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著者 | ワン・チェン

編集者 | 鄭玄

ai への需要が強いかどうかに関係なく、市場の温度を最初に感じるのは「スコップ売り」です。クラウドベンダーの設備投資の増加によって引き起こされた「aiバブル理論」が蔓延する中、エヌビディアは最も注目される決算シーズンを迎えた。

現地時間水曜日の市場終了後、nvidia は 2025 会計年度第 2 四半期の財務実績を発表しました。この四半期における nvidia の収益は、前年比 122% 増の 300 億米ドルに達し、過去最高を記録しました。このうち、データセンター事業も過去最高の263億ドルに達した。

それにもかかわらず、エヌビディアの株価はその日も下落を続け、決算発表後の同社株価は6.6％まで下落した。

その理由は、nvidiaのデータセンターの成長が前四半期比わずか16%と大幅に鈍化したためです。これは、クラウド ベンダーなどの主要顧客によるその後の設備投資が nvidia データ センターの高い成長を支えられるかどうかが不確実であることを示しています。

電話会議中、ai 設備投資の roi (投資収益率) をどう見ているかとの質問に対し、huang 氏は次のように述べました。「nvidia インフラストラクチャに投資する人は、すぐに利益を得ることができます。コンピューティング インフラストラクチャへの投資は、今日最高の投資です。これは、chatgpt によって引き起こされた大規模なモデル変更からほぼ 2 年が経過した今でも、決定論的な ai の機会は依然としてインフラストラクチャ レベルにとどまっており、投資家の忍耐力が実際に試されているということを意味します。」

nvidiaの財務報告書はai半導体界に大きな衝撃をもたらした。エヌビディアの株価とともに、上流・下流のai半導体業界の株価も下落した。同時に、dellの株価は3％下落し、super microの株価は4％下落した。ブロードコムとａｍｄの株価は約２％下落した。マイクロン・テクノロジー株は２．６％下落した。チップ設計会社アーム・ホールディングスの株価は３％近く下落した。

01

ブラックウェルは出荷を遅らせる

2024 年 7 月 28 日時点の第 2 四半期における nvidia の総収益は 300 億米ドルで、第 1 四半期から 15% 増加し、前年同期比では 122% 増加しました。

nvidia 2025q2 財務レポートの事業別収益 画像出典: nvidia 公式 web サイト

このうち最も収益性の高いデータセンター事業は前年比154％増の263億ドルとなった。 nvidia cfo colette kress 氏は、データセンターの力強い成長は、大規模な言語モデルのトレーニングと推論、推奨アルゴリズム エンジン、人工知能アプリケーションの生成に使用される hopper gpu コンピューティング プラットフォームの需要によってもたらされていると説明しました。 nvidia h200 プラットフォームは今四半期に量産が開始され、大手クラウド ベンダー (csp)、消費者インターネット、エンタープライズ企業に供給されます。 h100 と比較して、h200 のメモリ帯域幅は 40% 以上増加しました。

大規模モデルに関連する使用シナリオに加えて、nvidia データ センターの主な使用シナリオには、cuda および ai ワークロードを使用したビデオ、画像、およびテキスト データの前処理と後処理、sql および vector データベース処理が含まれます。

これらのコンピューティング シナリオによって生み出される収益について、nvidia は、hopper アーキテクチャに対する需要は依然として旺盛であり、2025 会計年度下半期も出荷が増加し続けると予想していると述べました。同時に、次世代 blackwell アーキテクチャ コンピューティング ユニットに対する顧客の需要が供給をはるかに上回っています。

実際、この新しいアーキテクチャを備えたチップは、今会計四半期にまとめて出荷されるはずでした。前四半期、lao huang氏は、blackwellは第2四半期に出荷を開始し、第3四半期には出荷を増やし、今年度は「blackwellアーキテクチャによってもたらされる多額の収益」が見込まれると述べた。しかし今月初め、the information は、nvidia の次世代コンピューティング プラットフォームである blackwell gpu の出荷が遅れるというニュースを伝えました。

これに関して、nvidia の最高財務責任者 colette kress 氏は、「生産を増やすために blackwell gpu マスクに変更を加えました。blackwell の生産は第 4 四半期に開始される予定であり、第 4 四半期の blackwell の収益は数ドルに達すると予想されます」と述べました。 10億ドルという数字だ。」

半導体のマスクは設計および製造プロセスの重要な部分であり、集積回路設計のテンプレートと考えられており、交換は高価で時間のかかるプロセスです。これが、nvidiaがblackwellの大量出荷をわずかに遅らせる原因となっているようだ。

nvidia のコンピューティング プラットフォームがプロセッサー、相互接続、ソフトウェア、アルゴリズム、システム、サービスを統合していることは注目に値します。したがって、データセンター事業の前年比成長は主にコンピューティングとネットワークの収益で構成されています。ネットワーク収益に関しては、nvidia のデータセンター ネットワーク収益は、infiniband とイーサネット (spectrum-x エンドツーエンド イーサネット プラットフォームを含む) によって牽引され、この四半期で 37 億ドルとなり、前年同期比 114% 増加しました。

クレス氏は、「ai イーサネットの収益は継続的に倍増しており、マスクの x.ai を含む数百の顧客がイーサネット製品を採用しています。これは私たちにとってまったく新しい製品であり、数十億ドルのビジネスをもたらすテクノロジーになりつつあります。」 。」

データセンターのパフォーマンスに関して、nvidia は中国市場の力についても具体的に言及しました。クレス氏は、エヌビディアの中国におけるデータセンター収益は第2会計四半期に前四半期比で増加し、同社のデータセンター収益に大きく貢献したが、収益シェアは依然として輸出規制の導入前よりも低いと述べた。

データ センター ビジネスに加えて、nvidia の他の 3 つのビジネス ユニット (ゲーム、プロフェッショナル ビジュアリゼーション、自動車収益) もさまざまな程度の成長を遂げています。

そのうち、ゲーム収益は前年同期比 16%、前月比 9% 増加しました。これらの増加は、geforce rtx 40 シリーズ gpu とゲーム コンソール soc の売上増加によって促進されました。 nvidiaは、「第2四半期は新学期シーズンの一環としてゲーム用gpuの需要が強かった」と述べた。

プロフェッショナル ビジュアライゼーションの収益は前年比 20% 増加し、自動車の収益は前年比 37% 増加しました。後者は、人工知能コックピット ソリューションと自動運転プラットフォームによって推進されます。

02

ターミナル ai ソフトウェア アプリケーションはまだ収益性が高くありません。

データセンターの牽引力

どれくらい持続できますか?

最近のテクノロジー株、つまり投資収益率に対する「死の視線」を受けて、外部の世界は、クラウドベンダーやその他の顧客がたとえ収益が見込めるとしても、支出に対して十分な収益を得ることができたということをnvidiaの財務報告書から知ることを期待している。これにより、顧客は nvidia の ai ハードウェアへの投資を継続できるという自信が得られます。

しかし明らかに、この財務報告書が反映されていなかっただけでなく、電話会議中にファン氏と最高財務責任者（cfo）のクレス氏が与えた慰めも、全員を慰めるものではなかった。

過去 1 年間、データセンター ビジネスの急増により、nvidia の収益は数倍に増加しました。しかし、データセンターの前期比成長率は4期連続で鈍化し、2025年度第2四半期の売上高は第1四半期比16.3％増にとどまった。 1 年前（2024 会計年度第 2 四半期）、nvidia のデータセンター収益は前月比 140% 増加しました。これがこの有価証券報告書の裏に隠れた懸念です。

nvidia は、クラウド ベンダーとコンシューマー インターネット (toc) および産業用インターネット (tob) 企業がデータセンターの成長を推進していると述べました。その中で、クラウド サービス プロバイダー (csp) はデータセンターの収益の約 45% を占め、消費者向けインターネットおよび産業用インターネット企業が収益の 50% 以上に貢献しています。

lao huang 氏は決算会見で、これらのデータの背後にある使用量分布を分析しました。クラウド ベンダーや他の企業がコンピューティング パワーをレンタルするシナリオに加えて、消費者向けインターネット上の ai アプリケーションは現在、主に推奨アルゴリズム システム、広告システム、検索シナリオで使用されています。 「今四半期から出航を開始する」インダストリアル インターネットには、servicenow や sap など、いくつかの主要な saas 顧客の ai アシスタント シナリオのみがリストされています。

b サイドや c サイドには、大きな収益性やスケーラブルな ai アプリケーションは存在しません。この場合、lao huang 氏は、nvidia のデータセンター ビジネスが 1 兆米ドルの大きな市場を切り開いた理由について、人々に啓蒙し続けることしかできません。

革ジャンを着ていない黄氏は野球の試合に投球しているが、どうやら1兆のデータセンター事業を目指しているようだ。 ｜画像出典：ビジュアルチャイナ

まず第一に、大規模なモデル メーカーの場合、スケーリング則が依然として唯一の有効なルールです。この場合、モデルのサイズが 2 倍になるたびに、モデルをトレーニングするためにデータ セットのサイズも 2 倍以上にする必要があります。したがって、モデルの作成に必要な失敗の数は二次関数的に増加します。したがって、次世代モデルでは、前世代の 10 倍、20 倍、40 倍の計算が必要になります。計算能力指数の上昇傾向は続いています。

同時に、lao huangが売り出す「主権型人工知能」は、独自の人工知能ニーズを国境内に展開し、今年nvidiaに数十億ドルの収益をもたらすだろう。

最後に、「アクセラレーテッド コンピューティング」と「ジェネレーティブ ai」がデータセンター ビジネスの絶対的な推進力であり、これが 1 兆ドル規模のデータセンター市場の「第一原理」です。以前は、データセンターには gpu はなく、cpu のみがありました。 「コストを削減し、効率を高める」ためにワークロードを高速化する必要があるため、将来的にはすべてのデータセンターに gpu が搭載されることになります。一方で、生成 ai の新時代を実現するには gpu が必要です。

これを見ると、これらの言葉が非常に馴染み深いとさえ感じるかもしれません。そう、これらは黄氏が公の場で広めるであろう「ビジョン」です。非常に多くのトレンドを経験してきたフアン氏は、コンピューティングの未来をよく知っており、この未来についてみんなに伝える方法も知っています。しかし、この四半期報告書は「患者資本」を待つことができなかった。