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Hong Hao è partner e capo economista del Gruppo Sirui e direttore del China Chief Economist Forum

Questo articolo è una trascrizione del discorso programmatico tenuto da Hong Hao, capo economista del Gruppo Sirui, al China Chief Economist Forum e alla Terza Conferenza sullo sviluppo economico della Greater Bay Area.

Hong Hao: Grazie a tutti, e grazie al Chief Economist Forum per avermi dato l’opportunità di condividere con voi le mie opinioni sul recente mercato e sull’economia. Il mercato di Hong Kong non ha registrato buoni risultati ultimamente In un contesto di mercato così cupo, ciò che è più importante è un senso di rilassamento, quindi voglio parlare di qualcosa di felice come discorso programmatico finale, sperando di portare a tutti un felice fine settimana.

Coloro che lavorano nel mercato sono diversi da coloro che lavorano sui fondamentali economici. Le transazioni di mercato utilizzano sempre i prezzi ogni giorno per riflettere le emozioni di tutti riguardo ai fondamentali. Le nostre emozioni non sono necessariamente giuste, quindi le fluttuazioni dei prezzi che vediamo ogni giorno non hanno praticamente nulla a che fare con i fondamentali, e questo può essere dimostrato quantitativamente. Ma quando i prezzi sono in trend, quando il sentiment si rafforza, i prezzi che vediamo hanno un senso. Ora vediamo che una certa classe di asset e una certa tendenza stanno andando al ribasso, il che implica che il mercato esprime le sue aspettative per il futuro attraverso transazioni di offerta. Se scende, potremmo non essere particolarmente ottimisti. Se sale, potremmo dover correre al mercato rialzista di 5.000 o 6.000 punti. L'andamento del prezzo è più importante della fluttuazione giornaliera del prezzo.

A volte il mercato crolla bruscamente come oggi. Questo tipo di declino include la recente rotazione che abbiamo visto nel settore tecnologico del Nasdaq e nei titoli azionari statunitensi a bassa capitalizzazione. La probabilità che si verifichino questi movimenti di prezzo è compresa tra 4,5 e 5 volte la varianza una possibilità su 10.000. In altre parole, abbiamo un’opportunità di fare trading ogni 30-40 anni, ma sappiamo tutti che la storia dell’indice small-cap statunitense dura meno di 40 anni. Quindi una vita trascorsa a negoziare azioni a piccola capitalizzazione potrebbe non portare a qualcosa di simile alla recente rotazione storica, ma lo ha fatto. Questo è anche ciò che ci dice il nostro mercato attraverso i prezzi. Le emozioni riflesse ogni giorno si riflettono nei prezzi, e i prezzi che appaiono non sono necessariamente corretti.

Vogliamo sapere in che modo le tendenze dei dati ad alta frequenza riflettono i fondamentali economici. Innanzitutto, abbiamo elencato le variazioni di prezzo degli asset che sono molto sensibili ai cambiamenti delle condizioni di liquidità. Quello giallo sul grafico è Ether, quello nero è Bitcoin e quello blu è il prezzo di spedizione del container di Shanghai. Sappiamo tutti che le esportazioni sono molto calde adesso, e gli ultimi dati sulle esportazioni mostrano che le esportazioni superano di gran lunga le aspettative. Non solo perché la Cina è diventata il fornitore più importante del mondo dopo tre anni di addestramento durante l’epidemia, ma, cosa ancora più importante, è molto probabile che, indipendentemente dal fatto che Trump, Harris o altri saliranno al potere, le relazioni commerciali sino-americane abbiano subito dei cambiamenti. cambiamenti molto grandi. La Cina non è più il principale partner commerciale degli Stati Uniti, ma del Messico e del Canada. La tendenza al rialzo dei prezzi di spedizione dei container mostra che la domanda estera di merci cinesi è molto forte, quindi i paesi d’oltremare ci chiedono costantemente di inviare container e l’aumento della domanda fa salire i prezzi.

Ether e Bitcoin sono asset valutari molto speculativi, che riflettono la loro sensibilità ai cambiamenti marginali della liquidità. Questo quadro ci dice che sia la liquidità degli Stati Uniti che la liquidità macro della Cina sono migliori di quanto tutti pensino. Ad esempio, i depositi bancari sono 350 trilioni. Ad esempio, l'inflazione negli Stati Uniti è tornata sotto i 3. Ad esempio, la Federal Reserve taglierà i tassi di interesse a settembre. O se la situazione continua a peggiorare, potrebbe anche essere tagliata di 50 punti di più a settembre e novembre Queste sono le osservazioni più importanti sui cambiamenti macro della liquidità. Ciò si riflette nei prezzi degli asset che sono molto sensibili alla liquidità, ovvero il prezzo alle stelle del trasporto di container.

È molto interessante osservare il ciclo della Cina. Ho una serie di modelli quantitativi per misurare le fluttuazioni del ciclo economico. Dopo aver elaborato i dati macro attraverso i settori, nel tempo e nello spazio, vediamo che le fluttuazioni del ciclo economico della Cina hanno uno schema molto evidente per ogni fluttuazione del ciclo breve, dal basso verso l'alto impiega 3-4 anni per raggiungere il fondo della terra. Pertanto, la linea blu sul grafico rappresenta il business e il governo, e il limite giallo è l'indicatore del ciclo economico. Ci vogliono 3-4 anni affinché ciascun ciclo economico raggiunga il fondo dal basso verso l'alto e di nuovo verso il basso avverrà dopo l’epidemia del 2020 e quella del 2023. Alcuni riflettono i minimi ciclici. Succede che il 2024 è vicino a 3 anni da marzo 2020. Al minimo del ciclo nel 2024, abbiamo improvvisamente scoperto che le vendite immobiliari in Cina sono tornate ancora una volta a un nuovo minimo storico, proprio lo stesso di quello che abbiamo visto nel marzo 2020. sono simili, il che è strano perché ora è chiaro che la situazione non è peggiore dal punto di vista della vita o dal punto di vista dei dati economici fondamentali.

Ora i dati sulle vendite immobiliari mostrano che stiamo lentamente risalendo dal fondo, e alcuni dati recenti stanno cambiando marginalmente, in particolare i dati sugli alloggi di seconda mano nelle città di primo livello. Nel primo trimestre del 2024 e nel quarto trimestre del 2023, l’economia cinese è tornata nuovamente al fondo del ciclo. Come economisti, quando effettuiamo le allocazioni ci preoccupiamo di due cambiamenti: crescita e inflazione. La crescita determina il rendimento che puoi ottenere quando investi. L'economia cinese cresce del 10% o del 15% e anche il tasso di rendimento che le azioni A possono offrirti è molto elevato, perché il tasso di crescita degli utili delle società quotate è in definitiva determinato da. il tasso di crescita dei fondamentali economici. Un altro indicatore riguarda l’inflazione, che misura l’entità delle fluttuazioni dei prezzi nell’ambiente macro. Maggiore è l'inflazione, maggiore è l'incertezza nell'economia, perché maggiore è la volatilità dei prezzi, quando investiamo, otteniamo tassi di interesse più elevati dal punto di vista dei tassi di interesse, quindi i prezzi delle attività saranno più bassi, o a causa dell'ambiente macro, come L’incertezza aumenta, maggiore è il premio per il rischio richiesto, causando così pressione sui prezzi delle attività e così via. Pertanto, la crescita e l’inflazione determinano la nostra asset allocation, in particolare la proporzione relativa tra attività rischiose e attività prive di rischio.

La linea gialla rappresenta l’inflazione upstream della CinaIPP , China Manufacturers and Producers Index, la linea rossa è che i titoli di stato cinesi a 10 anni toccano costantemente nuovi minimi, il che dimostra che a causa della domanda di mercato o della mancanza di preoccupazione per l'inflazione futura, scegliamo di investire in titoli di stato a lungo termine. Ora i titoli di stato a lungo termine ti danno il 2,2%. Un reddito del 2,3% è ancora accettabile, soprattutto in un contesto senza inflazione.La linea blu sono gli Stati UnitiCPI , che rappresenta l’inflazione downstream negli Stati Uniti. Ritardiamo di sei mesi rispetto ai punti temporali dell'IPP cinese e dell'IPC statunitense e osserviamo una correlazione molto evidente, il che significa che il ciclo inflazionistico cinese precede il ciclo inflazionistico degli Stati Uniti di circa sei mesi. Pertanto, vediamo che sia l’inflazione che i rendimenti a lungo termine in Cina non solo stanno diminuendo, indicando che la pressione inflazionistica negli Stati Uniti sta scomparendo molto più velocemente di quanto previsto dal mercato. Pertanto, la Fed avrebbe dovuto tagliare i tassi di interesse l’altro ieri, ma ha scelto di restare invariato. Questo ciclo dei tassi di interesse è diverso dal passato. La Fed ha scelto di ritardare il ritmo di aumento dei tassi di interesse quando l’inflazione negli Stati Uniti ha raggiunto l’8% nel 2022 , ha iniziato ad aumentare significativamente i tassi di interesse, dallo 0 al 5,5%, anche il tasso di riduzione dei tassi di interesse o la finestra temporale per i tagli dei tassi di interesse si stanno spostando indietro Ovviamente, l'esperienza degli ultimi anni ci dice che l'interesse della Fed gli aumenti dei tassi hanno un effetto crescente sulla domanda interna negli Stati Uniti, piuttosto che un effetto decrescente.Perché più alto è il tasso di interesse, meno la banca può ottenerecapitale di rischio Il più alto. Qualche tempo fa sono andato a Hong Kong per aprire un conto presso HSBC e Standard Chartered e ti hanno dato un tasso di interesse annuo dell'8%, il che è stato spaventoso. Allora perché l’inflazione è scesa, ma non l’abbiamo ancora vista, o la Fed è ancora riluttante a tagliare i tassi di interesse? È perché un interesse elevato è vantaggioso per i risparmiatori. Un interesse elevato è il trasferimento di valore dai produttori ai lavoratori, quindi è fantastico per me guadagnare un interesse dell'8% stando a casa La pressione al ribasso sull’inflazione diventerà più forte Quando diventerà sempre più evidente, vedremo che la Federal Reserve intraprenderà azioni relativamente ampie.

Osservando la direzione dei flussi di capitale, una delle pressioni più evidenti negli ultimi anni sono stati i deflussi di capitali. Vediamo che i deflussi di capitali non solo causano una pressione al ribasso sui prezzi del mercato dei capitali, ma causano anche una pressione sul deprezzamento del tasso di cambio del RMB. Questa è la linea blu brillante sul grafico, che rappresenta il flusso transfrontaliero di capitali. A partire da febbraio 2021, la velocità dei capitali che entrano e investono in Cina ha raggiunto il picco. Nel quarto trimestre del 2022, è tornata ai livelli più bassi e ora si sta indebolendo marginalmente.Il capitale non ritorna verso il mercato cinese, ma allo stesso tempo il tasso di deflusso marginale sta rallentandorenminbi offshoreResistere alla pressione corrispondente.

Oggi siamo al fondo del ciclo, ma è ovvio che il fondo di questo ciclo è diverso dal precedente. In passato, quando la fase finale del ciclo era così difficile, la nostra banca centrale tagliava i tassi di interesse. È così che si sono verificati l’aumento dei prezzi e la riduzione delle scorte nel 2016 e i 4 trilioni di yuan nel 2008. È così che nel 2005 sono nate la prima riforma del tasso di cambio e la prima riforma dell’azionariato. Ma quest’anno è diverso. Consideriamo le azioni. Se i margini di profitto e la redditività delle aziende sul mercato aumentano, aumenteremo l’allocazione alle azioni. Indipendentemente dal fatto che il tasso di profitto sia aumentato o meno, sottraiamo l’inflazione a monte dall’inflazione a monte e sottraiamo il potere di determinazione dei prezzi a valle dal potere di determinazione dei prezzi a valle. Il risultato è la redditività delle società quotate nell’economia. La linea gialla è il ciclo del tasso di profitto della Cina. Utilizzando come indicatore i prezzi a valle meno i prezzi a monte, possiamo vedere che il ciclo del tasso di profitto ha raggiunto un punto ciclico elevato. Non ci sono aziende che non stanno guadagnando, soprattutto le grandi imprese statali . Ma vediamo che la linea blu, che è la performance relativa del settore ciclico, e la linea arancione, la performance del settore in crescita, si trovano ad un punto basso. Questo è molto strano se il ciclo economico si riprende e lo è le società quotate e ripristinate avranno una capacità molto forte di fare soldi. Massimi storici, perché i settori in crescita stanno sottoperformando? Perché i settori ciclici sottoperformano? Questo è ovviamente sbagliato. Si tratta di una separazione storica. Stiamo aspettando una finestra temporale, un’opportunità e un catalizzatore.

Se vogliamo esaminare le opportunità offerte dal mercato dallo scorso anno, abbiamo appena visto che il tasso di rendimento a dieci anni ha continuato a toccare nuovi minimi, il che riflette la visione del mercato sulle prospettive dell'inflazione. I titoli del Tesoro a dieci anni continuano a toccare nuovi minimi, oppure il prezzo dei titoli del Tesoro a 10 anni continua a toccare nuovi massimi, e l’indice delle banche cinesi e delle imprese statali continua a toccare nuovi massimi. Pertanto, il mercato dice che una banca ha acquistato 6.000 punti verranno rilasciati a 2.900 punti perché il tasso di dividendo della banca è molto alto.

Concludo con i miei pensieri sui prossimi mesi. C'è stato un ottimo mercato in aprile e maggio di quest'anno. Le azioni della Hang Seng Technology di Hong Kong sono aumentate del 50%. In poche settimane, Hong Kong è passata dal peggior mercato del mondo al miglior mercato del mondo la tendenza infatti avviene in aprile e maggio. Come vecchi amici del trading, sappiamo tutti che le azioni A hanno fondamentalmente due ondate di condizioni di mercato ogni anno: primavera e autunno. Vedremo quindi che nel momento più buio dell’epidemia, nel 2022, abbiamo assistito in realtà a due ondate di trend di mercato: le due sessioni di marzo 2022 e la ripartenza di fine dicembre 2022. Quando ripartirà nel 2022, le azioni A cinesi sono aumentate del 30%, le azioni di Hong Kong sono aumentate del 50% e i titoli tecnologici sono aumentati del 100%. Ogni anno ci sono due ondate di condizioni di mercato che vale la pena aspettarsi. In effetti non c’è molto che si possa fare ora. La riunione è stata completata, le politiche sono state annunciate e la propaganda è continuata. Ma stiamo ancora cercando opportunità e aspettiamo che questa finestra temporale si apra.

Il mio tempo è scaduto, grazie!