responsável pela estratégia de bateria e sistema de transmissão da Tesla? Ele saiu da empresa e recebemos muitas perguntas como essa. Alguém muito importante para toda a história se foi. O interessante dessa saída é que JB saiu depois que seu trabalho principal foi concluído, o que significa que a parte da bateria e a parte do sistema de transmissão da história já estão instaladas e agora o principal impulsionador da visão estratégica será a direção autônoma. Andrej Karpathy (Nota: Diretor de IA da Tesla) trabalhava na Tesla, depois se separou e agora está de volta. Em suma, é um ambiente muito difícil e muitas pessoas estão exaustas.
Então, vemos pessoas indo e vindo e entendemos isso. Mas Elon é claramente um visionário. Ele está cercado por alguns dos melhores engenheiros do mundo, e eles querem trabalhar em projetos muito difíceis, os projetos mais difíceis do mundo, que é a parte da estratégia de inteligência artificial. Como você ouviu,Nossa descrição do Tesla é que ele é o maior projeto de inteligência artificial do planeta, acreditamos que está atraindo os melhores talentos do mundo.
Sam Korus：Sim, de facto, num inquérito anual sobre as empresas onde os recém-licenciados mais querem trabalhar, a SpaceX e a Tesla continuam no topo, o que é uma boa prova.
Tasha Keeney： Já falamos sobre isso no passado, e a ideia é que ter Musk no comando de muitas empresas realmente ajuda na aquisição de talentos. Então, como Cathie mencionou, embora seja um lugar difícil para se trabalhar, é também um lugar muito desejável para se trabalhar. É por isso que há rumores de que Andrej Karpathy pode estar de volta.
Cathy Madeira: Quero acrescentar mais uma coisa aqui. Você descobrirá que, do ponto de vista do controle de risco, poderá ver o que afeta nossas pontuações.
Acabei de dar um exemplo de demissão de pessoal-chave. JB abriu a porta, por assim dizer, e sua saída acontece num momento em que a história dos veículos elétricos se acelera. Mas outra área de risco, especialmente para a Tesla, é a governação. É claro que avaliamos a governança de qualquer empresa. Mas, para se ter uma ideia do que estamos enfrentando aqui, você deve se lembrar de quando Elon tuitou na época que estava pensando em fechar o capital da empresa. O financiamento foi garantido, disse ele em um tweet. É claro que isso atraiu a ira da SEC (Comissão de Valores Mobiliários dos EUA). Na verdade, houve alguns processos judiciais. Então, quando isso aconteceu, soubemos que a SEC estava de fato investigando se os fundos estavam garantidos, e se esta fosse uma descrição precisa do que estava acontecendo na organização, sabíamos que seria uma distração para a empresa, e por esse motivo , Reduzimos essa pontuação.
Portanto, ajustamos as pontuações quando sentimos que algo representa um risco. Mas o que foi interessante na época foi que, algumas semanas depois de termos reduzido essa pontuação, a Tesla divulgou as especificações do seu próprio chip de IA, e nós olhamos para elas e dissemos: "Oh meu Deus, isto é muito mais avançado do que esperávamos, "E mais cedo do que esperávamos", então outra pontuação, "fosso", foi revisada para cima.
Então você pode ver a dinâmica do nosso sistema de pontuação. O que eu quero dizer é,Numa escala de 1 a 10, qualquer pontuação abaixo de 7 é motivo de preocupação.Naquela altura, o nível de governação não caiu abaixo de 7 pontos e a pontuação do "fosso" melhorou.Mas se ambas as pontuações caíssem, consideraríamos seriamente se deveríamos reduzir o risco da carteira.Então Tasha?
Tasha Keeney： Obrigado, Catie. Sim, então vou recorrer ao "fosso". Você sabe, algumas das coisas que pensamos aqui ao longo dos anos são a vantagem da integração vertical da Tesla, achamos que eles estão anos à frente de seus pares em termos de baterias, IA, dados e, como Cathie mencionou, a Tesla também produz em -house Hardware, chips e chips de inferência. Sam, conte-nos sobre a integração da bateria do Tesla.
Sam Korus： Ok, eu diria, especialmente quando uma empresa está na vanguarda de uma nova revolução, pode não haver uma cadeia de abastecimento. Portanto, o investimento da Tesla na produção química de baterias, e através do inversor de energia, realmente diferencia seu desempenho de seus concorrentes. A situação atual ainda é,Existem apenas um ou dois outros concorrentes com eficiências semelhantes às da Tesla, mas nenhum consegue integrar-se verticalmente tão rapidamente como a Tesla.
Tasha Keeney： Quando se trata de direção autônoma, a Tesla tem acesso a bilhões de quilômetros de dados de direção. Como peer, os dados com Waymo estão apenas na casa dos milhões.Então esta é uma diferença de ordem de grandeza。
Esses dados serão usados ​​para treinar redes neurais, permitindo que a Tesla coloque em camadas recursos de direção autônoma que acreditamos que eventualmente criarão um carro totalmente autônomo, onde você pode realmente tirar as rodas do volante. Esta, claro, é a base de uma rede de robotáxis.
Outro ponto que quero destacar é:A rede Supercharger também fornece a Tesla um grande fosso.Claro, agora é o padrão de cobrança norte-americano e muitas outras montadoras se inscreveram para fazer parte da rede.
Cathy Madeira: Basta olhar para os riscos do surgimento de novas tecnologias disruptivas. Não sei dizer quantas vezes já estivemos em uma situação em que, meu Deus, este é um novo tipo de bateria e a Tesla será deixada para trás porque está presa à sua estratégia atual. Sabemos o quão difícil é a tecnologia de baterias, e a probabilidade de a Tesla adotar novas tecnologias de baterias é muito alta porque sua expansão é baseada em baterias, então é claro que ela quer ficar à frente da curva.Portanto, consideraremos definitivamente os riscos das novas tecnologias emergentes.Certamente conversamos com a Tesla sobre tecnologias emergentes, mas, cada vez, ficamos tranquilos e tranquilos de que eles estão muito conscientes do que está acontecendo em termos de novas tecnologias, especialmente quando se trata de baterias.
Tasha Keeney： Sim. Outra importante pontuação qualitativa pela qual julgamos cada empresa é a execução. Sam, conte-nos sobre o inferno da produção. Vamos aprender um pouco sobre a história aqui.
Sam Korus: Acho que Tesla sobe e desce com base em sua capacidade de execução. Você sabe, Tesla foi chamado de “inferno da produção” durante a produção em massa do Modelo 3. Acho que temos lembranças vívidas daquela época em que estávamos olhando para esse futuro brilhante e eles estavam entregando X mil unidades a menos e o preço das ações estava despencando e todos pensavam: "Bem, eles estão entregando menos neste trimestre." veículos", o que temos que considerar é: esse trimestre é importante? Ou há alguma lacuna na história de longo prazo? Eles ainda estão em expansão?
Acho que com a Tesla estamos vendo um verdadeiro impulso de execução, eles passaram por momentos difíceis e agora até a Toyota está dizendo, você sabe, eles fabricam um dos melhores carros do mundo. Este é um grande elogio de uma empresa conhecida como uma das melhores fabricantes do mundo.Com a ajuda da China, a Tesla conseguiu expandir as suas fábricas mais rapidamente do que qualquer outra pessoa no mundo.
portanto,Acho que no lado dos veículos elétricos, vemos uma forte melhoria contínua na execução. Mas, novamente, isso é algo que discutimos o tempo todo, nos bons e nos maus momentos. Talvez, Tasha, eu possa fazer essa pergunta para você, porque um lugar onde isso definitivamente vai começar e parar é com a direção autônoma, e com afirmações de que isso vai acontecer este ano, o que estamos vendo em termos de execução de carros autônomos? dirigindo?
Tasha Keeney： Os planos da Tesla de lançar uma rede de robotáxis parecem-nos ser o próximo grande marco nesta busca. Não é uma tarefa fácil, certo? Construir um carro totalmente autônomo é extremamente difícil. Sabemos que isso é possível. Como concorrentes como a Waymo já foram lançados em pequena escala,Mas acreditamos que a Tesla poderá ser a primeira montadora a lançá-lo em grande escala.A Tesla lançou seus recursos de assistência ao motorista mais avançados e, novamente, achamos que eles podem combiná-los para criar um carro totalmente autônomo.
Voltando ao ponto de Sam sobre como o qualitativo e o quantitativo interagem, quando falamos sobre todas essas métricas de execução, é isso que consideramos ao modelar Tesla com base na avaliação. Acreditamos que devido ao dinheiro gerado pela tecnologia de condução autónoma e à sua escala de produção bem sucedida, A Tesla pode passar de menos de 2 milhões de carros vendidos por ano atualmente para, no nosso cenário de mercado em baixa, cerca de 6 milhões. No nosso caso geral, pode haver 14 milhões de carros.Então, novamente, quando modelamos a empresa, consideramos todas essas métricas.
Sam Korus：O que eu também quero dizer é,Outra área de execução que estamos a ver com a Optimus é o aproveitamento de tecnologias autónomas e de produção ,Está certo? Esta é a verdadeira fusão. Acho que eles surpreenderam a todos com a rapidez com que executaram. Você sabe, se você voltar alguns anos, as pessoas se divertiriam com alguém dançando no palco em uma fantasia de robô. A Tesla agora tem pelo menos alguns robôs trabalhando de forma totalmente autônoma em suas fábricas. É incrível ver tudo se concretizando.
Cathy Madeira: Quero destacar um pouco aqui sobre execução, principalmente no que se refere ao Tesla. Sabemos que Elon acredita muito em sua visão, e muitas vezes ele apresentará sua visão no “tempo Elon”, e acho que todos nós temos que nos adaptar ao tempo Elon. Mas por que ele faria isso? Ele faz isso não apenas para sinalizar aos fornecedores: “Ei, este é o meu horário de trabalho” e para preparar todos os fornecedores, mas também para motivar os funcionários e mantê-los focados em atingir as metas em um período muito curto de tempo. portanto,Outra coisa a observar durante a execução, e você verá que a primeira coisa que observamos é a falta ou declínio em P&D.
Agora olhamos para este problema sob dois aspectos. P&D representa 1% das vendas, onde eles gastam esse dinheiro? Porque às vezes não concordamos em uma determinada direção. Eu sei que quando a Toyota mudou de células de combustível elétricas para células de combustível de hidrogênio, nós possuíamos o estoque na época e os vimos transferir dólares de pesquisa e desenvolvimento para células de combustível de hidrogênio. Vimos quão mais cara será a infra-estrutura das células de combustível de hidrogénio, especificamente quão mais cara será do que as células de combustível eléctricas. Com base nisso, vendemos o estoque.
Tasha Keeney： muito bom. Você sabe que tocamos em alguns desses pontos, mas vamos passar para a liderança do produto. Acho que na indústria de EV temos muitas evidências da Tesla.
Sam Korus： Sim, mais uma vez, este é um debate contínuo e um debate quantitativo. Você sabe, a participação de mercado da Tesla em diferentes regiões definitivamente será questionada nos EUA, à medida que outras montadoras continuarem a lançar seus produtos. No entanto, em comparação com a rentabilidade da Apple, podemos ver que à medida que a indústria se desenvolve, as vendas da Apple diminuem, mas os lucros aumentam. Portanto, essas são conversas e debates contínuos internamente. As pessoas também gostam de discutir essas questões no Twitter. Onde quer que o preço das ações da Tesla esteja em baixa, você verá pessoas discutindo esse assunto. Então isso é algo que estamos prestando muita atenção.
Cathy Madeira: Uma das coisas que aconteceu recentemente é que a General Motors e a Ford desistiram dos veículos eléctricos porque não conseguem ver a rentabilidade. Não é nenhum segredo que a Ford perde US$ 100.000 por veículo, e talvez a participação da Tesla no mercado dos EUA seja maior do que pensávamos nos próximos anos. É claro que vai cair do nível de 90% ou 95% em todos os lugares. Assim como a Apple é para os smartphones.
Mas os sinais que estamos recebendo de outras montadoras são o quão comprometidas elas estão com esse espaço? É muito interessante retirar esta ação. A única maneira de obter lucratividade é escalar. Portanto, é um momento muito interessante para nós do ponto de vista da participação de mercado.
Sam Korus： E então, Tasha, você tocou nisso e talvez no aspecto da autonomia também. Eu sei que esta manhã tivemos uma grande discussão sobre a comparação entre Waymo e Tesla e a liderança em produtos autônomos.
Tasha Keeney：Sim, você sabe, para combinar com o argumento de Cathie, quando olhamos para as montadoras tradicionais como General Motors e Ford, elas se retiraram de seu negócio de direção autônoma - a Ford vendeu sua unidade autônoma, a unidade autônoma da GM As operações de cruzeiro foram temporariamente suspensas - embora agora estejam tentando reiniciar.
Então, quando olhamos para o campo de jogo nos Estados Unidos,Na verdade, apenas Waymo e potencialmente Tesla. Por outro lado, Waymo tem centenas de veículos na estrada. A Tesla tem milhões de carros nas estradas que eles acreditam que podem se tornar autônomos. Então, como mencionei, eles já têm maior escala a partir de uma vantagem de dados e achamos que podem traduzir isso em uma vantagem de IA na estrada, eles podem lançar uma rede de táxi-robô que estará em muitas cidades, não apenas nas cidades selecionadas. aqueles onde a Waymo conseguiu lançar o serviço até agora.
O último ponto que quero abordar aqui é o risco teórico. Novamente discutimos alguns pontos-chave a esse respeito. Em termos de avaliação teórica do risco, conduzimos uma análise de Monte Carlo sobre a Tesla (avaliando possíveis impactos de risco em vários cenários do mundo real). Temos muitas variáveis ​​e alteramos os limites superior e inferior desses intervalos com base na probabilidade que consideramos adequada. Por exemplo, acreditamos que a Tesla provavelmente lançará uma rede de robotáxis nos próximos anos, e pelo menos nos próximos três, dois ou três anos.
Também levamos em consideração os atrasos no cronograma que discutimos, certo? Elon prometeu repetidamente que construiriam um carro totalmente autônomo, mas isso ainda não aconteceu. Novamente, cruzar esse limite é algo difícil de fazer. Portanto, não temos certeza se o lançamento da rede robotaxi será em 9 de julho ou em alguma outra data específica. Mas tentamos usar a nossa investigação e análise para desenvolver um prazo para o que pensamos que poderá acontecer.
Cathy Madeira: Gostaria de acrescentar algo sobre o risco regulatório. Quando começámos a nossa jornada Tesla, pensámos que os riscos regulatórios eram muito elevados. Mas o que aconteceu na última década, desde que começámos este estudo, é que as taxas de acidentes nos Estados Unidos aumentaram acentuadamente após décadas de declínio. Acho que o menor número de mortes de automóveis nos EUA foi de cerca de 30.000, por volta de 2014. Desde então, esse número aumentou para 45.000. Isso alarmou os reguladores. Então agora eles estão olhando os dados. E a Tesla pode fornecer muitos dados de segurança.
Tasha, vou deixar esse assunto para ela, ela pesquisou muito sobre segurança. É muito interessante que isto não receba mais atenção porque toda a marca Volvo é baseada na segurança. Alguns dos números que Tasha encontrou em sua pesquisa são bastante surpreendentes.
Tasha Keeney： Sim, novamente, isso é algo que podemos quantificar em nossa análise. Estimamos há muito tempo que os carros autônomos poderiam ser 80 vezes mais seguros do que os carros manuais de hoje,Em termos de índice de acidentes, segurança é 80% maior . Na verdade, temos os dados para provar isso. Então, vimos que o Waymo é realmente mais seguro do que a média nacional de automóveis. Quando você olha para Tesla novamente,Um Tesla conduzido com FSD é aproximadamente 5 vezes mais seguro do que um Tesla conduzido manualmente.Na verdade, isso se baseia nos últimos dados disponíveis.
Elon disse que acha que a linha de visão poderia melhorar de quatro a cinco vezes. Quando você compara isso com a média nacional, descobre que é cerca de 14 vezes mais seguro. Então, você sabe, vimos evidências de que a direção autônoma é mais segura do que veículos dirigidos por humanos. Acreditamos que é isso que os reguladores procuram ao decidir se permitem que estes veículos operem em vias públicas.
Outro ponto que abordarei é que a Tesla está a discutir a implementação do FSD com a China, embora ainda não tenha sido tomada nenhuma decisão. Mas se for verdade, seria um importante passo em frente. Sam, por que você não fala sobre o risco do homem-chave? Este é outro componente importante do risco teórico.
Sam Korus： É claro que discutimos o papel central de Elon, especialmente em tirar o máximo proveito das pessoas que impulsionam a visão da direção autônoma. Então pensamos nisso e na importância do papel dele no lançamento do Robotaxi, e acho que até ele mesmo já disse que em algum momento caberá a ele ser o CEO e assumir mais o papel de visionário ou de produto motorista então não faz sentido. Mas acho que já discutimos isso,É importante conduzir equipes autônomas para o lançamento comercial.
Cathy Madeira:Então, Tasha, vamos resumir o problema de avaliação e transformar em realidade os exercícios de avaliação que fizemos.
Deixe-me configurar primeiro. A medida que escolhemos é a relação entre a avaliação do negócio e o lucro ajustado antes de juros, impostos, depreciação e amortização (EBITDA), e ajustamos o EBITDA de duas maneiras:
O primeiro são os incentivos de capital. Achamos que é muito importante incentivar os funcionários, o que inclui Elon, aliás, e seus pacotes de remuneração, e realmente alinhá-los com os acionistas. Portanto, o segundo ajuste é para P&D, que é a normalização dos padrões de P&D. As nossas empresas gastam frequentemente demasiado em I&D, e é claro que gostaríamos de fazê-lo. Esperamos que eles sacrifiquem a lucratividade de curto prazo porque, especialmente no mundo da IA, o vencedor leva tudo.
Portanto, nossa hipótese é, Nos próximos cinco anos, o rácio entre a avaliação do negócio de VE e o EBITDA irá deteriorar-se, diminuindo em direção a múltiplos de mercado. E os nossos analistas acreditam que a combinação do crescimento das receitas e da expansão dos lucros superará as quedas de avaliação.Tasha, você pode falar um pouco mais sobre isso?
Tasha Keeney： Se você olhar para o negócio de veículos elétricos da Tesla, o EBITDA é de cerca de US$ 57 hoje e perto de US$ 60 no último ano do nosso modelo. Temos o seu próprio múltiplo de avaliação para cada linha de negócio. Até 2029, a maior parte do bolo de valor avaliado nesta linha de negócio é a condução autónoma. Espera-se que a avaliação do negócio de veículos elétricos e o múltiplo de EBITDA sejam 19 vezes. Então, como Cathie mencionou,Foi bastante comprimido de cerca de 60 vezes para 19 vezes.
De facto, noutras áreas de negócio, incluindo veículos eléctricos, assumimos múltiplos inferiores de cerca de 12 a 13 vezes. Portanto, o múltiplo médio após a mistura é ligeiramente inferior a 19. Então, com base na nossa avaliação do negócio Tesla novamente, é basicamente considerado um negócio maduro, quando na verdade,Acreditamos que a Tesla ainda manterá uma taxa de crescimento respeitável no quinto ano deste modelo.Portanto, a nossa avaliação da Tesla a cinco anos é, na verdade, uma suposição relativamente conservadora.
Cathy Madeira: Novamente, estabelecemos um retorno mínimo anualizado de 15% durante um período de cinco anos. Então, quando digo de 60% a 18%, nossas premissas de crescimento de receita e margem têm que superá-lo. Como todos sabem, na nossa abordagem de capacitação, somos muito rigorosos na forma como modelamos a redução e o dimensionamento de custos a longo prazo. Então acho que vamos ter uma discussão aqui, talvez uma versão abreviada do Relatório Global. Não, desta vez não dedicaremos muito tempo à política fiscal ou monetária. Política fiscal, Washington está em apuros por razões óbvias.
O Presidente Powell pareceu enfatizar a política monetária no seu último depoimento, e agora está a voltar-se para o emprego. Ele estava analisando algumas das estatísticas divulgadas e disse que também reconhecia que a inflação continuava a diminuir. Esta semana, Austin Ghoulsby, que considero provavelmente a maior pomba, disse “ah ha, era isso que eu estava esperando” depois que o relatório da CPI foi divulgado. Então falaremos apenas sobre os indicadores económicos, o relatório de emprego da semana passada, as manchetes foram novamente mais fortes do que penso que as expectativas de consenso. Mas acho que a estimativa de consenso é de 190.000. O resultado é 206.000. Mas quando se ajusta para outra revisão em baixa, o número real foi de 95.000, com o emprego doméstico a aumentar em 116.000, depois de ter caído em 408.000 no mês anterior. Assim, o emprego doméstico é fraco, estável ou decrescente de ano para ano, enquanto o emprego não agrícola ainda é pouco superior a meio por cento. O número de pessoas que recebem assistência temporária acelerou o seu declínio, caindo em 49.000. Esse é um número muito grande para ajuda temporária. Portanto, acho que o presidente Powell observou isso apropriadamente.
É claro que outra variável em que o Fed se concentra é a inflação. Esta semana tivemos IPC e ficou abaixo do esperado, o que não nos surpreende. Como mencionei no meu último post, não, estamos vendo reduções de preços, não apenas redução da inflação, mas reduções de preços, Walmart, Costco, Best Buy, McDonald's, Wendy's e até Starbucks têm pacotes promocionais, o que é muito insatisfatório. Então, o IPC na verdade caiu 0,1%, que era a manchete, elevando esse número 3% ano após ano, ainda não chegando a 2%, mas achamos que estamos chegando lá. O núcleo só subiu um pouco. Sim, 0,1%, também ligeiramente abaixo das expectativas, após um aumento de 0,2% no mês passado, com o crescimento anual central agora em 3,3%. Mais uma vez acreditamos que será de 2%, quero dizer perto de 2%. Também recebemos PPI e estava um pouco mais quente do que o esperado.
O que isso nos diz?Isso nos diz compressão de margem. Portanto, para muitos observadores, eles estão preocupados com a possibilidade de assistirmos a uma inflação de custos, como vimos nos anos 70, onde os custos continuam a subir e são forçados a aumentar os preços e os consumidores não aceitam os preços mais elevados. . Vimos algumas empresas, até mesmo a PepsiCo, anunciarem esta semana que as suas vendas na América do Norte caíram 4%, o que é muito incomum para uma empresa de bens de consumo básicos.
Temos algumas coisas incomuns acontecendo neste momento, e a COVID pode ser uma das razões, mas achamos que a economia é outra razão. Então é provavelmente cerca de meio a meio, talvez, quem sabe. Acreditamos que a PepsiCo terá de responder com preços mais baixos.
Agora não vou listar todas as estatísticas económicas. O que vos direi é que quando olhei para a situação e me preparei para isto, pensei que quase todas as estatísticas eram mais fracas do que o esperado, especialmente habitação e despesas de capital. Ambos têm altos multiplicadores associados a eles.
Curiosamente, um dos números mais fortes do que o esperado que surgiu agora é que o rendimento pessoal aumentou 0,5%, mas os gastos aumentaram apenas 2%. O que isso nos diz? Isto diz-nos que as taxas de poupança dos consumidores estão a começar a subir. Quando isso acontecerá? Isto acontece frequentemente quando as pessoas estão geralmente preocupadas com os seus empregos e com a economia.
Então, vou mostrar um gráfico sobre isso neste conjunto de gráficos. Então vamos começar com o diagrama agora. Ok, então você pode ver aqui com o que o mercado está lutando.
Este é um gráfico de longo prazo do rendimento do Tesouro de 10 anos no início da década de 1960. Você pode ver que a tendência da década de 1960 até o início da década de 1980 tem aumentado e aumentado significativamente de um dígito baixo para médio para mais de 15%.
Desde então, estamos em uma tendência de queda. Você pode ver que a tendência de baixa parece ter terminado. E esse é o motivo de muita polêmica. Uma das razões pelas quais terminou foi o facto de a Fed ter aumentado as taxas de juro 22 vezes para combater a inflação e ter decidido ser duro só porque sentiu que estava a ficar para trás. Esta é uma das razões pelas quais os rendimentos de longo prazo dos títulos do Tesouro dos EUA estão a subir. Se não subir, teremos uma inversão da curva de rendimentos de cerca de 500 pontos base ou 5 pontos percentuais, o que é uma situação muito incomum.
A questão agora é: quebramos essa tendência de baixa? A resposta é provavelmente sim, porque estamos a aproximar-nos de zero e as taxas de juro negativas não são boas.Isto pode estar relacionado com a economia muito difícil . Esperamos que a economia seja mais fraca no curto prazo do que a maioria espera no futuro, provavelmente devido aos gastos dos consumidores.No longo prazo, os preços para o tipo de economia que esperamos são muito inferiores ao esperado.
Na verdade, devido a razões cíclicas, vemos uma tendência para uma deflação profunda a fermentar no curto prazo, com os preços a irem longe demais devido a choques na cadeia de abastecimento. As empresas de bens de consumo aproveitaram-se disso e agora vão ter de baixar os preços, o que é cíclico. No longo prazo, a deflação tem uma causa de longo prazo, que é a inovação.A verdadeira inovação disruptiva é de natureza deflacionária.
Segue uma curva de aprendizado. Estamos a assistir a melhorias contínuas na eficiência e na produtividade que se manifestam na queda dos custos da própria tecnologia, conduzindo a muitas das oportunidades de mercado de massa que estão agora disponíveis. Portanto, veremos os preços destas tecnologias diminuirem, mas o crescimento do volume unitário aumentará significativamente. Portanto, o PIB nominal pode estar na faixa de 5% a 10%. Com o tempo, os rendimentos dos títulos dos EUA evoluíram em linha com o crescimento nominal do PIB no longo prazo. Portanto, acreditamos que, no curto prazo, os rendimentos dos títulos dos EUA serão mais baixos devido a razões cíclicas.
Sim, a longo prazo, acreditamos que a tendência descendente de longo prazo da dívida dos EUA foi quebrada, porque acreditamos que o crescimento unitário destas novas tecnologias será considerável e poderá levar a níveis surpreendentes de crescimento real do PIB. Em webinars anteriores, partilhámos que acreditamos que nos próximos 10-15 anos, à medida que múltiplas plataformas de inovação se desenvolverem simultaneamente, as taxas reais de crescimento do PIB serão provavelmente mais elevadas do que nos últimos 125 anos desde o período anterior, desde o intervalo de 3%. então. No início dos anos 1900, foram introduzidos o telefone, a eletricidade, a eletricidade e o motor de combustão interna, de modo que o crescimento do PIB aumentou de 0,6% para 3%. Acreditamos que,A longo prazo, a robótica, o armazenamento de energia, a inteligência artificial, a tecnologia blockchain e a tecnologia de sequenciação multimícron aumentarão o crescimento real do PIB de 3% paraFaixa de 6%.
O próximo gráfico trata da parte cíclica da economia. Estamos analisando cuidadosamente a proporção entre metais e ouro. Você pode ver quão próxima é a correlação desde 0,8. Quando a relação preço dos metais em relação ao ouro cai, eles espelham-se e, até recentemente, os rendimentos do Tesouro dos EUA também caíram. E então você descobre que essa correlação foi quebrada recentemente. A relação entre metais e preços-alvo caiu. Caiu em 0,8 ou 0,9 níveis. Mas os rendimentos ainda não caíram e pensamos que sim.
Como mencionei antes, por razões cíclicas, temos estado à espera de alguns sinais do rácio metal/ouro que nos levem na outra direcção. Isso não aconteceu. Portanto, acreditamos que o rendimento do Tesouro de 10 anos cairá. Gostaria de lembrar a todos que estamos numa tendência descendente de longo prazo, e a tendência descendente real começou em $0,8 depois dos preços da energia terem subido para a faixa de preços 47. A tendência tem diminuído desde então. COVID reduziu-o para níveis muito baixos. Os choques na cadeia de abastecimento intensificaram-se novamente e apresentam agora uma tendência descendente. Os preços das commodities hoje são os mesmos do início da década de 1980. Isso faz algum sentido.
O próximo gráfico é algo que já descrevi, mas descrevo-o por último aqui, a curva de rendimentos. Portanto, isto é medido pelo rendimento do Tesouro dos EUA a 10 anos em relação ao rendimento do Tesouro a 2 anos, e pode ver que o rendimento do Tesouro a 10 anos é inferior ao rendimento do Tesouro a 2 anos. Isso geralmente acontece antes de uma recessão. As áreas sombreadas neste gráfico são recessões. Você pode ver que quando vemos a curva de rendimentos se inverter, normalmente entramos em recessão dentro de um ano e meio. Agora, isso não está a acontecer, embora eu pense que, com todas as revisões em baixa que estamos a ver no indicador de emprego e em muitos outros indicadores, a pontuação de recessão do National Bureau of Economic Research provavelmente irá voltar para algum lugar perto do final do ano passado. ano quando.
Portanto, a outra coisa que podemos ver é a tendência descendente na curva de rendimentos desde a crise financeira global. Acho que durante a Covid, você pode ver, vimos a curva de rendimento se inclinar, o que significa que passou de cerca de 0% para 1% e a/2%. Penso que irá subir mais, como aconteceu durante a crise financeira global. Por que não? Todos os governos em todo o mundo, sejam decisores de política monetária ou fiscal, estão a fazer o seu melhor para restringir as condições financeiras, mas deverão regressar ao intervalo de 200 a 300 pontos base. Por que não? Podemos ver uma deflação significativa em imóveis comerciais, espaços de escritórios e cada vez mais estamos olhando para espaços multifamiliares. Portanto, esta é uma das fontes da deflação cíclica.
Outra questão que mencionei antes é a redução dos preços pelas empresas pró-consumidor. Aqui estamos de cabeça para baixo e você pode ver que estamos de cabeça para baixo há muito tempo. Na verdade, o presidente da Fed, Volcker, passou mais tempo a tentar conter a inflação de dois dígitos no final da década de 1970 e no início da década de 1980 do que em qualquer momento desde o presidente da Fed, Volcker. Nunca atingimos os dois dígitos, mas a política da Fed nesta base parece tão restritiva como naquela altura. É por isso que continuo a voltar à possibilidade de existirem riscos descendentes e de a Fed ter de mudar de rumo.
O Fed tem mais quatro oportunidades para reverter a política este ano. No final deste mês, depois das eleições de Julho, Setembro, Novembro e Dezembro. Não ficaríamos surpresos se houvesse três cortes nas taxas. Porque estas forças deflacionárias continuaram a acumular-se ao longo dos meses seguintes.
Na próxima página, quero ilustrar a taxa ajustada de imposto sobre as sociedades, e estes números são provenientes das contas do PIB, e podemos ver que as margens de lucro têm realmente crescido desde o início dos anos 90 e agora parecem ter atingido o pico. Acreditamos que as margens cairão ainda mais, uma vez que as empresas serão forçadas a reduzir os preços se quiserem manter as vendas unitárias.Portanto, acreditamos que as margens poderão cair abaixo dos níveis de 2014.
Dito isto, geralmente acreditamos que a tendência ascendente, ou pelo menos o nível elevado, continuará devido a todas as novas tecnologias, especialmente a inteligência artificial, a inteligência artificial e o boom de produtividade que veremos no futuro. Portanto, as quedas das margens serão mais cíclicas. Mas numa perspectiva de longo prazo, acreditamos que a rentabilidade permanecerá elevada. Talvez não continuemos a subir. Isso já é bastante elevado para os padrões históricos, mas todas estas novas tecnologias irão aumentar as margens de lucro.
A próxima página é apenas uma ilustração de quão baixa é a taxa de poupança do consumidor num contexto histórico. Você pode ver que durante o COVID-19 esse número subiu para cerca de 32% porque ninguém estava gastando dinheiro. É claro que o estímulo fiscal também proporciona o financiamento necessário. As pessoas economizaram muito no começo, mas agora esgotaram completamente. Pelos padrões históricos, a nossa taxa de poupança é baixa. Você pode ver nas áreas sombreadas que essas são taxas de poupança que aumentaram durante a recessão.
Acabamos de obter outra leitura sobre a taxa de poupança. Agora subiu para 3,9. Lembro que era 3,6. Portanto, a razão para isso, como mencionei antes, é que o crescimento dos gastos é inferior ao crescimento das receitas. Portanto, este é um sinal cauteloso no próximo gráfico.
Agora começamos a discutir os indicadores de mercado. Este gráfico, produzido pela Goldman Sachs, é uma medida da concentração do mercado de ações. Talvez você já tenha ouvido falar das “Sete Irmãs” das ações de tecnologia, que se tornaram os “Seis Shows”. Quando a Tesla começou a ter um desempenho inferior este ano, as pessoas que a nomearam expulsaram-na do mercado. Portanto, Mag 6 nos leva a quebrar o recorde de concentração de mercado. Muitas pessoas pensam: “Bem, me sinto seguro com o Mag 6”, e eles têm muito fluxo de caixa. Parece estar no ponto ideal da inteligência artificial. Mas diríamos que quanto mais concentrado o mercado, maior será a definição de risco nestas ações.
Agora olhamos para este gráfico no início e dissemos, meu Deus, quando chegamos a níveis tão altos de concentração, meus olhos caíram em dois pontos do gráfico: 73 e 2000, porque eu vivi isso. É claro que 2000 foi o auge da internet tecnológica e depois passamos pelo mercado baixista. Portanto, esta concentração é um precursor de um mercado baixista. De volta aos 73. Eu não estava envolvido com o mercado na época, mas já tinha lido sobre isso e quando entrei no setor era só folclore. Este é o fim do índice Nifty 50. O mercado voltou a concentrar-se em 50 ações e o resultado foi um mercado em baixa desagradável e a pior recessão desde a Grande Depressão.
Então, eu olho para isso e digo, se você olhar para outros picos de concentração, verá que eles tendem a estar associados a enormes temores de um mercado altista em expansão.
Deixe-nos explicar. Em 1932, a economia estava em recessão e a Grande Depressão começou em 1929. É claro que a taxa de desemprego chegava a 25%, e não aos actuais 4,1%. O PIB real caiu 30%, a inflação dos preços no consumidor e no produtor caiu e os preços reais caíram 25% a 30%. É claro que as empresas com enormes reservas de caixa e capacidade de gerar fluxo de caixa mesmo durante as recessões estão na liderança, recebendo um montante desproporcional de financiamento. Então, o que aconteceu a seguir? Entramos em um mercado altista.
Acredito que o mercado crescerá mais de 50% ou 60% nos próximos três anos e meio.e seu escopo se expandiu significativamente , de modo que o desempenho das ações de pequena capitalização, das ações de média capitalização e até mesmo das ações de grande capitalização naquela época excedeu em muito o desempenho do mercado mais amplo. As ações de grande capitalização trabalharam muito e estão na água. Outros que foram duramente atingidos pelos primeiros três anos da Grande Recessão tiveram melhor desempenho. Achamos que este também é o caso agora. É claro que isto beneficiará estratégias como a nossa, que têm pouca sobreposição com o benchmark amplo, e neste momento Mag 6 e ações como a nossa estão desproporcionalmente representadas. Todas as nossas ações estão focadas em inovação disruptiva.Portanto, à medida que as taxas de juro caem, as nossas obrigações de longo prazo deverão ser os principais beneficiários da expansão ascendente do mercado altista.
Como sabem, acreditamos que a inflação continuará a arrefecer mais do que o esperado e que os consumidores basicamente preencheram a recessão em que vivemos desde que a Fed começou a aumentar as taxas, e o mercado imobiliário caiu quase aleatoriamente e está ainda está caindo e na verdade está tendo uma recaída. Estamos a assistir a um abrandamento no sector imobiliário, no imobiliário comercial, no sector automóvel e agora no consumo mais amplo.
Aqui está um gráfico que nos dá uma ideia da rapidez com que ocorre a regressão à média. Portanto, você pode ver que, com a ascensão da Internet tecnológica, as ações de valor têm superado o desempenho do mercado há algum tempo. Então, de repente, a bolha rebentou e as ações de valor passaram de um desempenho inferior em mais de 3.000 pontos base para um desempenho superior em quase 5.000 pontos base em menos de um ano. Assim, à medida que nos aproximamos do fim da bolha, o estilo de muitas estratégias de carteira mudou para a Internet. Aqueles que fazem isso podem perder muito valor comercial. As estratégias que seguem seu estilo passam por grandes mudanças, voltam à média e depois apresentam desempenho superior. Curiosamente, com a crise das pontocom, tivemos outra reversão e uma reversão à média novamente.
Como você pode ver aqui, as ações de valor têm apresentado desempenho inferior recentemente, assim como estratégias de investimento de longo prazo como a nossa. Acreditamos que ambas as estratégias reverterão à média à medida que as taxas de juro caírem.
Por fim, quero mostrar a vocês o estoque do Mag 6, da Apple. Você pode ver que, para nossa surpresa, a avaliação da Apple é muito maior hoje. Acho que três vezes. Se não me engano, isso é muito maior do que quando o iPhone foi lançado, quando a avaliação da Apple deveria aumentar significativamente. Em vez disso, o que aconteceu recentemente é que os seus fluxos de caixa, especialmente à medida que as taxas de juro sobem, parecem muito atraentes. Nunca vi o mercado pagar pelo fluxo de caixa, mas é isso porque o crescimento da receita da Apple é zero. Por enquanto, o crescimento das receitas da Apple tem sido baixo, tendo sido zero nos últimos anos.
Agora está ganhando um impulso por meio de uma parceria com a OpenAI, ou pelo menos se abrindo para a OpenAI e outros grandes modelos de linguagem subjacentes. Achamos que haverá um ciclo de atualização. Achamos que a IA acrescentará características e capacidades interessantes, mas pensamos que esta reavaliação múltipla, só porque tem dinheiro, cederá nos próximos anos, especialmente quando as taxas de juro caírem, como acreditamos que acontecerá. Portanto, a avaliação da Mag 6 aumentou nos últimos anos por causa do dinheiro. O que isto nos diz é que há muita preocupação no mercado de que a realocação para ações esteja fluindo desproporcionalmente para ações de segurança com níveis de caixa mais elevados. Acreditamos que, à medida que as taxas de juro diminuam ao longo dos próximos anos, veremos um regresso à média novamente.
Agora está ganhando um impulso por meio de uma parceria com a OpenAI, ou pelo menos se abrindo para a OpenAI e outros grandes modelos de linguagem subjacentes. Achamos que haverá um ciclo de atualização. Achamos que a IA acrescentará características e capacidades interessantes, mas pensamos que esta reavaliação múltipla, só porque tem dinheiro, cederá nos próximos anos, especialmente quando as taxas de juro caírem, como acreditamos que acontecerá.
Portanto, a avaliação da Mag 6 aumentou nos últimos anos devido ao fluxo de caixa. O que isto nos diz é que há muita preocupação no mercado de que a reafectação para acções esteja a fluir desproporcionalmente para acções de segurança com níveis de fluxo de caixa mais elevados. Acreditamos que, à medida que as taxas de juro diminuam ao longo dos próximos anos, veremos um regresso à média novamente.