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ジャーナリスト: 王海民 編集者: 彭水平

最近、香港株式市場は大手投資銀行の注目の商品となっている。最近、ゴールドマン・サックス、中信証券, CICCをはじめとする多くの国内外の大手証券会社は、現在香港株式市場に対して強気であり、A株市場と比べて香港株式のパフォーマンスについてより楽観的であるとする調査報告書を発表している。多くの証券会社は、最近の香港株のパフォーマンスが好調な主な理由は比較的良好なパフォーマンスであると考えている。

今年の初め以来、香港株式市場全体のパフォーマンスは A 株と比較して確かに好調であり、今年下半期以降、ハンセン指数は依然として主要な A 株指数を上回っています。注目すべきは、年初から8月16日までの香港株式市場への南向き資金の累積流入額が4,577億香港ドルに達し、これは今年以来の同時期の最高水準である。 、香港株や中国コンセプト株に代表される海外市場からの海外アクティブファンドの流出が続いている。

証券会社の観察によると、現在、サウスバウンドファンドは香港株の一日の取引高の15～20％を占めており、数年前に比べて大幅に改善している。業界選好の観点から、サウスバウンドファンドは今年、中央国有企業からの高配当などのセクターを選好しているが、一部の伝統的な大型優良株（インターネット企業など）ではポジションの合計が減少している。サウスバウンドファンドの比率はまだ比較的低い。

国内外の大手証券会社は最近、香港株に対して強気の姿勢を見せている。

最近、A株市場は依然低迷しているものの、香港株式市場は多くの国内外の大手証券会社の注目を集めている。

実際、今年初め以来、香港株式市場全体のパフォーマンスはA株よりも好調だった。 Choiceのデータによると、本日終値現在、ハンセン指数は年初から2.72％上昇し、配当指数を除く上海市場と深セン市場の他のすべてのコア指数を上回っている。今年下半期以降、海外市場の大幅な変動にも関わらず、ハンセン指数も主要A株指数を上回りました。

最近では、ゴールドマン・サックス、CITIC証券をはじめ、CICC香港証券取引所を含む国内外の大手証券会社は、香港株式市場について楽観的であるとする調査報告書を発表している。 CITIC証券は最近、最近の外乱は全般的に緩和し、米国の景気後退に対する懸念も和らいでおり、キャリートレードの反転は終焉を迎えており、FRBが9月に利下げすれば中国との金利差は解消されると指摘した。米国は金利が縮小すると予想され、香港ドルの金利も低下するため、香港株への資本流入には好都合だ。予想される香港株のファンダメンタルズの違いも、中間報告書の開示によって徐々に実現し、海外投資家の悲観的な予想が逆転し、市場の信頼が高まるだろう。現在の香港株のバリュエーション水準が底値に近いことも相まって、香港株式市場は今後、月次レベルでのバリュエーション回復に向かうと予想される。

さらに、多くの証券会社は、A株に比べて香港株のパフォーマンスについてより楽観的であるとも指摘した。ゴールドマン・サックスは最近、12カ月ベースでA株への高い配分を維持することで世界的なリスク要因に対する感応度が低下するため、さらなる利益がもたらされるとの調査報告書を発表した。短期的には、ゴールドマン・サックスは、AH株市場ローテーション・モデルに基づいて、オフショア市場について依然として楽観的であり、このモデルは、さまざまなマクロ、市場、地政学的理由により、H株がA株を約3%上回ると予測している。次の3か月。

CICCは最近、先週の香港株式市場が値上がりして終了し、8月初旬の海外市場の混乱で失った地盤をほぼ取り戻したと指摘した。香港株が外乱の影響を完全に受けないことは難しいが、低いバリュエーションと低いポジションの下落は比較的制御可能であり、すぐに反発して修復することができ、A株よりも柔軟性が高い。さらに、以前、CICCは、香港株の現在のポジションでは、バリュエーションとポジションが十分な下値保護を提供しているとする調査報告書を発表した。さらに重要なことは、連邦準備制度による利下げ期待の高まりと外部変動による人民元高により、国内政策の余地が広がったことである。この機会を利用して政策が引き続き効力を発揮できれば、その後の資本流入と市場の回復をさらに支援することになるだろう。この場合、市場には短期的なサポートがあり、段階的にA株よりも弾力性が増しますが、依然として不安定な構造市場となるでしょう。

香港株式市場はパフォーマンスの回復力を示す

記者の見解によると、多くの大手証券会社の見解では、比較的好成績が最近の香港株の好調を支える主な原動力の一つとなっている。

華泰証券最近発表された調査報告書「相対的に強い香港株式市場の論理的基礎」は、加重パフォーマンスの回復力とマクロ／ミクロ流動性環境の回復が共同して最近の香港株の上昇傾向を促進していると指摘した。具体的には、パフォーマンスの相対的な回復力が、A株と比較して最近の香港株のパフォーマンスの向上の基礎となっています。

8月に入り、香港株では最新の四半期や半期の財務報告が開示され始めた。 CITIC証券の統計によると、2024年8月16日現在、最新の財務報告を開示しているハンセン総合指数の構成銘柄は89銘柄のみであるが、それらの銘柄には比重の高い銘柄が多数含まれており、流通総額を占めている。市場価値は44.7%。業績を開示している構成銘柄から判断すると、2024年上半期の総売上高は前年同期比0.6％減となったが、利益成長率は前者が予想を若干下回り、後者は16.1％となった。予想を0.7ポイント上回った。特に、最近開示された大手インターネット企業の利益は予想よりも高く、テンセント、京東、アリババ今年上半期のそれぞれ約67億米ドル、約33億米ドル、約106億米ドルの自社株買いは、企業レベルのそれ自体に対する自信を反映しています。

現在、一部の市場機関は、香港所有のインターネットリーダーのファンダメンタルズに対して比較的楽観的な期待を抱いている。 Danyi Investment の投資調査部長は記者団に対し、「年初の香港株の主要インターネット企業については非常に楽観的だった。年次報告書や逆トレンドの買い戻し、香港株のバリュエーションの低さなども影響している」と指摘した。香港株式市場は、短期的には、米国が9月に利下げを開始するため、国内の金融政策にはより大きな力を発揮する余地があると見ています。第 2 四半期レポートの開示後は、基本的に好調な関連業界やセクターが評価回復に向かうと予想されるが、その一方で、高い株主利益と良好な競争環境を備えた中核大手企業に注目が集まるだろう。期待が低い中でもファンダメンタルズが予想を上回るテクノロジー成長株に投資する機会を選ぶのです。」

証券会社：香港株の「過剰」は今年下半期に解消すると予想

しかし、現時点では、香港株式市場に対する上記の大手銀行の楽観的な見方とそれに関連する論理は、すべての金融機関に認められているわけではありません。

中国国際金融証券首席戦略アナリストの張志氏は本日記者団とのインタビューで、「今年上半期に香港株式市場がA株よりも強かった理由は主に香港の『米ドルのような資産』によるものだと理解している」と述べた。実際、今年前半全体を通じて、米ドル指数のパフォーマンスは非常に回復力があり、年初の約 101 から 6 月末には 106 まで上昇したことがわかります。このような背景の下では、米国以外の通貨のパフォーマンスには当然より一般的な下落圧力がかかり、香港ドルは独自の「連動為替レート」システムにより、世界経済の「比率」が低下する際にこの問題に直面することはない。 「この状況では、資金が安全な逃避先として米国に流れ、米国経済を減速させる圧力もある」世界の金融状況指数は非常に緩いため、香港株を含む米ドルに似た資産が投資家に求められていると研究者らは観察している。」

張志氏は「今年下半期に目を向けると、この超過は解消されると考えがちだ。たとえ国内金融緩和余地が開いたとしても、香港株式市場のパフォーマンスはそこまで良くない可能性がある」と述べた。現時点では、連邦準備制度が9月に利下げを開始することは基本的に「確実」であり、利下げが実施されれば、オフショア米ドルの流動性は逼迫するだろう。同時に、米国経済の「ハードランディング」の可能性が比較的高いと判断しているため、「海外流動性の罠」の影響がオフショア市場としてより顕著になる可能性があります。一方、香港株式市場のファンダメンタルズは国内経済に依存しており、特に国内の輸出は海外市場の景気低迷の影響を受けるためです。米国経済は「ハードランディング」に陥り、より大きなマイナスの影響を与える可能性があり、香港株はA株よりも大きな圧力にさらされるだろう。」

「要約すると、世界経済の影響により国内のファンダメンタルズが弱まるか、世界的な流動性が逼迫し、香港株はA株よりも安くなると予想される。逆に国内金利が上昇するのを待つしかない」ホン氏は、金利引き下げの強度と頻度を高め、「分母」（負債側）を達成し、「分子末端」（資産減少）を上回るパフォーマンスで信用回復を達成し、海外の「流動性の罠」の解除に協力する、と述べた。反発時には香港株はA株よりも大幅に強くなるだろう」とZhang Chi氏は語った。

南向き資本は明らかに海外投資から逸脱している

最近の香港株式市場の好調の背景には、南向きファンドの動きについても触れておかなければなりません。 ＣＩＴＩＣ証券の統計によると、年初から８月１６日までの香港株式市場への南向き資金の累計流入額は４５７７億香港ドルに達し、同時期としては史上最高水準となった。同時期に、ノースバウンドファンドはA株の少額の純流出を積み上げており、顕著な対照を形成している。

香港株式市場への南向き資金の継続的な流入と、海外の中国株式市場からの海外アクティブファンドの継続的な流出との間には乖離がある（出典：CICC調査レポートのスクリーンショット）

しかしその一方で、中国海外株式市場（香港株＋中国コンセプト株）からは海外アクティブ資金の流出が続いており、香港株式市場には南向資金の流入が続いており、乖離は明らかである。

そして、この離脱は長い間続いています。 CICCの調査報告書によると、海外アクティブファンドは2年近くにわたって華僑株式市場から流出し続けている。この間、香港株式市場にも南向き資金が流入し続けた。

この点に関して、張志氏は記者団に対し、上記の現象の存在は、実際に外国資本が香港株式市場から大量に撤退していることを意味するものではないと指摘し、「この逸脱は確かに存在する。しかし、さらに注意を払うことはできる」と述べた。別の流動性レベルの指標、香港市場の M2 今年初め以来、香港の M2 成長率は実際に上昇し続けており、年初の +2.1% から 6 月には +7.4% まで上昇しました。これは実際、香港市場における外国資本の流出が非常に限定的であることを反映しており、それどころか、香港株の相対的な好調の理由は南向き資金の流入だけではない。米ドル資産における世界的な安全資産の配置も同様です。」

Choiceのデータによると、2014年以来、南向きの資金が香港株に毎年純流入を示していることは言及に値するが、これは香港株式市場と強い相関関係があるようには見えない。例えば、2019年以降、香港株への南向き資金の年間純流入額は1000億元を超えているが、この数年間、香港株式市場は下落し続けている。 2020年から2023年にかけて、ハンセン指数は4年連続で下落した。

2014年以降、南向き資金は毎年香港株に純流入している（出典：Choiceデータ）

なぜ南向きファンドは香港株に影響を与えられないことが多いのでしょうか?上記の状況について、神湾宏源の香港株式戦略シニアアナリスト、ドン・イー氏は「日刊経済ニュース」の記者に対し、「我々の計算によると、現在、南向き資金は日次株価の15～20％を占めている」と指摘した。香港株の出来高は、業界選好の観点から見て、今年は中央国有企業などのセクターが特に好まれている。これらのセクターでも今年は非常に目覚ましい上昇が見られましたが、インターネットなどの一部の伝統的な優良株に関しては、サウスバウンドファンドの現在のポジションは依然として低く、ロングとショートの取引が続いています。一方的なロングしかできないサウスバウンドファンドによる香港株への影響は、現時点では比較的限定的だが、香港株に組み入れられる銘柄が増えたことによる量的変化によるものである。接続してください、香港株式市場全体に対するサウスバウンドファンドの影響力はさらに高まると予想されます。」

張氏はさらに、「前の質問で述べたように、今年下半期に連邦準備理事会が利下げし、オフショア米ドル流動性の引き締めを引き起こすと、たとえ南向きの資金が流入し続けたとしても、米国への影響は大きくなるだろう」と述べた。たとえ2014年以来、南向きファンドが香港株に純流入しているとしても、香港株式市場は比較的限定的になるだろう。しかし、現時点では、南向きファンドの保有額は香港全体の約12.6％を占めている。コング株は、市場価格の約 8.9% を占めており、価格決定力はまだ比較的低い可能性があります。」

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