소식

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핵심 아이디어

7월 25일 이후 미국 달러화 대비 위안화 환율은 2.7% 누적 절상되는 등 강세를 보였으며 역외 위안화 환율은 7.08로 15개월 최고치에 근접했다. 8월 29일부터 미국 달러화 대비 위안화 환율 종가가 중앙환율보다 크게 강세를 보이기 시작했는데, 이는 지난해 7월 이후 처음이다(차트 1, 2). 위안화가 강세를 보이면서 홍콩 증시는 좋은 성과를 냈습니다. 동시에 최근 중국 컨셉주와 a주 지수가 모두 반등하면서 위안화 자산에 대한 글로벌 시장의 투자심리가 회복되고 있는 것으로 보입니다. 이 기사에서는 최근 위안화 강세의 잠재적 동인을 간략하게 분석하고 거시적 차원의 주요 '관심 포인트', 위안화 환율, 위안화 자산 동향에 대해 논의합니다.

최근 위안화의 강세는 서로 "촉매"하는 여러 요인의 결과로, 이전에 시장의 비관적인 가격 책정에서 일부 한계 조정이 반영되었습니다.

최근 연준의 금리인하 기대감이 높아지고 일본 엔화가 급격하게 강세를 보이면서 일본 엔화로 대표되는 환율 캐리 트레이드가 일부 역전됐고, 아시아 통화, 특히 저금리 통화가 개선됐다. , 특히 분명합니다. 미국 경제 지표가 약해지면서 8월 말 잭슨홀 회의에서는 연준이 9월에 금리를 인하할 예정이며 성장과 고용을 안정화해야 한다는 긴박감이 커졌다는 분명한 신호를 추가로 발표했습니다. 연차총회 연설: 금리 인하 "말할 수 없는 긴급성", 2024/8/24). 한편, 일본은행은 지난 7월 31일 예상보다 큰 폭으로 금리를 인상했고, 이는 미국의 성장 기대감 약화와 맞물려 미국과 일본의 금리차가 급격하게 축소되면서 엔화가 크게 상승하며 반전을 촉발했다. 일부 캐리 트레이드(차트 3). 올해 들어 일본 엔화에 더해 미국과 중국의 금리 격차가 벌어지면서 위안화 캐리 트레이드 물량도 늘었다. 8월 26일 현재 싱가포르와 홍콩 거래소의 위안화 선물 전체 미결제 포지션은 총 약 230억 달러(약 1,640억 위안)에 이릅니다. 일본 엔 캐리 트레이드가 일부 반전되면서 저금리 통화인 위안화 환율도 7월 31일 이후 2.2% 상승한 반면, cfets는 강세를 보였다. 환율바스켓 대비 지수는 1.4% 하락했다.

목요일(8월 29일) 이후 위안화는 아시아의 다른 통화에 비해 상대적으로 독립적이고 강한 추세를 보였는데, 이는 중미 관계가 소폭 완화될 것이라는 희망을 어느 정도 반영할 수도 있습니다. 지난 2거래일 동안 일본 엔화 대비 위안화 환율은 약 1.2%의 누적 상승률을 기록하며 크게 강세를 보였습니다. 미 달러화는 약세를 보이지 않았지만 위안화는 달러 대비 강세를 보였고, 환율바스켓 대비 위안화 cfets 지수도 추세에 반해 상승했다. 아시아의 다른 통화에 비해 위안화의 독립적인 강세 추세는 미중 관계 개선에 대한 기대로 부분적으로 강화될 수 있습니다. 8월 27일부터 29일까지 제이크 설리번 미국 대통령 국가안보보좌관이 중국을 방문해 중국과 미국이 새로운 전략적 소통을 가졌습니다. 백악관은 회담 후 중국과 미국 대통령이 앞으로 몇 주 안에 전화 통화를 할 수도 있다고 밝혔으며 g20과 apec 회의에서 만날 가능성도 배제하지 않았습니다. 또한, 허라이펑(he lifeng) 중국공산당 중앙정치국 위원 겸 중앙재정국장은 8월 29일 오후 베이징에서 브리지워터 어소시에이츠(bridgewater associates) 창업자 달리오(dalio)와 만나 미국 기업들이 호혜적 관계를 심화해야 한다고 강조했다. 중국과의 협력. 중국과 외국 경제 및 무역 관계가 안정되고 있거나 심지어 소폭 회복되고 있다는 일련의 신호는 시장을 활성화하는 데 미미한 역할을 했습니다.

동시에, 재정 집약도는 최근 소폭 가속되는 조짐을 보였습니다. 그러나 9월과 10월은 재정 정책의 더욱 실질적인 조정을 위한 "창구 기간"이 될 수 있으며, 통화 정책도 더욱 완화될 수 있습니다. 이러한 미미한 변화는 시장 신뢰도를 어느 정도 높여줄 것입니다. 7월 중앙+지방 재정 지출 증가율은 6월 -4.9%에서 7월 +3.7%로 전년 대비 증가했다. 그러나 올해 3~6월 재정지출 증가율은 월평균 전년 동기 대비 1.3% 감소하는 등 크게 뒤처졌다. 반면, 올해 1~7월 중앙+지방 재정지출은 여전히 ​​전년 동기 대비 2.1% 감소해 연간예산 증가율 7.9%에 비해 현저히 낮은 수준이다. 연간 총 재정지출 예산은 28조 위안이며, 현재 연간 환산 지출 일정은 거의 3조 위안 정도 뒤쳐져 있습니다(차트 4). 지출은 예산보다 현저히 낮았는데, 이는 주로 재정 수입 성장이 부진하고, 특히 지방 정부 수입이 감소했기 때문입니다. 이에 따라 재정적자나 국가부채 증가에 대한 시장의 기대도 크게 높아졌다. 동시에, 8월 지방특수채 발행이 가속화되었지만 발행 진행은 여전히 ​​예년 같은 기간에 비해 느리며 앞으로도 계속 가속화될 수 있습니다(차트 5). 연간 예산 조정·국채 증액 창구 기간이 9~10월이고, 올해 예산 적자로 인해 이미 재정 완화가 뚜렷하게 제약되고 있다는 점을 감안하면, 시장에서는 한계를 부분적으로 반영한 재정 정책의 한계 조정을 기대하고 있다. 7월 재정 기조 변화도 합리적이다. 통화정책 측면에서는 최근 중앙은행이 경기대응적 조정을 강화하고 지급준비금을 늘리기 위한 정책방안을 연구하겠다고 여러 차례 밝혔습니다. 연준이 9월에 금리를 인하하면 국내 통화 정책 완화, 특히 금리 인하의 여지도 생길 것입니다. 기존 모기지 이자율이 조정될 수 있다면 부동산 사이클이 미미하게 향상될 수 있습니다.

미국 금리 인하가 다가옴에 따라 미국 부채 보유에 따른 기회비용이 감소하여 자금이 신흥 시장으로 다시 유입되는 데 도움이 됩니다. 중국과 미국의 단기 금리 차이가 빠르게 줄어들 것으로 예상되며, 이는 홍콩에서 배당 자산을 보유하는 기회비용을 더욱 감소시킬 수 있는 동시에 외환 결제를 소폭 촉진할 수도 있습니다. 국내 수출업체 및 금융기관. 현재 시장 조정에 따라 홍콩 주식의 배당률은 4.3%에 달해 a주의 3%보다 훨씬 높습니다(차트 6). 연준이 단기 금리를 현재 5.25~5.5%에서 3.25~3.5%로 낮추면 홍콩 자산, 특히 안정적인 수익 상품을 보유하는 데 드는 기회비용이 크게 줄어들 것입니다. 동시에 2022년 이후 연준이 금리를 급격하게 인상하면서 중국과 미국의 단기 금리 차이가 벌어지고 국내 수출업체의 외환 결제 의지가 계속해서 하락했다. 2001년부터 2021년까지 평균 외환결제율을 기준으로 보면, 국내 수출업체의 수출액은 2022년 이후 외환으로 결제되지 않은 금액이 5,400억 달러(약 3조 8,000억 위안) 이상일 것으로 추산된다(도표 7). 2018년 7월 이후를 비교해도 낮은 평균 외환결제율(52.3%)을 기준으로 2022년 해외미결제수입은 1000억 달러(약 7400억 위안)에 달할 것으로 예상된다. 어떤 의미에서 외환결제를 줄이는 것도 위안화 '캐리 트레이드'의 한 형태다. 연준의 금리 인하로 중국과 미국 간 금리 격차가 줄어들면서 위안화의 주기적인 캐리 트레이드 역전 현상이 나타날 가능성도 배제할 수 없으며, 위안화 강세로 인해 외환 결제 의지가 더욱 강화될 것으로 예상됩니다. . 동시에 금융기관이 보유하고 있는 외화자산 비중도 중국과 미국의 단기 금리차에 민감하게 반응하며, 이들의 외환결제 수요도 향후 증가할 수 있다(그림 8). .

위안화 환율의 미미한 상승은 홍콩 자산의 매력을 증가시킵니다. 최근 홍콩 달러에 대한 위안화 환율의 강세는 의심할 바 없이 소규모 개방 경제인 중국 홍콩의 통화/금융 여건을 완화하는 데 역할을 했습니다. 어떤 의미에서 홍콩 달러의 실효 환율(즉, 위안화 대비 환율)의 하락은 홍콩 현지 자산 가격에 대한 하락 압력을 약간 완화시켰습니다. 그 결과, 최근 위안화와 해외 위안화 자산 간에 어느 정도 '긍정적 순환' 효과가 나타나기 시작했습니다. 홍콩의 최대 교역 상대국은 중국 본토이기 때문에 홍콩의 명목 실효 환율 추세는 주로 위안화에 대한 홍콩 달러의 환율에 따라 달라집니다. 홍콩 달러가 미국 달러에 고정되어 있기 때문에 미국 달러에 대한 위안화의 강세는 위안화에 대한 홍콩 달러의 환율이 약해진다는 것을 의미하며, 따라서 홍콩의 금융 상황은 소폭 느슨해집니다(차트 9). 연계환율(화폐판) 시스템 하에서 홍콩은 주로 현지 가격과 자산 가격의 변화를 통해 상대적 경쟁력을 조정하므로 느슨한 금융 여건은 홍콩 현지 자산 가격의 하락 압력을 줄이는 데 도움이 됩니다. 홍콩 부동산 시장은 "매운 조치 제거", 2024/3/18) 이후 지속 가능하고 복제 가능합니까?

무역흑자와 실질환율의 관점에서 분석해보면, 위안화의 실질환율은 세계 무역에서 극도로 경쟁력이 있으며, 상대적 물가 수준에서는 위안화 명목 환율의 하락을 근본적으로 뒷받침할 수 없습니다. 중국 제조업의 전반적인 비용 및 효율성 이점은 최근 몇 년 동안 가속화되었습니다('중국 수출 산업 체인 업그레이드 및 재편', 2023/4/16 참조). 2020년 이후 중국의 미국 달러화 ppi 누적 증가율은 유럽, 미국보다 30~40%포인트 낮았고, 미국 달러화 수출 물가지수 누적 증가율도 약 30%포인트 낮았다. (차트 10 및 11). 따라서 최근 몇 년 동안 전 세계에서 중국의 수출 비중이 지속적으로 증가하고 있고, gdp에서 차지하는 무역 흑자 비중도 여전히 높은 수준을 유지하고 있는데, 이는 모두 위안화의 경쟁력이 높아졌음을 의미합니다(차트 12, 13). 동시에 2022년 4월 이후 위안화의 명목 실효 환율은 4.9% 수정되었고, 실질 실질 환율은 13.2% 하락했는데, 이는 1990년 이후 다른 모든 평가절하 주기를 초과한 수치입니다(차트 14).

중국 제조업의 부가가치가 세계 전체의 3분의 1을 차지하기 때문에 중국은 세계 무역에서 가장 중요한 '한계가격 국가'이기 때문에 위안화의 평가절하 주기는 소규모 국가들과 완전히 다릅니다. 위안화의 효과적인 환율 주기의 특징은 상대적으로 강한 "자기 제한적"이라는 것입니다. 예를 들어 위안화 환율의 누적 평가 절하가 특정 수준에 도달하면 다른 국가의 환율도 이에 따라 조정되어야 합니다. 이러한 영향을 상쇄하고 위안화의 추가 평가절하 동기를 제한합니다. 근본적으로 중국의 대외수요와 과잉성장은 그 규모가 크기 때문에 '선형외삽' 성장률을 유지할 수 없다. 2023년 8,221억 달러를 기준으로 중국의 무역흑자는 올해 1~7월 전년 동기 대비 7.9% 증가해 전 세계 무역흑자의 40%에 달했다. 이미 경쟁이 치열합니다. 캐리 트레이드를 포함한 다른 요인들이 국경 간 자본 흐름에 영향을 미칠 수 있는 것은 사실입니다. 예를 들어, 연준이 금리를 인하할 때 캐리 트레이드가 반전되면 국경 간 자본 유입이 발생할 수 있습니다.

앞으로는 미 연준의 금리 인하 속도, 중국의 경기순환 동향, 특히 재정 완화의 속도와 범위 등 단기적 요인이 위안화 환율의 상대적 강세 유지 여부를 크게 좌우할 것으로 보입니다. 최근 매크로 데이터를 보면 내수 성장 모멘텀과 부동산 사이클이 여전히 취약한 것으로 나타났습니다. 강력한 재정 완화에 대한 기대가 조속히 현실화된다면 최근 위안화 환율과 해외 자산의 상대적 강세는 여전히 유지될 수 있습니다. 중립적인 재정 정책(즉, 지출 증가와 명목gdp는 기본적으로 동일합니다.) 동시에, 통화정책을 포함한 부동산 완화정책이 부동산 가격 기대감을 효과적으로 안정시킬 수 있는지 여부도 위안화 추세를 결정하는 중요한 요인이다. 또한 금융 위험의 효과적인 예방과 해결은 위안화 환율 기대치를 안정시키는 데에도 도움이 될 것입니다. 물론 연준이 예상보다 금리를 더 많이 인하한다면 위안화 캐리 트레이드의 반전이 심화되고 위안화 자산의 단기적 상대적 매력이 소폭 상승할 수도 있습니다.

중장기적으로 경제 시장 중심의 개혁과 재정 및 조세 제도 개혁이 중국 경제에 새로운 성장 포인트와 효율성 향상을 가져올 수 있는지 여부가 위안화 환율 추세를 결정하는 근본적인 요인이 될 수 있습니다. 중국 공산당 제20기 3중전회 결정은 새로운 도시화, 토지, 재정, 조세제도 개혁, 과학기술 혁신 추진, 고위층 확대 등 분야의 개혁을 심화할 것을 제안했다. 외부 세계로의 개방은 자원 활용 효율성을 개선하고 총 요소 증가율(tfp)을 높여 내수를 더욱 지속 가능하게 확장하는 데 도움이 될 것입니다("3차 본회의 결정 전문의 개혁 방향 결합", 2024 참조). 7/22). 개혁을 통해 경제 운영의 효율성을 높이고 총요소 생산성을 지속적으로 높일 수 있다면 위안화 실질환율에 중장기적으로 도움이 될 것입니다.