世界的なキャリートレードの縮小ゲームと連鎖断絶の連鎖
2024-08-07
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（この記事の著者は東北証券のチーフエコノミスト、傅鵬氏です）
世界市場を理解するにはキャリートレードを理解する必要があります
キャリー取引はすでに市場でよく知られている資本運用手法の一種であり、適切な負債と資産を選択し、低ボラティリティ特性を利用して取引の安定性を確保し、キャリー取引を使用して利益を最大化することで、一部のトレーダーはこれに基づいて、一定量のレバレッジを適切に追加できます。もちろん、レバレッジを考慮しなくても、資産のボラティリティ、資産の潜在的収益、資本ヘッジコストは、アービトラージ・レンディングの投資行動を測定する際の重要な要素となります。
このような取引に参加することで、世界的な資本の流れのロジックを明らかにすることができます。資本は理想的には世界中で自由に流れるべきですが、現実には政治的・地政学的な要因を考慮すると、資本の自由な流れには現実の障害やさまざまな摩擦コストが存在します。 2016 年以降、多くの物事の資産と負債の役割が大きく逆転し、世界的な分業の変化は資本移動の関係に変化をもたらし、特に反グローバル化の傾向は世界に悪影響を及ぼしました。国際的な資本の流れが大きな影響を及ぼしました。
過去 2 年間のキャリー取引の実際の構成
感染症流行後、米ドル金利が大幅に上昇し、米ドル融資も世界の資本の流れに大きな影響を与えた。第一に、米ドルは依然として主要な融資通貨ではありますが、コストが大幅に増加しているため、確実性、高いレバレッジ、低いボラティリティを満たし、最終的には高い収益をもたらす資産を生み出す必要があります（米ドルの低金利）。不確実性、高いレバレッジ、Mojie の投資戦略など、ボラティリティが高く、投資収益率が高い資産を促進するため、高金利のドルは依然として資産を割り当てることができますが、今後は Mujie のような資産を割り当てなくなることがわかります。一方、Nvidiaなどの資産は、決定論的でレバレッジが高く、ボラティリティが低く、最終的に高い収益を生み出す資産となっています。
第二に、日本円は米ドルの同盟国として、長期にわたる低金利政策の維持により、負債面でも重要な役割を果たしています。過去30年間、日本の円借款は日本以外の投資に投資されてきたが、市場は日本の国内経済の背後にある根深い問題にさらされており、日本円で日本の資産に投資することは現実的ではない。しかし、近年、日本の自然循環（内部配分）の完了と国際分野での分業の再編により、日本円で投資される日本円資産の人気がますます高まっており、よりミクロに見ると、日本の株式市場企業が注目を集めています。ガバナンス改革 これにより、日本の株式市場ではさらに 2 種類の資産への配分需要が生じています。第 1 に、大手商社はガバナンス調整により安定した高金利のドル箱になりました。第 2 に、日本のテクノロジー株が成長資産になりました。アメリカの人工知能とグローバリゼーションにおける分業の再分割。日本円で借りたキャリー資金は主にこの2種類の日本の資産に流れており、バフェット氏が日本円を借りて日本の商社を買収する取引は、日本円相場のリスクを完全にヘッジした最も確定的な裁定取引の典型的な事例である。 ／収益、日本の大手商社の安定性を備えたドル箱に焦点を当て、資産面のもう一つのカテゴリーは、日本のテクノロジー株、特にジャパンエレクトロニクスに代表される銘柄です。それはジャパンエレクトロニクスだけではなく、TSMCや他の企業も実際にはアメリカのAI人工知能のこのラウンドの影であるが、これらの企業は外側の円に属しており、中核資産はコア-コア-NVIDIAである。
米国株式市場の縮小を誰もが観察しているように、S&P 500 の上位 100 社と下位 400 社の価格比較、次に上位 3 社と下位 97 社、そしてそのリーダーである Nvidia の価格比較が行われます。 3 社の市場資金はますますトップ企業に集中しており、この現象の背景には S&P のボラティリティが記録的に低いことがあり、前回の日記で Nvidia の外部オプション市場の規模に焦点を当てました。ボラティリティの低さ レート、レバレッジ、リターンの 3 つの要素がすべて揃っており、間もなくクライマックスが到来します。
そして、日本におけるこれら 2 つの種類の資産を統合するために円を縮小するプロセスを拡大すると、最も周縁的な資産としての日本が、実際に今年 4 月末に縮小する円の中で消滅したことがわかります。実際、日本の半導体企業は実際には米国のテクノロジー企業の「弟」の影とみなされる可能性があるとも述べましたが、現時点では日本円の為替レートが重要なヘッジツールとなっています。
今年4月末の株価下落により、円建ての日本のチップ株（ジャパンエレクトロニクスなど）は、米国株式市場の他の企業と同様に、NVIDIA主導のペースについていくことができず、資金調達がますます進んでいる。現時点では、日本エレクトロニクスの売却（日本円資産の売却）という取引も選択できるが、有力企業の集中が進むリスクや、後期に業界が広がった場合のリスクを考慮すると、第二波などを引き起こす可能性がある場合、もう一つの選択肢は、このようなキャリーコンビネーションを維持しつつ、日本円資産の売却を日本円の売却に置き換える、つまり、日本円資産を保有し続けるが、日本円資産を売却することです。これにより、米ドル建ての日本のチップ資産のこの部分を投資できるようになります。ポートフォリオにはまだ大きな損失はなく、もちろん、日本円で借入した資金が米国の主要な株式テクノロジーリーダーにさらに流入することは避けられません。 ;
この段階の初めに為替レートの変動（円売り）が見られますが、日銀から見ると、キャリーポートフォリオでは円資産を保有することによるヘッジとなります。伝統的な負債ロジックにおける為替レートと金利スプレッドは切り離され始めており、資産側のこの部分の損失は為替レートの変動による利益でヘッジされるよう選択されています。 Nvidiaが大きな進歩を続ければ、為替ヘッジのリスクとコストを考慮しても、資産面はさらに有利になるため、日銀が介入したにもかかわらず、投資収益率の期待はさらに高まります。 CFTCのデータによれば、一部の投機的な円ショートポジションは初めて解消されたが、実際には解消されなかった。資産面全体に変化がないことを背景に、日銀は損失を出し続けている。
結局、金鉱山の町の論理は失われ始め、当初は低ボラティリティ、高レバレッジ、さらにはキャリーコストに依存していたすべての取引チェーンの問題が露呈し始めました。このコアが緩み始めたことは、裁定資産側が縮小し始めたことを意味し、中間コストのヘッジのロジックも逆転し始め（日本円資産を保有して日本円を売却するという選択）、負債側全体が逆転し始めた。現時点では、日本銀行と米国の金利差は依然として高いため、これにより為替レートが金利差の関係に戻る可能性があります。 4％として、為替レートは金利差の関係（153円中心）によって制限される必要があります。これらの日本の自国通貨のチップ資産は、実際には米国の株式市場における人工知能技術カテゴリーの影にすぎません。中核である Nvidia は、現在の円キャリー取引の重要なアンカーとなっています。この文脈において、負債側としての日本円は比較的安定しており、日米金利差も比較的固定されている。日本国内のテクノロジー資産が低ボラティリティで高リターンを実現できれば、為替ヘッジツールとして機能し、為替変動があっても借り手は安定したリターンを得ることが可能となる。しかし、資産側の裁定取引がより有利になり、投資収益率が高くなると、ヘッジ手段としての為替レートの変動により金利関係が崩れてしまいます。全体として、日本円の裁定ファンドの配分は、負債（金利スプレッド）と資産の期待リターンを考慮した（為替レート）に反映され、153を超えると、資産側がより高い投資リターンの期待を提供できるかどうかに依存します。また、円ヘッジのコストも計算に含めることができ、それでも費用対効果が高くなります。
キャリー資産からキャリー負債への人民元
人民元も知らず知らずのうちに、新たな世界的なキャリートレードの一部を形成している。我が国は、過剰設備と不十分な有効総需要という特定の問題に直面しており、不動産市場の圧縮はさらに需要と供給の不均衡を引き起こす可能性があります。これにより、供給側は輸出や企業の海外進出を通じて海外市場へのシフトを促し、中国の輸出と貿易黒字の増加を推進した。しかし、予見可能な将来、この種の貿易行為は海外市場に影響を及ぼし、再び貿易紛争を引き起こす可能性があります。
国内ファンドについては、運用収益が大幅に減少することが予想される。輸出により多額の余剰資産が蓄積されているものの、粗利益率が低いことと規模への依存により、その資金による利益が人民元と引き換えに還元されず、多額の未決済外貨が発生する可能性があります。販売資金は銀行システムを経由する可能性があります。米ドルを大規模に保有するか、貿易を通じて海外に直接保管します。これは国内の生産プロセスにおける利益が乏しいという問題をさらに浮き彫りにしており、海外に閉じ込められた利益は人民元融資を通じて海外に投資され、「人民元融資－米ドル資産」という有利子投資ポートフォリオを形成する可能性がある。企業が国内人民元借入によりQDIIを保有した上で海外資産を保有する場合、合法的な裁定行為ではあるが、国境を越えた海外直接投資の審査強化や割当枠の厳格化につながる可能性がある。
国内に滞在するファンドにとっては、資本規制の存在により、配当金や国債などの国内資本市場の資産（低ボラティリティ、低リスクの債券状資産）を求めることしかできない。
少数の国内人民元資金と国内企業の行動は、人民元融資が米ドル資産にシフトする傾向を反映しており、その一部は米ドル債券に割り当てられる可能性があるが、より多くの資金がハイテク分野に流入する可能性がある。半導体や人工知能など。これは人民元の投資収益不足と投資需要との間の不一致を反映しており、さらに経済全体の有効需要が不足している現状を反映している。
この記事は著者の見解のみを示しています。
