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韓国の半導体産業にとって、今年は昨年よりもはるかに良い年となった。

dramやnandの価格は回復している一方で、aiの配当はいまだ底を打っておらず、hbmは依然として供給不足となっている。

韓国科学技術情報通信部が13日に発表した8月のict輸出入統計によると、8月の半導体輸出は前年同月比37.6％増加した。人工知能市場やit機器市場の回復で半導体需要が拡大し、半導体輸出総額は10カ月連続で2桁増加した。メモリ半導体については、高帯域幅メモリ（hbm）などの高付加価値製品の需要の増加により、半導体輸出の伸びが前年同月に比べて大幅に増加しました。

しかし、この繁栄したシーンの裏側には、常に楽観的ではない人々がいます。

悲しみを報告するが良いニュースではないダモ

モルガン・スタンレーが今月15日に「冬の織機」と題した半導体業界レポートを発表し、韓国のストレージ業界に激震が走った。

モルガン・スタンレーは報告書で、skハイニックスのdram平均販売価格（asp）が来年7.7％下落し、2026年までに25.0％下落すると予想している。スマートフォンやコンピュータの販売不振が続いていることに加え、人工知能（ai）の需要が不透明なことから、dramの価格は来年初めから下落し、業界の低迷につながると予想されている。

モルガン・スタンレーも、hbmは供給過剰に陥るだろうと予測している。この見方の根本的な根拠はit市場の弱さにある。 aiサーバーに加え、スマートフォンやパソコンの需要の長期低迷が半導体業界の業績の足を引っ張っている。市場調査会社トレンドフォースによると、今年第４・四半期の世界のスマートフォン生産は前年比５％減少する見通しで、アップルの「ｉｐｈｏｎｅ（アイフォーン）１６」も販売不振に直面している。

報告書ではまた、skハイニックスの目標株価を従来の半分の12万ウォンに大幅に引き下げ、投資評価も2段階引き下げた。この報告書の発表後、外国人投資家はskハイニックス株を3,617億ウォン売り越し、19日終値は前営業日比6.14％安の15万2,800ウォンで取引を終えた。

実際、モルガン・スタンレーが韓国の半導体を悪口にしたのはこれが初めてではない。モルガン・スタンレーの調査チームは常に韓国の半導体業界に対して過激な見解を示しており、彼らが発表した半導体業界の下方警告レポートには共通点がある。つまり、韓国の半導体は「最高点」に達したということだ。

2017年11月、モルガン・スタンレーは「思い出をありがとう、一時停止の時間」を発表し、投資家に衝撃を与えた。当時、世界のit企業が「スーパーサイクル」に入り、広く称賛を受けていたにもかかわらず、モルガン・スタンレーは依然として業界の下振れリスクを警告していた。その半年後、モルガン・スタンレーは投資家向けメッセージでストレージ半導体業界の悪化を改めて指摘し、翌年も「最悪の事態はまだ来ていない」と警告し続けた。

2021年、モルガン・スタンレーは「memory-winter is coming」というタイトルの別のレポートを発表した。当時、韓国半導体企業のdram需要と在庫管理は順調に進んでいたが、その4か月後にモルガン・スタンレーが悲観的な見通しを発表し、これが韓国ストレージ産業の崩壊の直接の原因となり、これを受けてサムスンとハイニックスの株価も下落した。 。

一部の韓国投資家は、今回モルガン・スタンレーが発表した内容が2021年の報告書と酷似していると指摘し、報告書の文言や文章構成が過去の報告書とほぼ同じであると指摘した。一部の批評家は、ショーン・キング氏が半導体産業の悪化に向けた一定の条件が満たされたと判断したら、ネガティブな見通し報告書を発表するだろうと信じている。

わずか3か月前、モルガン・スタンレーのアナリストチームも、メモリ業界の株価は今年最高値に達し、短期的には業界に問題はなくなるだろうと予測していたことは言及に値する。時間、モルガン・スタンレー 選ばれたトップ銘柄はskハイニックスです。

最初の押しはすぐに素早い売りに変わりました。今年9月13日、モルガン・スタンレーのソウル支店はskハイニックスの株式1,011,719株を売却した。終値ベースでは前日（12日）の売り出し額（35万1228株）の約3倍となる約1647億ウォンとなった。これはjpモルガン（50万462株）やマッコーリー（20万9411株）など他の大手外資系証券会社がこの日に売却した金額の2倍以上に上る。

モルガン・スタンレーは大規模売却完了後、直ちにskハイニックスの目標株価と投資観を「オーバーウエート」から「アンダーウエート」に引き下げた。

3か月前、ハイニックスはまだもてはやされていたが、その3か月後には秘密裏に株式を売却し、その後悪口を言ったことは、韓国人にとって実に受け入れがたいことである。

楽観的なハイニックスとマイクロン

モルガン・スタンレーはskハイニックスを悪く言ったが、ハイニックス自体は非常に楽観的だ。

skハイニックスは今年7月の第2四半期決算発表会見で、現在大規模投資を行っているhbmは通常のdramとは市場構造や量産特性が異なり、単純に過去の事例と比較することはできないと述べた。 。

skハイニックスのdramマーケティング責任者のキム・キュヒョン氏は、「過去の経験から、投資の増加は供給過剰の懸念を引き起こす可能性があるが、現在の投資と増産は主にhbmに焦点を当てており、通常のdramとは全く異なるため、同氏はまた、hbmのチップサイズペナルティと相対的に低い生産効率を考慮すると、たとえ投資が増加したとしてもビット生産量の増加は限定的であると指摘した。 hbm の世代が進むにつれて、生産上の制約はさらに厳しくなります。

需要の観点から見ると、sk ハイニックスの見通しも非常に楽観的です。キム・キュヒョン氏は、「ai業界の競争が激化するにつれ、hbmの需要が急増しており、サプライヤーが生産能力を拡大しても、供給不足が続いているほか、さまざまな用途でaiの需要が顕在化し続けている」と述べた。 , メモリ要件もさらに増加し​​ます。

skハイニックスは、今年のhbmの収益が前年比300%以上拡大すると予想しており、生産能力の大半がhbmに投資されているため、通常のdramの供給不足が続く可能性があると予想している。

ｓｋハイニックスのキム・ウヒョン最高財務責任者は、「供給逼迫が続き、通常ｄｒａｍの需要回復が加速すれば、通常ｄｒａｍの収益性がｈｂｍからの大規模投資を上回る可能性がある」と指摘した。 2017 年から 2018 年にかけてクラウド データセンターは更新サイクルに入ります。今年と来年のサーバー dram の成長率は、hbm を除いて 20% 台半ばになると予想されます。

これはモルガン・スタンレーが発行した報告書とは著しく対照的である。モルガン・スタンレーなどの投資銀行はこれまで、skハイニックスやサムスン電子などの大手メモリメーカーが投資を増やせば生産量も増加するはずだと考えていた。モルガン・スタンレーは、メモリメーカーの半導体製造装置への設備投資が来年、過去最高の1000億ドルを超え、最終的には「半導体投資の増加＝供給過剰」の状況に陥ると予測している。

韓国メディアは、モルガン・スタンレーなどの投資銀行が市場構造、特にメモリ市場を正しく理解できておらず、設備投資の増加が生産量の比例的な増加を意味しないとみている。たとえば、hbm の第 5 世代 hbm3e 製品は、チップ積層数を 8 層から 12 層に増やすなど、顧客の要件に応じて毎年性能を向上させる必要があります。 2026 年からは、第 6 世代 hbm4 の競争も正式に始まります。製品の進化に伴い、工程の難易度も急激に上昇しており、生産量の増加には限界があります。

なお、sk hynixは最近12層高帯域幅メモリ3e（hbm3e）の量産を発表し、このメモリを量産する世界初のサプライヤーとなり、今年後半にnvidiaへのhbm3eの供給を開始する予定である。このニュースはすぐにskハイニックスの株価を押し上げた。

過去の業界不況から立ち上がった最初のメモリ企業であるハイニックスは、12層hbm3eの量産も他のメーカーに先駆けて供給不足に陥っている。モルガン・スタンレーはテクノロジーと市場の両方で非常に強力なリーダーであり、モルガン・スタンレーの悪口はあまり影響を与えていないようだ。

隣のマイクロンもハイニックスと同様に楽観的で、最新の財務見通しは市場予想を上回っており、2024会計年度第1四半期の売上高はアナリスト平均予想の83億2000万ドルを上回る87億ドルに達すると予想されている。

同時にマイクロンは、粗利益率が約39.5％、調整後1株当たり利益が1.74ドルと大幅に上昇し、アナリスト予想の1.65ドルを上回ると予想している。

マイクロンの成長の勢いは、aiによるhbm需要の急増にも依存していると同社は6月に、同社のhbmチップが2024年と2025年に予約でいっぱいになったと述べた。

hbm 市場全体の見通しに関して、マイクロンの見解は明らかに、hbm 利用可能市場総額 (tam) が 2023 年の約 40 億米ドルから 2025 年には 250 億米ドル以上に成長すると予想しているモルガン・スタンレーとは反対です。

同社は来年、hbmでも進歩を遂げる予定だ。プレスリリースによると、マイクロンは、hbm、大容量d5およびlp5ソリューション、データセンターssd製品が2025年度に数十億ドルの収益をもたらすと予想している。

マイクロンはまた、2025年にはhbm市場シェアが同社全体のdram市場シェアと同等になると予想している。

trendforceによると、マイクロンは2024年第2四半期のdram売上高でサムスンの42.9％、skハイニックスの34.5％に次いで19.6％の市場シェアで第3位となった。

hbm の最新の開発に関しては、8 ハイ hbm3e が 2 月に量産に入った後、マイクロンは、生産容量の hbm3e 12 ハイ 36gb ユニットを主要な業界パートナーに出荷し始めたことを確認し、12 ハイは今後増加する予定です。 2025 年初頭には hbm3e の生産割合が増加し、年間を通じて出荷全体に占める 12-hi 製品の割合が増加します。

マイクロンは明らかにダモの言葉を心に留めていなかった。

aiはバブルなのか？

モルガン・スタンレーの主な主張は、韓国の半導体輸出の前年比伸びが鈍化しているというものだが、中心的な焦点は依然としてhbmにある。it市場の低迷がai需要の減少につながっている。 hbm 市場に影響を与えましたが、これはここ数か月の ai バブルと一致しています。理論は非常に似ています。

実際、microsoft、google、meta などのテクノロジー大手が ai インフラストラクチャへの投資で競い合っているが、一般向けに ai サービスを開始できなければ、そのような巨額の支出を維持できるかどうかは疑問だと多くの人が考えています。 2022年のchatgptの発足以来、ai業界への注目は急速にピークを迎えたとの見方もあるが、現在はかつての「インターネットバブル」と同様、徐々に注目が冷めてきている。

この見方は先月のgoogleの第2四半期決算会見で始まった。 googleは四半期ごとにaiに最大120億ドル（約16兆ウォン）を投資しているが、収益化のタイミングに対する答えはいまだ曖昧で、microsoftのaiクラウド事業の収益は市場の期待を満たしていない。aiはどのようにして利益を上げているのか。どれだけ作れるのか、まだ答えるのが難しい質問です。

利益はまだ遠いものの、大手テクノロジー企業4社（マイクロソフト、グーグル、テスラ、アップル）の設備投資は今年最高額に達しており、エヌビディアの次世代aiチップの投資総額は2060億ドルに達すると予想されている。 「blackwell b200」には設計上の欠陥があり、それが生産遅延を招き、aiバブル理論の蔓延にさらに拍車をかけた。

これに伴い、aiと関係の深いhbmも台頭しており、もしaiバブル理論が真実であれば、現在隆盛を極めているhbm市場も、やがて標準的なdram市場に追随することになるだろう。

言うまでもなく、hynix はさらに多くのことを言う必要があります。nvidia の ceo である huang jensen 氏も、今月米国で開催された goldman sachs technology conference で次のように述べました。私たちはそれらに応えるために全力を尽くしています。」

韓国の業界は「ブラックウェル」の設計欠陥事件は実は良いニュースだと考えている。年末にリリースされる予定の blackwell に技術的な問題があるため、nvidia はその設計にいくつかの変更を加えました。同社は、オリジナルのhbm3e（第5世代）8層スタック製品をhbm3e 12層スタック製品に変更したと伝えられている。 hbmの積層数が増加すると、それに応じて技術要件も増加するため、hbmを製造できるsk hynix、samsung electronics、micronにとっては大きなプラスとなる。

韓国の証券研究者は「インターネットバブル期、大手企業シスコの５年平均株価収益率は３７倍、最高株価収益率は１３２倍だった。それに比べてエヌビディアの株価収益率は１３２倍だった」と語った。 2019年から2023年までの5年間の平均株価収益率は約40倍でしたが、最近の調整により現在の株価収益率は30倍強に低下しました。」

別の研究者は「インターネットバブル期とは異なり、ほとんどのai関連企業は収益モデルに基づいて健全なキャッシュフローを確立しており、これに基づいて新たなai投資を行っている。現在のai業界は0から100になるわけではないが、そのプロセスは進んでいる」と述べた。 100から130までなので、インターネットバブルとは違います。」

aiがバブルであるかどうかは明らかではないが、メモリ業界にとっては確かに、巨人が資金を投じる意思がある限り、hbmは売却を心配する必要はない。投資すれば、韓国メーカーは直ちに打撃を受けるだろう。

どうしようもない韓国の工場

サムスンとハイニックスにとって、hbmは複数のdramの浮き沈みサイクルを経験した後の稀な一筋の光であるが、過去2年間でdra​​m価格が急落したわけではないが、市場全体に占める割合はnvidiaのgpuのように不足している。中国のhbmは規模は大きくないが、すでにかなりの利益をもたらしている。

ハイニックスとサムスンが今年、カスタマイズされたhbmについて頻繁に言及したのは、これまでのところ、メモリが依然として厳しい基準に従って供給されている一般市場であるため、skハイニックスとサムスンは、skハイニックスとサムスンが発表したhbm仕様に従ってaiを製造している。 samsung electronics のアクセラレータ、hbm は依然として dram と同様の一般的な製品です。

しかし、hbm4 からは状況が異なり、これまでは積層型 dram の下のロジック層は gpu と dram を接続するだけでしたが、hbm4 からは顧客が必要とする低消費電力機能などのシステム半導体を搭載できるようになります。 。 関数。

これは韓国のメーカーにとって大きな利点であり、一般化よりもカスタマイズのほうが利益が大きいことは明らかですが、カスタマイズについて発言する権利はメモリメーカー自身にあり、これも利点の 1 つです。マイクロンが以前に強く反対した理由は、この種のカスタマイズが市場リーダーの発言力をさらに強化することは間違いなく、下位のメーカーはさらに疎外されるだけだろう。

幸いなことに、ハイニックスとマイクロンが発表した良いニュースにより、モルガン・スタンレーのレポートの霧は晴れましたが、問題はまだ存在しています。カスタマイズされたhbmは確かに多額の利益を得ることができますが、ai巨人の注文が減れば、追加生産は誰が行うことができますか?