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著者｜イーストランド

2023 年 11 月について言えば、ファーウェイと長安汽車覚書への署名は「婚約」に相当し、2024年1月のファーウェイの深セン銀旺での登録は「結婚式場」の購入とみなされ、2024年8月20日に「株式移転契約」に署名することは「証明書を受け取った」ことになる。

2024年8月23日、タリス（sh:601127）の取締役会は、ファーウェイからファーウェイの株式10％を115億で購入する提案を承認した。同日、サイラス汽車（上場企業の完全子会社）はファーウェイおよび銀旺との間で「株式譲渡契約」を締結した。

長安汽車とはわずか3日の差だが、タリスは2位にとどまることに満足していない。

甘さを味わう

2016 年 6 月 15 日裕福な株式 (コード sh: 601127) は取引用に上場されています。

発売年の販売台数は約38万台、翌年には40万台を突破した。その後、長い減少が始まり、2023年の販売台数は25万2,000台に達し、2017年比37.6%減、年間平均7.55%減となった。

売上は減少し続けていますが、製品構造は大きく変わりました。

2019年、新エネルギー車は約9,000台販売され、総販売台数の2.8%を占めた。

新エネルギー車の販売は2022年に13万5,000台に急増し、総販売台数の50.5％を占める見通し。

新エネルギー車の販売台数は2023年に15万1,000台に達し、総販売台数の60.2％を占めるが、通期の販売目標30万台の半分にとどまる。

燃料自動車を生産したすべての自動車会社のうち、売上高に占める新エネルギー車の割合はbyd最初 (100%)、次にサイラス。

2) タリスブランドは累計45万台を納入

小康の株価における新エネルギー車の上昇は完全にサイラスブランドにかかっています。 2022 年 8 月 2 日、上場企業は社名をタリスに変更しただけです。

2021年の新エネルギー車の販売台数は4万1000台となる。このうちサイラス車は1万1000台（上半期2200台、下半期8800台）で26.6％を占める。

2022 年には、新エネルギー車の販売台数は 135,000 台に急増します。このうちサイラス車は8万台（上半期2万2千台、下半期5万8千台）販売され、59.3％を占めた。

2023 年の最初の 3 四半期、サイラスの売上は低調で、月間出荷台数は 5,000 台未満にとどまりました。世界に問う新型m7は大成功を収め、第4四半期サイラスの販売台数は2023年に6万6000台に達した。

サイラスは、2024 年の第 1 四半期と第 2 四半期も引き続き好調な販売が見込まれ、第 2 四半期には 98,500 台が納入され、新エネルギー車の総販売台数の 92.9% を占めました。

2024 年 7 月には、サイラス ブランドの販売台数が 40,000 台を超え、新エネルギー車の総販売台数の 95.5% を占めました。

2024 年 7 月末の時点で、salis ブランドは 450,000 台以上の車両を納入しました。

2倍の配当、規模+ハイエンド

wenjie は、かなりの販売量と高い粗利率を備えた中級から高級製品として位置付けられており、thalys は規模と高級化という二重の利益を享受しています。

1) 自転車の価格

• 新エネルギー車の販売と価格の上昇

• 燃料自動車は急速に縮小している

2021年の燃料自動車の販売台数は22万5,000台、平均工場外価格は4万5,000元となる。

2022 年には燃料自動車の販売台数は 132,000 台に減少し、工場出荷時の平均価格は 48,000 元になると予想されます。

2023 年の燃料自動車の販売台数は 10 万 1,000 台となり、平均工場出荷価格は 4 万 5,000 元となります。

2) bydを上回る売上総利益率

2016年の自動車事業の粗利益は27億6,000万ドル、1台当たりの粗利益率は18.4%で、7,300元近くとなった。

2017年の自動車事業の粗利益は42億元、1台当たりの粗利率は21.7%であった。

2018年の自動車事業の粗利益は39億8,000万ドル、粗利益率は22.5％で、1台当たりの粗利は1万元を超えた。

2019年、自動車事業の粗利益率は15.6%に低下した。

2020年の自動車事業の粗利はわずか2億7,000万元、粗利率は2.2％未満、1台の車両の粗利は1,000元を下回りました。

2021年の自動車事業の粗利益は38億6,000万と大幅に増加したが、粗利益率は2.2％にとどまり、そのうち新エネルギー車の粗利益率は1.9％、その他の車種の粗利益率は2.2％だった。 ％（初めて別途開示）。

2022 年には、自動車事業の粗利益率は 11.2% に回復すると予想されます。そのうち、新エネルギー車の粗利率は13.1%、車両単体の粗利は2.4万元である。

2023年の自動車事業の売上総利益率は9.5％となる。新エネルギー車の粗利率は9.9%、車両単体の粗利は1.9万元である。

2024 年上半期には自動車販売が 156% 増加し、粗利益率は 25% まで大幅に増加しました (2023 年上半期はわずか 6.3%)。bydよりも1パーセントポイント高い！

タリスの販売台数は2017年に40万台、粗利益率は20％を超えたが、その後6年連続で赤字となった（非営利を除く）。

2024 年の第 1 四半期と第 2 四半期の非純利益は、それぞれ 1 億 1,000 万と 13 億 2,000 万となります。

2024年通年では、サイラスの販売台数は50万台を超える見込みで、非純利益は過去最高の50億元に達すると予想されている。

評価が合理的かつ不合理であることが予想される

ファーウェイスマートカーソリューションbu（以下、カーbu）は、2019年5月に設立されました。スマートコネクテッドカー向けのインクリメンタルコンポーネントサプライヤーとして位置付けられ、oemにスマートドライビングやhongmengコックピットなどの製品ソリューションを提供し、「電気自動車時代のインテリジェントなボッシュ。」

2024年1月16日、ファーウェイが設立した「深セン銀旺智能科技有限公司」（以下、銀旺）が「ビジネスライセンス」を取得した。インワンの登録資本金は10億元で、ファーウェイが株式の100％を保有する。

ファーウェイは戦略的投資家を確保した後、スマート運転、スマートコックピット、スマートカー制御、スマートカークラウド、スマートカー照明を含む5つの主要事業を銀旺に注入する計画だ。 2024年には関連事業の「積み込み」が完了する予定だ。

「ファーウェイの自動車部門の評価額はたったの1000億？ とても低いですね！」 そう考えるのは正しい。

weworkと比較すると、インワンは驚くほど過小評価されている。ただし、長安汽車とタリスは孫正義ではなくa株上場企業であり、評価額1000億での投資はリスクが大きい。

インワンの評価はシミュレートされたステートメントに基づいています（ファーウェイbu関連事業は独立した事業体とみなされます）。

2022 年の収益は 21 億になると予想されます。このうち、ハードウェアは 14 億 4,000 万で 68.9%、ソフトウェア/サービスは 6 億 5,000 万で 31.1% を占めます。

2023 年の収益は 47 億になると予想されます。このうち、ハードウェアは 26 億個で 55.2%、ソフトウェア/サービスは 21 億個で 44.8% を占めます。

2024 年上半期の収益は 104 億ドルになると予想されます。このうち、ハードウェアは 61 億で 58.4%、ソフトウェア/サービスは 43.4 億で 41.6% です。

2022 年から 2024 年上半期にかけて、この 2 種類の事業の粗利益率は 2 倍になると予想されており、これは驚くべきことです。

2022 年のハードウェアとソフトウェアの粗利益率はそれぞれ 14% と 25% になり、2023 年にはそれぞれ 16% と 25% に増加し、2024 年下半期にはそれぞれ 33% と 86% に増加します。

2つの事業を合わせた売上総利益率は2022年の18％から2024年上半期には55％に上昇する見込みだ。

2) サイラスへの依存度が高い

銀王キャンプのコレクションレベルは非常に高いです。 2023 年には、5 大顧客が収益の 89.5% に貢献し、2024 年上半期には 5 大顧客の貢献率が 90.6% に増加すると予想されます。

主要顧客5社の中で最も割合が高い「顧客a」が、他ならぬタリスである。 2024 年には、h1 の収益は 66 億ドルに達し、銀旺の収益の 63.4% を占める見込みです (2023 年の割合は 51%)。

2024 年の sailis ブランドの販売台数（18 万 3,000 台）を分母として使用すると、販売された車両 1 台当たりの収益が銀旺に 3 万 6,200 元（2023 年には 2 万 2,500 元）貢献すると計算できます。

3) 収入法を放棄する

zhongjing minxin は、資産ベースのアプローチと市場アプローチを使用して、深セン銀旺の 100% 株式を評価しました。

資産ベースの方法の結果: 2024 年 1 月 31 日現在、深セン銀旺の純資産価値は 198 億 5,000 万 (固定資産および無形資産を含む) となります。

市場法による評価結果は次のとおりです。2024 年 1 月 31 日現在、深セン銀旺の価値は 1,152 億 5,000 万です。

選定された上場企業6社のうち、10年間継続黒字（非営利を除く）を続けている企業が3社、7年間継続黒字が2社、最短で4年（平均8年）となっている。深セン銀旺は2022年と2023年にそれぞれ76億ドルと56億ドルの損失が見込まれ、2024年上半期の純利益は22億3000万ドルとなる見通しだ。 #運転免許取得半年の初心者 vs 安全運転歴8年のベテランドライバー#

最終的に、中京民信は市場方式の評価結果を評価結論として選択しました（京新評報誌 2024 no.508）。

将来の資産の期待収益に基づく評価方法（収益法）は、より科学的かつ厳密であり、適用範囲が広いです。マーケット方式の最大の利点はそのシンプルさです。

zhongjing minxin 氏は、収入方法の放棄について次のように説明しています。

深セン銀旺の収益構造は彩里期の大きな割合を占めており、国境を越えた統合と共同イノベーションの次のステップは非常に不確実であり、深セン銀旺のパートナー、顧客構造、人員構成、ビジネスモデル、資本構造はより大きな問題を抱えている可能性がある。大きな変化。したがって、予測を確実かつ合理的に行うことはできません。 #収入方法は良いけどダメ#

もう一つ:

ファーウェイは、8 年間以内に、導入ビジネスと同一または実質的に類似した製品、システム ソリューション、サービスを開発、生産、販売しないことを約束します。oem、odm、その他のモデルを通じて非競争的な活動を行わないことを約束します。 、または技術サービス、コンサルティング等の提供により第三者をサポートするなど、競争の範囲内での事業を行わないでください。

競争禁止協定が解除されれば、インワンの評価は大きな影響を受けることになる。そのため、収益法を使った評価では今後8年間の収益しか見積もることができず、「ファーウェイは保有株を5％未満に減らさない」という条件もある。

収益法では評価できないほど変動しやすいターゲットは、本物のベンチャー投資であり、孫氏の欲求に非常に適しています。

4) 持続可能性が懸念される

過去 2 年半で、深セン銀旺の収益、売上総利益、売上総利益率などの主要データは急速に成長していますが、その流動性の持続可能性は時間をかけて検証する必要があります。

深セン銀旺は動画サイトのようなものです。

「youaiteng」はコンテンツの購入・制作に巨額の資金を投じて巨額の著作権留保を形成し、有料会員を集めている。インワンは研究開発に多額の投資を行って巨額の無形資産を形成しており、タリスの顧客は「会員」に相当する。

研究開発費は2022年に76.6万、2023年に71.8万、2024年上半期に34.2万で、2年半で総額183億となる。同期間のbydの研究開発費は778億ドルで、予想の4.25倍となった。2024年上半期のbydの研究開発費は196億ドルとなり、予想の5.75倍となる。

自動車部門は2019年に正式に設立されたばかりだが、ファーウェイが研究開発を開始するには少なくとも5年はかかるだろう。さらに、che buはファーウェイにとって不可欠な部分であり、人材、技術、設備などの面で「光」と「強み」を借りることができます。

深セン銀旺が「根こそぎ」にされた後は、自らの損益を負担し、研究開発費を自ら捻出する必要があり、2024年に100億ドルを研究開発に投資するのは困難だろう。

youai tengzhong の一企業が毎年コンテンツに 100 億しか投資しないのに、他の企業が 400 億投資したとしたら、どんなに「文学的、芸術的才能」が優れていても、最終的には遅れをとってしまうでしょう。

サイラスは「長妻」になるべく努力する

1) 銀旺株は人気商品ではない

まず、新会社の事業範囲には、スマート ドライビング ソリューション、スマート コックピット、スマート カー デジタル プラットフォーム、スマート クラウド、ar-hud、スマート カー ライトなどが含まれます（上記はすべてカー bu 事業であり、具体的な範囲は、最終取引書類）。

第二に、ファーウェイは上記事業範囲内の関連技術、資産、人材を新会社に注入する（自動車buだけの研究開発人員は7,000人に達する）。

第三に、ファーウェイは「対象企業の事業範囲と競合する事業には従事しない」ことを約束する。

第四に、長安汽車は新会社の株式取得に投資する予定であり、その割合は40％を超えない。

2024 年 5 月 7 日、長安汽車は次のような発表を発表しました。

プロジェクトの重要性と複雑性、および取引関係者全員が内部手続きを行う必要性を考慮すると、プロジェクトの進捗は覚書に記載された予定よりもある程度遅れています。最新のプロジェクトの進捗状況によると、同社は遅くとも2024年8月31日までに最終取引書類に署名する予定だという。

2024 年 8 月 20 日アビタ科技（長安汽車が株式の約39％を保有）はファーウェイと「株式譲渡契約」を締結し、インワンの株式の10％を取引額115億でファーウェイから購入することに合意した。

（注：avitaは長安汽車が株式を保有する会社で、2018年7月に設立された長安汽車が前身である。ニオ（各当事者が50％の株式を保有）、2020年に李斌氏が会長を辞任、2020年11月、長安汽車はファーウェイ、catlと共同でハイエンドブランドを構築すると発表、2021年5月にavitaに社名変更テクノロジー）

2023年の覚書によると、長安汽車は深セン銀旺の株式の最大40％を取得できる。しかし、2024年8月、長安汽車は関連会社のアヴィータを通じて深セン銀旺の株式の10％を引き受けただけだった（長安汽車は間接的に4％を保有）。

投資収益が大きいと判断した場合は、株式を直接保有し、可能な限り多くの株式を獲得するよう努めるべきです。長安汽車の実際の実力は、40％の直接取得から間接保有の4％に「格下げ」することだ。

2) サイラスはあらゆる面でポジティブなパフォーマンスを発揮する

タリスはインワンの株式を完全子会社として取得し、長安汽車は関連会社を通じて株式の40％を取得した。

さらに、cyrus の熱意を示す多くの詳細があります。

• 将来の評価額

長安汽車は、銀旺株の10％を取得する対価が115億（相当する評価額は1150億）であることのみを明らかにした。この価格設定は「北京中斉華資産評価公司」が発行した「資産評価報告書」（中斉華誌2024年6499号）に基づいているが、詳細は明らかにされていない。

タリスは「中京民信（北京）資産評価会社」が発行した「資産評価報告書」（京新評報誌2024年508号）の全文を公開し、評価結果は1152億5000万ドルだった。

ちょうど張三氏と李四氏が同じ牛の毛の本数を数えるのと同じように、2 つの独立した機関が 1,000 億レベル (12 桁) の目標を個別に評価します。結果の一貫性が非常に高い場合は問題ありません。

より可能性の高い状況は、当事者が交渉して一方の評価報告書を標準として使用し、もう一方の報告書が単純に開示されないことです。重大な紛争を引き起こさないように。

• 代金のお支払い

長安汽車とタリスはそれぞれ3回の分割払いと支払い前提条件を設定する。

cyrus の前提条件は手続き上にありますが、huawei がその意思がある限り、問題はありません。

契約に署名し、ファーウェイから承認され、支払いを行います。

積み込みが基本的に完了すると（5,500 件以上の特許、1,000 件以上の商標、4,675 人以上の従業員）、別の支払いが行われます。

業務提携契約が締結され発効し、関連する変更登録が完了し、残金が支払われます。

• 業績補償なし

thalys が発行した「購入レポート - 重大なリスク警告」には次のように記載されています。この取引の当事者は市場に基づいた商談に基づいており、業績報酬は設定されていませんでした。

サイラスが業績報酬を理解していないわけではない。2018年に「蘆州栄達」の株式の86.37％を6億4000万で取得した際、売り手は2018年、2019年、2020年の純利益が200ドルを下回らないと約束した。それぞれ10億、9,000万、1億5,000万です。 3年間の純利益の合計が2億6,000万未満の場合は、その差額が補填されます。

長安汽車の発表にはそのようなリスク警告はなく、支払いの前提条件が予想される業績に関連している可能性も排除できない。たとえば、202x 年には売上が xxx 億、純利益が xxx 億になるでしょう...

• 役員席

長安汽車によると、銀旺の取締役会は７人で構成されている。ファーウェイから6名、長安汽車から1名が指名された。

タリス氏によると、インワンの取締役会は７人で構成されているという。タリスは取締役 1 名を指名する権利を有しており、監査委員会（監査委員会なし）は 5 名で構成され、そのうちの 1 名はタリス オートモーティブが務めることが予想されます。

タリスとファーウェイの協力関係はさらに緊密で、株式保有額は長安汽車と同じで、先に115億が全額支払われれば「最古の会社」に格上げされるはずだ。妻"。