今年下半期の経済見通し：東では上昇、西では下落？

2024-09-02

文：レン・ゼピンチーム

導入

1. 5% の目標を達成するにはストレスがかかり、より大きな努力が必要です。

今年の初め以来、経済傾向は高値から低値に転じています。6月から8月に発表された最新データから判断すると、経済は再び悪化している，5% の目標を達成するには、よりストレスがかかり、より大きな努力が必要になります。

マクロとミクロの認識が一致しない問題はマクロのデータにあるのか、ミクロの認識にあるのか。マクロレベルではそれはデータであり、ミクロレベルではそれは多くの家族の喜びと悲しみであり、公共政策にはもっと人道的な配慮が必要です。

現在の経済は、長期と短期、内需と外需、新旧の原動力の転換などの複雑な矛盾に直面しているが、最も重要なのは内需不足と信頼感の低下である。生産は消費を上回っており、国内需要は不足しており、物価は低く、名目gdp成長率は実際よりも低い。

トロイカ、消費と投資は低迷し、輸出量は増加し、価格は低下します。消費は、バランスシートの不況と相まって雇用と所得の期待に影響され、比較的弱い、インフラ投資は減少し、不動産投資は依然として大幅なマイナス成長を続けており、それぞれ財政支出の遅々たる進捗と低迷の影響を受けている。不動産救済活動、輸出と製造業への投資が現在の経済を支えているが、将来的には米国経済の減速、貿易摩擦、地政学的な紛争によってさらに激化するだろう。

主要３部門では住民や企業の信頼は低く、地方自治体の土地財政は低下し、税外収入は急増している。住宅部門の労働時間は過去最高を記録したが、所得の伸びは鈍化し、負債は減少し、預金は歴史的な高水準にとどまっており、信頼感を高める必要がある。企業部門は量に見合った価格で取引されており、生産実績は良好ですが、需要と供給のバランスが崩れており、設備稼働率が低く、価格が低く、企業利益は低いです。地方自治体は土地財政の低迷に足を引っ張られており、最近の税外収入の大幅な増加は長期的な解決策ではない。最近、多くの企業が、地方での多額の罰金や没収、現場外での法執行、その他の現象は過去数十年でまれだったと報告している。1月から7月までの国の税外収入は年間2兆4000億ドルだった。前年比最大12％増加しており、経営環境と企業の信頼に深刻な影響を与えている。現時点では、魚を育て、人々と休むために水を放流することがより重要である。。

5大サイクルの観点から見ると、中国は現在、イノベーションサイクル、生産能力サイクル、在庫サイクルにおいて下位から上位への過渡期にあるが、不動産サイクルと債務サイクルは下降傾向に抑えられている。中国は現在、情報技術主導の第5サイクルの終わり、ai主導の第6サイクルの開始段階、債務サイクルの下降段階、不動産サイクルの着地中期、不動産サイクルの準備期間にある。新しい生産能力サイクルの構造的な増加と、積極的な在庫補充への移行段階。

2. 良いものに従い、新たな景気刺激策を開始する

現在の経済の主要な矛盾は外部ではなく内部にあり、内生的ダイナミズムが不十分であり、「流動性の罠」、「バランスシート不況」、「債務デフレ」サイクルなどのさまざまな課題に直面している。そこから抜け出すには強力な外部刺激が必要である。負のサイクルの。日本のレバレッジ解消の痛みを伴う「30年」は、バランスシート不況が景気循環的不況とは異なることを物語っている。従来の政策では達成が難しく、大規模な景気刺激策が必要である。

米国経済は疫病から急速に脱却し、水を解放し、住民と企業のバランスシートを保護し、財政政策と協力して強力な補助金を提供し、製造業の回帰を促進し、資本市場を繁栄させ、住民の生活を後押しする時期が来た。したがって、疫病の影響からすぐに回復し、住民と企業のバランスシートの健全性が回復します。

過去数年間におけるfrbの金融政策運営は学ぶ価値がある、2020 年に経済を刺激するときは、ワンステップで実行してください。金利は2023年以降上昇し続けているが、米国の経済と雇用は依然繁栄している。雇用が減速の兆しを示すと、すぐに「政策調整の時期が到来し、強力な労働力を支援するためにあらゆる努力を払う」と発表された。すべてのマクロ政策は、遠く離れた野心的な目標に応えるものではなく、現在の人々の雇用と食糧ニーズに応えるものであり、それ以上のものではありません。

現在、私たちはルールを尊重し、良いことを行い、社会の声を反映する必要があります。経済的観点から見ると、信頼感を高める最も簡単かつ効果的な方法は、「新たな」景気刺激策、つまり財政拡大と金融緩和を通じて、需要を拡大し、雇用を促進し、経済成長を刺激することです。、住民と企業の信頼を高めます。すぐに結果が得られ、いつでも、どの国でも有効であることが証明されています。新しいインフラを中心とした大規模な景気刺激策を打ち出すことが推奨される。短期的には需要を拡大し、長期的には中国経済の新たな原動力を創出する。同時に減税や手数料引き下げも盛り込まれ、企業や住民の負担を軽減し、企業の復興と根固めを図る。

3. 中国経済には大きな潜在力があり、その栄光を取り戻し、東は隆盛し、西は衰退すると予想されています。

現在、中国経済にとって最も重要な課題は、新たな生産力の開発、不動産のソフトランディングの促進、民間企業の信頼の向上の3つである。今年の政策は新たな生産力の発展に焦点を当てており、それは正しい方向にあるが、経済が迅速かつ安定的に進むためには、3つの主要な経済推進力がすべて活性化される必要がある。不動産に代表される伝統的な経済は依然として最大の柱産業の一つであり、数千万人の雇用に影響を与えており、軟着陸する必要がある。民間経済は 56,789 に貢献しており、社会活力の源です。民間経済への信頼を高めることが重要です。これらの措置が効果を上げれば、2024年の中国のgdpは微視的には年率約5.0％の成長率に達すると予想される。。

長期的には、中国経済はこれまで、グローバル化、工業化、都市化、市場化の恩恵を受けてきました。将来に目を向けると、これら 4 つの主要な方向での機会は依然として存在しますが、その意味合いは変化しています。 1) グローバリゼーション: 中国企業が世界に進出する余地は大きく、真の多国籍企業が誕生する必要がある。 2) 工業化: 新たな生産性が製造業のさらなる発展につながり、デジタル経済などの新興分野が生まれる。エネルギーと人工知能の進化も加速しており、伝統的な経済もデジタル化とインテリジェント化の推進が必要である。 3) 都市化: 現在の中国の都市化率は 66.2% であり、依然として 2 億人の移民労働者がいる。 ; 4) 市場化: 大きな可能性がありますが、ビジネス環境はまだ最適化する必要があります。

良い知らせに従い、社会の声に応え、大規模な景気刺激策を打ち出し、民間経済の保護を強化できれば、「東に上がって西に落ちる」ことが期待できる。「西側の衰退」とは、米国経済が過熱から景気後退に移行し、米ドル資産が後退することを指し、「東側の上昇」とは、中国経済が回復を再開し、栄光を取り戻し、国内資産が再び世界から求められるようになっていることを指す。

1 経済矛盾：内需不足

1.1 「トロイカ」の観点から見ると、経済は初めは高く、終わりは低く、内需が不足している。

1.2 3 つの主要セクターの観点から見ると、住宅セクターは債務を削減し、企業セクターは量と価格を交換し、地方自治体の財政は圧迫されています

1.3 五大循環の観点から見ると、中国の三重循環は底を打ったものの、不動産循環と債務循環は下降傾向に抑えられている

2 海外変数：5大不確実性

2.1 米国経済が感染症の影響からどのように回復できるか

3 つの政策オプション: 栄光の復活

3.1 経済を刺激する必要があるか?

3.2 シナリオ計算：施策が効果を発揮すれば、2024 年の年率成長率は 5% 程度となる見込み

3.3 政策提言: 信頼の回復、不動産の再起動、財政の再構築

4. 資産の「東高西落」のトレンドをより強力にする必要がある

4.1 主要な資産クラスのレビュー：国内資産よりも海外資産のパフォーマンスが高い

4.2 主要資産クラスの見通し: 米国が景気後退に陥っているとは言い難く、中国は依然として政策支援を必要としている。

文章

1 経済矛盾：内需不足

1.1 「トロイカ」の観点から見ると、経済は初めは上昇し、終わりは下降しており、内需は不足している。

今年と昨年には、どちらも政策に依存していたが、景気は最初は高かったが、最後は低迷したという共通点がある。違いは、2023年にはサービス消費とインフラ投資が主に経済の安定化に寄与するのに対し、今年に入ってからは輸出と製造業投資が経済の下支え項目となっている点だ。

一般に、経済の生産は消費よりも強いため、供給過剰により価格が下落し、名目gdp成長率は実際よりも低いです。第 2 四半期には景気が減速し、gdp は第 1 四半期に比べて減少し、第二次産業および第三次産業の成長率も低下しました。第２四半期の実質ｇｄｐは前年同期比４．７％となり、第１四半期から０．６ポイント減少した。 2024年上期の名目gdp成長率は4.0％、実質成長率は5.0％、gdpデフレーターの累計は前年比マイナス0.9％となった。第二次産業比率は5.8％、第三次産業比率は4.6％となった。

消費に関して言えば、不十分な消費の本質は収入と期待にあり、住民の労働時間は延長されている一方、収入の伸びは低下しており、債務サイドではレバレッジを解消する意欲が強い。 2024年上半期の社会消費財およびサービス小売売上高の累計前年比成長率は、それぞれ3.7%と7.5%となる。

投資に関しては、インフラ投資の減少は、地方債や特別債の発行が例年に比べて鈍化していることに関連しており、2024年上半期のインフラへの累積投資は前年比7.7％と急速に増加した。製造業投資の伸びは主にハイテク産業と輸出によるもので、今年上半期の累計製造業投資は前年同期比9.5%でした。

輸出については、年初以降、米国における在庫補充の継続や世界的な製造業の回復等により、輸出は比較的高い伸びを維持している。 2024 年上半期の累計輸出は前年比 3.6% となる。

マクロデータはミクロな認識と一致せず、公共政策は市場の期待と一致しません。これは、さまざまな部門の信頼と期待における情報の非対称性によるものです。具体的には：

住宅部門: 消費は減速しており、信頼感を高める必要がある。労働時間は過去最高を記録し、所得の伸びは鈍化し、負債は減少し、預金は歴史的な高水準にある。消費者信頼感指数は2022年3月の113.2から4月には86.7まで2022年4月以降崖から落ち、それ以降はほとんど90を下回っており、2024年6月には86.2となった。2022年下半期以降の住民の動向。労働時間は増加し、2024年1月には歴史的最高値に達し、週平均労働時間は49.0時間となり、7月には週48.7時間となった。第 2 四半期の一人当たり可処分所得の伸び率は鈍化し、名目前年同期比 1 人当たり可処分所得は 5.4% となり、前年同期比 1.1 ポイント減少しました。

エンタープライズ部門: 価格と量の交換、生産実績は良好だが、需要と供給の不均衡、生産能力稼働率の低下、低価格、低企業利益。鉱工業生産は全般的に好調で、特にハイテク産業関連産業は2021年以降、設備稼働率が低下傾向にあり、2024年第2四半期のppiは22か月連続で前年比マイナスとなった。今年上半期の利益率は 5.4% で、2013 年と 2023 年よりわずかに高いだけですが、それ以外は 2011 年以降の他の年よりも低いです。

地方自治体：積極的な財政政策を実施する場合、2つの問題に直面します。第一に、主に土地取引の低迷や経済成長の鈍化などの要因により、地方財政収入が減少していること、第二に、地方政府は債務圧力が増大しており、これがインフラプロジェクトへの資金配分に影響を及ぼし、それによってインフラ転換の進捗が遅れていることである。物理的なワークロードに変換します。 6月の国庫予算収入は前年同月比▲32.4％となり、5月の▲22.2％減から引き続き拡大し、このうち土地譲渡収入の前年比減少幅は35.3％に拡大した。２０２２年７月以来の低水準となった。今年上半期の国税収入は前年同期比５．６％減少した。

1.3 五大循環の観点から見ると、中国の三重循環は底を打ったものの、不動産循環と債務循環は下降傾向に抑えられている

成長と変動はマクロ経済研究における永遠のテーマ、潜在経済成長率は経済運営の長期的な均衡傾向を決定し、景気循環は経済運営の変動傾向を決定します。マクロ経済操作の論理を理解するには、サイクルの力、特に複数のサイクルの重ね合わせの力を理解する必要があります。

中国は現在、イノベーションサイクル、生産能力サイクル、在庫サイクルの底から頂点への過渡期にあるが、不動産サイクルと債務サイクルは下向きに抑制されており、サイクルの上向きの力はまだ待たれる必要がある。

超長波イノベーションサイクル (コンドラエフサイクルとしても知られる) は革新的な活動の集積によって引き起こされ、これには約 50 ～ 70 年かかります。レイダリオが提案した超長波債務サイクルは、次のような経済です。住民の借入調整サイクルは約 50 ～ 75 年、長波の不動産サイクル (クズネッツサイクルとも呼ばれる) は主に住宅建設活動によって引き起こされ、約 20 ～ 40 年です。キャパシティー・サイクル（ジュグラ・サイクルとも呼ばれる）明らかになっているのは、生産設備とインフラストラクチャーに対する業界の循環的な投資活動であり、これは約 6 ～ 11 年間続く短波および中波在庫サイクル（キッチンとも呼ばれます）です。サイクル）は、産業および商業部門の在庫調整サイクルを明らかにしており、それは約3〜4年です。

カンボサイクルの観点から見ると、世界経済は現在、情報技術主導の第5サイクルの終わりにあり、ai主導の第6サイクルの初期段階にある。最初の 5 つの革新サイクルにおける主要な革新技術は次のとおりです: 繊維産業と蒸気機関技術 (63 年)、鉄鋼と鉄道技術 (47 年)、電気と重化学工業 (56 年)、自動車と電子コンピューター (43 年) 、情報技術 (34 歳)。テクノロジーの反復が加速するにつれて、イノベーションサイクルの期間は徐々に短縮されます。 1990 年代以降、情報技術の革新は第 5 次イノベーションサイクルの繁栄を促進しました。技術革新の影響力が徐々に低下し、高価格が利益によって支えられなくなったとき、2008 年のサブプライムローン危機は、この革新サイクルの繁栄期の終わりと不況期の始まりを示しました。 2020 年以来、自動運転、人工知能、モノのインターネット、ブロックチェーンが主導するデジタル革命が、イノベーションサイクルの第 6 ラウンドの始まりを示しています。

債務サイクルはレバレッジ解消段階にあり、適度なインフレはレバレッジ解消の緩和に役立つだろう。債務サイクルは、消費者側の借り入れと支出に焦点を当てており、経済が不況に陥り、レバレッジ解消が始まるのは、生産性の低下によるものではなく、需要の減少による信用の減少によるものだと考えられています。近年、債務サイクルの後半、金融デレバレッジ、感染症の影響、構造的な信用逼迫、広範な流動性の低下などの要因が重なり、不動産会社や地方都市投資プラットフォームなどのリスクが高まっている。、シャドーバンク、ゾンビ企業などが徐々に暴露されてきました。住民の貯蓄が急激に増加し、融資需要が低迷し、物価と資産価格が相対的に低迷し、実質金利が依然高水準で、総需要が不足していることから、中国はデレバレッジのプロセスを経ている。 1990年代の日本の「バランスシート不況」は典型的なデフレデレバレッジであった。企業と住民は損傷したバランスシートに注目し、利益の最大化から負債の最小化に移行します。債務の最小化と資金調達ニーズの不足により、市場実体は金利の変化に鈍感になり、「流動性の罠」に陥る傾向があります。

不動産サイクルは大規模開発の時代からハードランディングを防ぐストックの時代へ移行します。不動産はサイクルの母であり、10 回のうち 9 回は不動産が危機を経験しています。私たちはかつて「不動産は長期的には人口、中期的には土地、短期的には財政に依存する」という分析枠組みを提案しました。不動産サイクル（クズネッツサイクル）は長期的には人口によって動かされ、不動産サイクルは約20年続きます。中国の商業住宅収益化改革初年度の1998年から2020年まで数えると、大きな上昇サイクルとなる。 2000年から2020年にかけて、中国の住宅市場価値は23兆元から418兆元へと18.2倍に増加し、年平均成長率は15.6％となった。 2020 年以降、都市化のプロセスは減速し始め、一人当たりの住宅面積と住宅比率は非常に高い水準に達し、合計特殊出生率は低下し続け、不動産市場は不動産開発サイクルの終焉を経験しています。高い在庫、高いレバレッジ、高い住宅価格が下落期に入り、継続的な痛みを経験しました。中国の不動産サイクルは現在ソフトランディングの後期段階にあり、政策環境は2014年の最も緩和された段階に近づいている。しかし、状況は1998年の住宅改革以来最も深刻である。経済、雇用、地方財政、その他の運動エネルギーの上昇傾向を抑制する。

大規模な設備更新により、中国では新たな生産能力増強サイクルが始まる可能性がある。生産能力の調整は主に労働力と資本の調整によって引き起こされ、経済成長見通しに依存し、設備更新に関連する反景気循環政策の影響も受けます。中国は1978年の改革開放以来、5回の生産能力サイクルを経験しており、各サイクルは平均して約10年続いた。 2015年に市場が自然に浄化された後、2016～2017年に中国が実施した「三削減、一削減、一補充」の供給側改革により予想を超えて生産能力が削減されたことと相まって、2018年には市場能力はほぼ解消され、増加傾向に転じた。その後、流行の影響で混乱は2022年から下降サイクルに入り、産業の設備稼働率は全体的に低下し、企業の収益と投資意欲も大きな課題に直面している。現在、太陽光発電やリチウム電池など一部の産業は設備過剰に直面しており、中国が2024年3月から大規模な設備更新を開始しているため、全体の設備稼働率は依然ショックと低下の時期にある。設備やツールは2024年2月からアップグレードされています。投資の累積成長率は17%を超えており、これが生産能力サイクルの新たな上昇段階の開始に役立つ可能性があります。

中国はまだ受動的な在庫削減から積極的な在庫補充への移行段階にある。在庫サイクルには、積極的な在庫補充 (繁栄)、受動的在庫補充 (不況)、積極的な在庫削減 (不況)、および受動的な在庫削減 (回復) の 4 つの段階が含まれます。中国は2000年から2019年10月までに6回の完全な在庫サイクルを経験し、2019年11月に在庫サイクルの第7ラウンドに入った。 2023 年 7 月には、中国の製造業の完成品在庫は前年比 1.6% まで減少し、下落幅は縮小したが依然としてマイナスとなっている。総合すると、中国はまだ完全に在庫補充の段階に入っておらず、消極的な在庫削減から積極的な在庫補充への移行段階にある。

2 海外変数：5大不確実性

2.1 米国経済は感染症の影響からどのように回復するのか: 米国は何を正しく行ったのでしょうか?

米国の継続的な在庫補充により、世界の製造業はほとんどの先進国よりも好調に回復し、サービス業は製造業よりも回復しました。世界の製造業pmiは引き続き繁栄と縮小の線上にあり、平均値は50.5％、サービス業は52.8％となっている。 s&p 米国の製造業は 6 か月連続で拡大しており、平均値は 51.3% であり、ユーロ圏の平均製造業 pmi は 46.3%、フランスとドイツはそれぞれ 45.6% と 43.6% です。ブラジル、メキシコ、ベトナム、インドネシア、フィリピンの製造業pmiの平均値は、それぞれ53.4%、51.3%、51.0%、52.6%、51.3%でした。

米国経済は比較的回復力があり、過熱から減速の段階にある。2024 年以降、米国の経済実績は、主に投資と消費市場の安定により、第 1 四半期と第 2 四半期で予想を上回りました。不動産チェーンは底入れし、回復サイクルが始まり、gdpは前年比0.8％増加し、全体的な景気循環は過熱段階にあり、軟着陸が予想される。可能性が高くなります。

米国経済が感染症流行後に大幅に回復したのは、3つのことを正しく行ったからである。第一に、住民の可処分所得を増加させ、消費を促進するために、適切な時期に金融政策を発表すべきである。第二に、「インフレ抑制法」の公布など、財政政策により製造業の回帰を促す強力な補助金が提供され、企業の投資意欲が高まった。第三に、住民の富の重要な要素である資本市場の繁栄と米国株の好調なパフォーマンスは、住民の富の増加に貢献します。上記の理由により、米国経済は感染症の影響から迅速に回復することができ、住民と企業のバランスシートは健全です。

将来に目を向けると、世界経済には5つの大きな不確実性があり、それらが外需、海外資本の流れ、資産価格に与える影響は注目に値する。

１）米国経済には３つの減速の兆しがあるが、着地点は依然として不透明。第一に、現在の米国の家計貯蓄率は低下しており、高水準の個人消費は長期的には持続不可能である可能性がある。第二に、長期の高金利下では需要不足と新設住宅着工件数の減少が住宅投資を押し下げている。建設投資。第三に、名目在庫の観点から見ると、米国の在庫は比較的早く枯渇します。しかし、現在のところ、インフレ率が高いため、名目在庫の観点から在庫補充の度合い（工業製品の価格と工業製品の需要量をカバー）を判断することの意味は薄れています。実際の在庫から判断すると、米国における現在の在庫削減は比較的限定的であり、この補充の度合いは 2016 年末の補充サイクルを参考にすることができます。業界レベルでの構造的な補充です。

7月の非農業統計は大幅に低下し、失業率は上昇したが、米国経済のファンダメンタルズは実際には比較的安定しており、単月統計によって引き起こされる「景気後退トレード」は基本的に短期的なパルス効果をもたらすだけであり、影響はない。心配の種だ。

2) frbの利下げ期待は高まっているが、利下げの道筋は依然不透明であり、世界の一部地域では流動性リスクを警戒している。frbは早ければ9月にもジャクソンホール年次総会で利下げのシグナルを発し、frbによる利下げ期待が高まる中、米中金利差の逆転や資本流出は緩和されるだろう。そして人民元相場への圧力も緩和されるだろう。しかしながら、金利上昇を背景に、円キャリートレードの反転リスクや地域流動性リスクの増大には引き続き警戒が必要です。

3) 米国選挙は膠着状態にあるが、中国封じ込めに対する候補者の姿勢は変わっていない。7月にバイデン氏が選挙戦から撤退すると、ハリス氏は「政治的蜜月期間」を迎え、世論調査の支持率ではトランプ氏を追い抜いたが、それでも選挙人の数ではトランプ氏に遅れをとっており、選挙情勢は非常に不透明となった。私たちはいた米国選挙の見通し：トランプ氏はホワイトハウスに復帰するのか、そしてその影響「」は2つのシナリオを想定している。1つは、トランプが当選すれば米国でインフレが再開し、金利は高止まりし、脱グローバル化が米国でリフレを引き起こし、関税を引き上げ、同盟関係を悪化させる可能性があるというものだ。もう一つのシナリオは、ハリス氏が選出され、同盟国の団結、イノベーションの支援、最低賃金の引き上げ、賃金と福利厚生の保護、医療制度改革、難民の受け入れなどを主張することである。ハリス氏が同盟国を団結させて中国に圧力をかけると予想されている。しかし対中政策に関しては、誰が選出されようとも封じ込め姿勢を維持することが期待される。

4) 世界的な保護主義と一国主義が台頭しており、中国企業の輸出はより大きな課題に直面している。バイデン政権は5月にトランプ大統領の関税措置を継続し、電気自動車への関税を100％、半導体製品への関税を50％に引き上げ、欧州委員会は6月にメキシコとブラジルでそれぞれ鉄鋼関税を引き上げた。byd、縁起の良い、上海汽車17.4%、20%、38.1%の追加課税により、電気自動車メーカーには加重平均21%の税が課されることになります。

5) 地理的紛争が激化し、ロシア・ウクライナ紛争や中東情勢は依然不透明だが、コモディティは依然として一定の支持を受けているが、変動幅は依然として大きい。米国の旅行消費のピークとopecの減産終了により、原油に代表されるエネルギー商品は不安定な下落チャネルに移行するだろうが、海外需要は依然として弱く、非原油価格は下支えされるだろう。 -回復ロジックチェーンの鉄金属は銅などの内需に依存する必要がある。アルミニウムについては、今年下半期のインフラと特別国債の強さを観察する必要がある。

3 つの政策オプション: 栄光の復活

3.1 経済を刺激する必要があるか?

どうすれば経済に勝つことができるのか？規制措置はゆっくりとすべきだが、市場の救済は急ぐべきだ。一度勢いを出せば失敗し、三度も力尽きてしまう。歯磨き粉を絞ると、弾丸と自信の両方を消耗してしまうので避けてください。経済を押し上げるための成功した取り組みはすべて、1998年に中国がアジア金融危機に対応し、2009年に国際金融危機に対応し、2020年に米国が感染症流行に対応したことである。財政拡大は金融緩和と組み合わせることができ、安定した成長と質の高い発展を考慮しながら、新しいインフラと新しい生産性の刺激に重点を置くことができます。

不動産市場を保存すべきでしょうか?不動産市場を救うことは、不動産会社や銀行を救うことだけではなく、今や地方財政を救うことにもつながります。これは単なる経済問題ではありません。不動産は循環の母であり、不動産が安定すれば経済も安定します。中国の都市化率は66.2％であり、需要の改善と相まって、余地はまだ多く、適切な対策が講じられる限り、中国は日本のバランスシート不況と失われた30年を繰り返すことはない。歯磨き粉のような政策緩和の効果は短期的であり、信頼を高めるためには真に効果的な政策緩和を一度に行う必要がある。 1990年代に日本の不動産バブルが崩壊した後、日本政府の規制姿勢は十分に強固ではなく、歯磨き粉のような緩和を採用したが、資産価格、銀行信用、金融機関のスパイラルな下落を効果的に止めることができなかった。物価水準が低下し、最終的には慢性的なデフレにつながります。しかし、2008年の危機に直面して、米国は危機の拡大を防ぐために断固とした政策を実行し、大規模な量的緩和を実施し、経済は急速に回復しました。現時点では、不動産市場を安定させるためには、金利を引き下げ、購入制限を緩和し、住宅銀行が期待を完全に覆して信頼感を高めることが適切である。

インフレを心配すべきでしょうか？現在の主な矛盾は、物価デフレサイクルとバランスシートの低下への懸念であり、その主な原因は内需の不足であり、内需の拡大が最優先である。マクロ経済コントロールは、景気回復が潜在成長率を上回るまで回復した後、政策を引き締めることができます。

金利を引き下げるべきでしょうか？ppiは20カ月以上連続でマイナス成長となっており、これは企業の実質金利（名目金利－物価）が上昇していることを意味しており、企業と住民のコストを削減し、景気回復を促進するには金利を引き下げるべきである。

為替レートを守るためですか、それとも成長と雇用を維持するためですか？利下げは為替レートの下落圧力につながる可能性があるが、利下げしないと経済成長と雇用に圧力がかかるというジレンマをどうするか。主要国の金融政策は金利引き下げを通じて国内の経済成長と雇用を促進するが、長期的には為替レートが上昇する。減価償却を恐れるのではなく、減価償却期待を恐れます。面目を保つよりも面目を保つほうが良いのです。事実から真実を探求し、流れに身を任せてください。

短期的には、金利や預金準備率引き下げなどの金融緩和政策と併せて、新経済や新たな生産力への支援を強化するとともに、財政拡大を通じて総需要を拡大する。短期的には需要を拡大し、長期的には中国経済の新たな原動力を生み出すために、新たなインフラを主導とする大規模な景気刺激計画を立ち上げることが推奨される。

3.2 シナリオ計算：施策が効果を発揮すれば、2024 年の年率成長率は 5% 程度となる見込み

1. 楽観的なシナリオ

世界の主要国の景気は改善し、貿易摩擦や地政学的紛争は減速し、前回の関税引き上げは再延期され、外需は順調に回復し、不動産安定化政策が次々と導入されている。金利や預金準備率の引き下げ、一級都市での購入制限の緩和など、不動産価格予想を覆し、優良不動産会社に対する融資面での優遇政策が増え、不動産会社も建設や土地取得に熱意が高まり、年間の不動産投資は前年比約-7.3%となっており、政策により成長が安定している。引き続き政策が展開され、地方財政の圧力が緩和され、企業と住民の収入期待が改善し、信頼感が回復し、消費と投資がそれぞれ前年比約4.5％、5.8％増加した。年間gdp成長率は5.2%に達する可能性があります。

2. 中立シナリオ

米国はわずかな景気減速を維持しており、外需の全体的な改善は限定的である；国内経済政策は現在のペースを維持し、若干導入されており、明るい兆しは出ているが、局地的な債務圧力は新たな特別債によって緩和されていない。金利引き下げや預金準備率などの成長安定化政策や、予想を上回る大規模なインフラ建設計画により、現在支出されている図書館の資金やインフラプロジェクトの転換が加速している。比較的良好な業界収益を上げている水道、電気、ガス業界は、インフラストラクチャ (電気を含む) の全体的な成長率を押し上げました。設備更新政策により、製造投資は前年比約 9.5% に達しました。優良不動産会社の土地投資に対する自信が回復し、年間の固定投資の前年比成長率は5.2%となった。消費財の下取り政策は引き続き若干強化され、住民の所得の安定により年間消費の伸びは約4.3%にとどまり、年間gdp成長率は4.9%に達した。

3. 悲観的なシナリオ

米国経済は景気低迷を加速しており、欧州の外需は依然として低迷しており、輸出の足を引っ張っている。国内のマクロ経済政策の実施は予想を下回っており、経済ファンダメンタルズの成長は停滞または悪化しており、企業収益と家計所得はさらに低下している。不動産市場の悲観論が一段と深まり、不動産会社の営業キャッシュが減少フローギャップは拡大し続け、各地で中断中のプロジェクトの引き渡し進捗は遅れ、不動産会社は用地取得に保守的で、不動産投資も進んでいない通年では前年比マイナス11.8％に低下、地方自治体の財政緊張と電力インフラ投資を含む債務返済の圧力が強まり、年率成長率は6.5％に低下し、経済成長の足を引っ張っている。資本形成の年間成長率は4.5％に、経済のファンダメンタルズと将来の収入に対する住民の期待は悪化し、企業と住民は「バランスシート不況」問題を修復する傾向が強まり、消費は全体的に通年の成長率まで低下した。その場合、通年のgdp成長率は約4.5％に低下する。

3.3 政策提言: 信頼の回復、不動産の再起動、財政の再構築

今年初め以来、政策は全般的に緩和的な状況が続いており、下半期初めには政策が複数の前向きなシグナルを発している。7月の政治局会議では、「今年下半期の改革、発展、安定という課題は非常に重要である」、「マクロコントロールの取り組みを強化しなければならない」、「マクロ政策は引き続き精力的に行われなければならない」という雰囲気が打ち出された。強力です。」「決定されたマクロ政策の効果的な実施」を強調した第1四半期政治局会議と比較して、今回の会議では「段階的な政策措置を早期に準備し、適時に一括して開始する」という声明が追加された。今後の政策努力が期待できる。を推奨し、さらに多くの政策が実施されることを期待しています。

まず、財政政策と金融政策は積極的な傾向にあります。中国の第２・四半期の金融政策実施報告では、金融政策は「柔軟、適切、正確かつ強力」であるべきだと提言した。最近、中央銀行は集中的な金利引き下げを行っている。現在の政策考え方は変化し、政策の焦点は為替レートと金利の安定から成長の安定と雇用の安定へと移っており、新たな金利引き下げの波に直面しています。経済は依然として複数の目標制約に直面しているが、政策が積極的にスペースを解放し、成長の安定化の明確なシグナルを発し、市場の信頼を高めていることがわかる。

将来的には、財政政策により消費、投資、雇用、債務削減への取り組みが強化され続ける可能性がある。個人や企業の可処分所得を増やすために減税政策を実施し、住民の消費を奨励し、地元の製品やサービスを購入するための政府調達を拡大し続ける。科学研究成果の実施を促進するための技術革新支援への投資、社会の安定を向上させるための社会保障支出の拡大、債務解決策のパッケージを通じて中小企業への融資を促進する。

第二に、内需を拡大し、消費を拡大する。7月の政治局会議では、「大規模な設備の更新と新旧の大量耐久消費財の交換促進に一層の努力が払われるべきである」、「消費拡大に重点を置いた内需拡大が必要である。経済政策の焦点は、次のとおりである」と言及した。人々の生活に利益をもたらし、経済発展を促進することにもっとシフトしてください。「消費」。

第三に、新たな生産力を開発します。一つ目は、新産業の育成と戦略的な新興産業、将来産業の育成でございます。水素エネルギー、新素材、革新的医薬品などの最先端の新興産業の発展を支援し、バイオ製造、民間航空宇宙、低高度経済などの新たな成長エンジンを創出する。2つ目は、伝統産業の変革と高度化を加速することです。、伝統的な製造業のハイエンド、インテリジェント、グリーン、統合された方向への変革を促進する。3つ目は「人工知能＋」で、デジタルインフラを適切に前倒しで構築し、国家統合コンピューティングパワーシステムの形成を加速する。

第四に、不動産のソフトランディングを促進する。第2四半期の政治局会議では、「既存の在庫の消化と増分の最適化の組み合わせを継続する必要がある」と言及された。既存事業用住宅の取得を低価格住宅として積極的に支援、住宅供給を確実にする取り組みをさらに改善します。」短期，現在の厳しい状況を逆転させるには、今年下半期により一層の政策が必要である。以下の 3 つの対策が不動産を救うことができる： 1) 低金利、長期の 3 兆元を超える大規模住宅銀行を設立する。、大規模、開発業者を買収賃貸住宅と手頃な価格の住宅のための土地と商業住宅の在庫、地方財政、開発業者のキャッシュフロー、住民の「未完成建物」の問題を解決し、同時に新住民のための住宅保障制度も解決する一石二鳥であり、すべての人から賞賛される効果があるだろう。人生の歩み。2) 購入制限の完全解除、市場化に戻り、硬直した需要を解放し、需要を改善し、一線都市は「ゴールデンナインとシルバーテン」の時間帯を捉え、郊外や大規模マンションの購入制限を緩和して人気を高める先頭に立たなければならない。3) 金利・手数料引き下げの継続により、既存の住宅ローン金利を引き下げる必要があるこれには、関連する税金や手数料の引き下げ、住宅購入コストの削減、居住者の負担の軽減、rrr引き下げによる銀行負債コストの削減と併せて、既存のセカンドハウスローンの金利が含まれます。また、多子世帯に対する住宅購入支援策の充実も検討できると思います。長期的には、「都市集積戦略、金融安定、人と土地の連携、固定資産税、賃貸購入」を核として、新たな不動産モデルの構築が加速されるだろう。

第五に、対外に対するハイレベルな開放。7月の政治局会議では、「製造業分野における外資アクセス制限の『クリア』要件を実施し、サービス産業の開放を拡大するための新たな試験的措置を開始し、安定化と産業の安定化を促進する必要がある」と述べた。外国投資の利用を回復する。」今後も我々は関税障壁を引き下げ、市場アクセスを緩和し、開放パターンを改善していく。

第六に、資本市場の安定性を向上させます。7月の政治局会議では、「リスク予防を調整し、監督を強化し、発展を促進し、投資家の信頼を高め、資本市場の固有の安定性を高める必要がある」と言及され、4月12日、国務院は新たな「九大綱領」を発表した。「記事」は3回目。厳格な監督、リスクの防止、中小投資家の利益の保護、制度上の欠陥の補うことを目的としている。核心は金融市場から資本市場への転換を促進することである。投資市場へ。新しい「国家九条」には次の9つのハイライトがあります。1.２つ目は、資本市場発展の目標方向性を明確にすること、２つ目は、発行制度を反復的に改善すること、４つ目は、上場廃止の監督を強化することである。 6つ目は、証券ファンド機関の監督を強化すること、7つ目は、中長期資金の市場への参入を促進すること、8つ目は、新たな生産力の育成を促進することです。資本市場の法的構築を加速する。

4 資産のトレンド「東に上がって西に下がる」はもっと強力になる必要がある

2024 年初頭以降、主要な資産クラスの傾向は分岐しており、海外資産は総じて国内市場よりも優れたパフォーマンスを示しています。海外株式市場が上昇を主導した。2024年初めから8月15日までに、windの世界株は米国と欧州を筆頭に、先進国市場で13.50％、新興国市場で5.95％を含む12.70％上昇した。ｓ＆ｐ商品指数は、貴金属、エネルギー、ソフトコモディティの２桁上昇が牽引し、５．９５％となった。国内市場では債券市場は強気だが、株式の回復は鈍い。8月15日時点で、上海総合指数は-3.28％、wind国内債券は4.54％上昇、人民元為替指数は1.1394％とやや上昇、南華商品指数は-3.59％となった。今年上半期に好成績を収めた資産には 3 つのカテゴリーがあり、1 つ目は主にドル化とヘッジ資産であるビットコインと金であり、2 つ目は供給要因に牽引された原油と非鉄金属商品です。 3つ目は、世界の製造業の回復ロジックによって引き起こされ、3番目はバリュースタイルの日本株、aiの波による米国のテクノロジー株などです。

株式市場: a 株市場は一般的に不安定で、収益効果は減少しており、大規模市場は小規模市場よりも強いです。国内需要不足と物価低迷の影響を受け、企業利益の見通しは不透明だが、リスクフリー金利は低下しているものの、実質金利は依然として高水準であり、リスク選好度の低下と相まって、株式市場は自信を欠いている。構造的な観点から見ると、上位 5 つの主要産業は、エネルギー 24.32%、公共事業 21.77%、金融 18.22%、電気通信サービス 7.55%、工業 -0.63% です。大型株は小型株よりも強いです。

債券市場：2023年債券の強気相場はファンダメンタルズと規制面で継続。一方で、年初から4月中旬にかけて、ファンダメンタルズや政策が債券市場の強気を示唆し、中央銀行のrrr引き下げ、lpr金利引き下げ、株式市場の下落、資産不足などが債券市場を刺激した。市場の強気なセンチメントを受けて、10年国債利回りは2.22％まで低下した。しかしその一方で、4月中旬以降、規制当局は繰り返し「金利リスクの防止」に言及し、需給バランスを整えるために債券の貸し借りや売却について話し合っており、強気ムードは抑制されている。 8月15日時点で、windの国内債券は4.54％上昇し、うち金利債券は4.55％、信用債券は3.16％、転換社債は-4.66％、中国ドル債は5.56％となった。

コモディティ：国際価格の貴金属と非鉄金属は上昇しているが、国内価格の鉄商品は下落している。3月の利下げ期待やドル脱却に向けた市場心理の高まりを受けて金価格は急騰し、何度も高値を更新し、高水準を維持した。銅に代表される非鉄金属は、金価格の上昇を受けて主に海外での価格が上昇し、金価格の上昇を受けて過去最高値を記録しましたが、海外の製造業ブームの低迷を受けて銅価格は下落しました。黒物家電は主に国内で価格が設定されており、国内のファンダメンタルズにより全体的に下落している。

人民元相場に対する下落圧力は弱まった。人民元は年初から変動が少なく、米ドルの対人民元のスポット相場は７．１─７．３の狭いレンジ内で推移している。 7月以前は、中国と米国の間の経済ファンダメンタルズのギャップの影響を受け、人民元は下落し続けた。 7月中旬、米国の景気後退観測により米ドルが下落すると、人民元は急速に7.15元程度まで上昇した。

4.2 主要資産クラスの見通し: 米国が景気後退に陥っているとは言い難く、中国は依然として政策支援を必要としている。

今年下半期の資産動向について、市場では「東高西安」が盛んに議論されている。「西側の衰退」とは、米国経済が過熱から景気後退に移行し、それが企業利益の調整をもたらしたことを意味し、「東側の上昇」とは、現在高水準にあるが、将来的には下落に直面する可能性があることを意味する。国内資産は再び世界的な資産価値の低迷となり、海外資本の還流を招いている。

米国経済は全般的に冷え込んでいるが、景気後退ともハードランディングとも言い難い状況が続いている。現在の市場は基本的にfrbが9月に利下げを開始することを織り込んでいる。まず、新興国の株式市場にとっては良いことだ。米債券金利の低下はある程度の資本流出につながり、新興国の株式市場にとっては好材料となる。第二に、金は短期的な利益を使い果たした可能性がありますが、長期的な配分基盤は残っています。frbの利下げ後、現在の金価格の上昇はfrbの利下げ期待を完全に織り込んでいるが、米国の選挙は米国の債務がさらに増加する兆候を示し、米国の信用に対する市場の懸念を高める可能性がある。したがって、金の長期配分ロジックは残ります。

国が「東に上昇」できるかどうかは、景気回復と緩やかなインフレの促進にかかっており、基本的には政策の強さと方向性にかかっています。国内経済は、国内需要の不足、企業と国民のバランスシートの損傷、資金需要の弱さに悩まされており、特定の流動性の罠の制約に直面しています。政治局会議では「通年の任務を断固として遂行する」という基調が打ち出されており、下半期の成長安定化に対するプレッシャーは依然として大きいだろう。ケースバイケースでは、政策が比較的穏健で何も措置が講じられない場合、資産価格は今年上半期もその傾向が続くと予想され、株式市場は依然として構造市場にあるだろう。債券市場は高水準で変動するだろう。新しいインフラや新しい生産性への財政支出を増加させる漸進的な政策を導入できれば、短期的には内需を拡大し、長期的には効果的な供給を提供し、rrr引き下げと金利に協力し、既存住宅の購入と保管を増やすことができる。、リスク選好が高まり、株式市場が強気になり、債券市場が合理的な範囲に戻り、為替レートが安定して上昇する場合にのみ、国内資産の信頼感が高まります。

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今年下半期の経済見通し：東では上昇、西では下落？

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